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□长城证券 沙红迎
昨日，上证国债除个别券种外，出现全面反弹，国债指数(资讯 行情 论坛)上涨0.32%，其中涨幅居前的为长期券种。这主要是受昨日央行公布的一季度货币政策报告以及20年期国债推迟发行的影响，但同时也反映了国债在短期深跌之后，已显现了其投资价值。
自4月份以来，国家连续出台多项宏观调控政策，使得市场升息预期不断增强，导致国债市场深幅下跌，4月底上证国债指数跌幅曾创历史新低，到昨日收盘国债指数跌幅仍达5.63%，国债收益率曲线依然处于历史高位。目前上证所剩余期限5年期左右的国债收益率水平为4.47%至4.94%，中期收益率水平落在4.98%～5.22%之间，长期收益率水平达到5.32%至5.37%。
在国家紧缩银根和升息预期的共同作用下，国债市场已经出现了恐慌的局面，收益率曲线大幅提高，非理性下跌的成份较多。
目前，上证所剩余期限5年期左右的国债收益率水平为4.47%至4.94%，而商业银行5年期贷款税后利率最多为3.6%，低于市场同期国债收益率水平超出100个BP，即使银行贷款利率上调50个BP，中间利差仍约有50个BP，大大超出升息预期。同时，这个收益率水平也达到了部分保险资金的收益要求。从静态市盈率水平来看，目前国债具有良好的投资价值。
从货币政策角度看，昨日央行发布的一季度货币政策执行报告指出，下一阶段稳健货币政策的取向是适度从紧，但要防止急刹车，避免大起大落，促进经济平稳发展。二季度各项指标即使出现较高增长，也在预料之中。报告预计到三季度，适度从紧的货币政策效果才会初步显现。从报告来看，央行短期内将不会加大力度采取紧缩措施，进一步为国债市场短期调整提供了平台。
就整个债券市场而言，长期看，国债收益率已经进入投资区域，为市场价值中枢。中期看，系统性的风险依然存在，市场依然存在进一步下跌的动能。央行依然不排除将来使用货币政策的价格杠杆调节宏观经济。另外，市场非系统性风险还没有完全释放。基金的债券投资比例的确定、买断式回购的推出都会对债券市场构成一定的做空动能。短期看，升息预期引起市场过度恐慌性的反应，使得市场随时有短期投资机会。
从收益率曲线图来看，目前长短期国债收益率水平比较平滑。长期国债收益率水平已达到美国长达20年国债市场长期收益率水平(5%-6%)的较高区域。而目前中短期收益率水平远远超出升息预期的水平，短期收益率曲线将出现一定程度的下滑。短期债券同比将更显现出其投资价值。如0301券、0215券自4月份以来已下跌100个BP左右，与长期国债利差较小，将具有一定的投资价值。
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