资金正在流出美国 美债牛市结束

　　曹仁超

　　格老认为今年下半年经济将好转，如阁下有录影机录下去年格老所言，便记得去年下半年格老亦讲过今年上半年经济会好转；相信今年下半年格老又用相同口吻说明年美国经济一定好转……他已经减息13次，但失业情况如何？根本上未见改善。至于股市，2001年至今都是震荡市，今年6月加上债券牛市结束，相信格老的预测落空机会甚大。

　　资金正在流出美国ஸஸ

　　到7月21日止，美国流出货币280亿美元！此乃金价由367美元回落之因由。虽然联储局不断创造货币，但流失速度较创造速度快，通缩压力又再出现！联储局的再膨胀策略短期面对抗拒。我老曹资产分布10%黄金(考虑增加至15%)，10%股票，其余外币、债券早就没有了，如通缩在美国登陆，黄金股票跌价；如再膨胀政策成功，黄金将表现出色，股票进入个别发展，债券横看竖看都没有吸引力。30年期债券7月份孳息率由4.53厘升至5.35厘，令人担心债券牛市6月份结束。95年日本10年期政府债券孳息率由3.7厘跌至今年6月0.4厘，不少人基于上述情况继续看好美国长债。他们忘记了日本是一个长期收支出现盈余的国家，日本人储蓄率极高，大部分用于购买政府债券；美国是一个长期收支出现赤字的国家，美国人储蓄率甚低，依赖资金流入去支持低利率。美国今年第一季收支赤字达GDP 5.1%(即一年5440亿美元)，外资是否仍愿意流入？

　　债券价格回落太快ஸஸ

　　10年期债券自6月13日至今7星期内回落11%，30年期债券跌幅更达18%，因为投资者已不再担心通缩，改为担心滞胀。债券淡友又从书本中爬出来，对于1949年至1979年30年债券熊市的经验，新一代投资者只能从书本中获得，如债券回落，股票将不能大升，因为退休金及其他机构投资者通常债券、股票各占一半，如债券价格下跌股票上升，他们迟早沽股票增持债券，只是两者关系非一般人想像般直接。例如1998年、1999年债券价格下跌，股票一样上升；反之，2000年至2002年债券价格上升，股票起起跌跌，因为股价主要受经济前景影响，利率高低反而次要。2001年利率下降而看好股市的分析员一早已遭受滑铁卢一役，到现在也没有翻身。美国10年期债券孳息由6月13日45年低位3.07厘升至8月初4.48厘，是20年内升得最急的一次，主要是投资者由忧虑通缩改为担心再膨胀，令人担心的是过去28个月银行资金不少已用做购买债券，2001年至2003年上半年银行纯利上升原因有二：一、存款利息下降债券孳息不变，有助息差扩大；二、利率下降令债券价格上升，产生不少利润。从6月13日债券价格回落这一点来看，下半年银行来自出售债券利润将大减。

　　美消费者支持中国经济ஸஸ

　　不少人认为资金从债市流向股市，但从实际表现看，美国资金正在流失中，10年期债券孳息率由3.07厘升至4.57厘，扣除1.5%通胀率，债券实质回报率达3厘，而且仍在上升中，正在威胁联储局的再膨胀政策！今天美国欠全世界25000亿美元，而且每天以20亿美元速度上升！单是中国去年已从美国赚走3000亿美元，今年上半年中国对美国出口再升35%；中国每卖5元产品给美国才买走一元产品，美国人的消费是中国GDP保持8%年增长率的重要因素，同时有25%储蓄率。中国失业率的正确数字似乎说法很多，一般分析员相信农村失业率非常高，形成大量劳动力涌向城市尤其沿海城市。换言之，低技术工人中国供应真是要多少有多少，上述问题是中国政府至今仍让人民币升值的理由。我老曹相信，短期内人民币升值仍停留在讨论阶段，不会变成事实，问题是美国不可能无止境地印刷钞票交换中国所生产的货物，中国亦不会无止境地将赚回来的钞票购买美国政府债券……

　　穷兵黩武导致美债熊市ஸஸ

　　1966年至1982年美国经历一次结构性衰退而非周期性衰退，主要是越战问题令美国资金外流，直至越战结束，资金外流情况未见停止，直到里根上台，世人才重新恢复对美元信心，1980年起资金回流美国。今天股市丑闻加上政府巨大财赤及收支赤字，再次动摇世人对美元信心，这次资金外流不知要经历多长时间才能扭转。今年6月债市回落，是否表示投资人不相信美国政府有还钱能力，资金决定离开美国？美国收支赤字以每季2000亿美元速度上升，美国人总负债82000亿美元，美国人收入12%用做支付利息！过去25年只有两次美国人收入14%用做支付利息，但当年利率较现在高许多，不像今年工资因高失业率压力而无法上升，利率已近45年低位，上升一、二厘随时可发生。或迟或早美国人收入再次出现14%用做支付利息的危险水平。债券牛市1981年开始，当年结束长达40年的熊市，30年期债券孳息率由15厘开始回落，亦代表通胀率自1980年渐受控制。经过23年牛市，30年期债券孳息率今年6月一度见4.8厘，这段日子债券升幅达1.6倍(加上22年高利率收入)，CPI由80年高达年率15%到近期1.5%，重返60年代水平(指美国)。债券牛市结束的原因是美国正在重新扮演第二次世界大战后的角色，由攻打阿富汗到攻打伊拉克，两次战争美军伤亡都很少，令美国恢复出兵别国推翻别国政府的信心，美国再次踏上韩战越战之路，此乃债券出现熊市之真正理由，一如上一次熊市由40年起至81年才结束。ஸஸ(作者为香港《信报》资深专栏作家)