本-伯南克悬念 美联储应对美国经济的四大挑战

　　何 帆 郑联盛

　　2006年2月1日，本·伯南克接替格林斯潘，成为美联储的第14位主席。在就职仪式上，伯南克表示，保持物价的稳定、提高经济增长及就业率是他的使命。他对到场祝贺的布什总统和其他美国政府官员说：“我很有信心我们将能应对未来可能出现的各种挑战。”但是，伯南克面对的经济形势并不轻松：油价上涨、房地产泡沫、美国的巨额贸易赤字以及美元 贬值等四大问题都是潜伏在地平线的危机。

　　代替传奇人物的最佳人选？

　　2005年8月的一次美联储会议上，前

财政部长鲁宾曾经谈到担任美联储主席必须具备的条件：他不仅要具有洞察经济数据、分析宏观经济以及执行稳健宏观政策的能力，还要对市场的心理有充分的了解，对华盛顿的政治游戏应对裕如，同时要关注全球经济的发展状况。国外的媒体普遍认为伯南克是替代格林斯潘这个传奇人物的恰当人选。《纽约时报》认为总统做出了一个出乎常规的选择，伯南克的“不为人知”恰恰是保障美联储安全性的选择。《金融时报》首席经济评论员马丁·沃尔夫(Martin Wolf)也认为伯南克是一个合理的选择。

　　为什么伯南克会在三个旗鼓相当的候选人中最后赢得提名呢？根据鲁宾提出的条件，我们能够看到：首先，伯南克对宏观经济的运行具有清晰而深刻的理解。他具有良好的经济学背景，是哈佛大学经济学学士和麻省理工学院经济学博士，他在经济周期和经济预测方面的研究赢得经济学界的广泛赞许，同时他还担任《美国经济评论》的编辑。

　　其次，伯南克虽然不是华尔街出身，但是他在2002年的反通货紧缩运动中的表现，为他在华尔街赢得了信誉。市场已经认识到伯南克是一个“通货膨胀目标”坚定的倡导者和实践者。在反通缩过程中，他还赢得了一个“直升机”的美誉。就是说如果需要，美联储可以通过直升机向居民抛撒美钞(意为多发行货币)。

　　再次，他极具政治敏感性和适应性，具备获得总统和国会支持的能力和素养，在成为美联储理事和总统经济顾问委员会主席的过程中，他已经赢得国会的信任。而且，尽管他是一个共和党人，却很少卷入帮派斗争中，有着政治上的独立性。

　　最后值得一提的是，伯南克是一个善于沟通上下的人。格林斯潘最经典的一句名言是：“如果你认为你已经完全理解我的意思，那么你一定是误解我的意思。”他的政策似乎总是有意地带有告诫色彩和模糊性。格林斯潘的太太曾经开玩笑说，格林斯潘向她求了两次婚，她才明白格林斯潘的意思。相比之下，伯南克“总是说着简单的英语”，可以将政策简单易懂地介绍给当局、立法者和广大国民。但是也有人认为，他率直的性格恐怕会招致麻烦。

　　格林斯潘时代的终结？

　　伯南克和格林斯潘除了在政策透明性的取向不一样之外，最大的分歧在于美联储的货币政策目标。格林斯潘货币政策以抑制通货膨胀和鼓励经济增长为目标，在制定货币政策过程中从不拘泥于任何一种经济模型和理论，在具体的操作中，主要通过调整利率，为美国经济增长营造稳定合意的货币环境。促进经济增长一直是央行行长面临的最大诱惑，也是最大的危险，可是格林斯潘创造了二战以后历时最长的增长和物价相对稳定的黄金组合。

　　伯南克对通货膨胀目标制推崇有加。发达市场经济国家的货币政策规则在过去10年里呈现出一种实施通货膨胀目标制的趋势。这种制度试图将政策集中于控制通货膨胀和经济增长等最终目标，而非货币供给等中间目标。之所以出现这种趋势，是因为过去的一些做法，如货币供应量目标制在实践中遭到全面挫败。通货膨胀目标制的目的是将非通胀稳态增长率维持在潜在水平。在发达的金融体系和国际资本自由流动下，通货膨胀目标制通常是由独立的中央银行来实施的，这些中央银行通过使用短期政策性利率这一间接调控工具来实现其目标。2004年伯南克提出，美联储应该提供给公众一个通货膨胀数字或一个数字范围，定义什么是“价格稳定”。这样，可以增加政策的一致性。目前，联邦公开市场委员会没有一致的“价格稳定”定义，也没有通货膨胀目标。伯南克相信，实行了通货膨胀目标制之后，公众对通货膨胀将会有一致预期，对于稳定通货膨胀，减少产量波动有好处，可以使美联储在短期更有能力灵活应对经济打击。从沟通角度来讲，让金融市场了解美联储对中长期通货膨胀的预期，能够令金融市场参与者更准确地给长期资产定价，更好地预期美联储短期政策走向。

　　可以肯定的是，伯南克没有格林斯潘那近乎魔术般的调节手段和经受市场考验的公信力。虽然美联储已朝着通货膨胀目标方向迈进，伯南克还是觉得远远不够。虽然格林斯潘没有明确货币政策的通货膨胀目标，可是美联储实际上实行了一个“合理区”机制(comfort zone)来时刻关注通货膨胀。而伯南克则认为应该实行像欧洲央行和英格兰银行的政策，将货币政策的目标设置为通货膨胀目标。

　　伯南克上台后会不会急于确立通货膨胀目标呢？纽约大学若比尼教授(Roubini)认为，至少开始不会。伯南克自己的回答是：不会。他说：“我们所了解的最佳货币政策是在格林斯潘任内演化出来的，而货币政策将会继续演化。若获通过任命，我的最优先事项将是维持格林斯潘任内政策的延续性，及其任内所建立的政策策略。”

　　油价、房价与美联储加息

　　由于伊拉克战争和石油输出国国内政治的不稳定性，自2003年以来，全球石油价格一再飙升，美国国内油价也已经上涨了50%。油价的上涨已经成为一个全世界瞩目的事件。《金融时报》认为至少从短期甚至中期目标来说，油价上升是伯南克面临的一个最大的挑战，他必须防止油价上涨转化为对通货膨胀的预期，从而避免油价上涨导致总的物价指数和工资上涨。

　　伯南克认为，现在的油价并没有达到历史的最高位，在进行物价折算以后，现在的油价离1981年的历史高位还有一段距离。1981年的油价相当于现在的80美元一桶，目前油价上涨一定程度上是向价值的一种回归。更为关键的是，现在石油消费占消费者预算的比重下降了，石油消费占整体产品和服务的消费也降低了，因此，长期而言，油价不能从根本上对消费需求产生抑制作用。

　　伯南克甚至认为油价上涨并非完全是坏事。石油生产国家在认定油价上涨不是短期现象的条件下，将加大勘探和投资的力度,石油消费国也将提高能源利用效率。还有，消费国会寻找替代能源，从而缓解石油供求的压力。但是，伯南克也意识到了油价问题给经济带来的挑战。高油价将减少美国经济的生产能力，减少企业投资，从而工资和利润将相对下降，还将影响到美国本来就少的出口，赤字将扩大，对于家庭、企业和社会都是负担。油价上涨、导致经济下滑，同时提高通胀水平，这使得货币政策处于两难的选择：“因为加息和经济发展是一对矛盾的目标。”

　　另外，如何应对美国资产泡沫问题也是摆在伯南克面前的一个大的问题。由于资本大量流入，造成了美国利率降低，而美国投资的增长主要是在非贸易部门而不是贸易部门。低利率造成了美国房地产泡沫。从这一点来看，尽管不能将房地产泡沫完全归咎于美联储，但公允的讲，美联储确实扮演了拉拉队长的角色。

　　伯南克在资产泡沫问题上显得有些“无为而治”。他认为中央银行难以在事先甚至事后分辨出资产泡沫。一项资产的价格上升了然后下落，这个事实本身并不意味着泡沫，也不意味着资产已经脱离其基本价值。戳破泡沫可能会引发激烈的市场反应和经济调整，甚至可能引发危机。中央银行应该着重于使用宏观经济工具，即短期利率，取得价格和产量的稳定。央行不应该使用利率工具控制资产价格的波动，并向金融市场暗示央行所认为合适的资产价格水平。尽管美国房地产市场存在泡沫已经成为市场的共识，但是，房价的调整会比较缓慢，而且房地产市场的财富效应远远大于股票市场，因此消除房地产泡沫必须慎之又慎。在刚刚闭幕的达沃斯世界经济论坛上，包括斯蒂芬·罗奇和《非理性繁荣》的作者希勒教授等共同探讨美国房地产泡沫的前景，他们普遍认为，2006年美国房地产泡沫崩溃的概率几乎不超过5%。

　　伯南克认为，保持公众对政策的信心是中央银行的最高选择。要让私人部门和公众相信，在通胀水平很高的条件下央行是能够控制的，所能依靠的就是公信力。由于低利率带来的资产泡沫，加上油价上升，带动了核心物价指数的上升，核心通货膨胀指数已经达到了2%，到了美联储通胀“合理区”的上限，在这一背景下选择加息，将是伯南克建立其公信力的良好时机。

　　经常项目赤字：不关美国的事？

　　伯南克2005年3月在一次演讲中谈到，美国的经常项目赤字就是其他国家经常项目盈余，既然其他国家出现了经常项目的盈余，那么美国必然出现赤字。他认为全球国际收支失衡的根源不在美国，而在其他国家的高储蓄率导致的全球储蓄过剩(global saving glut)。正是因为其他国家，尤其是亚洲国家的高储蓄，才造成了全球长期利率的下跌和美国经常项目赤字。

　　伯南克认为，多种因素造成了全球储蓄过快增长和全球储蓄过剩的产生，进而造成全球利率的下降和美国经常项目的产生。首先，主要工业国家老龄社会到来，应对退休保障的预防性储蓄动机非常强烈，产生了高储蓄率。由于这些国家劳动力增长缓慢，而且资本劳力比例非常高，这样丧失了国内投资的机会，从而导致资本流出(当然主要是流向美国)。

　　其次，新兴市场国家在资本市场的反转和储蓄过剩是导致美国经常账户逆差的主要根源。伯南克分析道，美国从1996年到2004年累积的经常项目赤字为5480亿美元，当中有4441亿来自发展中国家尤其是新兴市场国家。新兴市场国家多经历过严重的金融危机。因此，这些国家理性的反应是控制资本流动，将自己从净资本流入国变为净资本输出国；即使在全球金融市场的限制大大放松的条件下，仍然建立起强大的外汇储备。那么追求经常项目盈余就是必然的选择，并且多是通过阻止货币升值以获得出口型经济的发展。另外，为了减少国家的外债负担，新兴市场国家尝试偿还这些债务，他们通过减少财政赤字和增加内债的发行而得到资金。伴随私人储蓄的增长，通过发行适度的内债，将私人储蓄转化为国家储蓄。由于美国具有极低的政治风险、较好的产权保护和监管环境，是国际资本投资最好的选择。

　　大量资本的流入使得美国国内显得资本过于充足，在世界利率低迷的条件下，进一步压低美国的长期利率。美国资产价格上升，非贸易部门尤其是房地产行业蓬勃发展，这个拥有资产的个人得到了“财富剧增”的幻觉，还有对未来收入的良好预期，导致了消费意愿的上涨从而忽略了储蓄。另外，由于美元强势，进口显得更便宜，出口产品更贵，这样产生了贸易逆差。伯南克指出，为了阻止全球经济陷入收入剧减或者发生全球性萧条，美国必须通过维持一个高于储蓄的投资才能消除萧条的可能性，为了让世界的储蓄和投资取得平衡，美国毫无选择地产生了巨额的经常项目逆差。“这个主要是由于全球储蓄过剩造成的，美国是狗尾巴，毫无能动性。”

　　伯南克甚至认为，减少美国财政赤字对减少美国经常项目赤字是没实质性作用的。他指出，1996年到2000年，美国是预算盈余，但是同样经常项目逆差；日本预算赤字比例高于美国，却拥有全球最大的经常项目盈余。从而，经常项目逆差和财政预算赤字没有必然的联系。

　　伯南克的观点广受批评，《经济学家》杂志就曾强烈抨击伯南克的逻辑、推理和结论。“当美元走势成为美联储必须关心的核心问题时，我们担心，伯南克还是以他的逻辑行事。”对于广大发展中国家尤其亚洲国家，是不是必须为美国的经常项目逆差“负责任”，必须削减储蓄，还是让本币大幅度升值？在美元长期看跌的条件下，伯南克领导下的美联储将如何行事？这或许是伯南克留给世人最大的悬念。

　　(作者单位：中国社科院世界经济与政治研究所)