无论是欧洲当前的通缩阴影，还是美联储果断举措给欧洲央行带来的压力都在向杜伊森贝赫行长暗示

　　张巍

　　欧洲央行的官员们坚持认为———作为一个新兴的机构，欧洲央行建立自身信誉的惟 一手段就是不断地向公众表达维持本币价值稳定的决心，正是由于《马约》中所规定的欧洲央行必须把维持币值稳定作为惟一政策目标，才使得欧洲央行成为世界上灵活性最差的央行

　　11月6日，美国联邦公开市场委员会宣布，将联邦基金利率下调50个基点，降至1.25%的水平。这是美联储今年首次大幅度降低利率水平，也创造了40年来美国联邦基金利率的最低纪录。相比之下，欧洲央行的静观其变政策还在继续。

　　美联储果断降息

　　4年前，在全球都笼罩在东南亚经济危机的阴影下的时候，欧洲的中央银行家们用他们的随机应变的政策手段为欧洲赢得了“经济世外桃源”的美誉。就连他们的美联储同行都会嫉妒他们如何驾驭如此大的经济体成功躲过50年来最大的经济暗礁。

　　4年过去了，全球经济再次笼罩在阴影之下，而且较之4年前的东南亚经济危机，这次的威胁似乎更加致命：差不多8万亿美元的金融资产在过去两年里烟消云散，全球性的企业监管危机，世界性生产过剩，半个多世纪以来首次的通货紧缩压力，日益恶化的消费者信心以及潜在的战争风险。这次，美联储的银行家们表现出了前所未有、出人意料的果断，连续降息已经使得联邦利率水平为50年来最低。相比之下，此次欧洲央行的银行家就表现得“沉稳”得多了。

　　欧洲央行坚持己见

　　就在美联储宣布降息之前不久，欧洲央行行长杜伊森贝赫公开宣布，他本人认为当前欧元区利率水平“恰到好处”，而且他认为欧洲央行完全可以不用利率手段“兵不血刃”地度过眼前的难关。实际上，在杜伊森贝赫等一批欧洲央行官员的影响下，央行正在根据以下一些错误的论点，坚持一条错误的道路。

　　首先，欧洲央行的官员们坚持认为———作为一个新兴的机构，欧洲央行建立自身信誉的惟一手段就是不断地向公众表达维持本币价值稳定的决心，也就是时刻把反通货膨胀作为自己的首要政策，并保持这一政策稳定不变。不可否认，欧洲央行此举某种程度上是受《马斯特利赫特条约》限制所致。正是由于《马约》中所规定的欧洲央行必须把维持币值稳定作为惟一政策目标，才使得欧洲央行成为世界上灵活性最差的央行。

　　实际上，这种把央行信誉同传统的反通胀政策联系在一起的观念是片面的，因为它忽略了金融市场以及公众信心对央行信誉的影响。欧洲央行的一个很好的榜样就是1998年前的德国央行———德意志银行。当时的德意志银行首席经济学家OttmarIssing就曾经对德国成功的货币政策和德国央行在公众中极高的信誉作出了解释：“正是由于德意志银行在日常的技术性货币政策调整中不拘泥于传统的反通胀政策，而是本着谨慎和向前看的指导原则随时准备修改现有的政策，才使得德意志银行赢得了广大投资者和企业的信任。”

　　其次，欧洲央行认为只有通过执行谨慎的货币政策才能保证各个成员国政府的财政政策稳定，并且可以迫使那些不情愿进行结构性改革的成员国进行改革。应该说，欧洲央行的意愿是好的，从谴责德国政府实行劳动力市场封闭政策，到严格执行备受批评的《稳定和增长公约》，无一不表明欧洲央行推动欧元区结构性改革的决心。但是用一个缺乏弹性的、紧缩性的货币政策真的就能够实现这个雄心壮志么？按照OttmarIssing的说法，欧洲央行现在是在“运用节食疗法治疗一个垂死的心脏病人的疾病”。

　　第三，相当一部分欧洲央行官员认为在当前这种情况下降低利率对实体经济不会产生什么刺激作用。反之，他们认为当前如果继续维持利率水平甚至提高利率的政策会使公众形成反通货膨胀预期，从而根据菲利普斯曲线原理产生刺激经济的作用。显然这些官员没有像他们的美联储同行那样对现代经济情况下货币政策传导机制的全面认识。尽管，降息可以增加公众的通货膨胀预期，但是同时对资本市场产生的刺激作用导致的财富效应会抵消这种预期的负面影响。

　　第四，欧洲央行官员认为由于欧元投入流通而导致了欧元区普遍的物价上涨，公众的消费信心由此受到损害，因此维持利率不变是明智的。对此，法兰西银行行长Trichet指出，“这种认为当前消费者信心受欧元全面流通影响的说法是天真的，就连对经济学刚刚入门的人都可以看出来当前的消费者信心下降的罪魁祸首是高失业率而不是欧元流通导致的通胀预期。”

　　欧洲央行压力重重

　　无论是欧洲当前的通缩阴影，还是美联储果断举措给欧洲央行带来的压力都在向杜伊森贝赫行长暗示：欧洲央行必须立即出手，放松货币政策，下调利率。杜伊森贝赫在一个全新的经济环境下还在沿用他们在通胀盛行的时期的货币政策手段，而事过境迁，从上面的分析我们可以看出这些政策的理论基础已经“过时”。因此尽快对他心目中的经济模型进行修正已经成为了维持他以及他所领导的欧洲央行的信誉的惟一方法。