上半年龙头今何在以巴菲特标准看中国汽车股_行业研究_财经纵横

上半年龙头今何在以巴菲特标准看中国汽车股

http://finance.sina.com.cn 2003年09月18日 08:00 证券日报

　　汽车股的业绩还能长期增长吗？

　　汽车降价，汽车股的利润率一定会同步降低吗？

　　中国汽车业会重蹈家电业恶性竞争的覆辙吗？

　　汽车进口关税降低，国产车会不会被进口车严重冲击？

　　汽车行业和汽车股的毛利润和净利润到底有多高？

　　哪些汽车股未来更有竞争优势？

　　特约撰稿人谷满仓

　　伴随汽车消费的井喷，汽车股销售额与盈利的成倍增长，汽车股的股价也有过惊人的表现。伴随汽车股股价与股指的同步回调，市场人士对汽车股的争论越来越多，汽车股到底还有没有投资价值？笔者认为，汽车股前景看好，有些汽车股已极具投资价值，现在投资恰逢其时。

　　以巴菲特的选股标准来看中国汽车股的投资价值。

　　近半个世纪来，巴菲特的选股原则始终如一，归纳起来有三个要点：一是所选企业主业要简明而突出，二是其业绩要有以每年10-15%的增长率稳定增长10年以上的能力，三是其当前的市盈率要低。关于市盈率，巴菲特还定了一个硬性指标，他将市盈率与长期国债年收益率相挂钩，要求市盈率不高于长期国债年收益率的倒数。如，当美国长期国债年收益率为6%时，其倒数为16.7，则巴菲特选股的市盈率标准就定在不高于16.7倍。

　　以巴菲特的选股标准来衡量我国股市，不管从哪个角度进行评判，汽车股都是极具投资价值的。汽车股主业简明突出，市盈率也已到投资价值区域。目前我国长期国债年收益率约为4%，其倒数为25，此即为具有投资价值的市盈率值。为了便于说明，我们挑选长安汽车、上海汽车、江铃汽车、一汽轿车、金杯汽车6家上市公司作为样本进行研究。为简化计算，我们将它们今年中报业绩数据简单加倍折算为年报业绩得出市盈率值(由于汽车股下半年业绩仍会增长，以此方式折算出的年报业绩只会偏低而不会偏高)。

　　分析可以看出，除了一汽轿车和金杯汽车市盈率较高外，其余4只汽车股的市盈率都小于25倍，其中长安汽车的市盈率已接近10倍。

　　按巴菲特的要求，其所投资的企业业绩要有以每年10-15%的增长率稳定增长10年以上的能力。笔者认为，我国汽车业增长10年是不成问题的，而且年均增长率决不止10-15%。我国经济尚且会以7-8%年增长率再增长10-20年，那么正处于高增长的汽车业的年增长率应该会高得多。可以预计，至少在3-5年内，汽车业会以年增长率30-50%高速增长。同理，汽车股的业绩也会同步增长。

　　汽车股的业绩由两个因素决定，一是主营业务收入，二是主营业务利润率。

　　(一)我国汽车市场前景极其广阔，汽车股主营业务收入长期增长可期。

　　1、我国较低的汽车保有量与产能决定了汽车工业长期发展的巨大空间。

　　为便于说明，我们来看中美两国汽车保有量对比。

　　从汽车人均保有量来看，与西方发达国家每百人拥有私人小汽车30-50辆之间相比，即使是我国汽车最为普及的北京市，差距也是巨大的，更不要说全国了。

　　从产能方面看，我国汽车工业具有长期发展潜力。我国去年汽车总销量为310万辆，而美国的数字是1100万辆。据估算，在10年甚至更短的时间内，我国汽车保有量可从现有的1800万辆增至1亿辆，剔除汽车报废的数字，平均每年要新增约1300万辆左右。如果中国要达到美国现在汽车的拥有水平，就算全世界的厂商都来供应，也要花上20年时间。

　　综合来看，说我国汽车业至少应有十几年甚至几十年的增长周期实不为过。

　　2、我国已进入私人汽车消费时代，汽车业近几年仍会大幅增长。

　　1)从国际经槔纯矗比司鵊DP超过1000美元时，就会引发私人汽车消费的热潮。我国2002年虽然人均GDP仅为900多美元，但由于我国经济存在比较大的城乡差距和地区差距，在经济发达的沿海地区人均GDP都远远超过了这一指标。根据国家统计局抽样调查的数据，我国目前20%的城镇家庭(2630万户)有能力直接或者以消费信贷的方式购买汽车，人口有上亿之巨。

　　2)汽车降价刺激消费。国际上通行用车价除以人均GDP后得到的数值，即R值来衡量轿车市场的发育情况。当R值达到2或3时，即车价相当于人均GDP的2至3倍时，就是轿车进入家庭的转折点。随着入世后关税保护的逐渐消除，国内汽车价格还将有较深幅度的下调，预计到2006年之前每年将下降20%左右。与之相反，中国人均GDP却在以每年7%以上的速度强劲增长。车价的下调与人均GDP上升形成的剪刀差将迅速降低R值。由于国内居民消费能力呈由高到低逐级扩大的金字塔型分布，因而R值的降低将使得潜在汽车消费群体呈现几何级数的增长。

　　由是可见，从去年下半年开始的国内汽车消费井喷仅仅是一个序曲，更为猛烈持久的汽车消费狂潮还在后面。所以，汽车股的主营业务收入必然在3-5年保持高速增长，之后，汽车股将会保持更长时间的稳健增长。

　　(二)大部分汽车股较高的主营业务利润率至少可以保持3-5年以上。

　　汽车股目前拥有较高的主营业务利润率。据国家计委公布的数据显示，2002年汽车行业销售收入为1515亿元，实现利润431亿元，整个行业的平均利润率为28.45%。而笔者通过分析上述6家上市公司今年中报公布的相关数据，也得到了类似的结果。

　　上述6只汽车股均有很高的毛利率，无论是整车业务还是零配件业务，毛利率大多为26%左右。这样的利润率在目前所有的行业中都应该算是很高的，这也正是汽车股业绩高增长的根本原因。

　　现在的问题是，这种高利润率的状况会持续多久呢？影响汽车行业利润率的主要因素有两个：一是汽车价格大幅下降，造成边际利润降低；二是汽车进口关税降低，出现进口车冲击国产车的局面。但笔者认为：

　　(1)汽车降价并不影响畅销车型的利润率。由于入世后关税降低，近几年汽车价格大幅下降不可避免。但事实是，汽车降价对不同企业不同产品的影响全然不同，有许多汽车企业的利润率并没有随车价下降而降低，有的反而升高了。我们以长安汽车生产的羚羊轿车为例。

　　分析可见，虽然羚羊轿车车价自2001年的7.77万元降到现在的6.17万元，降幅高达20%，但其单车毛利率却从12%升至22%。为什么会产生这样的现象呢？原因就在于随着汽车销量的增加，其单车的平均成本亦会降低，如果销量能达到一定的规模，就能完全抵消车价下调的影响，使利润率不降甚至反升。当然，在持续的价格下降过程中只有旺销的车型才能通过销量扩大降低成本。行内的一致看法是，热销车型利润高，成熟车型利润较低，淘汰车型只能保本。

　　可见，汽车降价对汽车行业利润率的影响表面看虽是全局性的，但其实质却是结构性的、分化的，综合实力强大的汽车企业生产的旺销的车型的利润率所受影响甚微。从综合竞争力来看，只有有国际汽车巨头参与的合资企业才有可能不断推出持续旺销的车型。

　　(2)汽车进口关税降低不会出现进口车严重冲击国产车的局面。由于关税配额的保护作用，现在进口车在价格上与国产车相比处于绝对劣势。随着入世后关税保护的逐渐消除，预计到2006年之前每年将下降20%左右。但即使到2006年关税保护期结束，关税仍有25%，进口车在价格上劣势依然存在。(未完待续）

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