解密市场主力轨迹：基金首季持仓结构变化分析

　　机构持仓解密市场轨迹

　　□华泰证券研究所 周林 庄虔华 陈慧琴 裴雷 瞿醒 张力 陈金仁 郝国梅 董柏明 毛咙

　　机构主导市场

　　目前参与沪深两市A股的投资者十分广泛，其中具有广泛代表性的非机构投资者莫属。目前的机构投资者主要包括证券投资基金、券商、社保基金、QFII四大部分，它们不菲的投资收益使其投资理念和操作策略成为市场关注的焦点。

　　市场资金的主体

　　近年来，投资者在市场中的份额比重越来越大。以基金为例，其队伍迅速扩大，开放式基金出现了前所未有的热销状况。截至2004年3月底，已经获批的开放式基金达19只，远远超过2003年全年23只基金的发行速度。从首发规模来看，目前已经达到了852.9亿份基金单位，一举突破了2003年全年678.45亿份的首发募集水平，而且还出现了过百亿的基金航母。从净值规模来看，根据市场统计，基金净值规模接近2500亿元，比去年三季度暴涨了50%以上，开放式基金的总规模更是飙升了150%。随着证券投资基金规模的不断扩张，机构投资者在证券市场中的影响力得到了空前的提升。

　　目前沪深两市股票流通市值约为16000亿。基金等机构投资者总规模所占比例已经超过了15%。仍有迹象表明，基金发行即将迎来今年第二个高潮，这也意味着基金总规模将再度快速增长。据估计，基金总规模今年有可能超过4000亿，占流通市值的比重则将达到25%左右。证券投资基金等机构投资者越来越主导着整个市场的发展方向。

　　机构投资理念影响深远

　　从2003年形成的价值投资理念到2004年的价值发掘、趋势引导、持续成长等投资理念，每一次演变都离不开机构投资者的率先倡导，每一个理念在市场的产生和放大都体现了机构投资者对市场的贡献。如2004年最大的市场机会在于通过制度创新提升股票内在价值，从发现价值向创造价值转变。而2004年前4个月涨幅最大的两只股票南方汇通(资讯 行情 论坛)和士兰微(资讯 行情 论坛)，涨幅均超过100%，这两只牛股演绎股市神话的最重要原因便是因为它们都是以基金为代表的机构投资者的重仓品种，均充分体现了这种投资理念的转变。

　　2003年基金等机构投资者投资的特点相当明显和一致，就是根据复苏的行业来进行资产配置，所以钢铁、石化、汽车等成为基金的共同选择。在多数大盘蓝筹股的价值发现过程基本完成之后,机构从原先的挖掘价值被低估的股票，转向未来成长而被低估的品种。相当部分机构更加注重上市公司本身的特点，而逐渐放弃以往注重行业来选择的方式。从2004年市场第一季度的情况看，价值理念已经升华、丰富，有了新的含义，只要有内在价值的变动就会有投资价值，小盘股有投资价值，重组股也有投资价值。市场热点的多元化，将对后市的发展起到重要的推动作用。

　　从行情演变的走势来看，在市场环境发生的一些变化(如局部通货膨胀的出现、尤其是消费品市场价格回升，使得国家的投融资与货币政策可能面临某些变化等等)，行情的走向会日趋复杂，基金等机构投资者的投资理念也将会进一步因时而变。

　　重仓股票表现备受关注

　　近年来机构投资者所持有的重仓股已成为投资者追逐的目标，其表现有目共睹。鉴于证券投资基金占机构投资者的份额最大以及拥有较好的信息透明公开度，为此，选取基金重仓股进行分析具有代表性和准确性。从基金重仓股对指数的贡献分析看，基金2003年末期前二十名重仓股均为中国联通(资讯 行情 论坛)、长江电力(资讯 行情 论坛)等超级大盘股，其持股数量平均占这些大盘股的流通股比例为27%。在2003年底开始反弹的市场中，基金重仓股对大盘指数的上升功不可没。

　　此外，从基金重仓股与大盘表现对比看，基金重仓股所构建的指数也是远远胜于大盘指数，表明基金等机构投资者的选股思路与操作策略胜人一筹。

　　机构投资者之所以在市场投资中处于领先地位，这与它们在市场中拥有强大的研究平台和成熟的研究模式及超前的投资理念是分不开的。在目前大盘调整背景下，跟踪机构投资者的持股结构变化，对一般投资者的未来投资可以带来积极帮助，比如抓准时机调整手中仓位，为后市反弹做好准备。

　　关注行业景气坚持价值投资——机构投资者仓位结构变化分析

　　○ 基金一方面减持前期涨幅较大的周期性行业股票，另一方面，增持了行业景气度提升、业绩增长预期良好的石化、电子、房地产行业。

　　○ 券商增仓股凸显三大特征：

　　1、增持业绩稳定增长公司。

　　2、多家券商交叉持有部分重仓股。

　　3、券商新增仓股，重视景气度行业的资产配置。

　　在券商、基金、QFII、社保等众多机构投资者中，基金与券商资金量较大，在市场中具有举足轻重的影响力和很强的代表性，是本文重点分析的对象。

　　一、基金仓位持股结构变化分析

　　本文分析集中从基金最新披露的一季度报表开展。

　　截止2004年一季度，共有112只基金公布了2004年一季度的投资组合，其中封闭式基金54只，股票型开放式基金58只，债券型开放式基金15只，(准)货币市场基金3只。94只股票型基金平均持股比例为73.44 %。一季度未基金的股票仓位分布整体向上提升，接近一半的基金股票仓位超过了75%。基金整体仓位水平的上涨，一定程度上反应了基金对于后市的乐观态度，但结合近期的市场走势看，基金整体上对于近期紧缩性货币政策预期不足，造成时机选择上的偏差。

　　在持股集中度上，基金在经历了去年集中度的快速提升后，今年封闭式与开放式基金的投资集中度双双回落，意味着机构对于个股认同度的下降。本期初基金重仓股数量达到172只，而在年初基金重仓股的数量只有143只。年初中国联通被61只基金共同持有，而现在最为基金看好的上海汽车(资讯 行情 论坛)也只被51只基金所共同持有。

　　1、行业配置发生重大变化

　　本季度各基金重点投资的前五大行业依次为：金属、非金属，交通运输、仓储业，机械、设备、仪表，电力、煤气及水的生产和供应业，石油、化学、塑胶、塑料，看好这些行业的基金在90家以上。其中的资产配置结构发生了变化，前期大幅增仓的重点行业中，电力、煤炭、制造业、信息技术业和金融保险业在一季度末的投资比例出现明显的下降。上游行业中，只有石化和采掘继续得到大幅增持，下游行业中的电子、房地产、医药生物等行业投资比例有明显上升。

　　结合市场表现可以看到，基金一方面减持前期涨幅较大的周期性行业股票，另一方面，增持了行业景气度提升、业绩增长预期良好的石化、电子、房地产行业。

　　2、大幅调整重仓股

　　除中国石化(资讯 行情 论坛)外，基金对原先的蓝筹白马如上海汽车、宝钢股份(资讯 行情 论坛)、华能国际(资讯 行情 论坛)、南方航空(资讯 行情 论坛)等都有不同程度的减持。去年四季度基金增仓量最大的股票，中国联通现在又创下一个新纪录：一季度基金减仓量最大，合计减持量达到6.57亿股，减持幅度超过44%。而在去年底，基金对中国联通的增仓量达到3.39亿股。

　　房地产、石化类股票在本季度被众基金打造成核心资产，房地产中的万科(资讯 行情 论坛)本季又新获18只基金的青睐，持股量由6300万股增至1.84亿股，增幅达到192%，成为地产股中的核心资产。石化资产中不但中国石化获得大幅增持，其他如上海石化(资讯 行情 论坛)、齐鲁石化(资讯 行情 论坛)和扬子石化(资讯 行情 论坛)等股票也全部获得增仓，可以说基金对石化行业未来发展整体看好。

　　二、券商仓位持股结构变化分析

　　券商作为国内证券市场的老牌机构主力，在2003年却日益面临边缘化的窘境。市场格局的演变促使券商纷纷转变投资策略，顺应主流价值投资理念，调整持仓结构。

　　1、集中减持小盘次新股

　　小盘新股一直是券商的最爱，由于投资理念的转变，缺乏业绩支撑的小盘股渐渐为市场冷落，小盘股的高溢价不再存在，券商的小盘新股情结也被彻底颠覆，在操作手法上相应对2001年前后上市的次新股由苦苦把持到彻底放弃。这一减持趋势自2003年上半年即已开始，中信证券(资讯 行情 论坛)、国信证券等率先而行，进入下半年更多券商加入了减持的行列，海通证券、南方证券等均对2001年后上市的次新股进行集中减持。由于2003年下半年市场已处于中线底部，在低位减仓从时机上来说并不适宜。

　　2、减持高控盘重仓股

　　受传统坐庄盈利模式的影响，券商超级重仓股中不乏长期持股、高度控盘的庄股，2003年下半年以来在注重价值投资、流通性的主流投资理念影响下，部分券商开始逐渐减持部分高控盘股票，主动进行持仓结构调整。与此同时，也有部分券商把握市场机会，成功运作全身而退，例如国信证券成功减持一汽轿车(资讯 行情 论坛)。

　　3、券商增仓策略：坚持价值投资理念，积极调整持股结构

　　2004年伊始,股市转势显现，部分券商重仓股频频活跃，涨幅不俗，如海通证券的南方汇通、红塔证券的华海药业(资讯 行情 论坛)、国元证券的江西水泥(资讯 行情 论坛)等，券商重仓股出现阶段性启动联动效应。作为证券市场的重要参与者，券商重仓股历来就受到投资者的关注，有必要通过对2003年中报券商增仓股的实证分析，挖掘未来潜力资产。

　　从2003年下半年券商增减仓情况来看，对所持重仓股进行整合或重新布局，摈弃“坐庄”赢利模式，树立价值投资理念，重新打造券商重仓股。行业景气、公司业绩、成长性成为新的增仓股的主要考量因素，重点配置行业景气度高的钢铁、石化、煤炭、电力、化肥、工程机械、药业、交通运输等板块的业绩增长股，部分券商介入成长性个股，如电子元器件、数字电视、饮料等。

　　券商增仓股凸显三大特征：

　　①增持业绩稳定增长公司。2003年下半年券商增持股一般均有行业和业绩的支持。如国信证券和上海证券分别加仓的中海发展(资讯 行情 论坛)，上海证券增持的西山煤电(资讯 行情 论坛)、神州股份(资讯 行情 论坛)、兰花科创(资讯 行情 论坛)、通宝能源(资讯 行情 论坛)等，业绩同比均有大幅增长。

　　②多家券商交叉持有部分重仓股。这种现象比较普遍，如国元证券和江南证券持有1500多万股马钢股份(资讯 行情 论坛)，海通证券、爱建证券、上海证券同时重仓持有兰花科创。这类个股尤其是新开仓品种，其后期走势值得重点关注。

　　③券商新增仓股，重视景气度行业的资产配置。将券商增仓股和基金增仓股进行比较，在2003年下半年中，券商增仓股仍集中于煤炭、电力、交通运输业等景气度向好的低市盈率公司，同时对药业、酒类、乳业、电子等消费品行业积极关注和增持。

　　两个层面凸显思路

　　结合行业景气度变化，发掘特色资源类股票——机构投资者将在两个层面凸显思路

　　从机构投资者持仓变化中，可以发现未来投资趋势。去年以来，基金倡导的价值投资理念正在取代旧有的“坐庄”模式，而宏观经济的持续向好则为价值投资奠定了坚实的经济基础。

　　根据《证券时报》最新统计显示，目前已公布年报上市公司加权平均每股收益为0.215元，较2002年度的0.143元增长了50.35%，平均净资产收益率较2002年的5.75%增长了39.48%，良好的增长态势为价值理念的演进提供了广阔的舞台。

　　目前，机构投资者已在市场中占据主导地位，其投资趋向是市场关注的焦点。由于经济、政策环境的变化，价值理念的表现形式将趋于多元化，机构投资思路的调整不可避免。从基金最近的投资组合和券商持仓变化情况可以看出，机构对行业和个股的调整还是非常积极的。

　　在投资策略上要注意以下方面的把握：一是要关注行业调整变化。周期性行业与成长性行业的景气变化规律是不同的，由此导致基金对相应个股的调整。国家宏观调控对行业景气度的影响，也是基金基金考虑的因素。如国家对钢铁、电解铝和水泥等行业投资过热的抑制所造成的市场影响。二是要警惕机构增、减仓品种。在行业判断的基础上，具体公司基本面的把握也非常重要，每次年报、季报期间都会酝酿诸多投资机会，当然也会爆发出大量投资风险。关注机构持股变化，可以较好地把握机构的投资脉络。

　　结合当前的市场、政策环境和价值理念的演绎趋势，机构的投资思路将在两个层面上展开。

　　一、在行业景气度的变化中寻找投资机会。

　　逐步退出国家限制投资和景气度周期回落的行业，增持景气度持续增长或出现向上拐点的行业，仍是关注重点。电力、航运、航空、农业、饮品、轿车、建材、科技等行业的机会不少。

　　1、电力，短期需求紧张的状况难以缓解。据专家推测，按照最乐观的电力投资速度计算，2005年的电力缺口仍然不小。由此赋予电力设备、电力环保等行业的增长预期，也是市场关注的热点。

　　2、航运，机会在于业务的重新整和。目前我国航运业务量的90%左右控制在外资手中，按照WTO的规则要求，近一两年内将有一半左右的业务转移至国内企业，导致航运公司业务量的激增，出现了少有的定单排队的紧俏局面。造船行业也开始热身，上海造船厂的定单已定到2007年，相关行业的景气度非常高。

　　3、航空、农业、饮品，消费升级提供增长动力。人均GDP达到1000美元之后，消费水平的全面升级是一个无法抗拒的经济规律，居民在吃、住、行等方面将产生本质性的变革。旅游、商务活动增加和对交通快捷的需求，使航空业面临空前的增长机遇。对健康、绿色食品品的需求激增，是绿色农业、特色农业的市场潜力之所在。随着消费能力的增强，居民对品牌饮料、酒类、乳品等产品的需求将呈现快速增长，相关公司的市场拓展空间及其巨大。轿车业的整和仍将继续，公司间情况差别较大，但从轿车业的需求空间看，具有中长期关注的价值。建材业的发展得益欲居民对居住条件的改善。

　　4、科技行业已经走出低谷，投资机会不容忽视。电子、通讯、网络等行业面临新一轮技术创新，整体行业复苏的迹象非常明显，在蓝筹股价值得到较好挖掘的情况下，成长性价值会引起机构的较大关注。

　　二、特色资源类股票有关注价值。

　　主要表现为拥有某种垄断性资源，包括自然垄断、行政垄断和技术垄断，涉及矿产、水务、经营许可、专有技术等多个方面。垄断意味着高额利润的稳定增长，价值挖掘的空间不言而喻。