鲁桐：中小上市公司董事会形式大于实质

　　第十一届中国上市公司董事会“金圆桌论坛”暨“金圆桌奖”颁奖盛典于2015年12月15日在南京举行。上图为社科院公司治理研究中心主任鲁桐。(图片来源：新浪财经)

　　新浪财经讯 第十一届中国上市公司董事会“金圆桌论坛”暨“金圆桌奖”颁奖盛典于2015年12月15日在南京举行。社科院公司治理研究中心主任鲁桐出席并演讲。

　　以下为演讲实录：

　　鲁桐：女士们、先生们，大家好。非常高兴能有这样的机会来参加《董事会》举行的颁奖盛典。应该说《董事会》作为中国公司治理第一刊在过去的十几年推动上市公司提高治理水平方面，是做出了非常重要的贡献的，中国不缺乏各种各样的杂志，但我对《董事会》一贯坚持公司治理的理念和关注董事会和公司治理的问题表示敬意。我想对今天得奖的公司和个人表示衷心的祝贺。

　　我要报告的题目是中国上市公司治理问题和改善的途径。在过去的四年中，我率领我的团队一直在关注上市公司中的中小企业，有的人问我为什么要关注中小民营企业，那么多大的上市公司，你不关注，我想如果简单回答的话，就是因为中国进入了一个新的历史阶段，克强总理提出“大众创业，万众创新”，新常态意味这中国经济的发展速度，不会再像过去那样发展那么快。新常态意味着要实现产业升级，一定要培养一批具有国际竞争力的中国企业。中小板也好，创业板也好，为广大中小公司提供了上市融资的平台，给他们提供了非常好的发展机会，所以在我看来，中国经济的未来如果说从这些一千多家中小板和创业板，就成长了十个像马云[微博]的阿里巴巴[微博]，我们中国就谁都不怕了。

　　实际上，这些中小企业现在看着小，但是未来十年八年就不一定很小了，而他们公司治理的好坏就意味这能够走多远，是否健康，这就是我们团队研究他们的原因。

　　我先向大家汇报一下研究方法，我们的评价对象是在深交所[微博]中小板，去年上市一年的公司，样本是1056家，我们开展公司治理评价工作，是从04、05年就开始了，所以我们就是盯着上市公司100强，所以这些都是国有企业做了八年，在四年前我们放在了中小板和创业板。至今我们的数据库积累了四年的数据，而这个全样本数据我们每年都发布年度报告。今天带来的就是2015年的最新研究数据。

　　从研究方法来说，我们使用的是国际通行的指数法，指数公司治理的指数，是根据OECD的治理原则，参考公司法，证券法，以及各种的公司治理的相关法律，从股权结构、股东权力、董事会和监事会运作，信息曝露和合规以及激励机制四个方面评估这些公司。这四个方面都是25%的权重，每一个下面都有四到六个指标。

　　我们的数据的来源是根据深交所上市公司公开信息，包括公司的主业，年报，网络，除了公开数据库以外，我们有一半的数据是需要人工做的，所以我和团队在数据上是下了非常大的功夫，我们的数据水分不是很多，我们基本上不用学生，过去我们也用学生，后来发现学生不负责任，我们宁愿多做些，数据采集的截至时间到2015年6月30号。

　　我们来看看这些中小上市公司，民营企业公司治理到底表现的怎么样。首先第一，我们看到从总体的表现来看，我们看作是合规运作为主，自主改进不足，他们在改进的时候主要是监管的要求，因为规则要我必须运作，如果规则不是要我必须做的，我就往后放一放，所以看到这个样本中，满分是100分，平均的公司治理得分才51.1分。最低分才是21分，最高是77分。所以这个群体的公司治理状况，我们希望他们成长为世界级的公司，那么他们的治理是有问题的。

　　从2015年的评价结果来看，701家中小板公司，平均得分是53.5分。而创业板得分是49.9分，这两个群体还出现了两极分化，有的公司太差了，都是上市公司，基本的上市规则要求还没有做到，我们从四个方向来看，在信息披露方面，因为证监会[微博]对信息披露抓的最严，所以信披是上市公司的公头等大事，把信息披露做好了，其他的就完美了，所以信息披露的平均得分比较高，这是符合监管规则的。

　　在主动改善公司治理方面，比如说在董事会方面，在股权结构方面，特别是在激励机制方面，人是核心竞争力，如果你激励机制不够，那么这个公司的前途可能是要受到影响的。激励机制表现的不是像想象中那么好。纵向看四年，感觉越来越小，但是我要解释一下，并不是上市公司的治理一年不如一年。这里为什么会造成综合数据越来越低，是因为第一，我们的监管规则改变，要求也提高了，公司治理评价也改变了，每年改变的幅度是有限的，这就获得一个重要的结论，如果与四年前相比，这些公司其实没有太大的退步，就算不错了。微有一点退步，我也可以接受，但是肯定没有特别大的改善，这是我们评价的第一个结论。

　　激励机制建设方面，是四个评价中进度最快的，因为在过去的两年中，证监会和交易所都对推动上市公司治理机制做了很多的工作，也出了很多政策和规则，所以在这一块，我们看激励机制应该说在进步幅度方面，是最大的。那么实际上我们再多的上市公司的高管，或者是跟公司治理相关的人来说，其实都有一个小算盘，我也经常跟高管聊天，他们就会感觉到公司治理没有多大的帮助，还有很多的成本。

　　我想在推行公司治理规则的时候，应该考虑成本和收益的平衡问题，公司治理规则不是越高越好，而是越合适越好。你的公司是初级发展阶段，你就是要适合你的发展阶段，你要用研究生的题去考小学生，那是不合适的。我们仍然坚信好的公司治理从长期来说，一定是会给公司带来业绩的。我们的研究是，公司治理会给公司带来价值，在1056家样本中，他们的得分越高，他们的净资产收益率越高。发展能力方面我们看到好的公司，他们的净利润也是相当高的，两者的相关系数是0.15，并且在5%的统计水平上是有相关性的。

　　我们首先来看，中小板也好，创业板跟主板公司，特别是大的国有企业的股权结构是非常不同的。中小创业板，我们传统的概念认为这是非常集中的，实际上我们错了，第一大股东普遍都是在50%以上的持股，而中小板有一定的分散性。实际上在1056多家两个板块的上市公司中，第一大股东持股比例在23%，有一半的公司第一大股东持股在33%，所以要低的多，除了这个我们还关注一个，就是股权制衡问题，我们用第二大和第一大股东进行衡量，到底有没有制衡，我们的结果是有一半的上市公司，第二大的持股比例都不如第一大股东的30%。在中小创业板中第二大对第一大的制衡是有限的。也就是说他们不是一股独大，就是前四大股东占了持有上市公司的60%的。这个是值得分析的问题。

　　另外我们看这些中小创业，特别是家族企业，我非常关注的是谁是实际控制人，我们看这个人是有两类，在这一千多家中有36家是国有，有400多是自然人，有150家是法人，在大多数600多家控制人中，自然人中包括个人也包括夫妻，还包括兄弟，还包括行动人的个人。我们发现很多高科技公司，是亲兄弟都一起做，你搞技术我搞管理，他搞市场的，这个是搞什么互联网的，每一个人持有10%多，就是这几个人不散，一起发展我觉得他们是无穷的。那么我们的研究发现，实际控制人和公司的业绩有什么关系？我们发现实际控制人为自然人这一类的收益率是最高的，是他的平均是达到8.4，而最差的实际控制人是国有企业，他们是最差的。如果这些中小上市公司被控制在私人手里是安全的，我们的投资回报是高的，不是低的。

　　在股东大会上，中国的不论是国有还是民营，往往都是一股独大。开股东大会，你们不能想象他能够像这么多人参加，有三个两个就可以了，他们可以代表70%多的股份，所以我就是一家一看数，到底有多少人他们出席了股东大会，有多少人参加了股东大会，因为股东要想参与公司治理，股东大会是最重要的场合，如果股东大会都不参加，谈什么影响上市公司，参与公司的治理，所以我们看中这个细节，就是股东大会到底多少人来了，谁来了。

　　2014年，有一位参加股东大会的是5家，有两位的是15家，有超过100人参加股东大会的是34，超过200人的是七家，最多的一家股东大会是566人。我一看是国有企业，有这么多人参加，是实际他们现场出席三个人，剩下的都是通过网络投票。不管怎么说，有一些公司还是有人关注的，这是2014年股东大会的情况，还有参加情况，还有就是参加率，我们发现有一半的上市公司，股东大会上除了第一大股东，所有的参会股东加在一起也不会到总数的三分之一，这就意味这在一千多家上市公司，第一大股东就是一票定乾坤的。所以这也就是说，为什么这些多中小股东没有那么多积极性的原因。当然也可以看出，这些机构也不是想我们想象的那样积极参与公司的治理。

　　过去的20多年里，资本市场的发展，中国的投资者是扩大的，在14年底的时候，沪深市场个人账户是1.8亿个，机构有25万家，自然人投资者群体是在不断壮大的。有一些机构投资者，特别是外国的机构投资者参与的一些上市公司股东大家，就推翻了董事长的选举。所以我们比较关注，到底是机构投资者持股比例高，对公司的业绩有什么样的结果，我们的研究告诉我们，机构投资者的比例越高，他们的净资产收益就越高，我们看这些公司中，有的没有机构，最多最大机构投资人，就是某一家机构，他们的88%股权都是在机构投资者手里，所以在机构相当集中了，那么机构持股小于30%，他们的净资产收益就是7.2%，而大于某上市公司的30%，净资产平均是11.7%。也就是说这个我不知道是因为什么关系，也许还是相反的，也许是因为这家公司就是好，机构就是亲睐这些公司，所以到底是什么问题，但至少可以说明两者的相关性是非常清楚的。

　　个人也可以看一看，这个就是作为散户简单的选择。除了机构投资者以外，我们还关注机构投资者关系管理问题，我们也发现有的公司非常重视投资者关系管理，但是有不重视，我个人就收集这方面的信息。我们去年有一个公司接待了88家投资者。这是苏宁云商，我大概的画了一下，你就看到，这些重视投资者接待活动的公司，他的净资产收益率是在递增，在大于5%，如果一年超过20次的时候，他们的净资产收益率就可以达到11.2%，如果年接待投资者的来访不到5次他们可以达到8.4%。所以这个细节我们也非常的关注。

　　第二个就是董事会和监事会运作的问题。证监会规定，上市公司独立董事不能少于三分之一，我们发现有四分之一还没有达到25%。这是证监会的硬性规定，但是也没有必要太在意这个事，你看看独立董事比例高于跟这个公司业绩关系不大，但是这个事没有反对，我不是说独立董事不发挥作用，我们只是告诉一个事实，就是当这些公司高于50%，和低于50%他们的业绩是差不多的。董事会和总经理在民营上市公司中，一般都是两个职位一个人做，我们统计也有36%的公司他们的董事长和总经理是一个人干的，但是仍然是绝大部分，64%的比例公司他是总经理和董事长是分开的，两个合一的收益高于分离，我们说西方人倡导，你董事长和总经理就应该是一个人。

　　实际上中国的中小民营上市公司跟西方的走过一百年历史的那么大的上市公司不可比，我们是不同的发展阶段，所以我们的数据就是说这个数据非常小，这个董事长和总经理是一个人，可能更能把握方向，公司收益更高。那么董事会的会议和专业委员会就不说了，有的一千多家公司，平均一年开十次，我们也是经常开会，十次频次非常高，我们就从这个来看，说明这些公司，是整天开会，其实也不促进生产，所以董事会的会议也不是越多越好。专业委员会也是比较多的，但是运作还是不足的。还有一个监事会，我们昨天还说到底监事会有没有作用，我们的调查很多的上市公司，监事会的监事，你为什么让他工作，他们的回答说，你不知道，证监会交易所规定，你要当监事，不能持股，但是我们发现有占46.6%有492家是持有公司股份。而且我们把监事会是否持股跟公司的业绩对比，是影响的。左边的监事会持股的，左边的是监事会没有持股，所以告诉大家一个好小心，要想监事会发挥作用给他们一些股份。

　　刚才从这个来说，信息披露是做的非常好。过去的一年市场风起云涌，也是加大了打击力度，就是每一个上市公司，比上一年的处罚次数也增加了一倍。这个打补丁的状况是需要改进的。我们也直接用了深交所每年对所有上市公司信息披露按照ABCD信息披露质量，我们用他们的结果，他的这个评估跟净资产回报率，这个信息披露最高的就是从低到高的，这个是回报率是从高到低，所以信息披露比较好的公司，业绩就有更好的市场表现。包括我本人，我们每年是要读一千多家年报，一个年报是一大本，我们觉得值得读，因为你要想了解这个上市公司就必须要读。因为有一些几页都写的风险都是差不多。就是有少数的公司写的还不错，只有五分之一的公司他们是有针对性的，很多的都是罗列几种，就是那么多风险，就找，跟我这个行业，跟我今年的市场变化也没有太多的关系，所以我在这呼吁，上市公司的这些董事会办公室，你们能把年报写的精彩一点。

　　最后一个方面就是激励机制，其实对于这些中小创，特别是高科技产业人才是非常关键，所以我们非常关注他们的激励机制是否健全，那么我这里也发现，就是在2015年度的最新数据，我发现董监高加起来就是45万。这个在1056家，只有38家实行了股权激励，这已经有非常大的变化。

　　从去年证监会提出了员工持股政策，也推进了在这方面的改善，很多的公司很积极。推出了核心员工持股，他们的业绩都没有推出来的好，所以这些结论都是非常明确的。

　　最后我想总结一下，通过我们的系统的分析和研究，一千多家数据库的公司治理的表现，我们发现他们有四个特征，第一个就是合规运作为主，自主改进不足，也就是说在信息披露硬性规定方面做的还不错，但是在激励机制公司治理的弹性方面，只有少数公司作为改进的手段，这对中小公司还是不足够的，我希望更多的公司推出股权激励的方案出来。

　　第二点，中小板创业板公司股权分散成为趋势，有明显的实际控制人文化。大多数公司的实际控股人为自然人，而且实际控制人是自然人的业绩是优于实际控制人其他类型的。

　　第三点，中小板创业板董事会建设形式是大于实质的。大多数公司可以按照监管部门的要求建立形式规范的董事会，但是董事会是否能够真正发挥核心作用，仍然是现阶段这些中小民营上市公司鼓励改善的领域。他们的专业性独立性，都有待提高，在信息披露方面，我们发现财务信息已经相当多了，但是非财务信息披露相当好，比如说公司治理的信息，比如你的公司社会责任的信息等等方面，不管怎么说这是国际的机制。

　　第四，中小民营企业公司激励机制建设仍然任重道远。在总数中是一千多家也就是三分之一，所以我觉得在完善治理机制，是上市公司内在的要求，对于员工的工作的积极性，有利于激发员工的主动性创造力，我们不是大众创新大众创业，所以这个激励机制，我们发现上市公司在这方面表现是差距是非常大，当然有相当一部分公司，他们对激励机制是非常重视的，我们每年都对十几家公司进行调研，有一些推出了一期二期三期，所以很多的公司是走的非常好的。

　　最后就是几点建议，首先我觉得中国资本市场是担任比过去任何时期都重要的角色，第二点，在中小创这些公司中，应该加强董事会建设，提高董事会专业性和独立性，是现阶段努力的方向，第三点从监管的角度要监管上市公司披露非财务信息。最后为了完善股权激励计划和员工持股计划，未上市公司应改进鼓励机制创造条件，比如说要推出相应的配套措施，特别是税收方面，要有所改进。

　　我的发言到此结束，谢谢大家。

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