基金最适度规模该多大？ 创新决定首发规模

　　上海财经大学证券期货学院副教授、博士后 李曜

　　在最近颁布的《证券投资基金运作管理办法》中，就基金规模有这样一些规定：关于募集最低规模——第12条“基金募集份额不少于2亿份，基金募集金额不少于2亿元人民币；基金份额持有人人数不少于200人。”就设置或调整募集规模上限——第21条，“开放式基金的基金合同可以约定基金达到一定的规模后，基金管理人不再接受认购、申购申请，但应 当在招募说明书中载明。基金管理人在基金募集期间不得调整基金合同约定的基金规模，基金合同生效后，基金管理人可以按照基金合同的约定，根据实际情况调整基金规模，但应当提前3日公告，并更新招募说明书。”就基金规模下限——第44条，“当一只基金资产净值低于5000万元时，需要向监管部门报告。”

　　对于基金规模的这些规定，背后到底意味着什么？合理的基金规模应该是多少?基金是否存在最适度规模？

　　规模过大的问题

　　关于基金最适度规模的问题，我主要有这样一些观点：1、基金的规模必须和股票市场的规模相适应。有多大的池子就养多大的鱼。对于我国拥有1300多家上市公司，市值15000亿元左右的股票市场来说，基金的总体规模可能维持在市场总市值的20-30%左右比较合适，单只基金的规模只要不突破1%，也是可行的。2、单只基金规模不能过大，规模过大，就会产生四个问题：市场流动性问题；股票选择问题；信息保密问题；基金业绩提升问题等。

　　其一，基金规模过大，一些业绩良好的中小盘股票可能就无法购买，因为大基金一旦出手，购买的比例就很高，会使得股票流动性大大下降，造成基金无法适时换手股票。其二，基金规模过大，基金业绩难以提升。某些股票或者投资品种确实表现很好，可以给投资者带来良好收益，比如某只股票一段时间有20%的价差收益，中小投资者通过投资这一只股票就可以实现20%的回报率。但是基金无法做到。其三，基金规模过大，没有充足的具有投资价值的股票可供选择，这一直是国内B股市场无法吸引境外大基金的原因，也是开放国内A股市场对QFII实行规模控制的重要原因。其四，基金规模过大，作为一个超级大投资者，一举一动无法不被市场密切关注，买哪只股票，卖哪只股票，市场都清清楚楚，基金投资无法取得出奇制胜的效果，大基金投资中客观存在信息保密的难题。

　　目前，国内的基金最适度规模，尚没有很有说服力的理论研究成果。对于基金规模和基金业绩，也没有得出具有强相关性的实证研究结论。以2003年表现最佳的博时价值增长、南方稳健成长、嘉实成长收益等来看，基本属于中型偏大(40亿元以上)的基金。

　　设置上限 自行封闭

　　在我国开放式基金发展史上，截至2004年6月30日已经成立的86只基金中，在首次发行募集时，就明确了规模上限的有：华安创新，南方稳健成长，银华保本增值，国联安德胜小盘精选等4只基金。我们可以分析这四只基金规定募集规模上限的原因。

　　华安创新是我国第一只开放式基金，由于中国资本市场贯于“炒新”的规律，同时华安基金管理公司在研究之后，认为基金规模在当时的中国股票市场上最佳规模为50亿元左右，因此，设定了50亿元的发行上限，结果一举发行成功。德胜小盘股基金是我国第一只小盘股基金，为防范流动性风险，基金初始设定发行上限为30亿元，由于发行火爆，基金管理人临时调整了发行上限，结果首发完成了83亿元的规模。

　　从上述案例中，可见基金设置规模上限都是出于基金运作的考虑，防止基金规模过大带来的风险。而国联安基金公司临时调整基金募集规模上限，是对投资者认购基金的热情估计不足，调高基金的募集规模，属于调整了基金契约内容，所以有损害前期认购投资者的利益的可能性。因此，此次新规定针对这种现象进行了相应规定，要求基金管理人在基金募集期间，不得改变已经确定的募集规模上限。

　　创新决定首发规模

　　从上面的分析中，已经说明基金创新对基金规模的影响。进一步研究同属一种类型的基金的首发规模出现明显差距，关键原因在于基金产品本身的创新因素，这对销售具有决定性作用。投资人对于创新的基金品种总是格外关照，使得它们的首发规模都明显大于同类型其他基金产品。比如，我国第一只开放式基金华安创新销售了50亿元，而紧随其后的几只基金都没能达到它的份额；第一家偏债型基金南方宝元和第一家纯债券型基金华夏债券，首发规模比随后发行的债券型基金融华债券、招商债券和大成债券等的规模都大，而且后续三只基金的首发规模还出现了依次降低。总之，对于证券市场处于稳定状态下的基金销售，创新能力高低是决定基金首发规模的最大因素。由于基金是我国金融市场中的新生行业，拥有巨大的创新空间。指数型基金、债券型基金、系列基金、保本基金、货币市场基金、小盘股基金等风格各异的基金品种相继涌现。在未来一定的时间内，基金品种创新仍将是基金业向前发展的主线之一，也决定着基金募集规模大小。