招商银行银行股的增长悖论

　　有朋友感慨万千地说：虽然早在12元时，就一直念叨着想买10元的招行，但该股从未达到此价位，没想到这一天竟然这么快就来临了。昨天，它公布2003年半年报，开盘伊始，便是一个整整齐齐的10元开盘价。这几天，实在是太多的利空，“风刀霜剑严相逼”，招行自身又贡献了一个“发行100亿元转债”的大利空，故而这一切就注定了。将招行的多空汇总在一起，我们只想弄明白一件事：10元会是招行的铁底吗？

　　既然2003年半年报已经公布，我们不妨先从半年报读起。业绩不错，每股收益0．19元，净利润11亿元，增长31％，净资产收益率6．46％。但我们也清醒地意识到：以上几项指标用来评判一家普通的上市公司或许还可以，但假如要全面地评判一家银行股，以上几项指标是远远不够的。

　　对于招行的高科技和业务创新能力，刊登于《ＩＴ经理世界》中的《马蔚华与招银5年之变》一文有更为形象的描述，文中提到：目前，招商银行以占国内银行业千分之四的从业人员、千分之二的机构网点，创造了全行业1．6％的资产和6％的利润。2002年10月，招商银行推出了“金葵花”理财服务体系，12月又推出了“一卡双币”的信用卡。

　　只可惜，对于银行这个特殊的行业来说，绝大多数投资者都是外行，我们固然可以相信招行是银行股里的佼佼者，但对于风险莫测的银行股，我们却真的心里没底。忠言逆耳、良药苦口，联系到招行一再的筹资动作——2002年4月发行15亿股筹资107．7亿元、近日再次提出发行100亿元转债，我们不得不认真思索一个观点：因为实际资产盈利能力的下降，上市银行难以在现有的资产规模上实现利润的增长，要想维持利润的快速增长，只能继续通过资产规模的不断扩张来实现。这样就出现了一个银行股的增长悖论：利润的增长需要通过不断的股权融资来支持，而股权融资扩大了股本，又使增长的利润被不断摊薄。

　　对招行，我们的感情实在是太复杂了：恨也是你，爱也是你！

　　昆仑证券 黄硕