国信证券肖建军

　　本周深沪股市在消息面的影响下走出加速下跌的行情，周四沪市综指击穿了1400点，大盘进一步向年初形成的1339点的最低点逼近。在投资者的信心遭受极大打击的情况下，市场恐慌情绪迅速蔓延，使得下跌过程中成交量不断放大。大盘从6月中期顶部1750点以来，半年的调整已经下超过350点，跌幅高达20%。11月8号以来短短两周时间也跌去了10%，如何看 待股市的这一次暴跌走势呢？

　　无疑，股市的下跌有市场自身的原因，尽管管理层在2002年推出了相当多的政策利好意在稳定股市，年内也出现两轮较大幅度的反弹，但股指最终还是回归低点，说明市场本身的调整要求非常强烈，也说明去年6月以来深沪股市运行的大调整还没有结束，市场的投资信心还没有恢复，即使政策如何呵护，股市也不可能很快扭转弱势格局。但是，近期股市持续下跌中投资者产生的恐慌情绪，显然不是纯粹市场因素可以解释的，尤其是本周三消息面对市场的影响，给人的感觉是本轮调整行情的根本原因，与政策面可能发生的某些变化有关系。

　　笔者曾经指出，从中线角度来看，有三大利好因素支持股市走强，但是同样也有三大因素制约深沪股市的走强：1)国有股、法人股不能上市流通造成的股权结构问题；2)证券市场发挥融资功能形成的新股扩容压力；3)因为市场规范监管的加强、机构投资者比重提高、证券市场对外开放等因素的影响，市场操作理念由疯狂投机向理性投资逐步转变。可以看出这些利空因素影响都是非常深远的，股份全流通更是涉及证券市场基础的重大问题，如何解决一直都是摆在市场和管理层面前的严峻挑战。用周小川在谈学习十六大报告时的话说“如果将发展先停下来解决这些问题，先消化历史包袱，然后再继续发展，很可能是不现实的，也是不可行的”。

　　但是这一段话说得并不清晰，市场固然可以理解国有股法人股的遗留问题暂时不会解决，但这里的“发展”除了可以理解为加快国有企业改制上市步伐和证券市场规模的扩容速度，何尝不能理解为在股权结构问题上启动新股全流通呢？近期管理层先后两次针对市场传闻进行澄清，但市场的传言不会无中生有，毕竟这些问题迟早都必须解决，否则始终是困扰证券市场发展的重大障碍。

　　从另一方面来看，管理层虽然提出目前的中国股市的特点是新兴加转轨，不可能完全按照国外成熟股市的标准来评判。但是在推出一系列政策利好都无法扭转股市的调整趋势，促使股市由弱转强的情况下，政策面是否会放弃刻意护盘的努力，放任市场按照内在要求进行调整，甚至利用股市调整释放风险的过程彻底解决困扰股市的重大问题呢？比如，即使不能解决国有股法人股的历史遗留问题，但实施新股全流通以避免加重历史包袱？近期市场的忧虑与此不无关系。

　　另一个值得关注的信号是本周三消息面传出的发行大盘股提高市场的稳定性的说法。虽然周五管理层再次进行了澄清，但市场对中国联通上市为发端的大盘股密集发行，有可能形成新一轮扩容高潮还是形成了强烈的预期。证券市场的发展当然需要新股扩容发挥其融资功能，但认为发行大盘股可以稳定股市的理由显然站不住脚。大盘股或许可能减小股市波动的幅度，但更可能因为加剧市场资金供求矛盾导致股市跌势不止。联系到近期市场传言的华夏银行、中信证券即将发行新股的消息，投资者更加深了对新股扩容的担心，如果真的出现大盘股密集上市的现象，对弱势中的深沪股市无疑是灾难性的。

　　QFII的推出成了利空，是因为市场认为要让国内股市对境外投资者产生较大的吸引力，自身必须完成与国际市场接轨，可见近期的市场对接轨、规范和扩容的关注必然影响到对大盘走势的判断。如果政策面真的发出这样的信号，本轮调整行情可能就不是1339点是否破位的问题。将市盈率从40倍调整到20倍，下跌的空间固然不言而喻，而股市和投资者要付出的代价也是不言而喻的。问题是中国股市是否需要付出这样的代价，才能换来证券市场的健康发展呢？