资产证券化受困信托模式

　　国家开发银行通过信托模式进行的资产证券化试点表明，无论是运作模式、规模，还是最终意图，中国的资产证券化都显得定位不清

　　资产证券化受困信托模式

　　文｜杭晓琳

　　作为一种国际上极为流行的金融工具，资产证券化在中国长期遭受的漠视令人费解。但现在这条金融巨轮终于有了启动的迹象。

　　11月8日，上海中泰信托投资有限责任公司(以下简称“中泰信托”)推出“国家开发银行信贷资产转让资金信托计划”，中泰信托业务一部龙云说：“这是国内使用信托方式尝试资产证券化最标准的模式。”

　　国开行试水

　　本次信托计划募集资金5000万，一年期，回报率为4.35%。截至记者发稿，该信托产品已停止对外发售，比原定12月17日的截止期提前近一个月。

　　负责该信托计划销售的龙云说，这次推出的产品，既满足了国开行对金融创新的要求，又满足了投资者对低风险、高回报的金融产品的需求。

　　龙云所说的低风险，指的是这5000万资金的债务人：上海城市建设投资开发总公司(以下简称“上海城投”)。上海城投向国开行共计贷款约50亿元，本次信托计划的实质内容是：国开行从这50亿的信贷资产中，拿出5000万资产受让给中泰信托，并以信托产品的形式向社会发售。

　　国开行提前将5000万信贷资产变现，而上海城投的债权人由原来国开行一家，扩增为130个社会投资者(此次信托计划共签订130份销售合同)外加国开行。

　　这便是国开行要求的金融创新，即资产证券化。

　　“这是中泰第一次与国开行进行类似性质的合作，也是国内信托公司参与资产证券化的一次公开尝试。”龙云表示，“之前曾有金融机构尝试资产证券化，但都不具备信托公司的优势，即信托资产属于独立资产，他们无法像信托公司那样做到资产隔离，属于违规操作。”国开行上海分行评审处的一位人士说，国开行的确开始涉足资产证券化了。

　　这是否证实了近日某银监会人士公开透露的消息：中国资产证券化将在2004年底前以试点方式启动，首选国开行和中国建设银行股份有限公司两家试点。

　　在银监会消息人士进一步透露的试点方案中，国开行将与某公司成立一家“空壳公司”，即国际市场中通行的特殊目的公司(SPV)，由其具体负责资产证券化业务。而建行股份偏向信托模式。

　　尽管此次中泰与国开行的合作似乎违背了国开行的方案，但符合国际惯例的SPV却不被中国现行《公司法》许可，“眼下，信托模式是最适合中国国情的资产证券化操作方式。”个人投资理财网CEO洪曦接受本刊采访时说。

　　此外，两家银行的资产证券化从房地产抵押贷款做起。此次国开行转让的信贷资产的债务人上海城投，虽是上海市大型基础工程的投资者，但同时也是一级土地运营商，在上海东北角开发得有声有色的新江湾城项目，就占用了上海城投近50亿资金。

　　中泰信托与国开行上海分行均表示不便透露国开行此次转让的信贷资产具体是上海城投50亿贷款中的哪一部分，但国开行正式涉足资产证券化是不争的事实。

　　转移资金压力？

　　资产证券化的直接作用是缓解银行现金流动压力，降低风险。

　　国开行的现金流动压力有多大？成立十年至今，国开行累计向长江三峡工程、南水北调、北京奥运等4000多个项目共发放贷款16000多亿元。而没有存款收入的国开行，发行债券是其长期以来在国内唯一的融资渠道。

　　今年8月中旬，国内媒体报道，国开行上海分行拟转让上海轨道交通项目贷款约四五十亿。尽管国开行对外声称“进行贷款买卖是很正常的，银行在管理过程中需要卖掉一些贷款，开辟新的金融产品”，但市场依旧猜测，国开行贷款规模不断扩大，且大都是长期贷款，可能资金流动上有问题，通过贷款转让，可以缓解资金流动压力。

　　随后，“国开行似乎想退出沿海地区的项目，换取更多资金，以争取投向更多跨省、跨地区、主要是中西部地区的政府项目”，“国开行也有一些不良资产，他们想通过这种方式实现快速融资”等来自银行、信托等金融机构业内人士的评论纷纷出现。

　　银行不舍得放手优质信贷资产，而劣质资产投资者又看不上眼，资产证券化似乎为这个矛盾找到了解决之道。“银行需要现金流的紧迫程度，决定了转让资产的优劣之比。”个人投资理财网CEO洪曦说，“国内金融市场的封闭，使得银行成了企业贷款的主渠道，银行在享受绝对份额利益的同时，也承担了最大程度的风险。在国际市场上，资产证券化是银行的主要业务之一，但在国内，眼下最实际的作用是缓解国有银行的资金流动压力，降低风险。”

　　截至2003年底，国开行不良贷款率为1.34%，不良资产率为1.88%，资本充足率为10.11%。但国有商业银行去年总体不良资产率却达30%。

　　不管这些数据的真实性有多少，长期贷款在国开行发放贷款中的高比例却是不争的事实。国开行自1994年起向长江三峡工程承诺贷款共300亿元，每年30亿元，连续发放10年。该行在煤、电、油、运等行业的贷款超过8000亿元，中西部地区和东北地区的贷款达到60%。

　　同时，国开行从2001年开始陆续转让部分贷款也是事实。2002年10月，国开行天津分行和光大银行天津分行进行间接银团贷款转让协议，用于建设唐津高速公路；2003年，国开行和民生银行合作，以间接银团贷款的形式转让资产20亿。

　　国开行内部一位主管说：“相对于50亿的贷款额，5000万现金对国开行能有多大作用，缓解资金流压力的说法纯粹无稽之谈。”但身为金融专家的该主管同时也认为：“这次中泰推出的信托计划，只是部分满足资产证券化条件的信托产品，还差些火候。”

　　受困信托模式

　　该国开行人士所谓的“还差些火候”，指的是信托产品流通性差，而这恰恰又是资产证券化的必备要素。

　　国开行市场与产业研究局局长王大用接受本刊采访时说，“没有成熟的二级交易市场，缺少退出机制，资产证券化难以形成气候，这些都是硬伤。”

　　按国际标准分类，资产证券化产品可分为住房抵押贷款证券化产品(MBS)与信贷资产证券化产品(ABS)，即除MBS之外其他信贷类资产的证券化产品。目前，MBS市场已成为仅次于联邦债市的第二大市场。

　　王大用认为，资产证券化是以一部分资产的未来的现金流作为所发行证券的信用保障。但信托产品只能转让，不能自由进退，缺乏证券的高流通性，所以相对于二级市场这条阳关大道，信托模式只是一条羊肠小径。

　　尽管信托业是国际金融市场的支柱之一，但目前在国内受限颇多，而两个至关重要的限制决定了依靠信托公司实行资产证券化，如同小马拉大车。

　　根据《信托投资公司资金管理暂行办法》，每项信托计划的合同不得超过200份，假设银行转让价值1亿的信贷资产，单份信托合同的最低投资金额必须是50万，而银行的信贷资产通常是几亿、几十亿的项目，如此无非造成两种结果：一是募集高额资金但将绝大多数个人投资者摒除在外，二是吸引更多投资者但必须降低募集资金。

　　本次中泰信托的信托计划，募集资金5000万，单份合同最低投资金额为25万。结果公司共签订了130份合同，其中单份合同投资金额最高的是500万，投资人属于机构性质。

　　“5000万对于几十亿的信贷资产，实在是杯水车薪。”王大用认为，“个人投资者难以加入就无法形成庞大的交易市场，加上流通性差，资产证券化在信托这条小路上注定走得曲折。”

　　资产证券化的大道在相当长的一段时间内，看来是难以解除封锁，作为衔接货币市场与资本市场的资产证券化产品，涉及众多监管部门。在财政部、央行、银监会、证监会达成共享利益、共同监管的局面之前，业内倾向于首先在银行间市场向保险公司、财务公司等大机构推动资产证券化产品，随后再推动到交易所市场。