由北京市金融工作局、西城区人民政府、中国金融学会等单位共同主办的第十届北京金博会于2014年10月31日—11月1日在北京举办。上图为首创证券研发部总经理王剑辉在2014中国资本市场峰会上发表演讲。(图片来源：新浪财经 孙艳 摄)

　　新浪财经讯 由北京市金融工作局、西城区人民政府、中国金融学会等单位共同主办的第十届北京金博会于2014年10月31日—11月1日在北京举办。11月1日，首创证券研发部总经理王剑辉在2014中国资本市场峰会上发表演讲，他表示，在过去的二三十年里，我国股市从无到有，目前市值已经接近了5.4万亿美元，列世界第二位，这也是成为最重要的资源配置平台，但是大多数市场上的投资者感觉并不良好。即使在目前市场有所转好的情况下，这种论调仍然盛行，大家的疑虑是有道理的。我们这个市场相对于其他市场而言还处于青铜时代。尽管我们是现代的金融文明，但是其中粗放的痕迹也是比比皆是。   

　　以下为演讲实录：

　　王剑辉：我选择这个题目有一个小小的比喻，大家都知道人类文明被划分成几个阶段，石器时代、旧石器、新时期，然后就进入了所谓的近现代文明时代，或者说真正的人类文明时代，从青铜器开始，然后就是青铜时代，到铁器时代。青铜这种金属大家多少有些了解，收藏界对青铜器比较关注，这种金属熔点并不是特别高，不到1000度。当然经过青铜器的铸造以后，有了显著的提升。过去我们认为青铜器是一种划时代的技术，从青铜器时代开始，人类才可以有文明可言。中国的青铜器时代沿袭了1500多年，在我们号称上下五千年的历史中，青铜时代占了1500多年。

　　我有时候也在想，当然我这个考虑不一定准确，我觉得同是在地球上分布比较少的一种金属，它的分布范围比铝还要少，从蕴藏量跟铁更是没法比。但是为什么铁器时代是后出现的？ 我们最先出现的是青铜时代或者是铜器时代？这个里面最重要的一个原因就是熔点比较低，火山爆发的时候可能很容易把里面的铜熔化掉，然后被人类发现，其他的金属可能就没有这么幸运。我觉得这跟咱们的股市有一定的相似之处，也就是说，起点都比较低，同时似乎标准也比较低，特别是在我们国家的市场。

　　在过去的二三十年里，我们国家的股市从无到有，从小到大，目前的市值已经接近了5.4万亿美元，列世界第二位，这也是成为最重要的资源配置平台，但是大多数市场上的投资者感觉并不良好。即使在目前市场有所转好的情况下，这种论调仍然盛行，我觉得大家的疑虑也是有道理的，我在这里想着重的给大家阐述一下制度的变革会使得这个市场根本的走好。

　　整体来讲，我觉得我们这个市场相对于其他市场而言还处于青铜时代。尽管我们是现代的金融文明，但是其中粗放的痕迹也是比比皆是。比如说我就选择这么几点跟青铜器比较相似的地方，青铜器看起来很精美，但是实际上用途，特别是后来跟其他的金属相比，用途是非常有限的。即使在当年打仗的时候，两种兵器碰在一起的时候，基本上是两败俱伤。青铜器看着很好看，但是真正的日常用途并不是十分的普及。比如说现在你要用青铜器喝水的话，会有一股很强的铜器味道。同时青铜器的收藏市场也是这样，青铜器很多，但是很少有精品，很少有真品。

　　我们国家两市目前有2600多家上市公司，加上1200多家的三板，现在市值超过33万亿，将近5.4万亿美元，看起来这是一个很强大的市场。而且上市公司的总营收去年超过27万亿，相当于GDP的将近47%，几乎是半壁河山。但是上市公司的表现是远远不尽如人意。2000年以来上证指数上涨不到58%，平均下来相当于银行存款，这是一个平均水平。在同期新上市的这1750多家公司里面，只有58家累计超过300%。为什么按照300%算？这样的话，每年相对来讲有20%的收益，这才算是一个不错的股票，这种股票基本上是百里挑一。大多数股票，55%以上累计涨幅低于10%，而且这里面其中有九成公司是负的收益。为什么这样呢？有新股发行价偏高的因素，也有上市公司管理理念落后或者经营不当的原因。即使是我们刚才说的百里挑一的，涨幅比较好的股票，多数也是昙花一现，能够持久的这种马拉松的运动员也是很好。

　　青铜器熔点低，经不住不考验。2008年、2009年金融危机这两年，金融危机的发源地美国，标普500指数下降20%，曾经有过很大的跌幅，后来又收回来了，欧洲市场下跌了不到30%，日本市场是28%，韩国市场只有8%的跌幅，我们印象很深的就是行业当时还一度呈现出大幅跳水、贬值的状态，但是市场仍然有很强的自我修复能力，上证综指这个期间下降了42%。还有一个小的案例就是在3.11日本大地震的时候，日本市场在三个月内跌了不到7%，而我们跌了9%以上，就是说我们的忧虑好像似乎比这个受灾的地区还要严重。市场的格局还是有所失衡，像当年的铜矿一样，实际上现在世界的铜矿也一样，分布十分不均。我们的中小企业数量在目前的经济体中大概是98%，有的统计说是99%，但是总而言之是绝大多数。但是目前创业板公司现在是400家，中小板是712家。这两者加起来只占了43%，当然我们没有算1200家的新三板公司，或者是原来的股转的公司。但是我们看到美国市场，纳斯达克[微博]、美交所这种比较规范的OTC上市公司总共是4900家，占比超过56%。我们后面还有5900家没有算在内，如果要算的话，也是占了大多数。为什么资本市场不能够反应实体经济的状况？这里面可能跟监管理念有很大的关系。大家总是认为小公司可能更容易不规矩，更容易出问题，所以可能更倾向于严格把关。

　　还有一个特点就是不便宜，尽管青铜时代延续了一两千年，但是这一两千年的青铜文明基本上在少数地区，换句话说，只有在这些文明比较发达，或者是比较富有的地区，青铜文明得到了较强的发展。青铜器在过去，除非当礼器，当摆设的用品以外，就是当兵器，一般老百姓是很少能得到的。就像我们目前的中小板和创业板，现在这两块大概总市值分别是5.14万亿和不到2.3万亿，但是这两个板块的市值占比是15.5%和将近7%。实际上这两个板块2013年的利润总额分别是1400亿元和360亿元，利润总额只占2.2%和1.41%。也就是说，这两块板贡献的利润最少，但是占的市场份额相对来讲很大，这也是一种比较昂贵的表现。这种高价值就造成了市场的一些怪象，刚才徐先生也说到了，就是高价使得更多的公司想挤进来融资，但是投资者又很纠结。他一方面希望有高价，另一方面又希望有更多高价的公司供他支配，同时又不希望有更多的市场扩容，所以这个就形成了一个市场价值体系的畸变。

　　投资文化比较奇特，大家的审美标准可能有各种各样的不同，但是在这一方面的审美标准几乎一致的就是稀缺是一个关键词，只要少就是美。甚至所谓赝品，在青铜器的收藏界也有一定的价值。这在我们的市场上反映的就是新股，什么东西一稀缺，这个东西的价值就是值得大家追捧的。甚至包括已经被风险警示的星号SD，还有两个星号SD，现在这些公司大约有50只，平均市值中值在将近26亿元，有一些公司实际上大概资产可能也就是几个亿。这些公司今年以来累计涨幅只有11家是累计下跌，其他的都是累计上涨。累计上涨的涨幅超过35%，远远好于大盘的表现。这里面可能有制度设计的问题，就不细说了。

　　尽管我们的市场是青铜时代，但是我们认为，这个青铜时代正在接近尾声，制度的变革正在朝着盈利的方向发展。因为这个制度变革会造成环境的变化，环境变化就导致生存者的生存法则发生变化。其中一个比较显著的变化就是游戏规则正在发生改变。我们从2010年以来，监管部门平均每年推出有70项各种各样的政策，只是我们现在说的这70项是证监会[微博]的层面，还不包括其他的部门。2010年2014年目前这将近5年的时间，大概平均是每年70项。但是2001年到2005年这5年期间，也就是我们的青铜时代的初级阶段，那个是每年只有30多项。

　　这里面虽然有些规定推进是一个过渡性的安排，特别是像今年推出的新股发行制度改革，尽管这个制度也有一些值得商榷的地方。但是起码改变了一点，就是市场利益的分配发生了有利于广大中小投资者方向的变化。我们注意到，特别是持仓量比较大的一些散户，如果有可支配现金更多一点的话，那么这些散户的新股中签率很高，而且这些新股中签了以后，由于行政限制，使得涨幅变得比较均衡，不像以前中了新股以后，我们有一个统计，以前中了新股以后，大概前30天涨幅都很大，但是三年以后都分别呈现了负的收益。目前来讲，我们现在的政策使得这个市场的变化至少目前还是比较有利的。

　　制定了很多法律也还是需要执行，需要有惩罚措施才能使这个法律有效益。我们注意到，近年来更多的违法案件受到处理，而且处理的原则也发生了很有利的变化。以前证监会在处理问题的时候更多的是集中在机构上，就是集体责任，公司出现问题就打公司的板子。但是对直接责任人的处罚相对少，相对轻。现在基本上可能更倾向于处理直接责任人，实际上机构的行为也是由个人来实现的，有些统计大家可以等会儿再看。从查处力度来看有显著的挣钱，2010年这个股份公司，在招股书里面虚增利润不到2.3亿，罚款50万，责令调整帐目，把这个会计所业务暂停6个月。但是今年处理的这个案件，公司虚增利润大概是不到3500万，但是公司罚款是60万元，19名高官被罚款5到30万元，同时还有6人，2名高官，2名保荐人，2名注册会计师被市场准入，所以这个力度是显著的增强，威慑力也很大。

　　同时在查处违规违反内容上也发生了重大的变化，以前市场初期阶段，大概那个时候更多的可能就是虚增利润，虚假报表，违规操作，操控股价以及违规融资。违规融资这里面有一部分应该是合理成份，当年很多的违规做法现在比较合法了，这些案件数量比较均衡。但是到了今年，我们看见处理的案件40%是内部交易，是在确立市场公平的原则上花了很大的功夫。而这里面更多的是个人，几乎这个内部交易都是个人。也就是说，这个责任要到人，这是更有威慑的。同时还有一些信息披露案件和违规交易案件，信息披露主要是上市公司。最近闭幕的四中全会提出依法治国，好像依法治国跟股市来讲关系并不是很直接，但是我觉得这是一个大的框架的建设，对于市场也会产生直接或者是间接的作用。我认为我们国家从70年代末开始，政治改革经历了三个阶段：第一个阶段是1979年到90年代中期这个阶段，基本上解决的是拨乱反正和权力使用的目标，也就是说你的权力要用在地方，过去用在促生产上，现在可能是搞建设；第二阶段是90年代中期到2010年或者是2011年，基本上是强化的权力的系统，整个是要变得系统化、专业化，政府的影响基本上是达到了顶峰，而是有形之手变得越来越长、越来越强，其中的弊病也是大家有目共睹的，当然好处也是大家能享受到的；第三阶段就是把权力关到笼子里，就是现在这个新的阶段。如果把权力关到笼子里会有一定的空缺，就是由法律来弥补。

　　对于股市来讲，直接的影响显示在这么几个方面，简政放权实际上不仅提升了企业的运营效率，同时减少了企业被寻租的机会，因为有审批造成了一些不公平的竞争这些现象。同时行政干预的减少也会减少资本市场运作的不确定性，我们经常看到上市公司公报，说我们正在进行什么重组合并，或者是什么运作，但是正待有关部门批准。这个有关部门只有四个字，可能涉及到40个部门，结论很难预测。同时由于行政干预造成环节增多，使得内部交易的风险增大，所以这个也给本身的资本运作造成了很多的困难。有时候经常项目很好，但是由于有内部交易，不得不中途放弃。

　　最重要的一个间接的影响就是保护了知识产权，或者说加强了知识产权保护的力度和执行力，使得创新能够有一个更好的土壤和环境。中国市场大家都抱怨我们的科技股为什么没有牛股，为什么没有像Google或者是Apple这样的牛股？就是因为我觉得根本上的原因是创新的公里是普遍不足的问题，并不是没有创新能力，而是没有这个动力，这是从制度角度考虑。

　　从技术层面，我们也认为市场还是面临着升级换代的机遇。从境外资本流向上来看，我觉得这还是一个利好偏多的状态。有迹象显示，过去一年里面，欧美资本过去从新兴市场的资本又开始部分的回流，这里面我们可以看到美国长期共同资金的资金流向，过去几个月来对于境外市场的投资，特别是股票市场的投资增加得还是比较明显的，红线就是海外股票的购买力度。

　　本地区的经济还是比较活跃，亚太地区从2012年以来，各国国内信贷的增速是由15%降到了9.6%。但是跨国的信贷增速仍然将近20%，基本上没有太大的变化。所以表明本地区的交往还是比较密切的，而且信心还是比较稳定的。这是IMF[微博]的一个兀突，从全球信贷的投放和恐慌性指数或者波动性指数的表现来看，我们目前处在的一个阶段就是这个图上最右端的阶段，应该说已经呈现出较长时间的修复，也就是说这个阶段贷款增速在显著下降，同时沟通性的指数也在显著的下降。也就是说，市场的恐慌情绪在显著的走低。这种状况我们预计可能还会持续一两年，但是一两年以后就有望迎来一个新的上升周期。

　　从国内来看，流动性的状况我认为仍然是比较充裕，尽管央行[微博]目前的政策是偏中性，或者是中性有时候偏紧。但是流动性已经形成了一个巨大的层面，对于股市和经济的潜在影响仍然是利大于弊的。同时我们也注意到，二季度末货币成熟度已经达到了4.32倍，这也是2010年四季度以来的最高水平。考虑到像能源、粮食和工业金属的价格今年以来持续走低，同时通胀预期显著走低，我们觉得整个企业业绩回升和经济回升的预期环境也都是非常有利，股市基本面的改革预期仍然也是在显著增强，这是流动性的变化。我们可以注意到，在M2的供应商，在2006年到2009年的周期中，每两年流动性增加10万亿和20万亿，但是从2010年开始，每两年增加超过20万亿，达到23万亿或者是25万亿，尽管流动性被抑制，但是中央会释放出能量。

　　这个雕像大家可能比较熟悉，这是“青铜时代”，这里面反映的是一个似乎刚刚睡醒的一个人正在伸懒腰的状态，实际上是没有告别蒙昧状态，但是代表了一个新生态的英雄形象，这个印象非常深刻。我认为中国股市在不远的将来也会迎来自己的黄金时代，谢谢大家！