对票据市场发展若干问题的认识

    近年来，作为货币市场的重要组成部分，我国票据市场取得了快速发展，在促进经济建设和金融发展中发挥了积极作用。但同时，我们又不能不注意到，我国票据市场在步入快速发展的新时期后，也出现了一些亟待研究解决的问题。这里，笔者拟从科学发展观的角度，探讨促进我国票据市场持续健康发展必须解决的几个认识问题。

　　市场发展的基础：是否需要坚持以真实交易关系为基础

　　发展票据市场是否需要坚持以真实交易关系为基础，事实上涉及两个方面的问题：一是票据市场与实体经济的关系问题，二是票据市场与货币政策调控的关系问题。传统的真实票据理论认为，以真实交易关系为基础发展票据市场，有助于提高贷款供应与实体经济需求的切合程度，并进而有效防止通货膨胀。同样，对具有真实交易关系的票据进行再贴现，也可以促进央行的货币供应更加贴近适度货币需求。尽管随后的理论发展和货币供求机制的演变，从不同角度对真实票据理论予以了否定，但是经济发展的实践又为坚持真实交易关系基础提供了新的证明。从我国经济发展的实践出发，在一段时期乃至较长一段时期内，坚持真实交易背景仍然十分必要。

　　第一，有利于优化社会的信用总量和信用结构。尽管随着货币供求机制的演变，坚持真实交易关系对货币供应与真实货币需求切合程度的影响已经较小，但是，如果将宏观调控的视野放宽到整个社会的信用总量和信用结构，坚持真实交易基础则能够促进信用总量的适度性和结构优化。特别是在当前票据市场发展从单纯的外延扩张衍生为外延与内涵双重扩张，以及市场信用结构向银行信用回归的时期，坚持真实交易基础对控制信用膨胀、化解信贷风险具有更重要的现实意义。

　　第二，有利于把握信贷资金的流量流向。金融市场发展的实践反复证明，如果缺失合理的制度安排和前瞻性调控，局部市场的发展往往具有脱离实体经济基础而走向泡沫化的内在倾向。若干案例已经表明，在我国货币市场与资本市场的流动渠道尚严格分离的情况下，我国票据市场与股票市场、房地产市场具有天然的地下联姻倾向，往往充当着规避管制、沟通信贷资金进入股票市场和房地产市场的灰色通道。因此，现阶段坚持票据市场的真实交易背景，可相当程度上把握贴现资金的流向，从总量上限制银行信贷资金被一些融资企业套取投入到非生产领域和高风险行业，避免给银行资金带来较大风险。

　　第三，有利于优化信贷资金配置和提高资金使用效率。承兑汇票因其固有的结算和融资功能而天生具有信贷审查的优势，通过它商业银行可以调整其信贷资金配置，优化资产结构，改善资产的流动性、安全性，遏制不良贷款的发生。由于它把信贷资金的发放和收回与商品的销售、货款回笼紧密联系起来，从而强化了信贷的制约作用。同时贴现优先支持效益好、销路好、还款信用好的企业，因而一般来说信贷资产质量都较高。加之贴现期限短，周转快，同信用放款相比，明显减少了信贷资金的占用，提高了信贷资金的使用效率。

　　事实上，无论商业汇票，还是商业本票，它们都是基于合法商品交易而产生的自偿类票据。这种自偿类交易性票据首先是作为一种支付手段和结算工具来使用的。它们之所以能签发转让，是因为有真实的贸易往来为基础。比如银行之所以对商业汇票承兑是因为有实际货物存在，具有自偿性，被认为是可靠的。承兑汇票流通转让时，贴现主要是为那些资金出现暂时短缺的企业因资金周转需要而提供非常短期的融资。转贴现、再贴现则主要服务于银行同业间调剂头寸。因此，如果让本属于交易性票据的承兑汇票去承担融资性票据的功能，可能的结果只会是银行信用被无节制放大，票据规模扩张成为账面游戏，引致市场秩序混乱，资金使用效率受损。

　　市场功能的创新：是否应在规范发展交易性票据的基础上，创造条件，适时开发新的票据品种

　　有人说，随着商品经济的发展，国外票据市场早已出现了没有商品交易为基础的融资性票据，并且其所占比重甚至已达到70%～80%。这是不错的，但必须指出：

　　第一，没有商品交易为基础的融资性票据的出现，并非意味着交易性票据的签发、转让和流通不以真实贸易往来作基础。出现融资性票据，只说明票据市场创新了新的票据类别，这些新的票据类别已不属于原来意义的商业汇票、商业本票等交易性票据类别。如果因为国外有了没有商品交易为基础的融资性票据，而放弃对交易性票据的真实贸易背景要求，那么，这种既非交易性票据也非融资性票据的两不像票据盛行，不仅有损目前交易票据市场的健康发展，而且也妨碍融资性票据市场的开拓创新。

　　第二，从票据市场的发展进程看，先有商品交易、后有债权债务，先有交易性票据、再有融资性票据是票据市场发展的基本轨迹。很难想像，在信用秩序、票据评级、配套的法律环境和风险防范体系不健全，在签发、承兑、贴现商业汇票尚不能依法合规的情况下，票据市场发展能够逾越所处的初级形态而跃升到高级形态。

　　高级形态的票据市场是为企业直接提供短期资金融通的专门市场，在这个市场中，市场的基础、市场的工具、市场的环境以及市场运作机制和市场参与者都应达到相当的深度和广度。其中市场工具既包括有真实贸易背景的交易性票据，也包括单纯以融通短期资金为目的的融资性票据。因此，我们应该尊重票据市场发展的规律，坚持在规范发展承兑汇票等传统票据市场基础上，积极创造条件，适时推出新的市场品种，包括允许批量发行商业票据、证券化票据和企业短期债券等，尽快实现我国票据市场的融资功能从自偿类票据向资产支持类票据和融资类票据转换。

　　其实，票据市场的本质是商业信用，换句话说是企业之间的直接融资。因此，从市场发展趋势看，加快实现票据融资功能从自偿类票据向资产支持类和融资类票据转换，不仅有利于推动商业信用票据化和增加全社会直接融资的比重，而且有助于化解目前企业主要利用银行信用融资，票据业务发展完全依赖银行信用，商业银行成为票据风险的最终承担者的状况。

　　市场之间的更迭：票据市场与传统流动资金贷款市场和新兴保理市场的迭代趋势能否持续

　　市场的更迭事实上取决于主导市场的供求要素的演变。票据市场能够在多大程度上替代传统的流动资金信贷市场，又以何种速度向新兴市场演变，完全取决于票据市场的各种优势能否持续。概括地讲，主导我国票据市场启动和发展的竞争要素大致有三个：一是定价机制的市场化程度以及竞争达成的均衡水平；二是担保要求的灵活度以及随之降低的费用水平；三是业务功能的集合程度以及跨区、跨行的流动性能。其中，前两个要素对当前阶段的作用更为明显，而第三点的效应则更为长期和基础。

　　调查表明，价格要素对当前票据市场的更迭具有极为关键的作用，票据价格的市场优势以及激烈竞争导致的微利，分别主导了票据市场对传统流动资金信贷市场的替代和向新兴市场的演进。

　　在一定时间内，推进票据市场持续发展的核心，是能否及时将票据市场的优势定位从对利率管制的规避转向市场功能的深化，从而有效防止影响市场发展的三种短视倾向：一是单纯从贴现利率的灵活优势出发替代传统流动资金贷款业务，导致业务风险上升而收益下降；二是利用票据业务的无因性等特征，将票据市场业务演变为掩盖传统信贷市场错误如不良资产的手段；三是将票据业务演变成规避传统信贷业务合规性要求的手段。

　　央行决定，自今年10月29日起放开商业银行金融机构贷款利率的上限。利率制定权限的放开将导致各商业银行贷款利率的差异化,从而在相当程度上对票据融资产生替代性威胁,而这又将引致目前交易品种尚不丰富的票据交易在利率上的新一轮激烈竞争。当然,这也可能促使票据经营机构加快研发创新的步伐。

　　信贷资产票据化、证券化现象目前已普遍存在，价格差异则是最主要的驱动力。从企业角度看，随着企业财务管理的规范化、成本核算的精细化，企业更加重视自身的资金营运，注重资金成本。贷款价格与票据贴现价格之间的巨大落差，使企业重新选择融资方式，导致票据融资很可能逐步取代短期资金贷款。

　　对商业银行而言，用低收益的票据资产取代高收益的信贷资产乃是不得已而为之的事。两者的相互替代取决于资金的供求状况和市场的竞争态势。实际上，金融产品属于无差异产品，低价产品替代高价产品是市场竞争的必然结果。票据市场与信贷市场的相互替代程度反映了金融市场中买卖双方的力量对比。可以预见，在今后一段时间内，票据市场将继续快速膨胀，并逐步替代一部分短期信贷市场。长远来看，票据融资的发展，将促使银行信贷管理方式的根本性调整，加速形成市场直接融资的新格局。

　　市场效率的提升：如何促进市场竞争适度边界的形成

　　竞争的核心作用是效率。竞争包含两个层次，即合规竞争和适度竞争，两者分别构成市场的政策边界和效率边界。世界金融市场发展的实践证明，当市场发展到一定阶段后，合规竞争通常能够在监管机构的作用下达成，而适度竞争则依然不能自然形成，从而导致合规竞争与适度竞争“一强一弱”的格局。

　　但是，由于适度竞争与市场效率的必然联系，适度竞争又往往构成决定市场持续健康发展的重要因素。当前，促进我国票据市场适度竞争的形成，首先是要在完善金融机构内部约束和经营机制的前提下，解决银企交易博弈中的信息不对称现象，通过提高市场价格形成的透明度，缓解企业利用银行间的信息阻滞非理性压低贴现利率的状况；其次是要充分发挥同业自律体系的作用，促进银行间合作博弈的发展，为银行之间的价格竞争、贷款条件竞争提供协调机制，推进银行行为从个体理性向集体理性转换，纠正银行竞争被银企博弈主导、恶性竞争损害市场发展但又不能进入金融监管的目标函数、单个银行因“理性的无知”又没有能力引导市场竞争的被动局面，以行业协调提高竞争的适度性。

　　市场稳健的状况：如何控制新时期票据市场面临的系统风险

　　在票据市场发展的新时期，如何在控制个体风险的基础上提高整个行业的系统风险管理能力，是促进票据市场进一步稳健发展的关键。

　　为此，首先需要辩证地看待个体风险与系统风险的关系。在票据市场发展的新时期，系统风险不再单纯地表现为由个体机构的不理性行为衍生，也可能在个体机构行为理性的情况下由信息不对称产生。前者如片面地将票据业务当作掩盖传统信贷不良资产的手段，或者把票据业务当作规避传统信贷管理的途径。后者如片面地将票据业务的风险控制建立在承兑行身上或者保证金身上，以银行信用替代对企业信用本身的审查，导致在系统管理的层面上银行信用缺乏企业信用的支持。因此，新时期票据市场的系统风险的潜在危害更大。

　　其次，区别监管部门、内部自控和行业自律三个层次，提高市场的系统风险管理能力。针对新时期票据市场发展的特征，加强银行内控的重点是要坚持以安全为基础提高效率，将提高效率的重点放到推进信审机制和机构设置改革上，以制度的进步带动效率和安全并进，防止以放松安全控制提高服务效率的短视现象，特别是防止各种“逆程序”操作倒逼信贷审批，使内控制度形同虚设的情况发生。金融监管的重点是要提高风险监管的比重，同时要及时修改合规性监管要求，使合规性监管要求成为较长时期内有效控制系统风险的重要手段。特别是要对真实交易关系的核查方式、风险负担管理等予以及时改进。行业自律的重点则是建立共同的风险防范机制和风险处置的事后协调机制。

　　市场发展的调控：是否需要在事后监管为主的管理体系中加入窗口指导等事前预警机制

　　新时期票据市场发展的特征显示，一方面，新兴票据市场的银行行为受“理性的无知”主导，无法自行形成公共产品性质的市场稳健、竞争适度和管理效率。

　　另一方面，新兴票据市场存在竞争博弈、监管博弈，监管博弈中存在严重对抗的现象。竞争博弈缺乏合作契约的有效协调，并演变成不计成本的争夺市场份额。监管博弈重事后查处轻事前指导，并使商业银行走向“恶意违规”的非理性对抗。因此，有必要在以事后监管为主的管理体系中，加入窗口指导等事前预警机制，为银行合规经营创造事前调节机制，降低监管博弈的对抗程度，推进管理系统从对抗性博弈为主的外部监管向外部监管、内部自律相互补充的合作性博弈为主的管理系统转换，从而降低外部监管所引发的事后集中处置造成的监管成本。

　　为此，中央银行的监测和调控必须具备一定的前瞻性，以便能够利用中央银行的信息优势，前瞻地观察单个机构的风险倾向和整个市场的风险倾向，从而有效地实施窗口指导、金融监管和宏观调控，控制系统风险。

　　作者系中国人民银行广州分行副行长