郑力

　　招商银行上市以来不断下跌，引起市场各方关注。

　　招行首日上市6亿新股后，其余9亿战略投资者持股将分批上市，这种发行配售方式，使其在二级市场中投机炒作的可能性基本丧失，而看好招行的投资者，多数是出于对公司自 身业务发展的良好预期。但遗憾的是，招行的长期投资价值目前仍然是不确定的。目前国际通行的衡量银行盈利能力的关键指标是总资产收益率，招行虽然2001年年度净资产收益率为27.97%，但总资产收益率却不到0.54%，与跨国银行相比，这种总资产收益率还显得非常低。如美国花旗银行总资产收益率为2.34%，香港恒生银行总资产收益率也达到2.13%。从投资回报看，香港恒生银行2001年每股盈利5.29港元，全年分红派息每股共计4.9港元，目前市盈率16倍；香港东亚银行2001年每股盈利1.12港元，全年分红派息每股共计0.54港元，目前市盈率才14倍；而招行2001年每股收益仅0.34元，目前市盈率26倍，比较之下，招行的投资回报显得微不足道。由于体制、政策和法律等诸多因素的制约，目前我国银行资产规模偏小、业务范围狭窄，其收入主要依靠息差，风险集中，金融创新缺乏。加入WTO以后，我国银行业将面临巨大的竞争压力与挑战。可以说，招行的蓝筹绩优形象，仅仅是相对于国内封闭的小规模的证券市场而言，根本无力与外资银行竞争和抗衡，我们并没有充足理由对招行的长线投资价值估计过高。

　　类似招行这种大盘绩优股在我们市场中比比皆是，如浦发银行、民生银行、青岛海尔、五粮液、申能股份、深能源、上海汽车等等。与招商银行一样，它们在国内同行企业中具有一定优势，表面上也颇具绩优形象，但如果严格按照现代企业标准来看，它们的核心竞争力明显不足，企业的持续发展前景难以把握，与国际上同类优秀企业相比差距很大。目前不少绩优股较高的股价，很大程度上是由于我们证券市场中流通股与非流通股畸形分裂所造成的，并不是它们内在价值的真实反映。在全球任何一个成熟的资本市场，与之同质的上市公司的股价都远低于它们。虽然目前国内资本市场尚未彻底开放，但随着我国加入WTO，国内经济与全球经济逐渐融合，评判企业的标准与国际日益接轨，公司价值评估体系正迅速向国际惯例靠拢。人们对以前囿于国内封闭环境而认定的绩优公司已经心存疑窦，对其自我标榜的投资价值难以真正认同，因为企业的好坏、产品的优劣总是有目共睹的。虽然国内投资者目前还不能自由选择资本市场和国际优秀企业进行投资，但理念的力量永远无法阻挡，况且QDII、CDR的推出和“北水南调”早已不是市场的新鲜话题，任何一个长线投资者都必然会正视这种价值重估所带来的巨大风险。

　　像招行这样的大盘蓝筹股，由于流通盘偏大，又没有某些绩优股拥有的重组并购题材，在市场中股性呆滞，投机资金对其基本没有兴趣；由于企业发展模式不成熟，证券市场不确定因素很多，长期投资风险太大，价值投资者也对其逐渐失去信心，真正是投资投机两不宜。身陷这种尴尬的两难处境，它们受到市场的冷落几乎是必然的。目前上市公司自身基础不牢，市场又处于体制转换的动荡之中，我们既没有培育绩优股的诚信环境，也缺乏具备核心竞争力和持续成长性的绩优公司。在招行下跌的背后，凸现出我国证券市场投资价值的匮乏，折射出市场中长线资金逐渐淡出的心态。

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