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目前方案所确定的原则将影响交易活跃性，进而可能削弱那些只开展买断式回购国债的融资功能，这对以流动性和融资能力著称的国债影响较大
根据目前制定的方案，上证所对买断式回购业务确定了几项大原则。这些原则的确立为设计一个完整的买断式回购交易方案提供了保证，但在兼顾融券和远期价格发现功能的同时对融资功能有一定的削弱。在未来实践中，主要可能体现在以下几个方面：
1、交易所买断式回购最初以大宗交易方式进行，交易撮合难度大，一方面是缺乏商业银行、农信社等主力成员和大型机构参与，另一方面大宗交易又限制了中小机构的参与，初期交易的难度可能更甚于银行间市场的开放式回购。货币市场基金受制于持券期限的限制，在中长期品种上也难以参与该项业务。
2、即使交易所买断式回购将来在竞价撮合系统上进行，也会受到很多因素的制约。特别是在交易价格出现大幅突变(包括加息、降息导致的价格大幅变化)且波动幅度超过履约金情况下，交易的某一方将面临亏损的风险。
比如，T日由于某种原因(如降息)导致国债价格出现突然上升，且上升幅度超过履约金与手续费之和。当日需要资金的投资者可以选择卖出现券或进行回购融资。若投资者仍预期价格将继续上涨，则显然不愿意选择在现券市场卖出。但在T日进行的买断式回购中融资方必须按照T-1日收盘净价(较低价格)加当日应计利息卖给融券方，融券方在利益驱动下可以在现券市场立即以较高价格卖出相应国债，而等到到期日选择不履约。尽管融资方有对方履约金的补偿，但是显然不足以弥补融资方的损失。
相反的，如果因为加息导致国债价格下降幅度超过履约金与手续费之和，则融资方可能选择违约，导致融券方出现损失。
上述可能性的存在必然导致交易无法正常进行--拥有资金的投资者可以有其它选择，但是融资方的选择似乎并不多。
3、开展买断式回购的券种不得进行封闭式回购，这一限制使得部分不具备买断式回购资格的券商(甚至一些国债承销商)和机构客户无法进行融资。对于这部分机构而言，开展买断式回购的券种就成了没有融资功能的国债。显然，这部分投资者在选择投资品种时就会有所取舍。
4、期限设计远少于封闭式回购，推出之初只有7、28、91天三个期限的品种，选择性少将进一步制约参与者的积极性。
5、价格波动比照现券交易规则，即最小变动单位为0.01元，假定成交全价价格在面值100元附近，在7天买断式回购品种中则对应资金利率的最小波动幅度为51.4个BP，在28天买断式回购品种中则对应资金利率的最小波动幅度为12.9个BP，这将进一步限制交易的活跃性，并容易为大型机构所利用，进行夹板交易，这不利于满足中小机构的交易需求或者增加其交易成本。
6、履约金制度的建立是对违约者的经济惩罚措施，可以有效保护交易中履约者的利益，但是在大多数时候将影响交易双方的融资效率或者资金使用效率。特别是对于剩余期限在10年以上的品种，假如参与91天回购交易，融券方只能放出自有资金的90.9%，另9.1%左右的履约金只能按照同业利率计算收益；而对于融资方而言，也只能融入国债市值90%的资金，融资效率较低并增加了融资成本。
以20年期国债91天买断式回购中的融券方为例(不考虑交易手续费)：假定在封闭式回购和买断式回购中成交对应的利率一致(假定为2.5%)，则在封闭式回购中逆回购方取得的实际收益是2.5%，而在买断式回购中融券方实际收益率只有2.42%(2.42%=0.909×2.5%+0.091×1.62%)，降低了8个BP。同样的计算表明，融资方成本将提高9.8个BP[2.598%=(2.5%-10%×1.62%)/0.9]，交易损耗累计达到了17.8个BP。
7、买断式回购的履约金比例是根据去年1年国债的价格波动率而制定，而且仅仅区别期限在10年以内的国债和10年以上的国债。这一点具有一定偶然性，而且期限划分过去粗糙。直接表现就是同样的履约金比例设置对期限在2年以内的国债而言过高，而对期限在7-9年的国债而言可能还不足以防范风险。
8、一般而言，在回购市场上投放资金的机构都对风险控制极为严格，投资风格相对保守。在不履约申报制度和有限担保交收制度下，存在因对手方违约而被动持有国债的情况，这种可能性将制约这一类型的机构使用买断式回购向市场投放资金，他们将更倾向于使用封闭式回购。
以上几点问题的存在在一定程度上将影响买断式回购的活跃性，进而可能削弱那些只开展买断式回购国债的融资功能，这对于以流动性和融资能力著称的国债而言，影响较大。理论上融资功能的不足往往要求在收益率上进行补偿，这是否会导致交易所同期限国债收益率出现较大的差距，还需要通过实践进行观察，但不能不引起投资者和市场人士的重视，投资者在实际操作中应更加注意防范流动性风险。上海证券报汉唐证券李家春 陈强
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