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近期，随着宏观调控效果的逐步显现，央行公开市场操作的力度较前期有所缓和，公开市场回笼资金的数量和力度明显减弱，市场资金面整体呈现出有所缓和的态势，不过武钢股份(资讯 行情 论坛)的发行和债券缴款的增多也增加了市场资金的波动性以及结构性变化。目前尽管国务院会议仍然强调要继续保持当前的宏观调控力度不能放松，而且煤电油运等部分行业的紧张情况仍然进一步加剧，但总体上看宏观调控已经取得了阶段性的成果，各项指标开始或已经呈现出不同幅度的下降趋势。在这种情况下，宏观调控的力度虽然会继续保持
下去，但手段的实施方式将会发生转变，即从单纯的降温手段向结构性优化和可持续性发展转变，从而为今后的经济发展创造有利的条件。
正是在这种大的宏观调控思路和背景下，近期公开市场操作发生了一些细微的变化。首先，从货币委员会例会的政策取向来看，随着当前调控效果的显现，尤其是贷款和货币供应量增速的过快下降，调控的紧迫性已经有所下降；而且如果这种贷款增速下降的趋势继续发展下去，则经济的平稳发展有可能会受到影响，难免会出现经济的大起大落。其次，正是在这种货币政策取向的指导下，近期公开市场操作的力度较前期明显减弱，但总体依然保持适度从紧的态势。不过，我们也注意到央行明确强调要坚持市场化取向，推进利率市场化改革，保持人民币汇率的基本稳定，而一季度例会中则明确指出要保持人民币存贷款利率的基本稳定。因此，结合我们前面对政策取向的分析来看，货币政策调控的出发点将发生一定程度的转变，即前期的调控主要以数量化调控和行政调控手段为主、防止经济过热局面的进一步恶化；而相比之下，随着货币政策调控效果的明显显现，金融体系和货币传导体制的改革将成为近期的主要出发点，这也在一定程度上意味着行政调控为主的方式将逐步向以市场化为主的调控方式过渡，也就是央行所明确提出的坚持市场化取向。
在这种背景下，我们简单的讨论加息问题的重要性就会大大降低，我们对未来债券市场的变化才会有一个较为清晰的认识，从而避免为加息承担过多的风险。
从上周市场的表现来看，资金面方面仍然保持中性的态势，前半周整体融资利率小幅下跌，但周四随着武钢股份缴款期的临近，市场资金开始呈现出紧张的态势，整体融资的利率水平有所攀升，但波动幅度与前期和去年相比明显减小。
公开市场操作方面，随着招标发行量和后期市场预期趋缓的影响，1年期票据利率继续走低，比前周下降2个基点；受武钢发行的影响，央行大幅缩减了正回购的发行量，但中标利率不升反降，低于前周和当期的利率水平。公开市场操作发行数量的减少和发行利率的降低成为反映当前央行操作取向和市场预期的主要标志。
银行间市场方面，央行票据成交较为活跃，整体利率水平并没有明显受到新股发行的影响，而是随着一级市场中标利率的下降有所回落；国债方面，受新债040004的影响，7年期跨市场债券成交活跃，整体收益率有所下降；金融债方面，市场成交主要集中在短期和浮动利率品种方面。
交易所国债市场方面，短期和跨市场国债成交量居前。中短期品种方面，随着2年期国债发行的结束，1年期品种的收益率略有下降，2年期品种的收益率略有上升；中期跨市场债券受市场预期继续缓和的影响，收益率整体继续保持下降的态势；而中长期债券受市场供求和升息预期减弱的影响，收益率略有下降；浮动利率品种的利差变动浮动不大。
本周，央行票据的发行期限从1年改为3个月品种，缩短了回笼市场资金的期限，回笼的意愿有所减弱。从目前的市场情况来看，前期一直影响市场成员的后期从紧预期正呈现出逐步减弱的态势，而随着各项调控效应的不断显现，市场预期在近期将不再是影响债券市场走势的主要因素。相比之下，资金面和债券市场的供求关系将成为近期影响债券市场走势的主要因素。从资金面来看，一方面，外汇储备增速的降低、储蓄存款的分流和货币乘数的下降将进一步影响市场整体资金的总量和结构性分布；另一方面，央行回笼力度的减弱则有利于市场资金保持平稳的态势。从债券市场的品种供求来看，受贷款基准利率没有调整的影响，市场供给大量集中于短期品种、供给充足，这使短期品种收益率的相对上升幅度较大，而中长期品种供给的稀缺也使得收益率曲线较为平坦化。
上海证券报 中国农业银行资金交易中心 李刚
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