独家行业分析：政策逼空引导房地产走向新模式

　　----2004年房地产业投资价值分析

　　广州万隆成长投资顾问群

　　一、发展房地产是推动国民经济发展的政策需要

　　房地产业作为国民经济发展的先导性行业，对我国经济增长具有相当大的影响，据测算，房地产投资多经济增长的贡献率约在2.1%-2.7%之间。而住宅建设对经济增长的带动作用，则主要体现在投资和消费两方面：在投资方面，住宅建设必然要消耗相关的各行业产品，有一个诱发系数，住宅建设投资1万元，对经济的拉动为1.9-1.92万元；住宅进入市场后，对消费市场还有一个带动系数，为1.3-1.4。前几年，我国经济的增长主要源于国家基础建设投资的带动，而消费需求对经济的推动力度仍然未如理想，因此国家已经计划今后将逐步控制政府投资，而积极引导社会消费需求。所以，大力发展房地产业将是政府推动消费需求的主要手段之一。今年年中，国务院温家宝总理曾主持召开国务院常务会议，研究促进房地产市场健康发展的措施，并于8月31日国务院又发出"关于促进房地产市场持续健康发展的通知"，首次明确房地产已经成为国民经济的支柱产业。由此可见，房地产的发展已成为我国政府经济发展政策之一。

　　二、我国房地产的需求前景十分广阔。

　　我国房地产发展曾经历过90年代的泡沫膨胀时期，导致现在仍有很多"烂尾"楼、积压房。商品房供过于求的说法不绝于耳。但是从实际情况来看，我国商品房供给仍然未能饱和。根据国际经验表明，人均GDP跨过800美元之后，居民住房面积持续增长、居住质量将会快速提高；在人均住房建筑面积达到35平方米、人均GDP达到3000美元之前的相当长一段时期，都是住房面积提高和住房质量改善的阶段。目前我国人均住房面积约15-20平方米，与世界标准还有一段距离，距美国目前人均60平方米更是差距甚远。而且，我国目前正处于农村人口城市化和国家住房制度改革的进程中，房地产行业的发展运做模式和方向正在处于深刻变革的时期。国民经济的持续高速发展，人民生活水平的不断提高，城市化进程和住房制度改革是目前住宅发展根本而巨大的内在动力。

　　以往在实物分配体制下，住房是国家提供给职工的福利，住房投资不能形成良性循环，投资严重不足。但随着房改的深入推进，特别是90年代以来的公有住房出售，以及1998年住房分配制度改革的重大突破，居民住房消费有效启动，住宅投资和分配机制发生了重大变化。目前，住房消费已经成为城镇居民主导消费之一。2002年，城镇居民购买新旧住房和建房支出总额(不含居民租赁住房支出)达到8000亿元左右，占城镇居民最终消费支出的29.4%。与此同时，农村住宅建设也随着农民收入水平的提高，逐步更新换代，投资稳步增加。2002年，全国城乡住宅建设投资达到9407.1亿元，占全社会固定资产投资的21.8%，占GDP的9.2%；城乡住宅竣工面积达到13.1亿平方米。此外，随着人民生活条件的改善，对居住环境的要求也将逐步成为拉动房地产需求的主要动力。以广州为例，今年房地产销售增幅达20%以上，需求持续转旺可见一斑。

　　房地产行业被定位为支柱产业，但由于关系到整个社会的民生，因此在价格上面是比较敏感的，多层次地满足不同收入阶层的需求是行业发展中必须考虑到的问题。过度的投资、投机甚至炒作是不利于价格的合理定位的，而且容易引发行业融资过程中的估价失真，造成资源的巨大浪费，而且会进一步引发一系列的包括本行业和相关行业的风险，反过来影响经济的正常运行。我国在这方面是有着广泛而深刻的经验和教训的。因此在综合各个方面的安全效率运做、管理前提下对房地产的科学严谨的细分管理一直是从中央到地方所努力探求的方向。

　　三、.随着市场化运做模式的日渐成熟，房地产业内将会加速资源整合和加大证券市场运作力度。

　　虽然我国国情要求政府必须大力发展房地产，但是房地产要健康发展，要转型，必须进行资源整合。由于以往房地产行业的进入门槛较低而综合利润率较高--椐业内权威人士分析到今年仍然有15%至20%的实际利润率，致使投资者群体异常庞大，象TCL、康佳和实达电脑等众多企业都跨行进入，在大陆现有的1千多家上市公司中涉及该行业的企业绝对不在少数。在这种情况下，由于经营管理能力的极大差异，导致了社会资源的极大浪费。如果不计国家主导的经济民用商品房的开发，现阶段我国房地产的开发主体主要以民营资本为主，赚一把就走的情况为数不少。从数量上看，象万科那样已经形成集约化规模，强大的持续经营能力和突出的品牌优势的企业只是占少数。在短期行为的诱导下，在运营过程中套用银行资金、转移利润、逃避税赋、以次充好等不法行为屡见不鲜，这可能也是导致目前部分上市房地产公司业绩未如理想的原因之一。有资料显示，目前房地产开发企业项目投入资金中约20%至30%是银行贷款；建筑公司往往要对项目垫付约占总投入30%至40%的资金，这部分资金也多是向银行贷款；此外，至少一半以上的购房者申请了个人住房抵押贷款。这几项累加，房地产项目中约61%的资金是来自于银行。金融杠杆作用明显，净资产收益率在理论上是可以达到非常高的水平的，这种现象从另一个侧面显示了国家对该行业的政策支持力度是相当高的。

　　目前在国内，市场化的房地产证券类金融产品几乎为零，房地产商的资金来源除了自有资金，几乎全部来自于银行贷款。正是由于银行信贷资金过于轻松获得，所以通过证券市场融资的行为就大幅度减少。据不完全统计，在近两年通过证券市场募集资金的上市房地产公司不足总数的10%。既然没有融资的压力，报表业绩的好坏也就不是很重要了。这也许是唯一能够解释为什么上海房地产价格自2000年就开始持续上涨，江浙一带本年度几乎普遍上涨50%而相关上市公司的业绩就是没有响应的理由吧。

　　正是在这种背景下，央行在年中从银行信贷入手整顿房地产市场，就如同抓住了蛇的七寸，将对整个房地产业带来极大的冲击。央行收紧房地产信贷的影响将具体表现在：依赖金融杠杆的作用进入房地产行业的投资将在短期内下降、房地产开发企业强弱分化加剧、与房地产相关的金融、证券市场创新增加等诸多方面。年末，国家对全国乱征乱批的情况进行了全面而严厉的清理整顿，从市场化运做的角度进一步抬高了行业进入的资本门槛，杜绝了国资流失漏洞。

　　由于资本门槛大幅提高的现实，行业运做风险大幅抬升，社会资源在这一领域的流转形式必将随之发生深刻的变化。由此而引发的一个最直接的结果，就是证券市场融资的方式将会再次引起房地产企业尤其是一批潜在的强势企业的高度重视，并会为此而改善上市公司的形象，想方设法提高公司的业绩，以加强上市公司的资本运作。而公司业绩改善和相关的融资项目将会为市场投资者带来获利的机会。及时的制度创新，为房地产行业的全面的结构性调整带来了契机。

　　从行业成长周期的角度来看，进入2004年，原有的市场主流板块将会出现分化，部分行业板块将会被主力用新的市场热点取代，而房地产板块，由于受国家宏观政策如《国务院关于促进房地产市场持续健康发展的通知》、CEPA协议等所推动，加上市场"游戏"规则的转变，极有可能使地产板块成为新的市场热点。随着社会资源向强势企业的进一步聚拢，如万科等具备优良业绩的房地产公司也会不断增加。2003年度，权威机构对本行业的增长预测为5%左右，考虑到行业发展不均衡的现实，投资者可以重点关注深圳、上海、杭州、南京、北京和江浙等地区的房地产上市公司，以中长线的眼光去跟随主力的动向。

　　四、房地产上市公司基本面分类分析

　　随着土地市场的规范化，房地产信贷政策的收紧，凭借关系资源而获得廉价土地资源的房地产公司的日子将越来越不好过，而运作规范、一直以市场手段获得土地资源的房地产公司将获得好的发展机遇，前者将会因土地成本的上升，土地储备的消耗而退出市场。同时，具有规模优势，信誉良好，融资能力强的房地产公司的发展空间广阔。在目前的30多家主营房地产的上市公司中，按投资价值可分为如下几类。

　　1、全国性品牌房地产公司。

　　规模大，品牌知名度高，向全国扩张，土地储备充足，管理规范化、标准化。这类公司以万科、金地为代表。万科同时在全国10个大城市开发房地产项目，每年都新增一定量的土地储备，总的项目资源储备700多平方米，同时还在向二、三线城市拓展，可以保证公司的长期增长。公司从拿地、开发、销售等形成了一整套规范的运作模式，公司股权分散，形成了职业经理人队伍，公司的健康发展有保障。这类房地产企业最具投资价值。

　　2、重点地区的龙头企业。

　　我国房地产市场的发展并不均衡，大城市的消费能力高，住房正是消费升级的主导产品之一。但房地产市场火爆的真正动力来源是投资移民。上海的商品房价格今年涨了一倍，主要拉动力是投资(机)买房。上海是跨国机构的聚集地，更是台湾人置业的首选地，对商品房的需求量很大，再加上周边江浙一带大量游资的涌入，使得上海以及周边杭州、南京等地的商品房价格一路飙升。北京正逐渐成为北方的投资移民中心，再家上2008年奥运的拉动，北京的房地产市场潜力也较大。深圳由于CEPA的实施，与香港的关系将更加紧密，使其房地产市场空间陡然扩大。这些地区的龙头房地产企业一般市场份额大，特别是土地资源储备充足，今后几年发展的后劲较大。如北京城建(项目资源储备600万平方米)，招商局(项目资源储备150万平方米)，中华企业等。

　　3、开发区类的房地产公司发展潜力不大。

　　虽然国家在清理不合规的开发区，但这对大的国家开发区并不构成实质性利好。大的开发区已开发多年，基本成熟，可以开发的土地储备逐渐减少，这类企业并不是真正意义上的房地产企业，其向区外独立开发房地产项目的可能性很小(开发区的开发经验与房地产项目的运作不同)，公司的成长性不高，像张江高科那样参股区内高科技公司的风险投资模式已不属于房地产业务的范畴。这类企业有南京高科、苏州高新，长春高新、张江高科、陆家嘴，蒲东金桥等。

　　4、受益于政策的经济适用房开发公司。

　　国家虽然明确将房地产作为经济发展的支柱产业，但政策明显向经济适用房开发企业倾斜，高档房、别墅等开发企业将遇到偏紧的政策环境。经济适用房开发企业在土地、融资等方面会受到政府的支持，同时，经济适用房的需求群体最大，发展空间广阔。这类企业今后今年的发展前景乐观。如天鸿宝业、中远发展等。

　　5、待重组的绩差房地产公司参与价值不大。

　　虽然我国房地产业几年来一直景气度趋升，但有些房地产公司由于管理不善、财务状况不佳，一直徘徊在亏损和微利之间，这些企业在房地产业靠自身经营已难以摆脱困境，唯一的出路是资产重组。鉴于重组成功的概率较小，信息不透明，一般投资者难以参与。如深深房等。

　　6、部分上市的房地产企业要回避。

　　房地产是暴利产业，有许多福布斯中国富豪就来自此行业。但国内房地产上市公司的整体业绩与此并不相符，特别是部分上市的被个人控制的公司。上市公司的利润往往被转移走。这类公司要回避。

　　五、房地产板块及相关个股截止12月12日二级市场走势分析。

　　在基本面发生重大转机的情况下，随着商业、金融证券板块的陆续走强，当前二级市场环境和氛围已经较适合热点向房地产板块的移 动，实际上该板块在近期也开始呈现反复活跃的情况，值得引起投资者关注。下面是关个股截止12月12日二级市场走势分析：

个股名称	二级市场走势分析：
深万科	走势独立于大盘，本次反弹涨幅只有5%。预计短期在5.7-6.3元之间箱形震荡。长线看好。
金地集团	底部反弹涨幅达11%，换手率为51%，预计短期继续上行，目标在12.7元。
深深房	底部反弹涨幅达33%，换手率为64%，预计短期在6.4-7.3元之间箱形震荡。中期仍有上行空间。
天鸿宝业	目前股价处于历史底位，走势弱于大盘，此轮反弹基本在原第不动，后势有补涨可能，阻力位11.2元。
中远发展	底部反弹涨幅达10%，换手率为30%，预计短期在6.3-7.0元之间箱形震荡。中期仍有上行空间。
北京城建	底部反弹涨幅达7%，换手率为10%，底部上行能量积蓄不够，反弹阻力位在9.3元左右。
招商局Ａ	走势独立于大盘，且比较沉重。预计短期在9.5-10.8元之间箱形震荡。
中华企业	底部反弹涨幅达7%，换手率为11%，底部上行能量积蓄不够，反弹阻力位在5.8元左右。
南京高科	底部反弹涨幅达17%，换手率为19%，底部上行能量积蓄不够，反弹阻力位在7.4元左右。
苏州高新	底部反弹涨幅达10%，换手率为7%，底部上行能量积蓄不够，反弹阻力位在6.6元左右。
陆家嘴	底部反弹涨幅达10%，换手率为12%，底部上行能量积蓄不够，反弹阻力位在12.1元左右。
长春高新	底部反弹涨幅达16%，换手率为32%。预计短期整理后仍有反弹空间。阻力位在6.5元左右。
浦东金桥	底部反弹涨幅达11%，换手率为13%，底部上行能量积蓄不够，反弹阻力位在9.0元左右。