美债降级风暴

　　各方的博弈掩盖不了政府主权债务被拉入了去杠杆化的进程，未来财政体制能否持续改进，或许将是这场危机得到解决的关键。

　　文  《环球企业家》记者 贺颖彦

　　风暴完全是从一只小小的蝴蝶扇动翅膀开始的。

　　8月5日晚间，标准普尔评级公司对美国主权债务的信用评级突然由AAA最高级降到AA+级，前景展望为负面。长久以来一直被作为零风险标准的美国国债神话被瞬间击破。这像是投进池塘的一颗巨大石子，引发了全球金融市场一波又一波的动荡。

　　从主权信用延伸到企业信用和经济增长前景，从股市波及黄金外汇，从美国扩展至欧洲直至全球外围市场，风暴瞬间席卷全球。

　　在动荡的背后，多方力量的“缠斗”也在不断升温。美国政府随后对标普和穆迪的反扑，以及标普总裁的更换，让降级事件越演越烈。

　　而各方的博弈还是掩盖不了政府主权债务被拉入了去杠杆化的进程，未来财政体制能否持续改进，或许将是这场危机得到解决的关键。

　　降级诡局

　　美国政府终于开始“反击”，这是美国主权债务信用评级被下调两周后。

　　据美国《纽约时报》8月18日报道，美国司法部、SEC已经分别开始对标准普尔公司在降级中的行为进行调查，内容涉及是否存在消息泄露以及评级所使用的数学模型是否适当。而另一家评级巨头穆迪亦卷入其中，遭到司法部调查。一名前穆迪高管向SEC投诉，称公司高层向分析师施压干预评级的信件也被媒体曝光。

　　在标普被调查后的第五天，即8月23日，标普母公司—麦克劳希尔公司发布声明称，标普总裁夏尔马将在年底离开公司，花旗银行的首席运营官道格拉斯将从9月12日起接替总裁职务。这次人事变动更是把降级事件推向了高潮。

　　事实上，从不顾美财政部反对，依然决定下调美国主权债务信用评级开始，标普就面临这样的压力。这算是碰到了美国政府的“命根子”。

　　两周前的8月5日，标准普尔公司发布了一份惊人的正式新闻稿，将美国长期主权债务信用评级由AAA无风险级下调至AA+，前景展望为负面。这意味着，若美国财政状况得不到改善，评级还将遭到进一步下调。长久以来，一直被作为零风险标准的美国国债神话被瞬间击破。

　　尽管对主权债务降级并不是第一次，标准普尔选择的时点却非常蹊跷。

　　在美国财政部号称将耗尽贷款额度的8月2日“大限”，提高美国政府债务上限的协议终于获得了参议院的最后通过，将把14.3万亿美元的债务上限分两阶段提高2.4万亿美元，同时，在未来十年内进行2.1万亿美元的赤字削减。这份协议虽然并没有达到标普所要求的4万亿美元的一揽子计划，但至少暂时摘除了隐藏在全球金融市场上最大的定时炸弹。

　　这也是奥巴马送给自己50岁生日的一份大礼，但他不知道，另一波考验接踵而至。

　　8月3日，标普团队到访美国财政部。接待他们的是美国财政部部长助理玛丽？米勒，一位拥有26年金融业经验的“老人”。会议的内容不得而知，90分钟后，标普团队抛下“将在这周晚些时候进一步讨论”的告知，匆匆离去。

　　这是标普降级前和美国政府进行的最后一次面对面的沟通。

　　两天后的上午10点，包括主权分析委员会主席钱伯斯在内的标普团队在位于纽约的办公室里确定了美国国债信用级别的下调。下午14时，即将动身去戴维营度周末的奥巴马得到了草拟新闻稿。

　　美国财政部官员迅速发现了新闻稿中存在的2万亿美元债务规模的高估嫌疑，财政部跟标准普尔进行了沟通，但是这已经不能动摇标普降级的决心。标准普尔最终确认了数据有偏差，重新撰写了一份新闻稿。

　　这份新闻稿中如此总结：“个人所得税是联邦政府的第一大税种，2008年以来已经下降，但个税法案仍在白宫与国会的激烈争论中。”“根据CBO的预测，若需要在未来十年平衡财政，需要平均近5%至6%的GDP增长。”“对于美国国债的债权人来说，如何深刻认识到美国国家债务体系未来十年的不可持续，是定义中长期投资策略的根本。”

　　这份新闻稿点出了三个重点问题，税收、经济增长以及财政平衡。而这三点，都是标普认为近期内无法解决的问题。

　　“30分钟后，标普这份具有历史意义的新闻稿传遍了全世界。”华尔街日报这样报道。

　　美国阴影

　　8月8日，就在美债被降级后的第一个交易日，美国金融市场一片惨绿。由于投资者恐慌心理严重，道指下挫632点，降幅达5.5%。标普500指数收盘下跌6.7%，并录得2008年12月1日以来的最大单日跌幅，纳指收跌6.9%。美国原油期货收盘下跌6.41%，布伦特原油期货收盘下跌5.15%。

　　在避险资金的推动下，国际现货黄金当日上涨3.14%，盘中一举突破1720美元/盎司，最高触及1720.10美元/盎司。数天之后，更是达到1820美元的高位。

　　股市和原油期货下跌反映了投资者对美国长期经济形势的担忧，而黄金的大幅上涨，更是反映了投资者对美元的不信任。

　　奥巴马坐不住了。当天盘中，他紧急发表了电视讲话，宣称“美国政府债务从来就是3A评级，不依赖某一个评级机构”。但多数投资者没有理会他的讲话，在他发表讲话的10分钟里，盘中下挫了数十点。

　　危机亦蔓延至金融系统信用市场。当天，标普下调了房利美和房贷美这两家受政府影响颇深的房地产贷款机构的评级。一些农业贷款机构和股票交易所的评级也同时遭到下调。

　　评级下调最直接的影响，就是融资成本的上升。摩根大通预测，政府信用的下调仅给美国政府就将带来1000亿美元融资成本的增加。而市场皆以政府债券为无风险基准，融资成本增加更加难以计数。

　　这使得美国经济刚刚启动的复苏势头遭到沉重打击。

　　在经过两轮“直升机撒钱”式的量化宽松后，美联储已经向市场注入了超过20000亿美元的流动性。这些流动性虽然很多滞留在了金融系统内，造成了资产价格的上升，但也同时缓慢作用于美国实体经济。8月11日公布的美国非农就业数据向好，部分印证了这一点。

　　但降级又使美国经济复苏前景蒙上一层阴影。

　　为了刺激美国经济，美联储唯有继续开动印钞机器，进行第三轮量化宽松。但在8月9日的美联储利率会议上，以伯南克为首的美联储最终还是没有作出明确的第三轮量化宽松安排。

　　中信证券首席经济学家褚建芳认为，“QE2已经显现出积极效应递减、消极效应递增的问题。超量流动性推升了大宗商品价格，进而传导至美国的核心通胀，挤压了美联储货币政策的操作空间。”过高的通胀前景是QE3推出的最大障碍。

　　在美国宏观经济前景遭到广泛质疑的同时，最直接的美国国债反倒没有受到影响。

　　8月8日，美国市场开盘后，各期限美国国债收益率多数没有上升，其中指标10年期国债收益率下降了7个基点。这意味着美国国债并没有遭到抛售，反而受到了避险资金的青睐。

　　这其中有两个原因：大多数债券指数和投资者通常以标准普尔、穆迪、惠誉这三家最大的评级机构给出的评级平均水平或评级最高的两家进行风险评估。穆迪、惠誉分别维持了对美国主权债务的AAA评级，保住了最后一根稻草。

　　另一个原因是，尽管美国国债信用等级下调，但其他国家的国债更加危险。

　　全球危机

　　就在标普作出降级决定后，一场全球斡旋就此展开。

　　8月5日晚，奥巴马跟法国总统萨科齐、德国总理默克尔分别通电话。7日，七国集团财长会议对美国主权债务降级进行紧急磋商。法德是欧盟地区债务危机的“定海神针”，它们将直接受到冲击。

　　事实上，欧元区国家面临着和美国同一个问题，财政赤字带来的主权债务规模过大和长期经济疲软的双重叠加。人们纷纷猜测，遭到降级的下一个国家将出现在欧洲。法国成为众人瞩目的焦点。

　　法国的经济规模与前期出现危机的希腊相比，不可同日而语，而同时，法国还是欧洲金融稳定体制里的出资国，需要承担可能出现的金融援助里20%的资金。如果法国“失陷”，其他国家将无力挽救，欧债危机全面爆发的可能性将非常之大。

　　8月10日，法国银行股盘中大跌。其中法兴银行更是被传闻破产。随后，法国、意大利、西班牙和比利时四国金融监管机构纷纷对金融股实行15天的全面禁止卖空操作，以阻击市场投机(后来四国决定延长股票卖空禁令时间)。

　　形势逼迫法国总统萨科齐匆匆结束在地中海的度假，紧急召集政府高层研讨当前经济形势，并宣布将于8月24日推出削减公共财政赤字的正式方案。这份高效率终于让标普维持了法国的3A评级。

　　但这些削减赤字的计划亦被批评为不切实际。法国减赤计划要达成的前提是，经济增长率连续两年达到2%以上。法国统计局刚刚发布的数据显示，法国二季度GDP增长放缓，不到0.3%，而一季度增长为0.9%。

　　在随时可能出现的崩盘风险下，降低社会福利和加税也许是最为立竿见影的办法。

　　但针对法国的一项调查显示：85%的法国人赞成减少政府开支，只有12%的人赞同加税。欧洲人对任何削减福利的改革都感到不满。迄今为止，只有希腊在强烈的危机面前较大幅度地削减了福利。

　　受评级下调影响最直接的还有美国国债的两大持有国，中国及日本。

　　日本方面没有明确的表态，但中国作出了强烈的反应。新华社播发了措辞严厉的社论，指责西方国家“挥霍无度”，“借债成瘾”。银河证券首席经济学家左晓蕾亦表示“美国国债评级下调会影响中国外汇的购买力，要求美国敞开直接投资大门，而不是仅仅开放国债市场”。温家宝总理也在8月9日主持了国务院常务会议，研究金融形势，“要求各国妥善处理债务问题”。

　　危机根源

　　“降级早在机构的预料之中，只是没想到会来得这么突然。”一位接受采访的在港对冲基金人士这样对记者说。

　　这次主权债务危机的蔓延，使得全球两大经济超级地区美国和欧元区都卷入其中。从某种程度上讲，这是次贷危机的延续。银行、企业及个人去杠杆化之后，主权债务去杠杆化的过程将更加漫长。

　　自2008年起，为了应对金融危机，银行率先进入了去杠杆化的进程，把以前“借”来的钱还回去，同时压缩信贷投放规模。而在其中遭遇流动性危机的金融企业，以及大量的 “有毒”资产被政府接管。

　　信贷紧缩让企业借钱非常艰难，导致投资乏力。与之同时出现的，还有对经济前景的不确定，让普通民众开始存钱。企业和家庭进入了去杠杆化的过程。

　　以美国为例，次贷危机前，美国个人与家庭总储蓄率为负值，而到2011年1季度，这个数值为5.8%。储蓄率的上升意味着消费意愿的下降。而消费是构成美国GDP增长的第一大助推力。

　　实际上，这两次去杠杆化都指向同一个目标，政府负债的膨胀。在金融危机中，为了稳定市场，美国政府以自身的信用为众多企业进行了担保。为了促进经济的复苏，美国还出台了刺激性财政计划。同时，失业人数的上升，使得美国政府支出中最大的一块，医疗和社会福利压力增大。这一切，都使得美国政府的财政支出急剧攀升。

　　财政的另一端，收入却遭受着巨大的考验。2008年，美国财政收入的第一来源，个人所得税收入为10000亿美元，而2010年，这一数据只有9000亿美元，下降了10%。经济复苏的疲软，使得美国的税收状况不容乐观。支出增多，而收入无法增长，让美国政府债务亦迫切需要一场去杠杆化。美国有三个选择，降低福利、加税、继续印钱。

　　但降低福利、加税在民主政治体制下几乎是不可能完成的任务。这将使得执政的党派被选民抛弃。

　　无法壮士断腕的政府只有放任债务规模不断地扩大，再扩大，最终累积到不可承受之重。而当市场终于不再沉默时，风暴就此展开。

　　美国，欧洲，皆是如此。