国债暴跌损失超过40亿 如何导向考验央行智慧

　　《经济日报》记者 余珂

　　“国债暴跌！”上证所交易员在电话那头对债市简短地评论了四个字。从9月22日至9月25日，上证国债指数连续四天的累计跌幅达到了创纪录的1.51%，损失超过40亿元。

　　资金面偏紧

　　这几日正是上调存款准备金率“收款日”的最后几天。8月份公布此项政策时原定缴款日为9月21日，后来推迟到9月25日。从时间可以判断，此次债市下跌的最直接原因，是市场资金偏紧。

　　今年以来，国内银行贷款力度加大，他们的超额准备金率已由5%—6%降至3%左右，个别股份制银行更是在2%以下。超额准备金又称“备付金”，当上调存款准备金率这项紧缩银根的措施出台后，反映到银行的第一个表现就是头寸紧张。

　　头寸紧张不只表现有股份制银行，国有商业银行同时遇到同样问题。为了防止自身可能在这一特殊时期出现流动性风险，历来以资金富裕的四大国有商业银行近日拆出资金日渐减少，从而加剧了市场资金紧张。当然，交易所债市波动如此之大，也不排除有人趁机打压和炒作。

　　债市系列反应

　　与交易市场的“热闹”相比，国债发行市场遭遇前所未有的冷遇。9月15日，财政部发行的2003年记账式(八期)国债流标近三成，而原定于9月18日进行招投标的2003年记账式(九期)国债也在市场压力下被迫停止发行。

　　债券市场反映的是参与者对利率的预期。因此，这两期国债“不受青睐”的主要因素是人们对中长期利率预期上升。上海证券研发中心相关人士对此的评论是，“此次央行上调存款准备金率虽然部分达到了其货币调控目的，但由此造成的资金面紧张及利率上调预期却导致市场收益率急涨”。

　　票面利率的“竞争力”也会对认购产生影响。九期3年期国债的票面利率原订为2.40%，而在招标前一天的银行间市场7天加权平均回购利率已为2.8064%。在这一市场气氛下，9月24日国家开发银行10年期的金融债最终票面利率定为3.89%，才得以顺利发出，利率上升了约二个基本点。

　　另外，券商作为交易所债市的重要参与者，认购踊跃程度也大不如前。因为出现了大连证券、富友证券等买空卖空或挪用国债的事件之后，证监会目前正在严查券商挪用客户债券进行回购的行为。而在过去，许多券商利用国债回购作为融资手段，把这个渠道“断”了，从某一角度来说，国债对券商吸引力也有所下降。

　　如何导向稳定

　　8月23日，央行发布即将上调存款准备金率的措施时，曾经提到，“不会出现由于市场流动性紧张而使货币市场利率大幅度波动”。

　　目前，拆借市场与回购市场利率上升较大。9月25日银行间债券市场7天期回购利率最高时达到3.2%，比8月份高了100多个基点。短期利率提高，一来会使人民币与美元之间的短期利差加大，容易给“热钱”可乘之机；二来对商业银行的资产质量也产生了不利影响。截至8月末，我国金融机构共持有20000多亿元债券，简单计算一下，目前债券价格已平均下降2元多钱，资产相应缩水200多亿元。

　　如何引导货币市场利率保持基本稳定？央行在出台调整存款准备金率时提到，“将会适时灵活进行公开市场操作，调节中央银行票据发行数量”。而央行有关人士也在公开场合指出，从中国实际出发，目前最有效的货币政策工具仍然是公开市场操作和窗口指导。

　　因此，央行公开市场操作室近日频频“出招”，9月23日以2.6%的招标利率逆回购投放资金100亿元；9月25日又赎回了195.7亿元的央行票据。专家分析，这些措施都是为了适应部分银行临时性流动性的需要，“消化”掉市场不稳定苗头。

　　当然，还有不少业内人士揣测，如果货币市场利率仍不能回落，央行接下来有无可能调整超额准备金的利率或存款利率？

　　不管怎么说，如何在现有条件下既降低贷款增速、防范金融风险，又不致于让刹车踩得过猛、对经济造成过大的不良影响，是对央行智慧的一场考验。

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