岁岁年年“市”不同--本轮行情与96年行情对比

　　江南证券 吴佳

　　上证指数自去年底见1307点以来，向上的势头一直得以持续。综合分析结果是，2004年的牛市格局已经奠定。中国证券史上最著名的牛市出现在1996年，笔者在此将2004年的市场与1996年的市场进行比较，希望找出其中的异同点，为投资者把脉2004年市场提供参考。

　　时空转换

　　1996年的牛市建立在1993-1996年3年调整的基础上。在此之前的1993年2月，上证指数创下了1558点的历史性高位；而在本轮行情启动之前，市场也经历了近两年半的调整。从中国证券市场的历史来看，每次为期两年以上的调整之后，都将迎来一波颇具力度的上升行情，1996年、1999年莫不如此。这其中的含义是：经过数年调整之后，股价差不多回到了合理价位，一旦基本面或资金面形势好转，则容易引发价格的回归。

　　价格高低

　　在1996年行情展开前，深沪市场的绝对价格已处于非常低的状态，特别深圳市场，泸州老窖基本上是当时绝对价最高的股票，但仍不到15元；业绩突出的深长城的价格也就在8元左右；深发展价格最低时还跌破了6元。至于市场平均市盈率，则令人震惊地低至10倍左右。

　　2003年底的市场状况与1996年相比好了很多。在市场触底的前一天，即11月12日，航天信息的股价已至28元以上，用友软件的价格更超过了36元。就市盈率情况看，深沪两地平均动态市盈率在20之上。

　　经济背景

　　1996年的牛市，是在通货膨胀率下降、人民银行逐步调低甚至完全取消存款保值贴补率、人民币存贷款利率由上升周期进入下降周期这样一个背景下展开的，资金推动型的特点非常突出。资料显示，1995年之后，我国上市公司的净资产收益率开始出现持续下降，直到2002年底才逐渐好转，可见1996年的行情与资金面的关系更大，行情初期带有较强的价格回归色彩，但基本面的不配合使得行情在向纵深拓展的过程中无法对投资价值进一步挖掘，以致资金随后转到了对绩差股的炒作上。

　　自2002年底开始，上市公司经营状况出现好转以来，业绩提升的势头得以维持。进入2003年之后，汽车、钢铁、石化、水泥、能源等行业的景气度一直在较高区间运行，行业的复苏情况十分明显，上述行业业绩的季度增长相当理想。也正因为如此，上述行业公司的股票在上涨一年多之后，从动态市盈率来看仍处于可投资区间。显然，业绩推动成为本轮行情的最大特色。

　　资金情况

　　1996年，证券公司已成为市场重要的机构投资力量，但市场中以中长期投资为目标的机构数量还比较稀缺，波段操作仍然是相当多资金的获利手段。即使出现庄股盈利模式之后，这种长期持有并最终获利只是与筹码的高度集中有关，而与公司的基本面关系不大。

　　在1998年首次设立证券投资基金以后，基金规模呈迅猛扩张之势，2001年后开放式基金的引入，更令基金规模呈几何级数般增长。目前证券投资基金的总体规模已超过2000亿元，占到两地A股流通市值的近14%，且基金的规模还在不断增大。

　　经过几年的波折之后，基金的投资已由浮躁转向稳健，其价值投资理念也为业界普遍接受，从而使得市场在价值投资之路上仍会走下去。

　　除基金之外，社保基金也逐步介入A股市场，这也是以稳定回报为投资目的的庞大资金群。此外，保险资金直接入市也在预期之中。总之，目前市场中资金结构的变化都在朝着追求价值投资的方向发展。

　　政策因素

　　1996年的牛市开始时，政策面基本上没有积极的做多信号，引发1994年8月行情的几大利好也迟迟未能兑现，市场基本上遵循以往的规则。也正因如此，在价值投资缺乏拓展空间的情况下，主力只好在重组名义下对绩差股“重拳出击”。

　　至2003年底，市场已逐渐规范，上市公司预警和退市制度也已建立和完善，实质性重组成为绩差公司摆脱困境的必由之路。资金虽然还能在重组的“旗帜”下炒作绩差股，但收益与风险不相当，市场环境的改变使得资金改弦易辙。

　　2004年2月，国务院关于资本市场改革开放和发展的九条《意见》，为资本市场的发展绘就了蓝图，资本市场发展的中期目标已定。这是市场变化最为显著之处。

　　虽然本次行情与1996年的行情相比有着诸多方面的不同，从而决定了本轮行情的行进方式和市场热点也将与1996的行情有着相当大的差异，但至关重要的一点却无疑是一致的，那就是：这两波行情都姓“牛”。