“金麟2015·量化投资与对冲基金年会”在北京举行，本届年会主题是“改革开启新征程”。图为中国人民大学汉青金融学院 院长助理李勇。(图片来源：新浪财经)

　　新浪财经讯 3月28日消息，中国证券投资基金年鉴、中国金融技术研究院、中国人民大学汉青经济金融高级研究院主办“金麟2015·量化投资与对冲基金年会”在北京行，本届年会主题是“改革开启新征程”。中国人民大学汉青金融学院 院长助理李勇表示，在中国市场上技术分析、基本面分析很有用，中国大妈太厉害了，马上就要进入股市了，他们说大妈进入股市的数量将来成为重要的指标，这是行为金融学和投资心理学，在资产分配当中起到很重要的作用。怎么把行为金融那套理论和资产分配的量化方法结合在一起，这是一个很有意思的事情。

　　以下为实录：

　　李勇：

　　各位来宾，我是东道主的身份，我是第二次和马老、丁鹏博士第二次办年会。我之所以搭这个平台，大家知道我是学术界，学术界有一个很大的问题，我们老师教的都是倚天屠龙之技，我们要搭一个平台，我们把学术界的老师，感兴趣的朋友和业界比较有经验的实战派的人物在一起做个交流。

　　大家知道中国发展的太快，股市涨的太快，我们静下心来找一天的时间交流一下。但是我想说的是，我们学术界和业界不是比谁聪明的问题，我不需要靠中国人民大学的身份来证明我的智商。举个例子，大家抢过华为手机，有钱是没有用的，当你进入页面的时候，第一个页面是做一道智力题，我只告诉大家一点，我抢到了。所以我们搭这个平台，我们不是希望比谁厉害，而是希望通过这个平台大家都能有所收益，能够学到一些东西，这是我的目标。

　　我今天讲的题目是Black-Litterman模型和债券市场配置，在这样的市场条件下讲债券，大家肯定认为怎么不讲股票，怎么讲债券。但是我让大家大家耐心听一下，我主要讲三个部分，第一个是数量化资产配置，第二个是Black-Litterman模型。第三个是在债券中我特别关注的可转债。

　　资产配置各位嘉宾已经讲很多了，说白了就是讲不同资产减如何做配置。我觉得这个东西也很容易理解，但是关键是我们基于哪个模型。所以我要稍微简单介绍一下这个模型。

　　数量化配置基本的概念，主要是市场的投资组合理论，这个东西大家做过的都应该学过。数量化资产配置，第一个是Markowitz组合优化理论模型。第二个是Black-Litterman组合优化理论模型。第三个是模型比较研究，第四个是最新研究工作。我在前面听到三位嘉宾讲到了业界的主要策略，这里我拉回来讲一讲模型的问题，这个问题到底怎么用，这不是我的问题。

　　Markowitz这个公式我不讲了，如果大家做量化的肯定知道这个公式。但是我想它有什么问题呢？主要的问题实际上理论很漂亮，1953年诺贝尔奖，这个贡献非常大了。但是一个非常重要的问题在于它的参数极其敏感，由于现实当中股票的收益或者是资产的收益你看不到，你用样本的均值化代替。只要稍微偏离的话，会导致它的最优权会偏离很大，高盛做过研究，他发现只要收益偏了0.1%，它的权重就从10%提高到55%，这个理论虽然很漂亮，但是在业界当中几乎没有人使用。有人做过实验，我们有一个很著名的理论，你找一只猴子他肯定不懂金融，你通过猴子所挑来股票的收益会超过你的股票收益组合。如果各位不懂股票，你把自己当作一只猴子，你随便挑一只股票，我相信你的收益是非常不错的。

　　这个时候我们有一个新的方法，很多人做了改进。下面用Bootstrap这种方式改进，后来高盛公司的两个研究员，一个叫Black，一个加Litterman，研发了Black-Litterman模型。我在这方面做了一点工作，实际上最核心的贡献在于通过线下分布，可以把这些信息吸入到这些模型中来。前面有嘉宾谈到基于基本面的量化投资策略，通过基本面来判断，通过宏观方面的把握和各种各样的信息，你可以把这种信息吸收到模型中，通过贝叶斯公式做这样一个Black-Litterman的最终资产分配，这是它最基本的原理。它最终得到了这么一个公式，这就是著名的贝叶斯公式。

　　我可以把研究员、分析师对基本面的判断，吸收到这个模型中来，最终来做资产分配，这个模型现在已经在做资产配置中非常重要的，这是它的基本原理。它最大的好处是在于参数的敏感程度被削弱了。第二个它对资产的主观预期，使得根据市场历史数据计算预期收益率和投资者的看法结合在一起，形成一个新的市场收益预期，从而使得优化结果更加稳定。

　　我们做了什么工作呢？这里做了一个比较，这个图我稍微解释一下，你会发现这条曲线是最平和的，最平和的原因说明它对参数的估计敏感程度比较低。我们看Markowitz这个模型很高。如果总是关注现实的问题，我们学术上说没有创新，发不出好文章，这个时候还是有两帮人做不同的事情，通过会议的平台大家相互学习，相互取经。

　　现在我们做什么什么事情呢？第一个是推广到基于多因子Black-Litterman模型的资产分配方法，实际上我们一些学生在研究这个问题。第二个问题就是多因子，刚才我们说CAPM，现在我们说做到一千个因子也可以，这个东西可以推广到这当中来。第二个是基于Markov  Switching  Black-Litterman。我觉得把这个引进来之后发现挺有意思的，能够提高资产分配的效果。

　　第三个问题是基于行为金融和Black-Litterman模型的资产分配方法，我个人觉得在中国市场上技术分析、基本面分析很有用，中国大妈太厉害了，马上就要进入股市了，他们说大妈进入股市的数量将来成为重要的指标，这是行为金融学和投资心理学，在资产分配当中起到很重要的作用。怎么把行为金融那套理论和资产分配的量化方法结合在一起，这是一个很有意思的事情。所以我们在做这方面的工作。

　　大类资产配置做的太多了，你再做的话没有人搭理你了。所以我们想做债券的资产配置，你先别急，我告诉你债券是很好玩的。我主要提的是可转债，实际上它是一种期权，在一定的时间条件下你可以转换成股票。但是为什么我要讲可转债呢？大家都知道地狱有十八层，股票是你到十八层以后发现还有十九层，股票没有底，这个东西很紧张。所以我不知道为什么不懂股票的人还买股票，任性他也是一种理由。这个时候可转债有一种好处，它的风险是利率风险，当跟纯债的比，股价上涨的时候可以转化为股票，下跌的就是票面的价值，最多变成一个债券，只不过你的利息比一般的债券要低一点。这个时候我觉得可转债可以对冲套利。

　　但是我的意思是说，如果你单独买可转债不行，因为单个股票你看不懂，很多机制你不明白，设计很复杂。现在有一个比较好的可转债基金，我做资产配置，但是我可以用可转债基金来做资产配置，这个问题要比很多问题简单的多。这个时候的优势在于，单个可转债定价其实非常复杂。因为有债券基金，这样你就好办多了，你不需要解决这么多了，你只要买可转债基金就可以了。优势主要是风险较低，收益较大，这个时候能不能在三者之间货币之间、债券基金、可转债基金之间做一个分配。因为做债的话很多问题要比股票的问题简单的多，你对中国宏观经济的基本面和财政政策和货币政策把握的好是可以的，这个通过学习是可以达到的。你要从中国工作经济面分析股票上涨永远想不明白，你要做资产分配要懂，你要达到最优的效果，你自己做不是最优，但是没有关系。

　　我想说一下这张图，这里买可转债基金的话不要买其他的东西。可转债基金如果跟股票基金比的话，它也可以跑到前十名，我想说明这个问题。我们去看最近的表现，所以说我们不一定要忽略一定要搞股票，我始终这么认为，股票这个问题实在是太复杂了。要么你是一个猴子，要么你是一个专业的投资者，如果你懂一点点，建议你不要玩了。因为我始终想不明白，从长期的资产配角度来看，买股票的人大部分的散户而言想赚到钱是很难的，但是买房子是赚钱的。从我的角度来讲，我觉得至少可转债基金，这些东西是作为资产配置重要的一类资产，你可以在这之间做一些平衡也许有比较好的效果，我没有讲具体的细节。为什么不讲？因为财富值门什么时候打开，希望你们这帮鲁班搞定，我提供一个思想，因为我是孔子的弟子。所以细节是什么我不能说，我用三个字来概括，你懂得，谢谢大家。

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