国开行第8期金融债投标分析

　　　　债券期限 7年发行规模 200亿元

　　　　票面利率 浮动利率 招标方式 荷兰式， 利率招标

　　　　招标日 5月19 日 承销手续费 债券面值的0.15%

　　当前中长期浮息债收益率水平

　　4月9日央行调高准备金率政策出台后，第二个交易日浮动利率债券点差水平即由95点大幅飙升到130点，这种突然改变令全市场为之吃惊。之后浮动券点差水平虽略微反弹2-3点，但很快便重返回130点并有继续上升趋势。目前浮动券二级市场收益率水平在130点左右。

　　谨慎趋稳的市场形势

　　4月份以来，股票、期货和债券市场在国家管理层连续出台宏观紧缩政策后都出现了深幅下跌行情，可以说在系统性风险下无一能够幸免。债券市场发生了比2003年8-10月份崩盘还要惨烈的暴跌行情。但自5月初以来消息面逐渐开始转暖，债券市场也终于出现弱市盘整行情。尽管市场现在仍显得十分紧张和谨慎，但一波弱势反弹似乎在酝酿之中，如果近期不出现大的利空消息或数据，则债券市场可能会略有走稳，市场人气可能会略有恢复。

　　本期金融债中标利率预测

　　本期债券发行逢市场剧烈波动时期，由于市场利率大幅飙升，债券发行也出现困难，国开行连续发行浮动利率债券当是无奈之举。

　　目前市场上一年一次调息的浮动金融债利差水平在130点，半年一次调整的金融债一般被认为点差相应下降5-10点(这种观点是否正确有待考察)，据此推断本期金融债中标点差在120-125点范围。

　　如何看待浮息债投资价值

　　由于浮动利率债券定价基准为1年期定期存款利率，国内浮动利率债券即期收益率水平与1年期债券收益率大致相当(根据第一创业证券的研究报告，近3年浮动利率债券即期收益平均高于1年期债券22个基点)，因此研究浮动利率债券收益率水平可以以研究1年期债券收益率水平代替。分析美元1年期LIBOR利率与美元基准利率差值的历史波动我们发现，两者点差水平虽然波动很大，但平均值只有0.60%左右，96%的点差数据分布在1.60%以内。从国内近几年的市场情况来看，1年期金融债(央行票据)收益率水平与基准利率(1年期定期存款利率)点差水平也大致在30-125点之间波动。数据的分析使我们感到，当中长期浮动利率债券点差达到130点以后，其收益水平从历史平均角度来看开始初步具有投资价值。

　　但是值得注意的是，美元1年期LIBOR利率与基准利率点差偶尔可达到2%以上。因此说，利差水平到达130点只能说是初步具有投资价值。对于国内的浮动利率债券而言，利差水平仍有可能会在130点基础上继续加大，由于浮动利率债券期限普遍较长，利差的加大意味着市值的大幅缩水，这在财务上对于投资者而言是十分不利的，投资者也因此而丢掉了资产的流动性。因此，投资浮动利率债券需要谨慎。

　　投标建议

　　建议投资者在120-125点差范围内投标，如若中标纳入投资类组合。

　　上海证券报 兴业银行资金营运中心 冯海天