加息预期下银行股将何去何从呢？

　　宏观调控效果的不确定性，政府动用利率工具无法回避。宏观调控从4月份开始已经持续了5个月，货币供应量虽然在预定的理想范围之内，但是消费者物价指数连续两个月超过了央行5%的警戒线。储蓄存款已经连续

　　6个月同比少增，7月份投资增长率重新回到32%的高位，资金的体外循环特征明显。调控效果呼唤利率政策出台。从目前的情况看，国家统计局，国务院信息中心等机构都倾向 于加息，人行也有明显的这方面倾向。我们预测8、9月份消费者物价指数由于居住类的价格上涨和食品类的上涨惯性，很可能仍然在同比增长5%的高位运行，从而使提高利率抑制总需求成为必要。可以预期如果各项指标仍在高位运行，4季度中后期升息的可能性就比较大，很可能会先加上50个基点以观察效果，然后再根据加息后的反应在明年一季度再次升息。

　　与加息影响最直接相关银行股将成为市场关注的焦点。银行业作为经济发展的支柱产业和先导产业，在社会资金运转和运用效率中扮演重要角色。2003年贷款占金融市场融资总额的比重仍高达85.1%，作为最主要的资金配置渠道，银行也成为行政和货币政策最主要的执行渠道，这导致银行盈利与经济政策的状况和波动高度相关。另一方面，在高度的行业管制下，业务单一使银行盈利高度依赖贷款业务，而利率管制又使利差相对固化，从而导致银行盈利增长过度依赖贷款规模的增长，盈利呈刚性特征。以上两方面因素使国内银行业随宏观经济和政策波动的周期发展特征十分明显，银行贷款规模与GDP、货币供应量高度正相关，银行不良率与资产规模、经济松紧政策高度负相关。近期，宏观经济多方面的因素均对于银行业绩产生影响，在多重因素的交织下，导致近期市场对于银行股的估值陷入混乱之中，从前期基金等机构投资者在银行股的大进与大出也可以得到佐证。我们对于银行股总体持中性的判断，对于其中的个别龙头企业可以持谨慎增持态度。

　　加息对于银行股存在正负两方面的影响。银行的两大盈利支柱分别是贷款和债券投资，加息对于银行存在在着两方面的影响，一是由于利差扩大所带来的业绩提升作用，我国经济自去年以来，CPI持续上扬，而美联储近期连续升息，导致央行未来加息的可能性加大，而为达到鼓励消费和抑制投资的目的，加息有望导致存贷款的利差扩大。如果贷款利率增加5%，即0.265%,息差水平增加9.25%。根据测算：如果存款利率不变，贷款利率上浮5%，即贷款利率从5.3%上升至5.57%,上市公司的净利润增长20%左右。另一方面却是银行的债券投资损失问题，由于银行业的整体债券投资规模较大，升息所带来债券品种的暴跌，也会银行股估值产生重要的负面影响当然，虽然根据目前的会计制度并不会反映到报表中来，但是目前中国经济处于升息周期之中，长期来看将会对银行股业绩产生负面影响。

　　表一：加息对于上市银行业绩的影响

　　招行 浦发 民生 华夏 深发展(资讯 行情 论坛)

　　净利润增量(亿元) 2.16 1.78 1.19 0.96 0.72

　　净利润增量(亿元) 9.69% 11.35% 8.52% 12% 22.68%

　　每股收益增加 0.0316 0.0385 0.0198 0.0229 0.0284

　　附注：假设加息使利差扩大0.5%

　　与此同时，国家宏观调控也会影响了银行业信贷扩张的速度，并且增加了银行不良贷款可能。虽然2004年中期银行股业绩仍保持大幅增长水平，但是我们看到其信贷资产规模已经透支了8%资本充足率。目前国内银行业主要利润来源70%以上来自于信贷的利息差额，从而导致银行业通过信贷规模的扩大来实现粗放的经营业绩增长。根据我们计算，目前只有招商银行(资讯 行情 论坛)资本充足率在8.12%，而浦发银行(资讯 行情 论坛)(在补充了60 亿元次级定期债务之后)和民生银行(资讯 行情 论坛)按照新口径下的资本充足率水平都低于8%。当然如果其他银行今年下半年都能够顺利进行转债、增发和H股发行的再融资以及次级债的发行，年末的资本充足率水平都能够达到8%的标准。但是，我们对于其通过大幅信贷扩张所带来坏帐风险表示担忧，尤其是在宏观调控的大背景之下。由于上市银行不良资产率与宏观经济环境有非常密切的关系。一般来说，但宏观经济环境趋好，企业盈利能力增强，会减少商业银行的不良资产，而宏观经济环境趋冷，企业盈利能力下滑，会导致商业银行不良资产增加。本轮行政命令下宏观调控，导致大量企业企业流动资金趋紧，大量的在建项目被迫暂停，我们认为如果发展到企业间相互拖欠资金形成债务链问题，将威胁银行资产质量，目前已经暴露出资金问题的大型企业集团(包括上市公司)使银行已有贷款的不良率将上升。考察2004年中报，虽然根据五级分类的不良贷款口径，三家重点上市银行的不良贷款率都有所下降。但是，但是，从一逾两呆口径计算，浦发银行和民生银行的不良贷款比率和去年末相比有所提升，而招商银行的不良贷款比率下降的百分点数也低于五级分类口径下的数字。对于目前采用行政性宏观调控手段对于银行的不良资产水平，目前仍无法有效估计，我们从2004年中报数据来看，不良资产率增长的趋势已经出现，但是未来影响多大目前仍无法估计。

　　重点关注品种：

　　招商银行(600036)：招商银行零售业务优势非常明显，其存款成本比其他上市银行低1.15个百分点，资产收益率在上市银行中最高，并且公司中间业务发展迅速，有望成为公司的新的利润增长点，2004 年每股收益将达到0.50 元，目前动态市盈率只有18.62倍。由于2004 年公司贷款业务因宏观调控增速下降，预计2005 年公司利润增长将低于今年，不过由于公司筹备的6 家分行将于2005 年陆续开业，预计2005 年公司每股盈利仍将增长20%，目前投资价值非常明显。

　　表二：各上市银行2004年中期经营状况比较

　　代码 名称 主营业务收入 利润总额 净利润

　　亿元 同期增长 亿元 同期增长 亿元 同期增长

　　600000 浦发银行 78.23 45.12% 12.87 39.53% 8.73 32.98%

　　600015 华夏银行(资讯 行情 论坛) 50.05 30.47% 7.99 19.28% 4.95 25.34%

　　600016 民生银行 82.42 67.73% 15.27 71.62% 10.93 71.27%

　　600036 招商银行 94.87 57.81% 26.38 64.86% 16.89 52.43%

　　000001 深发展 40.82 44.66% - - - -

　　表三：2004年中期一逾两呆的不良贷款比率变化情况

　　2004.6.30 2003.12.31 不良贷款比率下降百分点

　　招商银行 2.73 2.85 0.12

　　浦发银行 2.24 1.83 -0.41

　　民生银行 1.47 1.31 -0.16

　　(华泰证券)