宏观调控加速股市调整 基金虎视孕沪深局部牛市

　　国际金融报记者 官建益 发自成都

　　4月11日晚，央行宣布将存款准备金率提高0.5个百分点，这也是继去年9月央行将存款准备金率上调一个百分点7个月后的又一次上调举动，而此前半月差别存款准备金率制度已先期出台，如此短的时间内央行频繁地调整准备金率，宏观调控的力度在明显加码。此前关于投资增速过快的数据已经让资本市场有了警觉，上周的最后一个交易日，沪深两市暴跌 超过2%，沪市为今年最大单日跌幅。调升准备金率消息公布后，沪深两市更是摇摇欲坠，轻松击穿多条短期均线，以德隆系为首的庄股大幅跳水。

　　然而另一些消息却在悄然支持以煤电油运为代表的、业绩优秀、成长性良好的优质股顽强地站在高位区域。首先是国民经济的高速增长虽然引来了宏观调控，但上游企业的增长却是实实在在的，而持有优质股为主的基金，其2004年新发行规模在4月12日已经超过了1000亿元，这为其继续运作创造了条件，同时社保基金将股市投资比重提高两倍，企业年金投资细则将在5月出台，券商发债增加入市新鲜血液，个人资金正向股市汇聚，同门兄弟新发行的基金也在加紧募集之中，所有的阳光资金都在赶往资本市场，优质股成为理性投资者争夺焦点，结构调整后的局部牛市将有望取代全面上涨行情。

　　4月12日，中国人民银行有关负责人就提高存款准备金率0.5个百分点回答媒体提问时说，人民银行调高存款准备金率0.5个百分点意在保持货币信贷的适度增长，防止经济大起大落，意在促进经济全面、协调、可持续发展。同时人民银行将按照国务院的意见，积极推动并加快研究通过制度创新、产品创新扩大直接融资渠道的措施，研究引导合规资金进入股市的具体办法。

　　国家力图降低投资过热，防止通货膨胀，同时又要促进股市健康发展的意图已经跃然纸上。4月14日，《人民日报》发表文章，调高存款准备金率并不意味着紧缩银根。

　　调控提供中线机会

　　此次调整将直接收缩资金1100亿元，而按乘数效应估计会收缩资金三四千亿。跟去年9月的调整准备金率比起来，此次调整还算比较温和

　　国家此次的宏观调控旨在防止经济的大起大落，延长新一轮经济增长周期。因此，可以说，宏观调控只会加长牛市周期，应该是市场的中长线利好

　　4月9日，国务院召开常务会议强调，“坚决控制投资过快增长，防止通货膨胀”是当前经济工作十分重要而紧迫的任务。会议还提出了必须加强金融调控和信贷管理，适度控制货币信贷增长。

　　虽然3月份的CPI数据目前尚未公布，但各种迹象表明我国物价水平短期上升趋势明显，通货膨胀压力仍在加大。部分行业和地区盲目投资、低水平重复建设的现象没有得到有效控制。央行有关人士表示，中央下决心实行宏观调控是有根据的。

　　截至目前，物价上涨、投资过热跟货币信贷过多直接相关。统计显示，在几个增长较快的行业里，60%的资金来自银行贷款。尽管央行的调控举动引起市场、行业以及个人投资者的一些反感和责问，但身负经济调控任务的央行，还是继续加大市场操作力度和提高准备金率来控制货币过多的流动性，给部分行业的投资过热降温。

　　“市场对于央行可能采取的调控措施是有所准备的，沪深股市在经历了2月份短暂的调整后重拾升势，这种空中加油的走势一般会出现加速飙升，然而市场却选择了更为平缓的上升节奏，显然股市在等待消化一些短期的利空因素。”一位资深市场人士如此分析市场的变化，“因此，在出台差别准备金率前后，股市出现了5连阴，而此次则是巨阴消化。”

　　资本市场对于宏观调控对资本市场负面作用的担心不是没有道理的，老资格的投资者都有切身的体会，尤其是1993-1994年的宏观调控，沪深股市飞流直下，沪市从1300多点下到最低的325点，虽然期间屡有反复，但直到1996年，股市方才恢复了元气。因此，从今年2月“两会”前第一次提出要加强宏观调控开始，不少投资者选择了逐步撤离观望的策略，而在再次调高存款准备金率以后，这种声音甚至占据了主流。

　　但也有专家提出了不同的看法。中国社科院金融所副所长王松奇表示，生产资料涨势比较明显，央行运用数量型手段而非价格型手段来调控，通过调高存款准备金率对商业银行的放款能力进行限制。谈到此次准备金率调整的影响，王松奇认为，此次调整将直接收缩资金1100亿元，而按乘数效应估计会收缩资金三四千亿。跟去年9月的调整准备金率比起来，此次调整还算比较温和，不会造成经济的大起大落，因为近来银行间市场的资金比较宽裕。

　　记者仔细查阅了我国调整存款准备金率以后股市的表现后发现，股市的表现与存款准备金率的调整并没有直接的关系。同时仔细比较国家此次实行宏观调控与既往情况，目前的宏观调控与1993年那一次有了本质的区别，市场经济已经取代了当时以计划经济为主的经济模式，加入WTO以后意味着与国际的接轨，因此中央的调控将更尊重市场的自身规律作适度调整，这从央行调整准备金率的幅度远不如那一次就可看出端倪。

　　更为重要的是，那一次宏观调控的起因是由于人为发动的经济过热，而这一次则是经济本身在经历了多年调整夯实基础上的新一轮增长，国家此次的宏观调控旨在防止经济的大起大落，延长新一轮经济增长周期。因此，可以说，宏观调控只会加长牛市周期，应该是市场的中长线利好。

　　“只是市场前期累积了较大升幅，特别是一些毫无业绩支撑的庄股大搞股价虚假繁荣，目前股市还处于消化和结构调整中。暴风雨过后，沪深股市会迎来更健康、更稳健的中线牛市行情，上涨的将是货真价实的优质股。”一位资深市场人士评论说，“沪深股市将和全球股市一样，走结构牛市的道路。鱼龙混杂的局面将日趋减少。”

　　他进一步分析说，就是优质股，目前也存在结构调整，钢铁、水泥、电解铝等受控行业明显被部分机构抛弃，但这种结构性调整也带有一定的盲目性，因为即使在美国市场，钢铁股目前仍然是以高市盈率被认可的，而处于向城市化和工业化迈进的发展中国家，没有理由抛弃钢铁等基础行业，这是人为夸大了政策的调控作用。随着一些机构从这些股票上的撤离，新发行的基金和其他阳光资金，肯定会在这些个股上建仓，毕竟从长期看，这些行业的成长性非常好，目前的市盈率仅相当于美国同类股票的1/3。

　　群雄逐鹿资本市场

　　这当中最引人关注的是社保基金今年将投资股票的比重提高了两倍，而最有潜力的是企业年金的未来入市规模，最具想象力的是券商发债后的资金运作，而最实在的是庞大的个人资金正在向资本市场悄然转进

　　就在央行出台宏观调控措施的同时，各路资金却在加速汇聚资本市场，这当中最引人关注的是社保基金今年将投资股票的比重提高了两倍，而最有潜力的是企业年金的未来入市规模，最具想象力的是券商发债后的资金运作，而最实在的是庞大的个人资金正在向资本市场悄然转进。

　　4月9日,全国社会保障基金理事会理事长项怀诚在介绍全国社会保障基金情况时表示，社保基金将在今年扩大股票投资比例，使其达到15%。项怀诚坦率承认进入股市是有风险的，但从长期来看投资股市的风险是可以控制的。他称，社保基金是在有把握的条件下，适度地进入股市。进入股市以后，有严格的风险控制制度，要尽可能地规避和化解风险。

　　社保基金选择在此时公布其投资计划，显然对目前的资本市场是认同的，项怀诚坦言，今年的资本市场的发展趋势是好的，还有较多的投资机会，“我们不能因为市场有风险就不进入。”

　　而据劳动和社会保障部的不完全统计显示，截至2002年年底，我国企业年金参与人数约650万人，积累基金约250亿元。目前企业年金已高达300多亿元。专家们预计，随着相关法规出台，未来企业年金每年增长规模将达1000亿元，到2010年，我国企业年金总规模将达到1万亿元，2030年达到1.8万亿元。这样庞大的资产规模对资本市场的未来推进，极具影响力。

　　《企业年金试行办法》将自2004年5月1日起施行。这意味着企业年金基金从下月起可名正言顺地入市投资了，而未来规模的高速增长更给资本市场的发展提供了强大推动力。

　　首批券商完成发债也给市场留下了想象空间。自3月1日证监会批准中信证券(资讯 行情 论坛)、海通证券和长城证券3家证券公司发债以来，券商发债工作一直在紧锣密鼓地进行。经过一个多月的紧张工作，近日长城证券率先完成发债计划。据悉，中信证券和海通证券的发债工作也已接近尾声。

　　首批券商发债成功，为证券市场输入了新鲜的资金“血液”。它对于改善券商融资结构，增强券商的可持续发展能力和抗风险能力都具有重要意义。可以预见，发行企业债券作为一条合法、可行的融资渠道，将成为今后证券公司融资的重要方式。注入新鲜资金的券商操作思路让市场有了更多的想象空间。

　　在机构资金增长的同时，我们绝对不能忽视中小投资者的投资总体实力，不计算新开户资金，仅按目前沪深股市7000万账户进行匡算，除去1000万个各类机构拥有的账户(实际上并没有这么多)，6000个账户中由于每户投资者一般均拥有沪深两市账户，因此实际的投资者人数大约是3000万，在牛市初期的去年11月-今年4月，以户均增加1万元计，则新增资金3000亿元。

　　新基金暗抢优质股

　　优质股票的供给十分有限，而社保基金、保险资金、企业年金以及大量正规机构的资金均属阳光资金，追求资金安全性和稳定收益的前提决定了他们一样倾情于300只优质股

　　2004年，基金的发展进入了超高速阶段，一季度首发规模创新高，超出2003年全年首发总规模三成，达到了895亿元，截至第一季度末，新设立的开放式基金有13只。而截至4月12日，基金的新发规模已经超过了1000亿元，开放式基金意想不到的“旺销”实质上是对2004年牛市行情的确认，来自于社会与个人的资金拥入开放式基金。

　　如此迅猛的基金发展速度必然伴生一些问题，为了多发基金，一些基金公司或代理发行机构采取了一些非合理的竞争手段，甚至爆出买基金可获赠金龙调味油的笑话，同时在基金销售中也忽视对于风险的宣传，普通的投资者有买基金就能赚钱的错觉，这样的情况让监管层多少产生了忧虑，于是证监会基金部开会并制订措施控制基金过快发展的消息得以传出，市场因此产生了不少担心，认为后续资金可能跟不上。

　　但接近证监会基金部的有关人士则表示，目前对基金发行速度的适度调控实质上来自于更深层的原因，因为今年新发的1000亿基金急需建仓，但目前沪深股市真正具有投资价值的股票在300只左右，其市值约为3000-4000亿元，除去年介入的基金规模在1000亿元左右，其他机构和中小投资者占有的规模在2000-3000亿元。新增的1000亿证券投资资金和仍在发行中的新基金主要看中的还是这300只股票的投资机会，优质股票的供给十分有限，而社保基金、保险资金、企业年金以及大量正规机构的资金均属阳光资金，追求资金安全性和稳定收益的前提决定了他们一样倾情于这300只优质股。

　　显然如果证监会不适度控制基金的发行速度，新基金在别无选择的情况下，只能选择一些并不具备投资价值的股票进行短线操作，基金的风险就会加大，而且市场的价值投资理念就会受到破坏。这样的情况近期已经有了抬头，疯炒小盘股的资金中已经出现了基金的身影。因此基金发展被轻踩刹车的根源在此，而不是令人涕笑的“金龙油”。即使如此，已经获批的新基金成立后要完成建仓都是很困难的，因为优质筹码实在是太少了，况且还有众多的机构和个人投资者坚决建仓优质股。但是建仓又必须完成，因为据报道如果一家基金公司要新发基金，已经发行的基金必须完成建仓是其中的一个条件。而且国九条公布后，与之配套的利好随时可能兑现，大机构绝不敢在此时空仓等待。

　　于是我们看到一些流通盘在1-5个亿之间的股票明显受到市场的青睐，但他们远不如一些小盘股一样狂飙，往往是一波比一波高的温和走势，市场人士分析说，这些股票才是未来市场的大黑马，因为众多的机构正在反复的吸筹，但过度打压又会被别的机构抢筹，各路机构特别是基金，正在加速收集此类筹码。于是，本该调整的沪深两市出现了月线5连阳的超强走势，自2月初开始的走势实际上是在一个斜向上的通道中完成技术调整，此次借助调高准备金率的利空因素，各路机构正暗中加紧吸纳优质股。

　　可以佐证的是，2003年价值投资的领头羊，博时基金公司日前发布的2004年二季度投资策略报告认为，中国正在步入上升期，经济仍将保持较高水平的增长，在此良好的经济环境下，上市公司的经营状况将会有很大的改善，公司盈利水平及竞争力将得到增强。另一方面，中国目前市场的实际利率仍处于一个较低水平，因此，目前中国的股权投资可以有一个比较高的估值水平，优质股成为紧缺筹码。

　　客观地讲，基金的未来发展空间仍然很大，结构调整后的局部牛市的道路正在开始形成。长城基金管理公司基金经理杨建华认为，从国外的经验看，我国目前的基金规模仍然有很大的发展空间。以美国为例，基金的市值通常占股市市值的60%至70%。而目前我国仅接近18%。而基金集中于少数优质股票上也是一种正常的分布，在国外的股市中真正能分享社会经济成长的股票只是极少数。美国的上市企业有上万家，但是道琼斯指数只选取了30家编制指数，标准普尔也只是选取了500家来代表整个市场，而这500家企业就吸引了10000亿美元的基金。因此，可以预见的是，中国未来的市场也会逐步与全球市场接轨，局部牛市会成为未来的方向。