充分展现指数基金的投资功能-访中信证券程博明

　　随着中国资本市场的发展壮大，投资者亟需更加丰富的金融产品，而中国资本市场对国际投资者的吸引力也与日俱增。随着中国资本市场走向国际化和全球一体化，中国指数市场也迅速进入全球化和国际化竞争阶段。2003年12月15日，中信证券和标准普尔在北京签署指数合作备忘录，标志着中信证券和全球最著名的指数供应商实现了强强联合，标志着中信指数从此进入了国际化运作的新阶段。有业内人士预言，中信证券和标准普尔在指数开发、市场推广及相关领域开展全面深入的合作，不仅将共同推出中信标普系列指数，更重要的是将 使中信标普指数成为中国大陆和全球投资者投资中国资本市场的基准。

　　在长城基金发行中信标普300指数基金之际，我们就指数基金的发展、中信标普指数的编制方法以及指数基金最佳标的等投资者共同关心的几个问题采访了中信证券公司副总经理、董事会秘书程博明博士。

　　为何优于传统指数?

　　记者：在资本市场发展的初期阶段，由于投资基金、养老基金和保险公司等机构投资者还不够强大，投资组合理论和市场效率理论还未出现，因而投资者缺乏组合投资和指数化投资的观念。那么，指数基金及ETF的迅猛发展是否会导致全球指数市场出现新的趋势呢?

　　程博明：指数市场与投资管理行业是同步发展的。随着投资组合理论、资本资产定价模型的出现和发展，证券指数应首先成为投资业绩评价的基准。从专业角度说，传统的指数具有以下几个特征：第一，证券指数的设计目标主要是描述市场的走势，指数的投资功能没有得到充分重视；第二，指数的主要用途在于投资业绩的评价；第三，由于指数的主要功能是反映市场变化，因此指数的目标市场往往比较宽泛，样本数量较多；第四，指数设计的原则是取得基准功能与投资功能的平衡，偏重于基准功能；第五，从基金友善性来看，由于较少从基金投资管理角度设计和维护指数，因此传统指数缺乏基金友善性，复制成本也偏高。

　　记者：也就是说，从基金投资管理角度来设计和维护指数要优于传统指数了?

　　程博明：对，在现代发达资本市场，由于机构投资者特别是养老基金和保险公司的发展壮大，已成为资本市场的主导力量。而指数基金特别是交易所交易基金(ETFs)的迅猛发展，也将直接导致全球指数市场出现新的发展趋势，即指数的投资功能得到了前所未有的强调：主要表现在：其一，指数的设计目标成为投资标的；其二，指数的主要用途作为基金产品的设计模板；其三，指数的目标市场范围较窄，往往针对特定的目标市场；其四，强调指数的投资功能，兼顾指数的基准功能，并不刻意追求基准功能与投资功能的平衡；最后，指数具有良好的基金友善性，重视从基金投资管理角度设计和维护指数，因而复制成本较传统指数要低。

　　怎样保证公正性和全球性?

　　记者：据了解，中信标普300指数是基准指数，用于描述市场的总体趋势，样本股是中国A股上市公司中市值最大和最具流动性的300家公司。在这些公司中，样本股指的是哪些公司呢?相比较而言，它们在编制方法上有什么特点吗?

　　程博明：中信标普300指数和中信标普50指数是中信和标准普尔首批开发的指数产品，双方将持续开发系列指数产品及与指数相关的其它金融产品。中信标普50指数是最具投资性的指数，可用作指数基金和交易所交易基金(ETFs)的投资标的，样本股是中信标普300指数样本中的50家大盘蓝筹股公司。在编制方法上，尽管每个标准普尔指数都有各自的历史和发展历程，但是所有标准普尔指数都具有一致的基本编制方法。同样，中信标普指数也遵循相同的基本方法，即指数委员会负责维护指数，并挑选市值最大、最具流动性和具有长期稳健财务状况的股票为样本。遵循相同的基本方法则有效地保证了中信标普系列指数在全球范围内的可比性。

　　记者：有业内人士指出，中信标普指数的推出是中国资本市场走向国际化和全球一体化的必然要求，您认为这一提法是否符合实际情况?

　　程博明：当然，中信标普指数的设计目标是成为大陆及全球投资者投资中国证券市场的基准，指数的样本则由全球行业分类体系(GICS)的24个行业组群中的行业龙头公司构成，并采用自由流通市值加权计算并实时发布。每个入选的样本公司都会经过流通市值、流动性和财务稳健性的审慎检查，并确保指数样本一定能客观恰当地代表各个行业及其市值分布。因此，采用全球行业分类标准GICS以及遵循与全球标准普尔指数相同的指数编制基本方法，确实有效地保证了中信标普指数的全球可比性，并容易为全球投资者所熟悉和接受，从这个意义上说，中信标普指数也是全球投资者认识和熟悉中国资本市场的一条捷径。

　　记者：在客户服务上，中信证券和标准普尔是如何保证其公正性和全球性的?

　　程博明：这要先从指数运作上看，中信证券和标准普尔共同组建了中信标普指数委员会和顾问团。指数委员会成员包括双方指数专家以确保指数的独立性和公正性，顾问团则由外部金融投资界的知名人士组成，以保证指数委员会与当地指数用户的直接沟通。顺便提一句，中信标普指数顾问委员会首次会议已于2004年2月11日在深圳成功地召开，之后指数委员会也已于2月底确定中信标普指数的最新样本构成。有了这些基础工作，也就自然保证了在客户服务上的优势，具体来说，双方将依托中信证券在国内市场的优势和标准普尔丰富的全球服务经验开展专业化的指数服务，并将中信标普指数的服务区域从中国大陆扩展到香港及全球市场。

　　如何制定适用的设计模板?

　　记者：据介绍，中信标普指数是指数基金的最佳标的，能否从专业角度解释一下最佳标的极其含义呢?

　　程博明：全球指数市场的新趋势表明，现代指数作为基金产品的设计模板，对指数的可投资性具有更高和更严格的要求。首先，指数的样本股必须具有良好的流动性和长期稳健的财务状况；其次，在保证指数基本功能的前提下，需要尽量减少指数样本的变动，以控制指数的复制成本；最后，指数的编制方法和样本调整需要保持高度透明和可预见性。

　　目前，全球著名指数供应商为上述问题提供了两种不同的解决方案。方案一是以标准普尔为代表，坚持采用指数委员会决策以保证指数样本股的流动性和财务稳健性，并采用提前公布规则以提高指数调整的透明度和可预见性。方案二是以MSCI和FTSE为代表，坚持按照严格的规则选择指数样本，指数委员会只在特别情况下才起作用。相比较而言，在发达的资本市场，这两种解决方案各自有各自的优势，也都有各自的追随者。主要原因在于，发达资本市场的效率很高，股票价格能够及时反映上市公司的基本经营状况，因此按照严格的规则挑选样本股也可以保证样本股票的流动性和财务的稳健性，客观规则可以起到与指数委员会的专家意见相似的效果。

　　记者：也就是说上述两种方案更适合发达国家的资本市场?

　　程博明：对，按照规则选择样本股在发展中国家的市场换言之在新兴市场则不适用。由于处于发展中的市场和新兴市场的规模小、效率低，信息披露制度不够完善，股票价格亦不能充分反映上市公司的经营状况，甚至某些股票的价格还会受到某些机构的操纵，表现出来的状况与公司实际经营状况相背离，而且缺乏流动性。在这种情况下，如果仍然按照严格的规则去选样将不可避免地把不少问题股票选入指数样本中，造成指数缺乏可投资性，并与指数的设计目标背道而驰。因此，发展中市场的指数编制不能照搬和简单套用发达市场的编制方法，必须充分研究指数编制方法在发展中市场的适用性。

　　记者：能否举个例子吗?

　　程博明：可以。中国市场中所谓的庄股就是典型的不具有投资性的问题股票。庄股的价格被某些机构操纵，一般缺乏充足的流动性，而且价格往往被严重高估，远远脱离公司的内在价值。在这种情况下，基本不可能使用严格的规则来判断哪些股票是庄股，只能采用定量数据与定性分析相结合的方法，比如户均持股数量、价格走势等方面综合分析判断某些股票是否为不适合进入指数样本的庄股。从这个层面说，发展中市场的指数编制不能照搬和简单套用发达市场的编制方法，必须充分研究指数编制方法在发展中市场的适用性。

　　记者：按照上述观点，发展中市场和新兴市场的基本特征，决定了中信标普指数必须同时具有适用性，那么，通过什么方法保证这种适用性服务于中国市场呢?

　　程博明：股票的流动性和财务的稳健性分析不能完全按照指标和规则来决定，需要结合专家的意见和经验。因此，为保证指数的可投资性并成为基金产品适用的设计模板，中国证券市场指数的编制仍以指数委员会的框架为宜。

　　具体来说，中信标普指数采用与所有标准普尔指数一致的基本方法，即指数委员会负责维护指数，并挑选市值最大、最具流动性并且基本因素良好的股票为样本。中信标普指数的编制方法则有效地保证了样本股的流动性和财务稳健性，减少指数因为样本股票发生市场交易和基本面的重大异常而被迫调整，因而从根本上保证了指数的可投资性，极大地方便了指数基金的操作，降低了指数基金的运作成本，这就是最实际的适用性。

　　资料链接：随后，程博明博士还专门就长城基金的实际操作对中信标普指数进行了诠释，他说，虽然长城久泰基金仅投了300只股票，不到市场股票数量的1/4，但其每股收益却高出市场平均收益的31%；净资产收益率则高出市场平均率1.5个百分点。这些股票的毛利总额占到市场的74%；净利润总额占到市场的81%；成交金额占到市场的55%，占市场总额的一半以上甚至更大部分。该基金从2003年1月1日到2004年2月18日进行了投资模拟，同期市场基准收益率为20.37%；模拟组合收益率为23.73%(已扣除0.98%的管理费)；超额收益率为3.36%，这些都表明其盈利能力是十分突出的。因此，中信标普指数是最合适的基金产品设计模板，必将有利于推动我国基金产品的创新和发展，并为最大范围的投资群体所信任和推崇。上海证券报记者路文志