龚方雄：金融业抑制中国结构调整

　　“2015中国高新技术论坛”于11月16-18日在深圳会展中心举行。上图为著名经济学家、原摩根大通亚太区董事总经理、中国投资银行主席龚方雄。(图片来源：新浪财经)

　　新浪财经讯 “2015中国高新技术论坛”于11月16-18日在深圳会展中心举行。著名经济学家、原摩根大通亚太区董事总经理、中国投资银行主席龚方雄出席并演讲。

　　以下为演讲实录：

　　龚方雄：我今天想谈变局中的投资机会，现在全球和中国的经济都处在变局当中，中国的变局很明显，主要是所谓的旧常态和新常态之间的转化。所以十三五规划里面也讲的很清楚，中国未来要保持一个所谓的中高速增长，但这里面的关键是创新，创新在十三五规划里面是强调的非常明显的，也就是说要从粗放型的增长转换到精细化的、以创新为带动的高附加值的增长，这是中国经济的变局。但是这个变局伴随而来的是中国经济的触底，这个仍然在进行当中。

　　全球经济的变局在哪里呢？主要是美国一枝独秀，现在看来美联储在12月份加息如果没有太大的意外，可能会开始启动。同时欧洲、日本包括中国和其他的主要经济体经济持续低迷，尤其是欧洲，本来它的经济就很低迷，又遭受到了这个周末的恐怖袭击，这样的话可能会加强欧洲央行[微博]进行新一轮加码量宽的决心。

　　日本已经连续两季处在衰退当中，日本又一次的进入了所谓的经济衰退，日本要继续加码量宽也是必然的趋势。

　　所以美国货币政策紧缩，中国货币政策仍然还有宽松的空间，欧洲、日本还有加码量宽，这种反差太大，至少在短期之内美元还要还要走强，欧元、日元仍然会继续走弱。短期内人民币有进一步贬值的压力，虽然不存在持续性贬值。

　　因为我们启动了所谓的人民币国际化进程，国际货币基金组织[微博]现在已经基本上是定局了，会把人民币加入SDR，将来人民币会成为全球的储备货币之一，全球对人民币的需求会增加。国内资本往外投资、中国的全球资产配置会加快，在这个过程当中可能会造成资本加快的外流，但同时人民币成为储备货币以后，国外对人民币的需求也会增加，再加上中国又有很大的顺差，所以人民币会稍许贬值，但确实不存在持续贬值的基础。

　　从全球投资的角度来讲，其实大家对所谓的美元资产还是稍微有点紧张。为什么呢？美国经济好，但是经济好的时候，往往不是对该国进行投资的最佳的时期，做投资的人都知道，就像巴菲特说的那句话，一般是在经济非常差的时候才有投资行为，经济好的时候不是投资最好的时期，反而经济最差的时候是投资最好的时期。

　　我们觉得明年美股继续上升的动力会非常弱，一方面大家知道美国的融资成本会上升，因为美元开始进行货币紧缩。企业的融资成本要上升，第二之所以企业融资成本上升美联储要加息，是因为有通胀的压力，而且通胀主要是来自工资方面，因为美国的实业非常低，达到了自然就业的状态，很多企业不加工资是雇不到人的。所以美国民间又面临工资上升的压力、融资成本上升的压力，有强制成本的压力。美国的企业的盈利增长几乎是零，消费增长也几乎是零，原因之一就是强势美元对美元跨国企业带来的压力，同时又没有劳动力通胀和融合成本低这两个优势的话，美国的波动，而且估值很高。

　　我讲这一点论证一下人民币不存在持续贬值的压力，比如说把人民币换成美元，那买什么美元资产呢？股权类资产要谨慎，美国的市盈率17、18倍，国内的10倍左右，新兴市场和其他的很多地方比美国高的多，它面临着方方面面的工资、融资、美元的压力。所以你买了美元以后干嘛呢？买股权不是最好的，买债在美元加息的情况下，美元的国债会下跌的，这时候又不是配置固定收益的好时机。

　　剩下的一类就是房地产了，房地产的话你想想美国加息，美国的房地产能好吗？美国的房地产过去几年已经好的不得了了，现在的环境渐渐没有了，大家已经看到了香港对美国房地产市场对美国利息最敏感的地方。香港的房地产已经开始下跌了，我觉得美国房地产也在收紧，所以拿到美金干嘛？

　　所以从这个角度来看，实际上限制人民币贬值的空间，拿了人民币换美金，拿了美金干嘛呢？配置欧元、日元的资产倒是可以，日元的资产不便宜了，但最重要的要配置欧元、和日本的资产，你还要做好风险管理，因为人民币对美金贬值空间有限，意味着人民币将来会日元和欧元继续升值，你把人民币换成了欧元去买欧元资产，不利率对冲的话，实际上得到的回报大部分被利率风险抵消。这样的情况下资产还是要留在国内，所以我对中国的资产市场，我近期一两个月的观点一致是非常看好的，我觉得A股在3000点打底是可能的，我9月份讲的时候不太相信，觉得会跌到2500、2000，现在看来这个底非常的坚实，虽然中国的经济还是很差。

　　中国经济差，从投资的角度来讲未必不是一个好的投资的时点，尤其中国资产的估值，尤其大盘蓝筹还相对便宜。其实投资中国关键有一个所谓的新经济和旧经济之分，国外的投资人都把中国的资产分成两类，一类是新中国资产、一类是旧中国资产，所谓的旧中国资产就是传统产业，劳动密集型或者资本密集型的产业。那么新中国的资产和消费、服务业尤其高科技，我们跟深圳高交会相关的TMT，高科技、互联网、云计算、物联网相关的新产业，那么这个是被大家称为新中国资产的代表，这一类的资产是会增值的。

　　我觉得其实从中国未来的方向来看，它的新兴的产业不仅仅是所谓的高科技、互联网、大健康、服务业、消费升级等等等等。其实我一直讲金融行业在中国也是朝阳产业，金融产业在中国应该会被归为所谓的新兴产业或者新中国产业，虽然金融产业在西方来看已经是传统夕阳产业。原因是在中国经济的结构转型的调整，我们进入新常态之所以步履艰难，一直转型不成功原因就是中国的资本市场不发达、中国的金融行业不发达，这个是抑制中国经济转型调整主要的瓶颈。

　　我们的融资结构是以间接融资、银行贷款，间接融资、银行贷款80%都是间接融资、银行贷款，这一类的融资导致的经济结构往往就是重资产型的，往往要靠固定资产投资拉动，往往形成的大规模的产能过剩。但是轻资产类的产业比如说消费、服务业、高科技这一类的行业在间接融资的模式下发展不起来，原因就是银行贷款主要资产抵押的贷款和融资方式。

　　大家知道所谓的资产抵押在中国一般都是有形资产抵押，一般都是房地产，所以为什么银行贷款所驱动的经济增长所谓固定资产牵引的重资产型的资产方式，因为轻资产的发展不起来，因为轻资产消费服务业、高科技没有什么资产好给银行抵押的。无形资产在中国不存在，知识产权市场几乎没有，品牌市场几乎没有，拿什么给银行进行抵押呢？比如说你的一个发明创造、专利等你的产品还没出来，仿冒品出来了，专利值多少钱银行根本不知道。所以在中国经济现状和产业结构的情况下能够给银行抵押的只有机械、设备、房地产，你能不发展起来的也就是跟这相关的重资产的行业。所以中国的不发达、消费、服务业、高科技发展不起来原因就是中国的融资结构太偏重于间接融资、银行贷款。

　　那么在西方市场经济比较发达的地方美国资金的主要来源不是靠银行贷款，所以为什么把银行贷款称为间接融资？他不是企业资金的主要来源，因为企业资金的主要来源是资本市场，它可以在资本市场上发债进行直接融资，IPO也好，债务类融资也好，股权类融资是轻资产行业的主要融资方式。因为股权方式或者说直接融资它是真正的所谓的共担风险、共享回报类的资金来源。

　　银行贷款为什么被称为只能锦上添花而不能雪中送炭呢？因为银行贷款是以避险为目的的，不是以趋利为目的的，因为银行全部贷出的存款人的钱，保本为主、获利为辅，所以为什么银行贷款都要有资产抵押，全世界的银行都是一样的，在全世界各地的中小企业、轻资产类型的行业的融资都不是靠银行贷款去解决的，尤其是股权资本市场来解决的。因为他们这类的资金是共担资金、共享回报，如果这个企业不好我投在企业的钱也没想要回本，不存在所谓的资产抵押的问题。

　　那这一种类型的资本市场在中国严重的不发达，为什么中国经济结构的调整、转型，我们轻资产行业尤其高科技行业在中国缺乏创新，我们十三五规划天天讲创新，但是中国的创新动力非常少，就是因为中国的资本市场、中国的金融行业不发达造成的。

　　在中国金融行业、资本市场确实是朝阳产业，因为十三五规划一方面提了创新，另一方面就是发展有效的让企业融资，同时投资者利益得到保障的资本市场。十三五讲的一句关键的话金融是现代经济的核心，如果大家把这句话跟我刚刚讲的中国由于金融业和资本市场的不发达造成中国市场转型调整非常艰难，把这两者联系起来就会理解为什么金融是现代经济的核心。

　　所以在中国资本市场是朝阳产业，我们的证券、保险、银行还有巨大的发展空间。证券保险不用说了，尤其保险业在中国的渗透率非常非常低，其实证券业也是类似的，保险业在中国市场规模才有11万亿人民币，我们是60多万亿的经济体，所以是六分之一。在美国情况完全是相反的，美国保险业的资产是17万亿美金，美国的保险业非常发达、渗透率极高，很多社会问题都可以寻求保险业的市场方式去解决，在中国很多事情还是政府扛的，所以为什么李克强总理一直强调我们很多政府承担社会功能应该交给资本市场、交给保险业，要大力的发展保险业去解决政府不应该承担的社会功能，这是举的一个例子。

　　另外一个例子我们经常企业杠杆率很高，现在要去杠杆，在中国去杠杆的过程是一个结构的过程。我们一方面讲企业的杠杆非常非常高，中国的企业杠杆率在全球相对较高，但同时中国又是全球储蓄率最高的国家，中央政府的资产负债表和家庭层面的资产负债表都是全球最好的，家庭的杠杆率非常非常低，家庭的储蓄率非常高。中国其实从另一个方面讲又是此全球最有钱的地方，但是又是全球最缺钱的地方，一方面全球最有钱，另一方面企业融资非常难，这不是相反的印证资本市场金融业不发达，这个行业有巨大的发展空间吗？缺乏有效的中介和市场的调节把中国国内有的钱调节到应有的地方去，一方面企业融资难，另一方面老百姓投资难，我们缺乏有效的投资渠道。

　　所以在中国一方面企业要去杠杆，这个金融业可做的事情非常非常多，资产证券化，很多金融行业的产品和服务府有待推出。另一方面我们的和个人可能要加杠杆，因为我们的家庭层面的杠杆率太低了，将来发展成为消费型的社会消费型的经济在家庭和个人要加杠杆。美国人每个月赚一万美元会花一万零五百美元，通过金融业的杠杆来消费未来，中国不一定走到那一步，中国家庭的储蓄率是30%，中国是消费现在，所以为什么经济不好？我们所谓的双十一单身日那天我们的网络销量还可以突破900亿呢？西方人对中国的经济确实很不理解，前段时间有个非常非常典型的案例，为什么让西方人看到在中国所谓的新中国和旧中国区分开来？

　　前段时间美国有一家企业做起重机的公司，前端期间发了盈利警告，今年的盈利非常差，他说中国没有想象会这么差，所以他盈利达不到预期。他说不好也是讲讲中国的故事，结果在同一天在另一一个公司，说今年销售和盈利会大规模超出的预期，因为是中国市场出奇的好，没有想到中国会这么好，这家公司是耐克。运动品牌耐克是消费行业的典型的代表，是中国所谓的消费的典型代表，而且是一个健康运动的品牌，中国现在运动、文化方面的消费越来越多。他说中国出奇的好，我们没有想到中国会这么好，同一天出来两个都拿中国说事。现在在中国要做投资的话不应该只仅仅讲一个宏观的故事，中国更重要的是一个行业的故事、是一个微观的故事、是一个产业的故事，哪一行好和不好关键要所处在哪个行当？哪个行业？所以才会有所谓的新经济和旧经济之分，所以我今天的主轴就是强调新经济和旧经济的区别，关键是发展中国的金融和资本市场，也就是十三五规划当中所强调的金融是现代经济的核心。

　　所以你把这些都想清楚了以后，其实中国的机会非常非常多，就像我刚刚讲的中国保险业的渗透率非常非常低，保险行业有巨大的发展空间。证券银行业也是有巨大的发展空间，中国一方面钱的多的不得了，另一方面融资又难的不得了，症结所在就是中国金融业不发达，给我们的启示就是中国的金融行业存在着巨大的空间和发展机会。

　　所以只有把这个事情解决了以后，中国的创新发展才能真正的把潜力发挥出来，我们天天讲的创新、创业，如果没有一个有效的金融中介作为资产配置的中介媒体的话，我们这些钱是到不了这些行业的，这些行业是发展不起来的，所以创新发展不是一句空话。实实在在的要把中国的资本市场、中国的金融行业发展起来，我们企业融资难的问题才能解决，尤其是高科技、消费服务业这些轻资产类型的融资难的问题才会解决，中国经济才会更加的高效。

　　做投资的人都非常清楚重资产型的行业资产回报率是非常低的，所以投资重资产型的行业一般给投资人带来的回报非常非常低，但是轻资产型的行业回报率非常非常高，本来资产就小，所以资产回报率主要体现在劳动生产率，是靠技术、是靠商业模式、靠人才去聚才、才发展。所以这一点其实不用多讲我们中国人是非常有机会的，财这个字就非常有智慧，这是老祖宗几百年前甚至是几千年就已经把这个财的定义给我们讲清楚了，你看中国字的财贝加人才的才，什么时候产生财富啊？要珍惜人才要能产生财富，这是我们中国传统的智慧。但是这个东西高科技里面大家知道最大的人才就是人，我经常讲其实轻资产类型的行业贷不到钱的原因这些企业没有什么资产，所以银行不给贷款融资难解决不了。

　　但是要发展到了资本市场，比如说阿里巴巴[微博]早期融资的时候，人家什么都没有，人家确实是要命有一条，我一大堆人才在这。但是在国外就能融到钱，在中国为什么当时没有这样的投资人？在中国为什么阿里巴巴融不到钱，没有中国人愿意当他的股东，就是因为我们的资本市场不发达，缺乏目光长远的投资者，我们缺乏多层次的、有效的资本市场，因就培养不出来有眼光的机构，所以为什么很多企业融资难在中国找不到钱。

　　金融是现代经济的核心，中国要向创新型的经济转型的话资本市场是关键。

　　好！谢谢大家！

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