丹尼尔：拉丁美洲国家在加强资本监管

　　上图为联合国拉丁美洲和加勒比海经济委员会经济发展司司长丹尼尔·提特尔曼（图片来源：新浪财经 顾国爱 摄）

　　新浪财经讯 中国人民大学经济学院与哥伦比亚大学政策对话倡议组织(IPD)主办的“探索新的发展之路：中国与拉丁美洲的经验”国际学术研讨会于8月28日至8月29日在北京召开。联合国[微博]拉丁美洲和加勒比海经济委员会经济发展司司长丹尼尔·提特尔曼。

　　丹尼尔·提特尔曼表示，拉丁美洲国家在加强资本监管，对自己的资本账户进一步加强监管，而且我们也可以看到，在1990年代更多是降低短期的资本流动，而在今天，拉丁美洲已经认识到：周期性以及资本的流动性需要更快去应对，而且要减少短期的波动性是不够的，要采取更多的系统性方法，比如说对于国内金融市场以及资本帐户进行监管。

　　以下为演讲实录：

　　丹尼尔·提特尔曼：

　　谢谢奥坎波，非常感谢主办方对我的邀请，给大家分享一下拉丁美洲在资本流动管理这块以及资本帐户管理这块的相关经验。

　　这张幻灯片有非常多的信息，大家事后自己来看，因为我们时间有限，我想把我的重点放在非常重要的问题上。

　　在我来讲一些具体国家的相关经验以及背后逻辑，以及工具之前，我想花几分钟时间简单介绍一下它的一个讨论。

　　对这个问题大家的讨论是非常多的，就是对于资本流动到目前为止的波动性是非常强的，对这个问题大家进行一个长期的讨论，尤其是出现了一些危机之后，大家对于资本流动的一个波动性也都是越来越关注了，尤其是对资本市场流动的波动性也是越来越关注了。

　　在这个方面，我们有相关的证据，从新兴经济体到发达国家的资本流动是非常有波动性的。有越来越多的证据向我们表明，资本流动是有一定波动性，还有一定的具体特点。

　　另外，对于资本市场的波动性也有一些研究和讨论的。有一些教授或者研究人员、学者都对此进行了分析，这个波动性的一个表现以及它背后的一些风险，或者是给金融或者资本带来的风险等等。

　　另外，我们是不是有需要使用资本帐户进行管理，从而能够使资本的流动不至于有那么多的波动性。

　　这里跟大家介绍一下…(英文人名)的一篇论文，这些架构应该作为适用性的工具，来了解这些波动性是不是金融方面的缺陷，当然这篇论文应该有更广泛的背景去看，更广泛来说，我在这里不跟大家介绍更多的细节了，不过市场的波动对于金融的波动也是非常巨大的，拉丁美洲也是没有例外的。

　　在1990年代，当时GDP行为以及在波动性方面，两者之间的关联性，在下面大家可以看到，在资产流动以及GDP之间，在1990年代的时候，关联度非常高，但是在2000年的时候关联度下降了，但是关联度还是非常高的。另外我们也可以看到，这种关联度在1990年代是最紧密的，在2000年的时候有所下降。因为在2000年的时候，当时贸易流动的波动性对于拉丁美洲的经济产生了非常大的影响，尤其是在2000年的时候与贸易相关的周期性，而且我们可以看到，我们都在提大宗商品的周期和大众商品贸易的结束，在2000年的时候，有比较大的关联性，但是在2000年的时候，就贸易来说，它成了一种与GDP相关的贸易来源。

　　在这里我们可以看看拉美从1990年代到次贷危机爆发的时候的情况，红色的区域是我们看不同国家的波动性，在拉丁美洲的经济的波动性，我们可以看到在很大程度上，我们也看到股票市场以及房地产市场都出现了非常明显的周期性的变化。我们使用这样的方法论，可以更好地对经济周期进行分析，从而能够了解在哪一个时点，对哪一个国家受到的影响。

　　这张图上有很多的红颜色，这就意味着当时的波动性突然停滞这样的波动性，的确是一个非常大的问题。

　　接下来简单介绍一下拉丁美洲的不同国家所采取不同的测量。第一个是在1990年代的时候，另外一个策略，基本上是在2007、2008年次贷危机的时候的措施，智利、哥伦比亚、秘鲁、巴西。在这个地区要实现三个目标，第一个是保护经济以及资本流动，从而能够进一步降低宏观经济的波动性。第二个目标就是作为一个宏观经济的政策，致力于进一步促进货币政策的能力，从而能够更好应对经济危机。在今天早上的时候，我们也已经有发言人跟大家介绍了这方面的内容，为什么资本帐户的监管，我们是需要能够进一步提供货币政策的功能。第三个作为一种流动性工具，从而改变外国资本流动的结构，因为在当时这一点很重要，随着市场流动性的不断增长，尤其流动性是与短期资本流动相关的，短期的资本流动是当时主要的一个原因导致了拉丁美洲的资本市场的波动性的一个主要原因。所以当时的基本原则就是，要改变资本流动的期限，这样能够避免短期资本流动，从而能够降低波动性，除此之外也要更多地开发政策空间。

　　如果看看资本流动的分析，在1990年代和2000年的时候，海外直接投资，对智利、哥伦比亚和秘鲁，我们看到在1990年代，四个国家都在增长，当时的平均数更多的在这三四个国家中，我们可以看到FDI的流动更多超出资本流动。看看资产组合的流动性，这个期间更大。还有另外一篇论文，FDI的流动性也在不断增长，如果把哥伦比亚跟其他国家比较一下，似乎哥伦比亚的FDI的增长要比智利，以及跟其他国家相比，它的流动的波动性更大。

　　所以，在哥伦比亚和秘鲁，在1990年代的时候，他们推出了短期的措施，也就是所谓的URR的措施，这个措施有两个目标，将URR作为一个机制，通过这个机制，把美元一定量都必须存储在一个非利息的帐户中去，而这个帐户在央行[微博]控制当中，在一段时间内，这是当时的一个规定。另外，URR的机制，在智利和哥伦比亚也有着非常重要的特征，第一个特征，都是以价格为基础的机制，而非定量控制，它会影响资本流入，而不会影响资本留出，它们主要的目标是保护经济不受资本流动的影响，而且也试图降低短期的资本流动带来的冲击。

　　再接着给大家介绍这两个等式的详细情况。第一个等式是可靠性工具，URR可以被视作资本流入税收的一个等量，这种资本流入税收的比例相对来说在短期之内是比较高的。而且这个等式在下面的这个等式，我们叫做宏观经济工具的等式，基本上是一个利率平价，我们在这里可以看到，对于利率平价来说，它能够使得我们赢得相应的内部利率和外部利率的空间，而且也能够让我们获得进一步地降低风险溢价的可能性。这是我们所使用的工具和等式。

　　给大家介绍一下智利所采取的一些措施。刚开始的时候，20%取决于这些债务的期限以及资本流动的曲线，在第二行大家可以看到，这些结果表明，这些政策在改变资本流动的期限方面非常有限，而且作为宏观经济的工具来说，这样的作用是更混合的。有些国家这些政策产生一些非常好的结果，但是其他国家并非如此。在2000年的时候，我们也调查了一个新的现象，不仅是流动性反映了短期的资本流动，而且也反映了资本市场隐藏的问题。这就涉及到资本管理监管方面更体系性的方法。

　　总结一下这张图表，在巴西、秘鲁和其他国家，他们所采取的措施进一步监管他们的资本帐户，而且在这个过程之中也会涉及到对于海外融资的一些要求和监管规则的制定，在智利对于存款的一些规定也包括其中。除此之外也有与外汇相关的措施，他们不仅监管金融的流动，与国内的联系也有监管，这是一种更系统化的方法，国家在使用更为广泛的政策工具来对资本流入进行监管，同时也来监管他们所对于国内的金融市场所产生的影响。

　　这就是今天的策略和1990年代策略的主要区别。对于今天的策略而言，今天的策略承认金融流动的波动性，而且能够更加快速地进行应对。因为，他们进一步地管理资本流动，用更体系化的方法，包括更多的机构，包括更多的利益相关方，包括央行，而且监管的内容也会得到进一步的加强。所以这是非常重要的一个区别，在今天和在1990年代的时候一个主要的区别。

　　它有什么样的影响呢，在巴西、秘鲁，有很多的监管涉及到了资本流动，资本流动税的实施就是一个重要的措施。在秘鲁也在强调对于资本流出进行管理，而不仅仅是资本流入，这也是一个新的方法。

　　而且这些资本帐户的监管和管理，也会对于他们去管理市场之间的联系进行监管，在巴西也曾经在银行体系中制定了新的监管规则，在秘鲁也是如此，央行频繁地干预不同的银行的工具，秘鲁的体系更加严密。

　　在这里可以看到，有另外一种类型的监管，它的目标甚至更进一步，取决于资金不同的用途来进行监管。比如在巴西制定了几种不同的项目，来进一步定义我们在使用贷款的所使用的不同用途，比如我们的贷款是工业贷款或者是农业贷款。

　　在拉丁美洲国家中看到，他们在加强监管，对自己的资本账户进一步加强监管，而且我们也可以看到，在1990年代，更多是降低短期的资本流动，而在今天拉丁美洲已经认识到周期性以及资本的流动性需要更快去应对，而且要减少短期的波动性是不够的，要采取更多的系统性方法，比如说对于国内金融市场以及资本帐户进行监管，而且资本流动以及国内的资本市场之间的联系进行监管。

　　谢谢！

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