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对将债券作为投资资产的市场成员来说,经历了过度调整后的中长期国债应该具有一定的投资价值,可根据自身资产负债匹配的需要,选择部分中长期国债进行投资。对单纯以债券交易赚取差价为目的的市场成员来说,目前适宜继续投资短期债和央行票据。待明年一季度末市场预期明朗后,再择机适度介入中长期债券投资。
临近年尾,人们对2004年债券市场的走势自然倍加关注。从明年资金面、市场对宏观经
济预期以及政策面三个因素分析,投资者应摒弃长期形成的牛市定势,合理修正预期,调整投资思路。
货币市场利率回稳,债券市场资金面缓和
自8月21日央行宣布将法定准备率提高1个百分点以来,市场资金面变得异常紧张,银行间市场和交易所市场回购利率一路飚升,引发了今年以来最大一轮债券市场调整。但银行间市场自11月4日开始,回购市场利率逐渐回调,目前已下降到2.2%左右。交易所市场7天期回购利率从10月下旬开始回落,目前上证所回购利率在2.0%左右徘徊。
从债券一级市场招标资金流量看,债券认购倍数逐渐回升,已恢复到8月21日央行宣布提高法定准备金率1%前的认购倍数水平。种种迹象表明市场成员经过3个月的信贷结构和债券投资结构调整,资金紧张局面已得到缓和,不再成为债券市场走势的主导要素。
市场对宏观经济面的预期成为债市走向的主导因素
当市场成员摆脱了紧张的流动性压力后,对国庆节后市场消费品价格的上升给予了高度关注,逐渐成为影响市场投资的主导因素。尽管对中国明年出现通胀的可能性仍存在较大争论,但部分市场成员认为明年的通胀预期和与日俱增的加息预期将主导债券市场走势。
从债券一级市场招标情况看,11月17日,第11期7年期记账式国债招标发行,中标利率达3.50%,高出二级市场同期限债券收益率和市场预期15至20个基点,使刚刚开始的债券市场反弹又蒙上了新的阴影,表明部分市场成员对后市央行升息的预期过浓。再从近期二级市场交易情况看,无论在银行间市场还是交易所市场,浮息债券受到投资者的追捧,成交量明显放大。为规避利率走高的风险,市场成员的投资主要集中于短期债券和央行票据,对中长期债券收益率要求进一步提高,使近期收益率曲线变得更加陡峭。
明年物价大幅上涨和央行加息的可能性不大
从国家统计局公布的10月份居民消费价格上涨明细类别看,食品类价格上涨幅度最大,达5.1%。但总体来讲,本轮物价上涨空间有限。
中国经济仍是投资主导型经济,真正引起物价全面上涨的关键在于投资扩张所引起的固定资产投资价格对工业品出厂价格的推动作用,而投资扩张的保证来源于商业银行的信贷支持。为防止局部经济过热,央行对商业银行信贷扩张加大了调控力度,效果已经开始逐步显现。10月份商业银行新增信贷比9月份减少106亿元。
此外,今年居民消费价格指数上升幅度将控制在预定的1%左右,明年居民消费价格指数大幅度上升和央行加息的可能性小,涨幅维持在居民可接受的1%至1.5%内的可能性较大。
调整长期的牛市投资思路,进行理性债券价值投资
自上世纪90年代末以来,中国经历了较长的物价低迷时期,与之相应,中国债券市场走出了一轮较长的牛市行情,市场成员习惯于牛市的投资操作和单边买入--持有--上涨--卖出的盈利模式。因此,居民消费价格的轻微上涨就使市场成员加强了对通胀和加息预期,市场产生过度反应,甚至出现对中长期债券的恐慌性抛盘。目前,投资者过度集中投资于短期债券和浮息债券,压低了短期债券和浮息债券收益率,投资风险值得关注。
根据上述对物价和中长期利率走势的预期,应重新认识过度调整后的中长期国债投资价值。试将7年期国债与7年期信贷收益比较。7年期信贷年利率为5.76%,但还需扣除1%呆账准备金、33%所得税,以及信贷资产占用资本金的成本,再考虑商业银行承担信用风险和贷款期内利率下调风险,而国债投资则无须扣减以上成本,因此,收益率3.5%的7年期国债具有更大的投资价值。
结合未来5年随着利率市场化的不断推进,存贷利差会大幅度下降,对将债券作为投资资产的市场成员来说,经历了过度调整后的中长期国债应该具有一定的投资价值,可根据自身资产负债匹配的需要,选择部分中长期国债进行投资。对单纯以债券交易赚取差价为目的的市场成员来说,因固定资产投资扩张所引起的固定资产投资价格对工业品出厂价格的推动效应和央行调控最终效果的完全显现,需要半年左右的时滞,目前适宜继续投资短期债和央行票据。待明年一季度末市场预期明朗后,再择机适度介入中长期债券投资。
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