逢低买入 新旧有别

　　万 云

　　时下的行情与去年大不一样。一方面A股市场调整三月，将大多数股票基金一季度的涨幅悉数抹去，另一方面市场担心的赎回潮并未如期而至，反倒是出现了大量申购，与一季度相比，有可比数据的69只开放式基金总体净申购额达到了43.67亿份。

　　和基金净值上涨时总想着赎回不同，当投资人见不少基金跌破面值时，却是在琢磨何时入市申购，因为“已经这么便宜了”。所以希望投资人持续申购的基金公司就势打出“价值投资，越跌越买”的口号，此时，对于有新产品发行的基金公司而言，说服客户买按1元面值发行的新基金，而不是捡“便宜”，无疑更有挑战。

　　假想的实验

　　究竟是认购新基金好，还是申购跌破面值的“旧基金”划算，投资人需要做个实验。

　　不考虑交易成本的情况下，假设一个拥有10亿基金份额规模的基金，其持股比例为60%，基金份额净值为0.95元，若没有新增资金申购，基金经理亦不作任何主动操作，若其持有的股票反弹10%，持有的债券和现金价值不变，基金份额净值将涨至1.007元，上涨幅度为6%；如果在0.95元时有0.95亿的新增资金申购，并且基金经理将这部分新资金按照60%的比例购入股票，所持股票仍然是上涨10%，则基金份额净值还是涨到1.007元，上涨6%；如果基金经理将新资金按照30%的比例建仓股票，则基金份额净值涨幅为5.7%。

　　再看认购新基金的情况。如果以1.0元认购一只新基金，该新基金立即建立60%的仓位，股票部位同样上涨10%，则基金净值涨至1.06元，涨幅是一样的6%。但如果新基金只建立30%的仓位，那么股票部位在同等涨幅下净值只能达到1.03元，涨幅仅为3%。

　　因此，从这个假想实验的结果可以看出，如果新基金在拿到资金后在可以忽略的时间内建立与旧基金相平的仓位水平，则投资人认购新基金与申购旧基金取得的收益率基本相同。区别在于，新基金与旧基金所建仓的比例将是一段时间内影响净值回报率的重要因素。

　　如果投资之时市场位于上升阶段，则已经成立的基金无疑具有仓位上的优势，但是在市场下跌阶段，已经运作的基金持有股票的比例较高，跌幅通常会大于刚刚成立的基金，根据《晨星开放式基金业绩排行榜》，截至2004年6月30日的数据，在今年整个6月的下跌中，总回报率居前10位(跌幅较小)的股票型和配置型基金中有5只基金为上半年新发行的基金。而上半年成立，且已经公布净值的股票型基金只有7只。

　　什么是更根本的因素

　　不过，虽然仓位因素对净值排序有影响，但这个区别在新基金成立之日起三个月后的考察阶段里通常就不明显了，如果把考察的时间窗口拉长一些，则会发现新旧基金在较长期间的总回报率水平的差异并不是因为新基金那头三个月的暂时领先或者落后而造成的。

　　根据对去年下半年的跌市，以及今年元旦以来至2004年3月19日的升市中基金净值排序分析，发现2003年下半年新成立的基金在下跌市中整体表现优于“旧基金”，但在接下来的上涨阶段中，新基金与旧基金之间因为仓位的差别而导致的净值差异已经基本消失。根据晨星开放式基金业绩排名，在截至2004年3月19日的“今年以来总回报率”排名前20位的股票型和配置型基金中，2003年下半年新成立的基金占到60%，但在排名后20位的基金中也要占60%。

　　可见，路遥才能知马力，不论是新发行，还是持续营销的宣传，“好的买入时点”这句口号虽然比较诱人，但是显然“好基金”才是决定回报水平的根本因素，基金管理人的内在品质才是旗下基金能否在长跑中胜出的根本保障。不管是“越跌越买”，还是“逢低买入”，当时机的选择点过去，只有真正的价值才能脱颖而出。

　　自去年以来，行业基金、小盘基金、大盘基金等风格类基金开始大量出现，这些基金往往明确限定了投资对象的范围，因此相应地，某些特定行业、小盘、大盘等风格板块资产在某阶段的市场表现就直接影响到这种基金的净值表现，过去的后进会成为今日的优等，消费品基金和成长类基金在今年上半年的崛起已经作出了榜样。

　　(作者供职于博时基金管理公司，文章系个人观点，不代表所在机构意见)