沪深股市缘何连续下挫 市场已经重返熊途？

　　阶段性头部≠熊市重来

　　海通证券研究所 吴一萍

　　在宏观调控的大背景下，短期内股市失血确实会比较严重。尤其是在上证指数(资讯 行情 论坛)1630点的“技术敏感位”＋所谓“政策底”被击穿后，部分多头开始翻空，形 成了向下打压的合力。由于近期政策面的“密集轰炸”，我们很难判断节日期间是否会发生某些变化，因为到目前为止，股市投资者的行为已经超出了用基本面和技术面可以解释的范围，运用常规手段来预测大盘已经有些失效，对大盘的判断只能基于政策面的走势。

　　如果政策面不再有较大利空出现的话，节后伴随着资金面的缓解，加上支撑位的心理作用，很有可能会出现一波小幅反弹，但我们对反弹的高度不持乐观态度，如果能够到达1630一线，应该视为反弹脱逃的理想位置。因为即便调整幅度到达目标位后，多头力量的修复还不会那么快，短期内多头重新纠集起来进行反扑的可能性微乎其微。也就是说，大盘已经形成阶段性头部，其运行很有可能是先“空间”后“时间”，跌到一个相对合适的目标位后重新步入盘局，节后可能有比较长的时间会在修整状态中徘徊，即便反弹出现也不应该乐观地认为大盘的调整就结束了。

　　不过，从资金供应角度看，今年的环境明显好于去年，中长期看资金供应还是比较宽松的。虽然短期内这些资金受到紧缩政策的负面影响，但这并不等于长线资金对后市的看淡。我们分析一下日益壮大的合规资金队伍就会发现，在国务院《意见》的指引下，证券投资基金、社保基金、券商、QFII等合规投资机构资金量将在2004年中得到大规模的发展，据估计，2004年全年市场新增合规资金规模介于1480至1900亿元之间，这些资金将扮演推升股指主力军的角色。另外，庞大的家庭储蓄也和股指的走向紧密相关。统计数据表明，自2002年12月以来，股指和家庭储蓄之间的相关系数达到0.50，11.2万亿的储蓄存款余额是股指长线造好的“发动机”。

　　中线做多动能来自于今年以来的新发基金。据统计，2004年已经设立的偏股型基金有8只，首发共623亿元，根据相关法律和募集说明书，这部分基金在未来2-3个月能动用的股票投资资金量在187至481亿元之间；自3月以来还有9只基金发行，如果按照30亿的首发规模估计，其可提供的增量资金在66-148亿元之间。两者加起来为253-629亿元，这部分资金将成为市场2-6个月里的做多主力。

　　需要注意的是，新发基金投资股票的资金活动范围较大，进退余地充分，已经设立的基金对市场的主观判断很大程度上决定了股指的走向，近期行情不好对其建仓的主动意愿会有较大的负面影响，短期内它们做多的“主观能动性”肯定不足，但等待股指回落到相对安全位置的时候，它们的领头羊作用会逐渐发挥出来，从中长线看我们没有理由认为熊市逼近。

　　不必继续看空

　　国盛证券 王剑

　　大盘在经历了连续3个交易周的下跌后，所孕育的反弹能量也越来越大，短期很可能出现反弹行情。在目前这种情况下，没有必要继续看空，因此在操作上不应杀跌，而要等待反弹带来的出货机会，同时要对本次下跌走势要有正确的客观认识。

　　从长期的基本面来看，决定市场走势的因素并没有改变，我国的经济运行依旧强劲，上市公司的质量大幅提高，无论是公布的2003年年报还是2004年的第一季度的业绩报告，都显示出上市公司业绩大幅提升，经营状况大幅改善，市场的平均市盈率大幅下降，企业的利润增长是支撑股票价格长期向好的根本因素，而这个因素并没有消失。从政策上看，国务院发布的九条《意见》是今后很长时间内的指导意见，其确定资本市场的重要作用和扶持发展是长期的方向，目前仅仅过了2个多月，该政策不可能有大的改变，政策上支持市场的发展也是毋庸置疑的。以上两个方面决定了证券市场长期向好的方向，即使短期出现一些突发性的不利因素，只能对短期的市场走势产生影响，但不能改变长期向好的方向，所以本次市场的下跌应看成是一次大的调整，而不是新的一轮创新低的开始。

　　目前在经历了几乎毫无抵抗的下跌后，市场的空方能量得到了比较充足的释放，可以看到新疆屯河(资讯 行情 论坛)和湘火炬(资讯 行情 论坛)已经出现止跌的迹象，有资金在介入抄底，上涨行情中的获利筹码也清洗的比较干净，更为重要的是上市公司良好的业绩封杀了股票和大盘的下跌空间，如山东铝业(资讯 行情 论坛)、中集集团(资讯 行情 论坛)、中兴通讯(资讯 行情 论坛)它们的年报和季报都有突出的增长，这将使大部分股票下跌有强劲的支撑。指数上可以看到沪市综合指数(资讯 行情 论坛)从今年最高的1783.01点，下跌到最低的1578.09点，最大的下降幅度达到11.49%，深圳的成份股指数则更达到了14.11%的跌幅，已经双双跌破了半年线，技术上有比较强的反弹要求。

　　需要指出的是，中期的调整格局已经确定，其时间将比较长，所以短期的反弹是择机减仓的机会，因为市场无法判断出紧缩资金给企业带来的影响，只有等到上市公司第二季度经营状况公布后才有可能做出决定，因此真正止跌并再一次上扬预计要到下半年，所以操作上要谨慎对待，短线出现反弹时要降低仓位。

　　中长期调整仍会延续

　　西南证券 张刚

　　市场空头气氛日趋浓厚，跟基本面因素不无关系。而诸多利空因素都具有中长期效应，弱势格局延续至第四季度以后的可能较大。因此，投资者对“五一”节后的行情仍不能过于乐观。

　　近日宏观调控措施频出，周一中共中央政治局会议强调坚决遏制部分行业盲目投资后，周三国务院发布通知，决定适当提高钢铁、电解铝、水泥、房地产开发固定资产投资项目资本金比例。由此可见，目前经济形势十分严峻，中央政府有进一步加大调控力度的可能。另外，《通知》强调“各地区、各部门要统一认识，不折不扣地抓好这项措施的贯彻落实”，显然十分看重“落实”。周四《人民日报》刊登社论，坚决维护宏观调控政令畅通。种种迹象表明，这次调控的力度不同一般。有些投资者对比1993年出台调控措施时的市场行情，纷纷选择退出观望。

　　利率存在上调压力，市场担心可能有潜在利空。2月份全国居民消费价格指数同比增长2.1%，到3月份回升至3%，接近1月份3.2%的较高水平。相关数据表明，上游产业的价格走高已经传导至下游产业。商务部预测二季度消费价格涨幅3.2%，消费物价水平持续走高，使升息成为可能。这样，股市和债市都将面临一个潜在的系统性风险。而升息的预期已经在债市上反映出来。随着债券价格的不断下跌，沪深交易所不断调低债券折算成回购标准券比率。两大交易所4月27日的调整较4月1日执行的折算率平均下调了2%以上。而升息预期对股市的影响，也在逐渐显现。

　　机构投资者还有一个自救出货的过程，后市经过一轮反弹后，仍有较大下跌空间。从今年第一季度基金整体股票持仓汇总情况看，股票持仓比例由去年第四季度的65.25%上升至67.61%。若考虑到期间内新设立的基金持仓偏轻，可见老基金的股票持仓比例远超过这一平均水平，说明3月底机构投资者对后市依旧普遍看好。不过，从前十大重仓股占市值的比重看，由去年第四季度的36.59%略微下降至今年第一季度的35.94%，持股集中度由58.41%下降至55.23%，说明基金持股出现一些分散化倾向，有回避非系统性风险的倾向，即对钢铁等核心资产的后市走向看法趋于谨慎。由于在今年第一季度的升势中基金没有大幅降低持股比例，虽对个股风险提高警觉，但没有防范系统性风险的意识，以致在目前连续下跌的过程中无所作为。预计基金、券商等证券专业机构投资者要等市场恐慌情绪趋于缓和后，将促成一波拉高自救的行情，但建议投资者对“五一”过后可能出现的反弹不宜恋战，总体应把握逢高降低持股比例的思路。我们认为，自4月7日开始的这波中长期调整走势至少将会持续至10-11月份，如果届时公布的第三季度宏观经济数据出现明显降温的迹象，则有助于重振主力机构的入市信心。

　　大跌催生大底

　　纵观沪深股市的历次重要底部，就可以发现一个神奇的规律：大多数历史重要底部竟然是在股指如瀑布般的暴跌跳水中诞生的。以下是不完全统计所得的结果：

　　———1994年333点的历史大底，是上证指数在8个月不到的时间内由1044点暴跌到325点，跌幅接近70%时诞生的；

　　———1995年的“5.18”行情，因为当时没有涨跌停板制度限制，股指经过3天的过度暴涨后出现连续性暴跌，直到7月4日方止跌企稳，股指随后产生一轮涨幅30%的中级行情；

　　———1996年一纸利空使沪指在4个交易日内暴跌了350点，但止跌企稳时形成的800多点的低位至今再也没见过，已成为投资者心中永远的回忆；

　　———1997年-1999年，上证指数在1000-1100点之间成功构筑了5次底部，竟然全部是在股指暴跌时产生的，其中最后一次暴跌中孕育出“5.19”大牛市行情；

　　———2001年10月，沪指在几乎垂直跳水到1514点时，才在利好刺激下展开中级反弹行情的。今年年初的行情也是在一片跳水声中爆发的；

　　———2002初的行情也是在大盘急速跳水中诞生的，而在行情发动前，沪指曾在13个交易日内急跌400点；

　　———2003年的“1.14”行情是在沪指急速暴跌击穿了前期历史性低点1339点，到达1311点后才爆发出来的；

　　———2003年11月的熊市终结，也是因为沪指暴跌并创出近年来的新底1307点之后，才展开升势。

　　由此可见，暴跌虽然可怕，但它往往是底部形成的摇篮。暴跌砸出来的底部更加结实、安全和可靠，并且暴跌砸出来的底部常常是重要的阶段性底部，甚至是一去不复返的历史性底部。

　　另外，暴跌也是获取暴利的源泉。因为暴跌能使股价远离套牢密集区，并且象被压紧的弹簧一样严重超跌，不论将来出现小的反弹还是大的反转行情，都会由于上档阻力小而出现一段快速上升行情，如果正确把握买卖时机，常常会遇到当别人解套时你已经赚得盆满钵满的情况，由此，投资者不应忽视暴跌中所蕴涵的投资机遇。(尹宏)