青睐大盘股和小盘股 基金“羊群行为”两头热

　　海通证券研究所基金评价中心 袁克 胡倩

　　与流通股规模呈明显的“U”型关系——基金“羊群行为”两头热

　　青睐大盘股和小盘股

　　将股票按流通盘大小划分为五个等级，以此来考察基金在不同规模股票间的“羊群行为”。研究结果发现，基金在各规模股票间的“羊群行为”均较为明显。并且基金“羊群行为”与流通规模呈明显的“U”型关系，即基金在最小规模和最大规模股票上的羊群倾向最为显著，而在中等规模的股票上羊群效应最小。

　　从具体的买入和卖出“羊群行为”来看(表1)，除了股本在5000万到1亿区间的股票，基金在其他规模股票上的买入羊群均明显大于卖出羊群，表明按股票流通规模划分，基金买入行为的一致性同样明显大于卖出行为。同时，我们发现，基金买卖的“羊群行为”与股票流通规模之间的关系并不一致。我们发现，基金买入羊群同样具备“U”型特点，而卖出羊群则不明显。这表明基金在买入股票时，容易追捧小盘股，同时也都有购入大盘股的倾向，而对中等流通盘的股票的投资行为差异较大。在我国小盘股由于其成长性颇受基金青睐，成为了基金追捧的对象，显示目前我国基金的“成长型”特征较“价值型”特征明显。而大盘股由于良好的流动性，客观上较为适合基金等机构资金的介入，同时由于大盘股股价相对较低，成为了一种低风险的投资品种，因此也成为了基金资产配置的必备品种。

　　行业差异不显著

　　为了考察基金在各个行业的“羊群行为”，我们参考上交所的划分标准及各个时期市场的行业热点，划分了八大行业，它们分别是：(1)消费类：包括餐饮、纺织、家电、汽车、零售、媒体、食品饮料等；(2)公用事业：包括电力、燃气、供水等；(3)IT及医药：包括医药、电子元器件、计算机、电讯设备、软件等；(4)金融地产：包括金融和房地产；(5)能源：包括化学产品、石油天然气等；(6)基础制造业及农业：包括机械、建筑、农林牧渔等；(7)运输仓储业；(8)钢铁、采掘业。

　　我们发现，所有时段分行业买入羊群明显大于卖出羊群。从整个考察期来看，除了基础制造业及农业，其他行业的买入羊群明显大于卖出羊群。表明即使分行业考察，基金买入行为的一致性仍然明显高于卖出行为。这一点在钢铁、采掘业上表现得尤为突出，其买入羊群指标达到了14.0，不仅远远高于其他行业水平，也远远高于其自身的卖出羊群指标(9.3)。

　　另外，研究发现，所有时期“羊群行为”不具备明显的行业差异。从分行业结果来看，整体羊群指标差异并不明显，最高为钢铁采掘11.9，最低为石化8.3。但买入羊群指标的差异则相对较大，最高为石化达到了14.0，最低为IT及医药的8.7，但是排除石化，其余行业的买入羊群波动幅度也相当小。卖出羊群指标的波幅更小，最高为基础制造业的10.1，最低为石化7.1。这表明，从整个考察期来看，基金的“羊群行为”不具备明显的行业差异，或者说基金的“羊群行为”没有明显的行业偏好。

　　基金“羊群行为”的启示

　　(1)“羊群行为”较为严重。基金在投资的过程中往往具有高度一致的投资理念，这在客观上造成了基金对于主流热点的共同追逐，这在一定期间内造成了所谓的主流热点筹码的稀缺性。另外，市场对基金行为的认同也扩大了“羊群行为”。

　　(2)正反馈的交易策略可能造成市场的不稳定。研究发现，基金对历史收益率较高的股票具有羊群倾向，而且收益率越高，“羊群行为”越明显。这表明基金在购买股票时采取的是正反馈的交易策略，即“追涨”。这一策略可能导致股价高估，从而酝酿多翻空的风险。今年一季度，基金交叉持股的程度相当严重，基金的卖方“羊群行为”十分明显。市场随后出现了大幅下跌。

　　(3)作为专家理财的基金在一定程度上坚持价值投资理念。研究发现，我国的基金在股票投资上仍倾向于“成长型”和“价值型”的股票。

　　(4)基金重点关注的行业板块比较稳定。研究发现，基金买方羊群较为明显的行业包括石化、钢铁、采掘、运输、公用事业、金融地产等行业。尽管基金各年关注的行业不仅相同，但基本都在这几个重要行业内。而且，我们发现，基金在某个行业上的“羊群行为”一般行持续较长的时间，通常为一年。这样，投资者可以适当关注基金最新关注的行业板块，因为这些板块有可能成为基金持续关注的对象。