易宪容：低利率时代结束了吗？

　　-在目前的利益格局下,国内银行与一些企业不愿调整利率是必然的。因为,一旦调整,整个金融市场的资金价格就会发生变化,而这种变化必然会打破现有的利益格局,而这种利益格局的变化对它们可能会不利。

　　-如果一方面是投资回报率很高,另一方面资金利率又很低,那么这种市场肯定是管制或被操纵的市场。而管制或操纵下的金融市场,其资金是没有价格可言的,也不可能让资源流 向效率高的地方。中国经济为什么没有效率?中国的金融市场为什么一直无法走出困境?问题就在于资金没有市场价格,没有真实的市场利率。现在国内流行的利率不调整主张,往往就忽略了这个核心的问题,把结果当作原因来解释。

　　-利率作为资金的价格,在市场条件下,其价格是自然形成的。但是,当这种价格是人为的管制下形成的时候,其实就是一种社会财富的重分配了。

　　从2001年1月起,美国连续12次降低利息,至此美国利息降到40年以来最低水平。同时,日本、欧洲、英国等世界各国利率也降到历史最低,可以说,早几年,随着美国不断降低利息,全球许多国家进入了一个所谓"低利息时代"。但是,随着近几个月英、澳等升息之后,美国最终也步入升息之路,因此,有人认为"低利率时代"即将结束。

　　现在我们要问的是,真的是低利率时代即将结束吗?低利率时代的结束对中国的经济有什么影响?或美国加息后,中国是否会步其后尘?等等。这些问题是这两天最热门的财经话题。

　　其实,利率是否变化是近几个月国内讨论最多,也是人们最关注的事情。看看国内的财经媒体,每天都有大量篇幅的报道,每天都有对利率的议论。何也?尽管有人说,我国的企业与银行对利率不敏感,利率变化对它们的信贷行为没有多少作用。尽管国内央行一直在强调数量性变化的货币政策对中国起的作用不大等。但这些仅是预设中国的金融市场是在非市场条件下运行,但是如果真的在市场下运作会这样吗?有人不是说,国内企业对利率不敏感吗?但是,如果对这种企业贷款利率成倍地增长,并强制性要求它们到期还贷时,那么这些企业对利率还会不敏感吗?

　　还有,国内的一些企业与银行真的是对利率不敏感吗?非也。看看它们对利率的关注程度,看看国内媒体对利率的关注程度,就会知道它们对利率并非不敏感,而是希望以非市场的方式来争取获得资金最低成本罢了。很简单,对中国的企业与银行来说,如果通过政府政策能够轻易获利,何乐而不为呢?看看中国的存贷款利差如此之高,这是世界绝无仅有的事情。如果不是政府对利率的管制,能够有这样的事情吗?国内银行在服务收费上就说与国际惯例看齐,为什么利差不与国际惯例看齐呢?还有,对那些能够从国有银行贷到款的企业来说,银行的利率与所谓"黑市"利率相差多倍,资金成本相差这样远,它们岂不愿从银行获得资金?

　　因此,在目前的利益格局下,国内银行与一些企业不愿调整利率是必然的。因为,一旦调整,整个金融市场的资金价格就会发生变化,而这种变化必然会打破现有的利益格局,而这种利益格局的变化对它们可能会不利。事实上,我们也可以看到,目前那些有实力财团对国内政策的影响越来越大,对媒体影响越来越大。它们总是会通过种种方式来影响政府政策出台,来为自己的利益戴上冠冕堂皇的东西。其实,就中国的金融市场情况来说,国内利率的调整是早就应该变化的事情,而不是闻他人之风而动。

　　一般来说,在一个健全的市场中,利率是资金的价格,而这种价格的高低完全取决于市场的投资回报率。当整个经济生活中的投资回报率低时,资金利率低是自然而然的事情。但是,如果一方面是投资回报率很高,另一方面资金利率又很低,那么这种市场肯定是管制或被操纵的市场。而管制或操纵下的金融市场,其资金是没有价格可言,也不可能让资源流向效率高的地方。中国经济为什么没有效率?中国的金融市场为什么一直无法走出困境?问题就在于资金没有市场价格,没有真实的市场利率。现在国内流行的利率不调整主张,往往就忽略了这个核心的问题,把结果当作原因来解释。比如说,有人认为国内企业对利率不敏感,国内加息对信贷收缩没有多少作用,因此,目前国内利率不需要调整。

　　同时,利率作为资金的价格,在市场条件下,其价格是自然形成的。但是,当这种价格是人为管制下形成的时候,其实就是一种社会财富的重分配了。目前,政府过度压低利率,这就使得资金使用者的成本大幅降低,而资金提供者的利息收入大幅减少,从而使利息收入自资金提供者手中移转至资金需求者手中。一般而言,国内资金的提供者多为社会储蓄大众,而资金使用者为国有企业。低利率政策使利息收入由一般储蓄大众转移至国有企业,而且加上政府采取高利差政策(其利大部分也转给国有银行),这样一块大利就流入到国有企业与国有银行那里。

　　央行采取低利率的政策,其目的在于如何加快国有银行改革,增加国有银行的利润。因为国有银行仍然主导着国内的信贷市场,而信贷市场70%以上的信贷仍然为国有企业所占有。因此,低成本的贷款基本上是进入国有企业,而其他企业分享是不会太多的。而且从目前国内银行的信贷情况来看,并非由于银行的资金成本过高,并非由于企业贷款的成本过高而不愿到银行贷款,而是银行认为贷款给中小企业风险过高,银行不愿承担而不敢贷款给它们。国内一些中小企业不是不缺少资金,而是无法从国有银行获得资金。也就是说,在政府利率管制下,低利率政策让很大一块利进入了国有企业与国有银行。

　　如果以1993年10.98%利率为基准,那么从1996年以来,降息利得大约估算有3万亿元以上。也就是说,通过低利率政策把民众手中可以获得的3万亿元以上的利得大部分转移到国有企业与国有银行。无论是从国有企业近年来的扭亏为盈来看,还是从国有银行利润大增的情况来看,都说明了这点。这样不仅使得大量的资源浪费,而且让这些国有部分不思进取,总是希望政府出台政策而轻易地获得利益。如果这样,国有企业与国有银行如何有动力进行改革。

　　随着美国利率的调整,也是调整国内银行利率与结束国内"低利率时代"的好时机。国内金融改革为什么仍然是步履艰难,问题就在于没有一种有效的资金定价机制,利率的市场化程度低。可以说,如果中国继续保持低利率或让实质利率为负数,将使经济的持续扩张被扭曲。如果中国跟随美联储的加息步伐,到2005年底前将利率调升300至400个基点,中国的利率就会到达正常水准,就会减少出现金融危机的可能性。因此,中国该是结束"低利率时代"的时候了。