激荡大金融：变革下创新与风险边界(文字实录)

　　新浪财经讯 2015（第八届）金麒麟论坛--“变革中国-蓝图与路径”于2015年12月1日在北京举行。浙商银行行长刘晓春、新时代证券董事长田德军、国务院发展研究中心金融研究所所长张承惠参加了“激荡大金融：变革下创新与风险边界”主题讨论。

　　以下为嘉宾对话实录：

　　主持人张琳：欢迎各位在午餐后回到我们的现场，继续关注2015新浪金麒麟论坛。今天不知道其他论坛有没有谈到这个话题，最近北京人避不开的话

　　题就是论坛。刚才看到一个段子，能出来工作的都是亡命之徒，能出来恋爱的都是真爱，能出来见面的都是生死之交。我们言归正传，今天论坛的主题是激荡大金融：变革下创新与风险的边界，其实持续关注新浪论坛的朋友都知道，每年金融都是金麒麟论坛中不可缺少的话题，每年的主题都和行业的发展是紧密相关的。

　　随着互联网技术的推进，随着互联网金融进入2.0时代，金融混业经营大潮势不可挡，行业创新层出不穷，市场越来越开放。这个过程中我们看到了很

　　多值得我们满怀希望的东西，也不得不承认整个金融业正在经历前所未有的风险和挑战。大金融驱使下金融行业如何划定风险和创新的边界？我们邀请了三位嘉宾一同探讨这个话题。

　　有请浙商银行行长刘晓春

　　新时代证券董事长田德军先生

　　国务院发展研究中心金融研究所所长张承惠女士

　　请各位就坐。

　　其实谈到金融的话题，我们看到这两年金融改革是越来越多，越来越深化，直接的一个影响就是这个市场是越来越开放的，门槛越来越低，同时我们的竞争对手是越来越多，所以首先我想先问台上的三位嘉宾，从你们所在的行业，你们研究的领域，你们现在最头疼的竞争对手是谁？是不是依然是互联网的各个业态，或者有其他的答案给我？

　　刘晓春：作为行长的角度来讲，看过去黑压压一片都可能是我可能的机会，没有什么特定的对象。

　　张琳：没有特定对手，只有机会。问一下田总。

　　田德军：在这个过程中，作为一个金融机构，在这个市场当中我觉得市场的容量始终是大的，尤其在中国正处于一个转型与变革的时期，在资本市场这么大的发展前景下，我觉得还是机遇大于挑战。作为我们一线的从业机构来讲，我个人认为最大的竞争对手是我们自己，怎么能在这方面跟上时代转型的步伐，包括出现的一些新东西，互联网改变人们生活的方式以后，我们在金融创新这方面能不能跟上，我觉得这是我们面临的最大挑战，谢谢。

　　张琳：其实二位的观点不谋而合，因为市场会越来越大，蛋糕会越来越大，只要我们对自己勇于挑战，机会就会更多。张老师您看呢？

　　张承惠：我也同意，最大的挑战在于金融机构自己，我们现在正处的时代，应该说是一个大变革的时代，包括国内和国际环境都在发生很大的变化。中国的经济结构在调整，产业在升级，包括我们金融领域，金融结构也在调整，也在变革。所以在这样一个大变革时代，金融机构能不能够有效的应对这种变革带来的挑战？抓住变革带来的机遇，及时调整内部的管理包括整个管理流程，包括产品创新的能力，还有提升自己的战略思维，提升自己的风险防控能力等等，对综合竞争能力的提升是对金融机构最大的挑战。

　　张琳：各位很谦虚，说最大的挑战是我们自己。但是我们现实的看到，如果没有强有力的对手我们可能很难突破自己原有固定的模式。比如说这两年我们不得不承认互联网金融的突飞猛进，对金融业带来的压力。所以很多论坛中一谈到金融一定要谈到互联网金融。互联网金融已经进入了2.0时代，我们看到了更多的跨界融合。比如说互联网公司可以做银行，比如说互联网银行，银行业开始跨界到互联网业务，比如说某宇宙大行做的电商，它其实现在已经在做电商了。而且互联网技术的渗透，原来银行、保险、信托、资管等等，这些业态都发生了很多的裂变，而且是互相渗透的。想请嘉宾们谈一谈，你们看到的，观察到的金融跨界，和你们对金融跨界的理解。

　　刘晓春：我前面回答的第一句话是黑压压看过去看的都是机会，这是站在银行的角度来说的，银行的服务对象是整个商品经济、市场经济。和一般的商品生产和特定的客户群不一样，所以看过去黑压压的都是机会。那从跨界的角度来讲也是一样，它看的是整个市场在金融方面有什么需求，会考虑综合经营、跨界经营。但是从整个经济史的角度来讲，从跨界的角度来讲，有其他行业的金融集团，但是我没有看到银行跨界要去搞房地产的，搞其他行业，当然会在金融领域搞混合

　　经营，跨界金融，但是从银行的角度来说，从为整个商品服务的角度来讲，始终是在金融服务领域里面做的。

　　张琳：浙商银行有做哪些领域的跨界经营吗？

　　刘晓春：我们首先是在银行的牌照内有许多可以做的事情，包括有些银行在搞的消费金融也好，互联网金融也好，我觉得是银行牌照内本身可以做的，这是一个。第二个是由银行可以申请的其他牌照，比如说第三方存管、托管、黄金交易、期货交易，像这些也是跨界的。另外银行牌照不能做的，要另外申请的，我们现在在申请租赁这一块。

　　张琳：谢谢，田总在证券业来说，相对银行来说是不是跨界业务少一些？

　　田德军：其实也不少，某种程度上，从中国目前的金融业态来看的话，包括资本市场，资金跨部门，跨体系的流动其实是越来越频繁的。事实上拿证券市场来说，我觉得目前是进入到了一个真正的居民财富大类资产配置的时代。

　　随着我国居民财富的快速积累，我看到一些数据，以前居民大类资产配置以房产为主，权证这一块占的不到3%，这可以结合国内外的发展路径来看。当居民人均GDP达到一定阶段之后，这里面投资的需求是会明显开始显现出来的，所以这里面也会在资本市场这些机构来讲，我们是提供产品，销售产品，创造产品，这里面孕育着非常大的机会。至于说的跨界，我觉得除了证券公司，我们提供的经济中介服务，股票承销服务，上市并购服务之外，基金公司同样是为客户的资产提供一个管理保值增值这么一个服务，信托同样也是受委托人的。

　　这里面借这个论坛的主题我们也会反思，可能会谈到风险边界与创新的过程中，可能我们也确实需要坚持改革，坚持市场化、法治化这么一个路径，谢谢。

　　张琳：谢谢，问一下张老师您怎么看待金融跨界？金融跨界模式是不是能让传统的金融业态能够抵抗住他的竞争对手，更好的发展？

　　张承惠：金融跨界我觉得是这个时代新的典型的特征，探究跨界我觉得要看金融跨界背后是什么，就是带来金融跨界的动因是什么。所谓金融跨界我觉得就是金融机构把自己原来的生产流程打开，把各项资源进行重组，提升自己的价值链，通过为客户提供增值服务给自己带来新的价值创造，这是跨界最本质的动力。

　　所以跨界所产生的效果应该是1+1>2，或者是2×2>4的效果，而不是1+1=2。无论是传统金融机构还是新兴金融机构，存在的动因是一样的，传统金融机构可以通过跨界更好的应对新的竞争环境，新的金融服务，有的金融机构没有牌照不能叫金融机构，但是事实上是金融服务，可以侵入到传统金融机构的领域，可以分食大蛋糕中的一块。

　　总体来说通过跨界，还是有效的促进了金融领域的竞争，提升了整体金融服务的效率和效果。

　　张琳：您现实中看到1+1>2的场景比较多，还是存在着1+1<2的情况？

　　张承惠：两者都有，整个战略设计的不是那么合理，或者执行力不够，都可能带来1+1<2的结果，但是现实中也有很多1+1>2的实例，这也是为什么跨界越来越盛行的原因。

　　张琳：怎么能确保做到1+1>2呢？

　　张承惠：首先你要了解你要跨的这个领域，要熟悉它，要明白我为什么要跨这个领域。因为有很多界可跨，像浙商刘行长他们跨这个领域，一定是看到了自己的优势，要根据自身的发展状况，战略等等不同，有不一样的选择。在选择的过程中，最重要的是要理性，不要盲从，不要随着浪潮，看着人家做什么我们也无原则的，没有依据的，没有科学分析比较的，没有认真踏实的论证的随便的跨界，很难有一个具体的标准说谁跨界跨的对，谁跨界跨的不对，是用实践和结果来说话。反过来看当初的选择，一定是有一些失误的地方，才造成了跨界的失败。成功的，也是当初选择的时候，战略目标选的对，执行过程中非常有执行力的，一定是这样。有一句成语说幸福的家庭不尽相同，失败的家庭却大多数是一样的。

　　张琳：好的，谢谢，其实很多银行都在跟互联网公司在合作，这是不是就可以理解为金融跨界？还是应该有更广阔的内涵？

　　刘晓春：我觉得这是合作的问题，银行始终在和社会和经济各个方面在合作，有紧密的合作也有松散的合作，有技术层面的，有相互服务层面的。比如说在网络技术的提供上肯定是互联网公司，银行自身开发技术性比较高，反过来在上述的服务上，一定是银行为互联网公司提供账户更加专业，更加高效，这就是一种互补的合作。

　　张琳：融合是必然的趋势，刚才大家说到认为我们最大的对手是自己，我们就自身来说，在经营上，在你们看来最大的抓手是什么？创新是不是我们现在最大的抓手，或者认为是最重要的竞争力？

　　刘晓春：毫无疑问，创新是我们今后发展的抓手，我也非常赞同刚才张所长说的，你要创新，要跨界，都要看准你要做什么，看准你的目标。只有在这个情况下你才能1+1>2，要不然可能是1+1<2。就是你怎么创新？怎么判断自己？可能各家机构应该有自己的定位，而不是一个模式。我们不能

　　一方面批判同质化，一方面又希望大家是按所谓最先进的方式做，这个方面我觉得经营也好，管理也好，创新也好，恐怕很难有最好，只是相对于自身，相对于市场比较好的方法。

　　张琳：您刚才说到了同质化，其实前两年关于银行的论坛中，都会讨论到各家银行同质化情况比较严重。现在有的银行已经专注于做投行等等，都在找准自己的定位，浙商银行的定位是什么？你们现在创新的点都在哪里？

　　刘晓春：浙商银行自己是这么看的，一个我们看整个国家经济改革的发展趋势，我们认为和前30年相比，从金融角度来讲今后是多层次资本市场发展的时代。从我们自身来讲，我们作为一家全国股份制商业银行，我们应该服务的是整体的经济，所以我们提出的叫全资产经营。也就是说针对兼职融资市场，直接融资市场，来经营好我们的信贷资产，还有交易类资产，同业类资产，投资类资产，通过这个来发展我们的业务，来创新我们的业务和我们的服务方式。

　　张琳：您说最大的创新点，你们在金融方面业务方面做的最大的创新是什么？

　　刘晓春：创新方面分为几个方面，一个是对公司客户这方面来讲，我们分成两类。一个是日常的经营，日常经营主要是流动性管理，所以我们要把自己打造成一个企业流动性管理的银行。从传统流动性角度来讲，一般是银行流动资金贷款，现在我们是把企业可货币化的资产全部放再一个池子里，来盘活企业的流动资产，减少它总体流动资金贷款的量，降低负债成本，加速它的流动资金的周转，来提高企业流动资金的运行效率，这是我们的一个考虑。所以我们通过运用互联网技术，创造了资金池、出口池等产品。

　　第二个方面是有转型升级的需要，从传统方式来讲，我们是技术改造贷款，项目贷款。在现在的情况下，我们今后来讲会更多的应用直接融资市场的方式来解决企业的发展问题，所以我们在这一块专门是和资本市场进行合作，与其他金融机构合作，为企业来进行直接融资，所以我们也打造一个直接融资服务的银行，

　　这是从公司客户来讲。

　　另外我们是为个人客户，主要也是考虑了个人的资金怎么来直接投资到直接融资市场，我们更多的也是用互联网的方式，但是加入了我们金融的核心技术，来考虑个人客户的需求。我们这里面有网上理财交易平台来为个人客户提供服务。

　　张琳：所以说找好定位，抓好创新是银行致胜的法宝，我们也看到了浙商银行有着非常好的成绩单。逆势而上，今年8月末资产总额突破一万亿，比年初增长51%。那再问一下田总，我们在证券业您最看好的金融创新有哪些？

　　田德军：还是应该每家机构立足于自身的条件，立足于自己的优势，用其所长，避其所短。所以我们新时代证券目前在100多家券商当中，因为我们成立比较晚一些，今年是成立第12年。其实在这个过程中，我们现在采取的策略在证券行业同质化经营还是比较严重的，虽然我们现在已经拿到了全牌照，包括经济业务牌照，资管牌照，投行牌照等等，但是在这个过程中，确实来讲一个企业在这里面我们要把自己主要的优势资源投入到，我们认为能够相对竞争优势地位的地方。

　　过去三年我们主要做了两个方面的努力，在保证这一块传统的业务能够基本上跟上市场份额的前提下，公司集中了大量优质资源，在人才引进、机制建设

　　这些方面吸引优秀人才。我们在投行里面，尤其关注的是企业并购重组这样一个子领域，因为这里面确实来讲，原来投行传统的都是IPO数量和质量。由于我们这方面的企业积累不多，不够，在这个时候我们重新找准自己的定位，通过证券市场，证券公司在这里面能发挥的作用非常多，并购重组，后续的非公开发行，我们通过这两年的努力实践，应该来讲在整个市场当中的影响力、排名也有了显著的提高。

　　今年我们整个并购重组，截止到11月份我们在业内的排名已经进入到了前15名，我想这就是我们自己在这种差异化竞争，差异化经营这方面所做的第一个尝试。

　　第二个，作为一个证券公司来讲，一个财富管理机构来讲，其实核心的竞争优势还是你的投资管理能力。说一千道一万，这个时候更多考验的是代客理财，尤其像我们资产管理业务来说，能不能给客户带来长期稳定的收入，这是支持企业下一步长远发展最基本的东西。不管是市场好的时候，能赚到钱，市场不好的时候在这里不赔钱，少赔钱，这是考验机构的投资管理能力，所以这些方面我们也重点的从投资管理能力这些方面进行了探索和尝试。

　　从我们这几年的规模和投资业绩来看，也是跟目前公司战略排名来讲，也是这一块走的比较靠前，这也是公司下一步自身发展的方向，谢谢。

　　张琳：谢谢田总，张老师您觉得在整个大环境下，您觉得各家金融业主体在自身的经营上最大的抓手是什么？答案是不是同样在创新？

　　张承惠：首先讲讲创新，金融创新我觉得可以从几个维度来看。首先是金融产品的创新；然后是金融服务的创新，不一定是某个具体的产品，可能是某种服务的方式；还有金融机构管理的创新，管理领域的创新又包括几个方面，包括金融产品生产流程的创新，包括管理方式方法的创新，包括管理技术的创新等等。这些创新归根到底就是为了实现两个目的，一个目的就是金融机构服务效率的提升，能够更好的全方位的满足客户的需求，使客户能够以更低的成本获取金融服务。第二个目的就是有效的控制金融风险，因为对于任何一个金融机构来说，金融风险的防控都是日趋重要的一个问题，也是最核心的一个关键。

　　你的问题是创新的抓手，或者说刚才也问了另外两位金融家最看好的创新领域，从我的角度来说，我还是最看好互联网以及大数据。为什么这么说呢？除了互联网技术取得了迅猛的发展以外，我觉得和我们当今，和未来所处的经济结构，经济增长动力的转换是有密切关系的。那么我们在工业化早期阶段，金融体系主要是服务于重化工业的，主要是服务于制造业。那么对于这样的服务对象的话，重化工业大家都知道，它是有规模效应的，有规模效应的客户来说，我们的金融机构

　　也相应的需要有规模效应。所以为什么我们银行的规模越来越大，而且很多的金融机构在过去的几十年中，一个很大的目标就是要做大、做强，我们最早的目标是做大做强，后来又提做强做优，再提做大，这个顺序的变化也反映了我们经济结构的演变。

　　现在到了后工业化的中后期阶段，我们要追求的恐怕不仅仅是规模效益，规模效益还会一定程度存在，未来更多的是追求的范围经济效益。服务的客户范围越大，数量越多，对你带来的边际效益影响也越大。范围经济效益其实又可以用长尾理论来说明，就是长尾的市场几乎是无限的。所以我们在经济转换的过程中，我们需要发展创新，创新是为什么？为了我们经济寻找新动力。原来传统增长的模式不行了，在寻找新的推动经济增长的动力。需要创业，也就是说大企业自动化程度越来越高，解决就业的能力越来越收缩，我们更多的需要依靠中小企业，依靠服务业来解决就业的问题，这种情况下，在工业化早期阶段形成的金融体系，就存在着非常明显的不适应性，对于我们现在的跨界也好，创新也好，大的经济背景都在这儿。

　　所以为什么比较看好互联网和大数据呢？因为互联网和大数据恰恰能够满足这种长尾市场，满足更多的为服务业和小微企业，为创新创业服务的需求。互联网的特性它的理念，平等、开放、联通、包容，以及大数据可以有效准确的来管理风险，这样的特性对金融机构来说是可以有效的帮助金融机构进行创新的，或者说现在说精准扶贫，未来创新可能也要有一种精准创新的理念引进来。当然创新可以探索，因为创新本身失败率是非常高的，如果有大数据的支持，有互联网的支持，我们可以把创新的失败率适度降低一些。对于金融机构来说，创新的失败可能比制造业失败的成本更大一些，所以我比较看好这两方面。

　　张琳：张老师说金融创新包括很多方面，这两年尤其是今年以来创新有很多，无论是金融产品、金融服务、金融形态都发生了很多变化。我再问一下二位金融家，刚才是从各自的公司来讲的，那从整个行业来说，你们认为金融创新最重要的是什么？金融创新的边界如何划定？

　　刘晓春：我们最需要的就是经济转型需要的创新，而不是金融机构本身讲的，你必须是按照整个经济转型的需求来做创新。如果说是脱离这个，就创新而创新，那么就是把目标搞错了，或者把边界搞错了，在这当中就有很多创新领域下所产生的风险点，违法的行为，因为你已经脱离了真正要创新的目的。从我们金融机构来说，我们是为整个市场经济服务的，作为整个市场经济的润滑剂，通过这个创新、服务来赚取我们应该得到的报酬，从这个角度来掌握风险。所以创新不应该是针对我们的转型期，经济需要什么来做，而不是简单的一个体验，一个简单的产品需要。

　　张琳：边界是整个经济发展的需要，而不是金融创新划定边界。

　　田德军：我还是同意刚才刘行长的观点，我认为金融还是要服务于实体经济。在这个过程中金融的本质是在这里面的，提高资金配置的效率这个是核心，要从金融学的理论来探讨这个问题。另外创新来讲，尤其是作为各家金融机构来讲，产品创新、服务创新的时候，我觉得还需要去规避这么一个问题。就是现在有很多的产品创新，经常是以规避监管，监管套利这种为目的，我觉得这不能叫创新，这就是套利、钻空子，这会带来很大的风险隐患。

　　包括在今年这么大的股灾波动当中，其实大家里面谈到的一个很重要的反思原因，就认为是外面无序的杠杆资金。实际上纳入监管的杠杆资金，两融业务，收益互换业务，所有有牌照的金融机构做的事情来讲，还是在风险可控的边界范围内的。但是很多其他的脱离监管视野，像场外的一些配资，互联网P2P的平台，这里不能很好的注重投资者适当性，甚至搞一些违法的资金池，导致资金投向不透明，我觉得这都会对整个金融体系的稳定带来很大的风险隐患。所以我想在这个层面上，我们可能还是应该以合法合规为基本前提。

　　当然这里面的法律有时候往往也是滞后于这种市场的创新，我想在这个过程中，时间过长的滞后，导致在某些地方存在模糊地带、真空地带，也不是我们所希望看到的。所以我也是建议后续包括《证券法》修改的过程当中，其实也是针对近年来我们证券市场、资本市场出现的一些新情况，包括移动互联网出现以后，出现这些新的情况以后，其实尽早的从法律的角度，立法一定要跟上。市场化、法治化始终是我们改革的方向。

　　张琳：刚才对于金融创新界限的划定，刘行长给出的是看是否符合经济发展的需要，田总是给出的是不是符合资金配置效率，还有合法合规，张总您还有补充吗？

　　张承惠：我觉得可以分为两个层面，微观层面，对于金融机构来说创新边界就是可以可持续发展。你创新，把这个事整大发了，金融机构自己倒闭了，这种创新对于金融机构来说没有意义，风险大到机构不可承受。从宏观的角度来说，边界一个是刚才讲到的创新不能过度脱离实体经济，不能创新到最后金融变成了一个自循环系统，或背离了实体经济，自己跟自己玩，那肯定就不对了。

　　再一个创新的边界就是不能发生系统性的风险，这已经有很多前车之鉴，像美国房地产创新，房地产金融创新，创到最后造成了金融危机。所以我想这是最基本的边界。

　　张琳：刚才我们大家谈金融创新的时候也都谈到了风险，谈到创新必不可少相伴而来的就是风险二字，在整个大的经济环境下，经济增速放缓，或者进入中高速的一种增长环境下，对于金融行业现在各位最担心的是什么？或者说觉得最大的风险蕴藏在哪里？

　　刘晓春：最大的风险还是刚才讲到的创新，就是在整个转型过程中，我们作为一家机构能不能找到转型要走的方向。你在市场的拓展上，能不能找到未来的市场，来代替你现有的产品和市场，这个很关键。如果你找不到，只是在现有的风险里打转，这个风险会越来越大，首先要看到整个国家经济发展是往哪个方向走，业务应该往哪个方向走，及时调整自己的经营结构，才能够管理好我们的风险。

　　张琳：我们知道浙江曾经很长一段时间经济下滑，让很多人担忧，包括中小银行现在不良率都在上升，这样的情况您怎么看待？

　　刘晓春：我觉得这是很正常的情况，当经济结构在转型的时候，必然有所淘汰，有所生长，浙江经济正是在这么一个转型的过程中。第二个我们讲产能过剩，既然是过剩了，但是也不是说这些产业过时了，所以有过剩的必然也要有所淘汰。我们国家原来整个投融资是以银行贷款间接融资为主的，所以淘汰过程中产生了一些风险，反映到银行，我觉得这是正常的情况。和银行自身的风险控制能力，监管能力没太大关系，这是整个经济结构的转换。实际上这个转换不仅是我们中国，这一段时间也是整个世界都在转换过程当中，所有的银行都遇到了这个问题，我想这是第一个要说明的。

　　第二个浙江经济来讲，今年我们感觉已经看到了新的希望，第三产业GDP增加值占比已经超过了50%，从原来加工业为主，已经是第三产业为主了，所以已经看到了，以马云为代表的这些新经济的新的活力和新的动力，所以这是我们非常乐观的一个方面，所以这样我不认为这是太大的问题。再一个角度来讲，从银行自身来讲，所有银行利润增长的幅度下降了，并不是说银行变亏损了，银行不盈利了，所以这一点概念一定要搞清楚，不用惊慌失措，谢谢。

　　张琳：银行现在触底了吗？

　　刘晓春：我觉得在商品经济条件下，没有像计划经济条件下的这种条件，每年有企业淘汰，然后产生一些不良资产，这些都是正常的。所以见底和不见底的概念，恐怕也要有一个理性的看法，不能单纯的说有和没有。

　　张琳：面临着我们现在说的这些不良资产，不良率的上升，我们控制的方法是什么样的？

　　刘晓春：一个是赶快找到新的投资方向，赶快调整你的整个经营结构。再一个前面我也讲到，面临着直接融资市场的不断发展，我们银行业要加入到直接融资市场的服务当中去，所以要调整我们自身的经营结构、资产结构，所以浙商银行提出的是全资产经营。我们现在信贷资产只占总资产的30%，所以同样的不良信贷比率，在不同的信贷资产占比条件下概念是不一样的，所以我认为我们中国的银行业是有这个能力和信心渡过这个时期的，不是太大的问题，不能单纯看不良率的问题。

　　张琳：谢谢刘行长，刚才田总也说了今年的证券市场，用四个字来形容：波澜壮阔。从证券业的角度来说，您觉得现在证券业最大的风险是什么？

　　田德军：今天的话题跟雾霾一样，雾霾这个话题谁也不愿意谈，但是谁也躲不过去。说到今年证券市场的跌宕起伏，虽然这个话提起来，可能也有赚过的，也有付出代价比较痛的。这一段时间我们想在业内，其实大家也是需要对这个过程进行一个真正的反思。

　　张琳：整个过程是不是就是证券业风险暴露的过程？

　　田德军：我觉得首先还是需要大家去正视，因为中国证券市场几十年发展下来，走完了其他发达资本主义国家几百年走的路，在这里有很多基本制度的建设，交易的机制，包括投资者结构等等，有我们自身的特色。其实就是在这个过程中，包括我们看到股市为什么能从去年下半年开始逐步走强，到去年年底以后股市到今年上半年的快速上涨，到达了5100点以后，又是在短短不到一个月的时间内出现断崖式的下跌。这个过程其实现在也有很多研究机构，在这里面做了很深刻的一些分析，一些原因分析。

　　我觉得从原因来讲，无外乎，宏观方面就是在实体经济下行压力加大，金融体系的流动性还是相对过剩。在这一个流动性过剩的前提下，容易出现资产价格的泡沫，我想这是第一个外部的环境因素。

　　第二个我觉得一个宏观因素，在这里面从整个国家转型、改革所带来的市场的预期，包括这里面转型改革以后，尤其前几年开始，原来主要资金的吸纳部门，包括地方政府，包括房地产部门，原来是杠杆相对比较高的，是慢慢去杠杆的过程。而股市这一块随着股市的变化，资产向权益类的快速转移，股市是加杠杆的过程。

　　去年开始对于改革的预期，对于经济转型的预期，在这里面大家对于“一带一路”改革这方面形成了预期，赋予了无限想象力以后，市场快速的形成了这

　　么一致预期，单边开涨的预期。这里面能够感觉到银行理财资金，去年最火爆的理财证券是2万亿，这是外部原因。从内部来讲，其实还是资金推动，所以在某种程度上杠杆失衡。

　　因为随着两融业务等等各种资本创新，给资本市场提供的配资通道越来越多。最早2009年还是伞型信托，2010年整个资管业务全部放开以后，包括2012年两融业务逐步推行。所以这里面的配资渠道逐步健全，加上去年对于转型的预期，有一个资金的快速流动。

　　最后就是在高杠杆情况下，股票还是偏离了它自身的价值，高杠杆下的高估值，泡沫必然会有破灭的时候，这是一个规律。可能大家谁也不愿意看到，但是现实就是那么的无情。所以最近也经常在反思一个问题，最担心的一个问题，其实还是担心不要因为出现了风险，在这里面因为出现了风险而过多的影响我们这么多年来，一直坚持的市场化改革的方向，我觉得在某种程度上来讲，尤其包括一些机构，包括一些学界，包括在普通的投资者当中，对于我们在这么多年金融资本市场的基础制度建设，和一些品种方面的创新中，其实有很多误解的地方，或者理解不到位的地方。

　　就拿估值期货来讲，大家可能都把它当作了罪魁祸首，我觉得他是很好的风险管理的工具。这时候改革不要走一些倒退的路，这是我们不愿意看到的。因为从最终的落脚点来讲，其实中国要解决最根本的还是间接融资比重太大，直接融资占比太少的原因。在这里面一旦出现这种金融风险，银行这一块来讲是国家信用，一旦出现波动风险的时候，这种机会会非常小，所以还是提升直接融资在整个经济当中的比重，这种情况下还是要坚定不移的去发展资本市场。

　　其实遇到问题不可怕，我觉得作为市场参与的各个主体，其实要认真的去反思，而不是去抱怨。现在我觉得还有一个很不好的倾向，就是赚钱了都认为自己厉害，赔钱了责任都在其他人，这也涉及到整个金融的监管体系，包括我们下一步的投资教育等等这一系列的改革，当然我想不要因为这次股市异常的一些波动，然后去动摇我们市场化改革的方向。

　　张琳：我们简短来说，经过这段时间的修正，整个证券业存在的最风险点在哪里？

　　田德军：我觉得现在市场还是慢慢回归到了市场自身的一个调节，这么一个周期。凡是市场能够发挥作用的，政府尽量不要去干预，或者尽量少去干预。

　　政府出手的边界，我觉得对于金融体系来讲，是守住不发生系统性金融风险这个底线。我觉得现在的情况下，已经多少有一点这种趋势了，股票市场经过这么多年的投资教育，买者自负的理念，相比信托和银行来讲，或者其他的非标的理财产品来讲，至少大家的风险意识，风险文化相对更好一些。但是近期感觉到这里面大家似乎对每一次的涨涨跌跌，还是因为前期政府的救市参与以后，还是多少会被绑架在里面。你说什么时候政府退出，一旦退出市场可能马上会有过度的反应。

　　张琳：虽然风险暴露或者释放，但是不能因为风险的暴露和释放来否定金融创新的成果。另外一方面要处理好政府和市场，监管和市场的关系。再请张老师说一说，在整个经济下行过程中，风险特别容易暴露和扩大，这个过程中您对于金融业最担心的风险有哪些？这些风险能不能得到很好的控制？

　　张承惠：我最担心是金融市场在推进的过程中，打破国家信用，无处不在，无时不有，打破隐性担保的过程中出现更大的风险。现在金融机构也好，金融市场也好，国家的隐性担保是无处不在的。比如说我们金融机构不仅大而不能倒，金融机构小也不能倒。金融产品不能违约，如果出现违约了，或者是我们看到的结果，或者金融机构自己掏钱买单，或者找一个第三方机构把这个问题解决了，真正的违约是没有的。所以在打破隐性担保的过程中，它一定会带来风险暴露，而且我们现在在金融领域也存在着一定的泡沫，而金融市场的泡沫在全球是一个普遍的现象，因为宽松的获益政策在很多国家都没有进入到实体经济，而且流入了金融领域。

　　这种情况下金融领域泡沫破灭的过程中，带来的风险怎么来应对？这是一个很大的挑战。如果说让市场机制充分的发挥作用，可能会对经济，会对金融体系带来比较大的冲击。如果说我们害怕承担这么大的风险，那么有另外一个可能遇到的问题，就是再度的行政管制，使市场化的改革倒退，使金融市场的道德风险进一步的盛行。

　　张琳：谢谢张老师，刚才田总在说的其实提到了监管的问题，最后也想围绕着监管问一下各位。很多人在讨论超级金融监管的话题，但也有人表示了不同的意见，比如说吴晓灵表示说超级监管不能解决目前我们存在的问题，对于监管的改革方向，我想问一下在座各位的观点。

　　刘晓春：前面我讲过管理制度没有最好，只有当时当地最合适的问题，所以关于监管，关键的就是刚才田总也讲到的。在市场经济条件下，你怎么建立好秩序，怎么建立好法治以及建立好监督秩序执行的机制，我觉得这个最重要。当然还有我们作为投资者的投资理性，这个也是最重要的。所以至于监管的形式是大一统还是分开，不重要，重要的是有没有一套好的法律秩序，好的执行机制，谢谢。

　　张琳：谢谢，田总您的监管。

　　田德军：就监管来讲，昨天晚上刚好也看到了一篇讲超级央行的模式的文章，我个人作为从业者来讲的话，不管是原来的分业监管的模式，还是现在业界

　　开始呼吁，是不是在这个过程当中分业监管模式不利于防范金融风险，不利于各个方面的信息能够及时快速的掌握等等，从这些方面来讲大家提到的多种多样。我觉得不管是分业还是统一，其实各有利弊。本质上还是拿监管来讲，回归要回归监管的本质，作为监管机构尽量不要赋予它资源配置的权利，你就当好裁判员就可以了。在这个时候，包括从证监会推进的注册制的改革，包括现在慢慢的去下放各种各样的审批权益，我觉得这是代表了真正的由原来的主管者，管理者，慢慢向决策者转变。至于说你是原来的情况，还是新的超级银行，一行三会风险属性监管也好，我觉得这方面都不是很重要。

　　如果能够在监管体制调整过程中，真正按照咱们“十八届三中全会”当中提到的，就是解决我们目前的监管体制存在的这些不合适金融发展的要求的体制性矛盾，如何去解决它，我觉得如果能从这里面深层次的考虑，真正把监管的职责定位，哪些可为，哪些不可为，重新理清的话，这个似乎更为重要，谢谢。

　　张琳：接下来听听张老师的观点，您作为学者对这个话题肯定也有很多思考。

　　张承惠：这是个敏感的话题，我同意二位的观点，监管架构的改革有三个层面。第一个层面是监管理念，就是政府和市场的关系究竟怎样。第二个层面是在监管理念之下，监管的方式，监管的工具需要改革。第三个层面才是监管机构的设置和调整。如果说第一、第二个问题不能解决的话，监管机构再怎么调整我觉得也是不能从根本上解决问题的，这是第一点对你的回应。

　　第二点监管架构的改革，现在也是有不同的看法。我觉得不管怎么改，他应该有一个基本的原则，就是权利必须受到制衡。像我们从国际的经验来看，像英格兰银行它的监管权利比较集中，但是它有一个很强的制衡方就是英国财政部。英国财政部长是仅次于英国首相人物的，还有一个例子我们也可以看到美联储，美国的监管架构是受到国会的强力制约的。

　　所以无论什么样的机构，反正现在分业监管的格局是必须要打破的，但是未来建立一个什么样的架构，只要是权利能力得到制衡，各方利益能得到平衡，各方利益不仅是监管部门，还有其他相关的政府部门，包括金融消费者。如果能够得到平衡的话，这就是一个最好的监管架构。

　　张琳：谢谢张老师，我们时间不多了，最后想请三位给我们总结一下。刚才说了最头疼的事情，最担心的事情，在这个雾霾的冬天再来说说对于未来大家的期待，说一些光亮温暖的期待。

　　刘晓春：天气预报说明天就有风来了，前面我也讲到了，从经营者的角度来讲，我们始终在寻找光明的方向，但是我觉得应该讲从“十三五”规划建议出来，光明的前途就能够看到了，我们接下来要做的就是下大力气调整我们的业务结构和业务方向，顺着这个方向进行创新，来发展我们自己，谢谢。

　　张琳：谢谢刘总，田总。

　　田德军：要是用一句话来讲的话，我希望还是保持定力，其实投资不是在这个时候去谋求一个短期的收益。其实你要能够看准中国经济长期的发展，看准这里面转型改革所带来的预期的时候，我觉得应该要有定力，在这个时候不要受短期市场波动的影响，始终坚持市场化改革，我相信明天会更好，谢谢。

　　张琳：市场化改革也是“十三五”规划中给金融业提出的明确方向，最后请张老师。

　　张承惠：期待“十三五”期间中国竞争力和服务效益能进一步提升。

　　张琳：谢谢三位嘉宾，入冬以来，北京的每位朋友都带来了初雪带来的寒意，这几天的雾霾也感受到了前行的无助。处在变革期的金融业，也同样期待着拨开迷雾，跨越寒冬，寻找专机。寒冬过后，一定会是春意盎然的，再次感谢本场嘉宾的发言，谢谢各位的参与，稍适休息进入下一场圆桌讨论，我们再会。

　　主持人：谢谢张琳，也谢谢我们几位嘉宾带来的精彩讨论。刚才我们聊的话题是要创新，创新有度，又要监管。金融业更多的像带着镣铐来跳舞，也希望他们能舞得精彩。接下来为大家请到一个老朋友，今年6月份他有了新的身份，是港交所首席中国经济学家巴曙松先生，有请巴老师给我们做一个分享，有请。

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