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华鹰集团 应玉明
如果说投资银行是香港股票市场的“精锐部队”，那么投资基金则是人高马大的“官兵”。投资基金手握巨额资金，聘用高学历的基金经理，使用最迅捷的资讯和最先进的设备，表面上看拥有绝对的优势。但具有讽刺意味的是，根据有关报道，投资基金每年的平均表现却跑输大市2%左右。这一数据表明，投资基金虽然拥有很多优势，但同时也存在一些致
命的弱点。
基金拥有巨额资金，用得好可以变成优势，用得不好就会成为劣势。基金经理手上控制的资金量大，说起话来中气十足，很多散户都会把他们的话当“贴士”，以为他们讲某只股票好，股价就会迅速上升，就会投入很多资金买。实际的情形则是，基金经理的投资想法往往来自投资银行，他们常常不明不白地扮演着“精锐部队”的“跟班”角色。他们自己买了股票后，当然也希望利用自己手上“巨额资金”这张“王牌”，去影响其他投资人，很多散户也都稀里糊涂地成了帮衬。好在基金买入后，一般不会即时出售，股价不一定会即时下跌。但“精锐部队”可不会如基金那么死板，如果他们买入的股票被基金和散户炒高，他们是不惜“捷足先登”的。此外，由于基金资金量大，“船大难掉头”，一般都不碰交易不活跃的股票；于是有些别有用心的炒家，就会专门为基金“度身定做”，把一些股票炒高，并人为地制造非常活跃的交易假象，再推销给基金经理。有些散户不明所以，往往还会争着钻进炒家为基金经理们设的局。
基金聘用高学历的精英来管理投资，当然希望能充分发挥精英们的聪明才智。相应地，基金管理公司要管理好这批精英，就需要设计出复杂的风险管理体系来制约精英们的歪门邪道。但古语有云：“道高一尺，魔高一丈”。基金管理公司设立的风险管理体系毕竟是死的，基金经理是活人，总能想出一些办法来钻空子。最近，香港又曝出先科国际(0724)管理层贿赂证券公司基金经理的丑闻，廉政公暑调查时还受到重重阻力。可见，香港魔道的势力并不单薄。
为什么投资基金每年的平均表现会跑输大市？我想这很大程度上应归结为“代理人成本”，刚才所讲的即为一例。从管理学角度看，基金管理公司是一个“代理人”，代理基金投资人来管理基金资产。基金投资人和“代理人”利益的不一致性，必定会引发“代理人成本”。“代理人成本”之一，就是基金经理可能会牺牲基金利益来谋取个人利益。“代理人成本”之二，就是基金管理公司设立的风险管理体系限制了基金经理选择最佳投资机会的空间，在一定程度上影响了投资回报。“代理人成本”之三，就是基金管理公司设立的风险管理体系需要额外成本，最终会以管理费或业绩报酬的形式转嫁到基金投资人身上。
还有一个原因要归结为投资理论体系及相应的投资行为。现代基金经理大部分都是“有效市场”理论的学生(包括笔者自己)。他们被聘请为基金经理，是因为他们被灌输了“有效市场”理论的最高等教育。不管他们心底里信不信“有效市场”理论，他们必须在言论和行动中表现出“有效市场”理论专家的样子。根据“有效市场”理论，股票市场的价格已经充分反映了各种已知信息，投资人花时间去分析股票的价值是不会带来额外回报的。“有效市场”理论鼓励投资人把精力花在分析股票价格之间的相关性上，建议投资人通过购买足够多的股票来降低风险。
对应于“有效市场”理论，基金管理公司一般都会这样要求自己的基金经理：在尽量降低投资组合标准差(一种衡量组合风险的指标)的情况下，争取跑赢市场指数。根据这一标准，如果市场下跌，基金经理亏钱并不能说明他“能力”差，只要不比市场亏得多就行；反过来，如果市场上升，基金经理即使赚钱，只要赚得没有市场多，也不能说明他“能力”强。于是，基金经理们奋斗的目标成了：时时刻刻紧跟市场，最好能比市场好那么一点点。
在这样的理论和业绩衡量标准下，大部分基金经理的做法是，构建一个和市场指数相近的投资组合，同时为了表现他们自己还是有点用处的，他们往往会提出一些稍稍和市场指数比例不同的“创造性意见”。但实际操作中即使是这小小的“创造性意见”，有时也会被市场逼着“吞”回来。假设某一基金经理认为和记黄埔(0013)价格贵了点，建议投资组合中不买该股票。结果，由于一些技术性的原因，和记黄埔被一些炒家炒高。此时该基金经理管理的基金表现为跑输大市，基金经理马上受到上司和市场的压力。该基金经理为了使自己不要“错得太离谱”，不得不用高价从炒家手上买和记黄埔。
以上的分析可以说明，为什么大部分投资基金在拥有诸多优势的条件下，发挥不了自己的优势，反而被动地让自己的优势沦落为劣势，最后落得个跑输大市的结局。在此，我们也想忠告读者，不要过分迷信基金经理的能力，盲目跟随基金经理买卖股票，最后变成比基金经理还要差的投资人。高明一点的读者，甚至可以考虑利用基金经理的劣势，来增加自己的投资回报。
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