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傅子恒
主要结论：
大盘经历两个半月的强劲涨升以后，目前在技术面上正在遇到去年上半年形成的高点压制，场内机构资金也出现一定程度的分歧，其调整在所难免，但经调整后仍有上涨空间，
上证综指指04年有机会挑战1750点。
我国经济03年GDP增长预计将达8.5%——9%之间，04年运行仍将保持稳定快速增长的局面，2003年即被视为新一轮经济扩张的开始年份，则未来2——3年时间将能够保持大至与03年相当的快速增长势头。宏观经济的快速增长、尤其是以市场微观主体——企业效益提升为主的“自主性”增长，为股市稳定提供宏观经济方面的市场环境。
在行业表现方面，我们认为，受宏观经济拉动，2004年煤碳、电力、钢铁、原油开采等能源及基础原材料行业仍将继续保持快速增长势头；汽车行业受交通及城市设置瓶颈制约，增长势头可能放缓；航空、商业零售及国内贸易类企业因受消费复苏带动，经营环境有望改善；传统对外出口类贸易企业因国家出口政策调整，增势将会放缓。
在资金供给方面，04年QFII资金、各类证券投资基金、社保基金、券商资金等均将保持继续增长的态势。其中，QFII资金因世界对中国经济增长的看好，其进入中国A股市场的愿望仍将十分强烈，境外资金通过隐蔽方式“地下”入市的影响不可小视，大市值、有业绩支撑的股票仍将成为核心的主流热点选择。
在政策及市场不确定性影响方面，04年最主要的不确定性因素主要集中在三个方面：一是有关国有股全流通的政策设计及与之相应的舆论导向的影响，二是市场股票供给尤其是超级大盘股发行与上市节奏影响，三是SARS的不确定性影响。这几个方面的因素有可能成为市场行情的阶段性“利空”冲击因素。
沪深股市自去年11月中下旬启动上行至今历时已两个半月时间，在股指涨升方面，沪综指自1310点左右起步，至04年1月初最高上摸1627.48点，其绝对涨升超过300点，涨幅为23%，而且这一涨升是在途中基本没有深幅调整的基础上实现的。目前股指在技术上已运行至去年上半年形成的高点压制区域，在时间周期方面正临近春节长假，在调整预期开始出现的时候，市场目前最关心的话题，是持股过节还是轻仓过节？
要回答这个问题，我们仍需要对当前市场尤其是节后市场所面临的环境、市场的资金面情况、机构投资者行为、以及市场未来中期走向及面临的不确定性因素影响等各个方面作一分析。
一、关于市场运行的宏观经济环境
2003已成过去，尽管目前各种统计数据还没有公布，但宏观经济的运行大局几乎已可“盖棺论定”，其中，经济增长尽管有8.6%与9%等各种不同的争论，但一般认定2003年是我国新一轮经济增长的开局年度。在增长拉动的结构中，投资与出口(与2002年同比劲增都超过了30%)成拉动经济的双轮，而与历年大为不同的是，2003年作为市场微观主体——企业的经营环境明显改善，上市公司业绩大幅增长，其中钢铁、石化、电力能源等基础原材料公司的业绩因需求引致的价格上涨原因，更是呈现出突飞猛进地增长局面。展望2004年，尽管宏观经济在结构方面可能表现出不同的特征，但新一轮增长既然刚刚开局，其上升势头预计将不会被遏止，上述提到的基础原材料行业因产能方面对经济形成的瓶颈制约预计不可能有根本性的缓解，其业绩也将能够继续保持快速增长势头。与此同时，受价格轻微上涨因素影响，2004年最终消费品市场有复苏预期，分布于商业及国内贸易行业的上市公司业绩有望走出低迷步入改善。故总体来看，04年上市公司经营环境将继续改善，其业绩也将保持03年出现的明显增长态势，从而“动态地”降低二级市场的市盈率水平，支持股市继续回暖。另外，2004年经济政策影响方面还有税制改革问题，一般认为，以流转税改革为核心的企业税费改革将使得企业总体税赋降低，从而对上市公司构成直接的“利好”影响。
二、关于市场资金流动及机构资金的增量情况
在市场资金流动方面，从全局角度讲，我国股市作为新兴市场从来都是不缺资金缺机会的，这一状况04年仍将不会改变。根据最新统计资料推测，2003年我国广义货币M2同比增长20%左右，这一增幅大大高于GDP增长与物价上涨之和约10%左右，从而在宏观上对各类市场主体提供了资金支持。在股市二级市场方面，近期股指的上涨以及进一步的涨升预期引领资金不断由“场外”向“场内”流入，使得市场资金潜流涌动。根据笔者在月初进行的统计，市场的主要投资主体——证券投资基金、QFII资金、社保基金、券商资金的04年增量资金预期主要为：
1、证券投资基金。截至目前，我国有各类证券投资基金113只，总基金规模近2000亿份，超过深沪股市流通市值的12%。而目前来看，市场对这一投资品种的发行热情依旧高涨，行情的回暖预计将进一步促使这一热情升温，如果根据2002与2003年度发行规模都超过500亿元这一态势来看，预计2004年新增基金份额仍将不会低于500亿这一数额。而新增基金无疑将有着很强的入市动机。
2、QFII资金：自去年五月份首家QFII被批准入市以来，载至03年11月底，已经有11家境外机构获得QFII资格，批准的投资额度合计为17亿美元，占深沪股市流通市值的1.23%。根据估计，2004年度QFII资金将会有60——80亿美元(500——650亿元人民币)的增加，这一规模基本与证券投资基金的增量规模相当。而且，目前通过非正常与非公开的途径流入A股市场的各类境外资金激增，已经引起国家外管局的高度关注，根据《经济观察报》最新的估计，这一资金规模最大可达700亿元人民币左右。
3、社保基金：我国目前社保基金总量已达1400亿元以上。今年6月份全国社保基金理事会通过委托理财方式，曾将140亿资金授权委托给南方、博时、华夏、鹏华、长盛、嘉实6家基金管理公司进行投资，拉开社保基金委托理财的预幕。在社保直接入市方面，根据规定上限比例为40%，而从社保基金目前自身的持股情况看，其真正入市的比例还相当低(估计不会超过10%)，由此可见其入市的资金空间还相当大。而且，由于目前我国经济处于高增长时期，社保基金在今后若干年内将保持快速增长，每年的新增部分也将继续对证券市场有着强烈的投资需求。
4、券商。券商资金在以往的市场中是一支“传统”的主导力量，与前些年呼风唤雨局面不可同日而语的是，近年由于其他投资机构(主要是上述提到的证券投资基金、QFII、社保基金以及私募基金等)的迅速崛起，加之自身所存在的一些问题，其对市场的作用被明显“弱化”，但仍是主流资金中的一员。目前市场对商券资金的关注主要集中在其对自身问题的消化方面，一些遗留的问题如委托理财等从管理角度看也有待继续规范。预计在04年度，随着行情的转暖，一些老的券商日子会好过一些，其在消化历史问题的过程中也给市场提供着资金方面的支持；而与各类基金不同的是，由于券商作为公司化经营的市场主体存在，其在举债、资本金扩充等方面与基金相比有着自已的优势，在行情向好的时候“创造”增量资金方面的能量也不可小视。2004年券商资金增加途径主要有增资扩股、合资新设、发债与集合理财，预计年度资金增加规模也将达数百亿元。
上述分析说明，就当前市场而言，我国经济高速增长、社会财富持续快速积聚，对股市向好是能够提供坚实的资金保障的，股市“只缺机会不缺钱”的状况短期内不会改变，这一局面在市场平均利润率不断降低、市场近三年低迷、社会资本存在投资机会需求“饥渴症”的局面下显得犹为明确。2004年资金供给情况的负面影响因素主要是，央行已表示将放慢货币供给的增加速度，预计仍会有一些相关措施出台；股市扩容或其他投资品种的陆续推出会对资金产生吸纳或分流作用，但这一影响不会实质性地改变股市外围资金供给充足的局面。
三、关于机构投资者行为
上已述及，当前场外资金丰沛与股市中相对依旧匮乏的投资品种与工具方面存在的矛盾，市场机构主体存在投资饥渴现象。如果我们将视野放眼至全球范围，各种信息显示，境外资本虎视我国的建立在全世界增速最快的经济基础之上的A股市场早已不是秘闻。由机构资金带动与推升的重行业成长、重业绩价值发现、重流通性的局面2004年预计将继续成为主导性的投资理念。由于目前沪深两市1300多只上市公司中能够归入这一分类的品种并不多，因而这些品种将会得到反复的、充分的挖掘；在主流品种挖掘充分之后，其后也有望由“核心”向“边缘”推进，那些大盘与大市值的、有一定基本面因素支撑的、市场关注尚不充分的品种有望得到关照存在转强机会。在投资理念方面，上述几类资金中，目前证券投资基金、社保基金、QFII的投资理念总体已非常接近，对于券商资金而言，前几年的“控盘做庄”模式已被事实证明并不可取，南方证券被接管整顿对券商的触动，使得其投资理念的转变进一步加速，注重上市公司业绩与股票的流动性将是其今后的主要选择，这也与基金与QFII的投资思路趋于一致。而在市场趋于理性以及股市预期回暖的条件下，机构资金的持股期限将较以往趋于延长，股价与大盘的运行也将更主要地表现为长波段涨跌的方式。
四、关于市场运行及技术因素的影响
股指经历两个月的涨升之后，目前在技术形态上已运行至沪指1600点附近，这一区域正是2003上半年涨升形成的绝对峰值区域，如果再将时间拉长了看，则这一区域也是2001年底与2002年度的密集成交区，故大盘运行至这一带以后遇阻力而调整势所必然。在个股中，一批强势股上涨后累积了较多的获利盘需要消化；在时间段上，节日长假情结也强化了部分资金套现的愿望。这几个因素结合在一起，都使得市场面临短线的调整压力。当然，历来市场运行技术面服从于基本面，市场无论是上涨或是下跌也都将会一波三折，在大的格局方面，相对于03年向下倾斜的箱体运行局面，04年走势可能呈现出向上倾斜的局面，而如果此一判断成立，则04年内，沪指近期的1627.48点就不可能是年内的绝对高点。
五、关于市场的不确定性因素
笔者认为，2004年最大的不确定性因素主要集中在以下三个方面：其一，是有关国有股全流通的政策设计及与之相应的舆论导向的影响，由于市场环境正在转暖，有舆论及专家学者再度提及这一话题，而与往不同的是，市场在主观设计的愿望方面希望找到一个市场各方都能接受的、振动较小的方式，即至少希望这一影响呈现出“利平”的局面；二是市场股票供给尤其是超级大盘股发行与上市节奏，这一因素因短暂影响市场资金与筹码的供求，因而会“阶段性”地影响股指的具体运行；三是SARS的不确定性影响，但因市场环境方面的变化，主要是社会预警与治疗等各方面都与03年初次发现时已不可同日而语，这一因素的冲击预计与03年相比也将会明显弱化。从目前的市场预期来看，上述三个方面的影响因素对市场造成的冲击不会象02与03年那样强烈，这一点也可以预期。
综合上述论证，笔者认为，尽管大盘经历一波凌厉的涨升后已经出现调整压力，但刚刚开始的2004的行情走势不会就此嘎然而止，宏观经济增长、资金供给充足以及市场预期等各种因素支持股市继续回暖，大盘经调整之后仍将有继续涨升的机会，股票以业绩为轴心进行挖掘的行情将向纵深展开。具体到市场当前对持股与持币的关切话题，笔者认为重在持仓结构的调整，对于中期看好的品种不妨继续持有，而已经或正在由强转弱的股票当然可以适时收获。
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