质疑：中国上市公司进行MBO的诸多认识误区

　　余南平

　　中国上市公司中许多行业目前处于垄断和非充分竞争状态，因而可以获得稳定、超额利润回报，如果像银行、电力等行业上市公司可以进行MBO，那么这些行业的投资准入制度是否也要取消

　　到目前为止，对在中国上市公司进行MBO，理论界与产权管理部门并没有统一的认识，实践操作领域还在利用法律与制度的空白，积极地进行“擦边球”运作，而我们要明确提出的是：必须强烈反对上市公司进行任何形式的MBO，具体理由如下：

　　理论认识误区

　　上市公司进行MBO，无论其形式如何，实际上最终产生结果是企业所有权与经营权的高度统一，尽管这是对现代企业制度的一种彻底反叛，但从支持的理论研究角度看，我们可以找出，“代理人成本理论”、“利润共享理论”、“产权激励理论”、“二元经济理论”、“知识经济”等近十种经济学与管理学理论来支持上市公司进行MBO活动。而从反对的理论看，除了认为这是对现代企业制度的一种逆回潮外，经济学的“超产权论”还认为，管理者利润激励只有在市场竞争充分的前提下，才能发挥其刺激经营者增加努力和投入的作用。换言之，超产权理论不认为利润与回报的激励与经营者努力投入之间有必然的正向关系。因此，超产权理论给我们带来的最大启发是，MBO的激励必须以“充分竞争与非垄断”为基本前提。

　　但就中国的上市公司来看：首先其上市资格资源是非充分竞争的，这样的有限上市，就使上市公司成为一种人为稀缺资源，而公司上市后可以获得来自银行大量信贷资金的支持，获得银行的足够授信额度进行担保(银行接受上市公司股权质押，不接受普通股份公司的股权质押，足以说明其非竞争性)，这些非竞争能力产生的额外经营优势与管理的投入与能力没有任何关联。

　　其次，中国上市公司中许多行业目前处于垄断和非充分竞争状态，因而可以获得稳定、超额利润回报，如果像银行、电力、城市交通、文化出版等行业上市公司可以进行MBO，那么这些行业的投资准入制度是否也要取消？

　　最后，即使以某些看似充分竞争行业的公司分析，如果撇开地方性资源优势，没有历届管理者几乎不计回报的管理投入为基础，没有地方政府在项目、资金、人才方面进行过的大量计划性扶持，没有几代工人的辛苦劳动，这些公司也难以在今天获得市场竞争的局部优势地位。而无视这些历史的、长期的、综合的隐形投入和巨大作用，将企业今天的成就与成功，完全归功于今天的管理层这是不是一个彻底割断历史的判断？

　　因此，尽管在西方管理学与经济学的理论研究观点上，我们似乎可以找到充分的理论依据来支持中国上市公司进行MBO，但就中国市场发育、产权历史及资本市场现状看，这些理论没有足够适应环境，而不顾市场环境，大规模进行上市公司MBO就是利用垄断经营和非充分竞争优势，对国有资产进行掠夺。

　　法律认识误区

　　尽管有《公司法》、《证券法》、《上市公司收购管理办法》、《股票发行与交易管理暂行条例》、《贷款通则》等相关的几部法律、法规似乎涉及到对上市公司MBO行为的约束与管理(没有关于专门关于MBO的法律行为定义)，但撇开没有专门系统性法律、法规对上市公司MBO行为进行必要的规范外，仅就法律的层次角度看，除了《公司法》可以称得上是有普遍规范意义的法律外，相关的许多法规都是各部委签发的条例，这些条例的严肃性、时效性、广泛性及相互交叉影响根本没有办法对上市公司的MBO进行有效的监督。

　　因此，在违规与违法成本很低的现实环境下，我们已经看到，在大量国有股权(包括上市公司)的收购活动中，运用银行信贷“空手套白狼”的直接贷款与间接担保行为非常普遍，因此在银行信贷“软约束”和缺乏必要法律有效监督下出现的，很容易运用社会资本为个人“制造财富”。

　　而上市公司管理层收购后，比比皆是的无视流通股老股东权益现象，虽然在法律意义上没有违反《公司法》第35条“同等，优先购买权”条款，但基于中国资本市场的流通股、法人股权割裂现实，在同等分红下，即使流通股老股东的利益明显受损也根本无法进行有效的法律诉讼保护。

　　即使以现行的国有股权管理体制与权限看，许多是国有股授权管理股东同意出让，报财政部同意而进行股权过户(依据什么可以过户，什么不能过户，并没有有法律效力的规定)，表面上看完全符合现行的行政管理程序，但从事实角度看，无论是财政部，还是地方国资管理部门，其掌握的“国有资产”均属全民资产，而管理权并不等于所有权。而以中国宪法角度看，没有人民代表大会的特别授权和必须依法而存在的专门国有资产管理与出售法律，对国有股权资产进行出售不仅不能得到法理上的支持，同时甚至可以看成是实质上的违宪行为。

　　(作者为华东师大亚欧研究中心研究员)

　　《国际金融报》(2003年02月27日第四版)