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编者按
2004年已经起步,但是对于这一年债券市场的走势究竟如何判断至今依然扑朔迷离。其中,CPI的变化趋势、央行货币政策的取向、收益率曲线结构怎样调整和可能出现的投资机会是时下债市投资人格外关注的4大焦点。从今天起本版综合各路机构观点,分期刊出
南京商业银行:消费是中长期决定因素
从总体上看,今年CPI涨幅不会太大。目前我国宏观经济运行已经发生了深刻变化,基本不具备前几次发生严重通货膨胀的条件。因此,目前市场对通胀的担忧有过度的倾向。
首先,就今年CPI将温和上升,总体走势先扬后趋于平缓。谈论百分之几的涨幅对于债券投资没有多大的意义,重要的是对物价指数进行深入的分析,不同产品的价格指数上涨对于中央银行来说,反映的是不同的含义。CPI总指数的走高并不意味着存款利率必须作相应的调整,从收益率结构看,债券市场的结构性调整尚未终结,但调整的幅度却是相当有限的。
其次,经济增长依然是投资推动型,能否向需求推动型增长转换还需看有效供给的情况。2004年要为金融改革创造条件,经济稳步增长必须持续,在现行体制下,应该还是投资推动型的增长,由于针对银行业贷款政策出台和利率市场化的稳步推进,经济增长质量应该是向好的方向发展,为今后以需求推动型的增长创造条件。在这一大环境之下,对于债券的利率风险依然需密切关注。
银河证券:CPI正向影响收益率曲线
总体上看,今年影响价格上升的因素多于影响价格下降的因素,全年价格总水平将继续上升,但上升幅度不会太大,初步预测今年居民消费价格将上涨2.1%。季度消费者物价指数将呈前高后低态势。零售物价将在今年扭转连续6年的下降局面,恢复上升状态,预计升幅在0.5%左右。
需要指出的是,经过去年的洗礼,投资者对于物价的上涨已经有了相当的心理准备。今年2.1%的物价涨幅,虽然仍会对债市产生负面影响,但影响程度将比今年大幅减弱。
我们利用2002年1月至2003年10月为止的债市数据,运用误差修正模型修正后的自回归分布滞后模型(ADL)对消费物价指数与收益率曲线之间的关系进行了实证分析。研究结果表明:滞后一期的消费者物价指数(CPIT-1)对于收益率曲线截距(B)以及斜率(K)的影响都是正向。即:消费者物价指数的上升会引起债券市场收益率总体向上移 动；如果上期消费价格指数是上升的,则可以推断下期的中长期债券的收益率相对于短期债券的收益率略有上升。对收益率曲线凸度最有影响的也是消费价格指数,其中当期消费物价指数(CPI)对曲度(D)影响是正向的,而滞后一期消费物价指数影响则是负向。
申银万国证券研究所:全年涨幅在2%左右
我们初步估计今年居民消费价格指数涨幅为2%左右,到二季度上涨率可能达到2.6%,远远高于一年期定期存款利率。此外市场普遍预计美国也会在今年上半年上调联邦基金利率。无论是国内物价指数的表现,还是国际升息周期的启动均会使得央行面临较大的升息压力。但是由于这轮物价上涨主要是由食品涨价引起的,而不是需求的膨胀,因此升息对于抑制当前的物价上涨意义不大,反倒可能影响居民的信贷消费,不利于经济的发展。综合考虑,尽管面临着较大的压力,但是保持目前的政策力度将是最好的选择。
国泰君安:物价涨幅难以持久
今年信贷增幅明显回落、固定资产投资增速大为降低以及整体经济增长趋缓等可以预计的景象,是支持物价涨幅难以持久这一立论的基本背景。
具体分析,首先,涨价的只是少数。只是食品价格在明显攀升；而非食品(权重约三分之二)只是略有0.2%且并不稳定的涨幅。其次,目前我国的贸易依存度接近40%,在此基本背景下,我国工业品出厂价格与美国出口价格及进口价格(不含原油)的变动几乎完全一致。最后,服务价格的下降趋势无可置疑。
此外,我们从人民币汇率问题观察,通胀并非良策,加息又增压力,将助长外汇投机。既然总体物价水平不存在持续大幅上扬的基本条件,最高层助长通胀的动机也缺乏合理依据,因此,我们认为物价因素对于债市的影响更有可能只是短期的,对通胀过度担忧所产生的过激超跌无疑将构成债市的投资机会。
汉唐证券:物价上升不致升息
对于今年物价走势,我们认为主要取决于原材料价格、粮食价格和消费。根据我们的分析,得出如下结论。1、在经济保持快速增长大环境下,原材料价格回落的幅度很小；2、农产品价格延续上升趋势但涨幅减缓；3、消费对拉动物价上升的影响有限。
从上述分析,我们认为拉动当前物价上升的短期性成分更多。而且货币政策无助于解决因粮食和原油价格上升引起的成本推动型通胀问题。
综上,我们认为今年物价的快速上升并不致使央行今年作出升息决定,原因有:1、从去年影响市场物价的因素看,短期成分会否转变成长期成分还有待于进一步观察,如果贷款适当收缩,预计今年物价前半年继续维持小幅上升的态势,后半年可能是相对平稳,呈现前高后低的态势。物价问题更需要等待能源、粮食等行业的结构调整来解决；2、今年央行的政策导向:应该是在通胀累计的过程中逐步控制它,而不是等通胀形成了再采取"急刹车"的措施,因此在当前通胀是否形成尚未定论之时,采用货币政策微调比直接上调利率更加适合；3、今年的政府宏观调控要保持政策的连续性和稳定性,我们认为即使实际物价上升过快,但政府为避免上调利率造成今年经济走势的波动,也可能通过统计方式的技术性调整使得物价指数保持一定的平稳。2%左右的温和通胀似乎可以被宏观经济监管部门接受。(撰稿人:刘敏、郭济敏、吴天舒、郑旭、邹运、王晓东、林朝晖、丁蕙)
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