券商发债似成定局 试图搭上债市快车绝非易事

　　中国经济的增长速度与股票市场发展的高度背离一再证明，把股市当作宏观经济的风向标、晴雨表的时代远未到来。

　　不过，股市显然不甘心这样下去，它始终有着分享国民经济增长成果的强烈愿望。于是，在债券市场的热闹气氛逐渐变浓的时候，寂寞多时的股市终于有所动作了。

　　一个明显的标志就是，在刚刚开过的券商高峰会，也就是正式名称叫做“证券公司规范发展座谈会”后，券商发债的呼声越来越大，政策松动似成定局。

　　不过，很难就此而乐观地认为券商乃至股市能够搭上债市这趟快车。

　　理由或许有这样几个。

　　其一，债市的火热显然是由于直接融资需求在股市得不到满足而“夺路溢出”的现象。没有创业板而A股市场又持续低迷，各路资金挤在债券这一条道上的情况使其短期聚集起很大风险。从投资学角度来看，债券市场短期内很难肩负满足众多投资需求的重任。

　　其二，券商发债的信用基础很难判断，其市场前景无法预料。

　　券商的信用基础来源于股市。我们知道，企业债券是一种信用凭证。它是一个企业基于以往业绩而面向未来的一个有价证券。

　　和股票不同的是，发行债券的企业，无论营业情况如何，都必须按期、按利率支付本息。而在公司业绩不好的时候，向债券持有者支付本息更无异于釜底抽薪，会给企业带来更大的风险。券商发债，想法是不错，可是，来捧场的会有多少就很难说了。

　　券商资产的一个特点是其易于变现的证券资产占有相当大的比例，因此，在市场行情低迷时，券商资产的变现能力变得极差，而由于债券偿还期限的硬约束，券商就会为此付出高昂代价。

　　从表面上看，券商发行债券可以做大规模，增强竞争力，解决长期以来融资渠道不通畅的问题。然而，发行债券却在增加资产的同时增加了他们的负债，资产负债率的进一步提高更增加了券商的经营风险。

　　允许券商发债，也就是允许券商借钱炒股，在目前的市况下，券商借的钱越多则亏空就越大。

　　于是，就产生了这样一个怪圈：经营惨淡的券商，发债需求迫切。但缺钱的券商由于经营风险大，所发行债券的投资级别较低，难以吸引投资者。在没有办法的情况下就不得不提高利率。这样，发债成本不断上升，发债融资的效率就大打折扣。而另一方面，经营好的券商由于资信程度高而不需要以利率为诱饵，他们的债券也同样缺乏足够的吸引力。

　　允许券商发债的呼声可谓由来已久，2000年的时候，刚刚合并成立的国泰君安证券就曾向证监会提出允许发债的申请，希望以此弥补由于早年国债回购和挪用客户保证金而形成的不良资产。然而，当时的股市一片热闹，与今天的寂寥不可同日而语，所以，现在很难说服投资者把钱投向这些弱市中的主体。

　　此外，还需要指出的是，现在的券商，大部分还都没有建立有效的公司治理结构，内控体系并不健全，违规问题屡见不鲜。在券商们不能保证自身健康发展的前提下，要想搭上债市快车绝非易事。