图为中金首席策略师、董事总经理黄海洲

　　新浪财经讯 “2014：变革与共赢”清华五道口金融EMBA金融家论坛今日在深圳举行。中金首席策略师、董事总经理黄海洲表示，从投资的角度出发，过去十年、十五年最好的投资标的，实际上是买房子、买砖头。随着利率市场化、货币国际化、国际资本化，投资标的会改善，产品会增加，中国资本市场的投资时代将到来，这个投资时代是投资金融产品，而不是买房子了。

　　黄海洲：尊敬的吴院长，尊敬的各位嘉宾，亲爱的各位五道口的校友，在座的有很多我们是在一个班上过课的，所以今天难得有这个机会借着青花五道口在深圳举办的这个活动，把我对资本市场在三中全会之后所面临的一些机会跟大家作一个分享。我准备了一个PPT，但这里面讲国际方面的会多一点，我想重点的讲一下国内，因为三中全会开完了之后我想对国内是更重要的。PPT的题目是叫“全球经济同步复苏，新兴市场开始竞赛”。

　　我把国际大致花五分钟讲讲，剩下的讲讲对国内的理解。

　　国际大的趋势是这样的，过去五年，08年发生了重要的全球金融危机，危机以后，全球的经济体应对危机采取了不同的措施。如果把全球经济划为三个大的版块的话，一块是美国，全球老大。一块是欧洲，欧元区、很大的经济体，发达国家。另外一块是新兴市场，包括中国，金砖五国，还有印度、巴西，还有广大的其他的新兴市场国家。过去五年，这三大版块发生了什么重要的变化呢？第一个重要的变化是，美国花了五年时间完成了去杠杆化的过程，这个非同小可。伯南克明年一月底要退下来，将来在历史上会是一个不小的人物。伯南克有一个重要的政治遗产，一个重要的政治遗产是通过QE，一种制度创新的机制，避免了美国经济大萧条时的崩盘，也避免了全球经济市场拖入大萧条时风险。虽然市场对QE还有很多的批评，但是这个是一个非常了不起的成就。还有就是美国完成了去杠杆化过程，这张图的左边(见PPT)我想跟大家讲一讲，实际上就是把美国最重要的四个部门：金融部门、企业、家庭、政府，把它的负债率给拿出来看一看。最上面是金融部门，大家可以看到，08年之前它整个的负债率在往上拉，到了最高点到08年是占GDP的120%。五年时间不到，现在实际上已经拉到了30年的这条线的下面。大家可以看到，美国银行的市场上的估值过去一年里面涨了1～3倍，还有涨了4、5倍的也有，美国整个金融界开始发力了。第二条线看到的是美国的家庭，我们知道美国一般讲的是美国家庭的负债比较多，如果美国经济在下滑，股市在往上涨的话，实际上美国家庭的去杠杆化过程很快会完成。再下面一台线是美国企业，法国企业手里捏了大量的现金流。美国政府的负债拉上来了。所以整体来看下来实际上是美国去杠杆化过程已经完成，所以未来五年基本的一个推论是什么？美国降杠杆了。

　　欧洲发生了什么呢？欧洲有张类似的这个图，欧洲实际上过去五年基本上什么也没有发生。金融业的杠杆率没有降下来，企业的杠杆率没有降下来。总体来讲就是欧洲过去五年杠杆化过程基本上没开始，未来五年会发生什么？未来五年去杠杆化过程也不会加快，欧洲经济有所复苏，投资回报在有所上涨，但是这一块再往下走会困难比较大。

　　我讲第三块，新兴市场国家。新兴市场国家实际上从中国到印度到巴西，过去五年大量的加杠杆，大家对中国的情况比较清楚，印度、巴西做了同样的事情，南非也做了同样的事情。还有一些国家也做的非常猛，包括土耳其，包括印尼等等这些。往前推五年会发生什么？因为美国要加杠杆，欧洲未来五年还在中间。未来五年内一个大的判断是新兴市场国家必须要去杠杆，有两种去杠杆的方式，一种是主动式的，一种是被动式的。所以基本的感觉，就是未来五年广大的新兴市场国家实际上要开始一个新的竞赛，这个新的竞赛是什么呢？就是新兴市场国家自身改革的速度跟美元升值的速度，跟美国经济网上拉的速度在进行赛跑。输掉的这些国家在未来五年会面临大的洗牌式的风险，被洗牌，凸现金融危机，类似于亚洲金融危机这样的风暴。但这样的金融危机只是发生在新兴市场国家，美国的主体经济已经开始恢复，所以不会导致全球性的金融危机，这是不一样的，美国发生的这个金融危机会导致全球金融危机。新兴市场国家发生的金融危机，97、98亚洲金融危机没有伤及到美国。2000年阿根廷的危机没有伤及到美国，2001年巴西，2012年土耳其。就这项局部的，然后区域性的，新兴市场国家的金融危机可能在未来的3、5年可能我们还会见到。

　　那么在这样一个大的框架下面怎么看中国呢？我想这个有助于我们把中国情况分析清楚。我想讲两点。

　　第一，如果把金砖五国拿出来看看，中国、印度、巴西、俄罗斯、南非，我估计五个国家里面有四个国家都有改革的主动意愿，除了俄罗斯之外。我想大家知道，因为俄罗斯普京正在享受他的时刻，所以我相信他们的改革意愿不是很强。如果这五个国家要做改革，假设它主观上要做改革，有哪些国家能够做成呢？一个是中国，一个是俄罗斯，这个涉及到执政能力的问题。所以，把这个主观能动性加上可能性放在一起来看看的话，未来五年中国会大力的改革，而且中国的改革会成功。其他的这四个国家，要么不愿意干，要么干是干不成的。所以未来五年会发生什么呢？一方面美国经济在持续下滑，一方面新兴市场国家在开始洗牌，新兴市场国家的差距在拉大，中国可能是往更好的方向走，有些国家可能会面临自身的金融危机，这个实际上是中国未来五年面临的一个大的环境。

　　在这个大的环境下面，我想有必要把我对三中全会的理解给大家作个分享。我对这个理解写了一篇小文章，发表在清华金融评论上面。这里面我想讲几点，刚刚大家听到了徐主任讲了三中全会，广度空前，力度空前，深度空前，他用了三度，这三个我都赞成。我是从另外的是，也是用三个度来描述三种全会，我们要在历史的高度上来看问题，同时要在理论的深度上看问题，同时也要在执行的力度上看问题。

　　历史高度，十八届三中全会堪比十一届三中全会，超过其他的三中全会，如果执行力度做的好，有可能会超过十一届三中全会，这个我们先暗一下不表。第二个是理论厚度，超过历届三中全会。三中全会里面六十条都是干货，尤其对经济改革、金融改革表述的非常清晰，理论框架非常的完整，而且有非常高的全球视野。如果是把里面的经济部分、金融部分拿出来认真分析的话，实际上里面重要的理论基础是大家都听说过的，是科斯定理。诺贝尔奖里面科斯定理所引发的其他的人拿诺贝尔奖是所有的诺贝尔奖里面按分支来讲最多的，没有任何一个理论，除了原创人得了奖之外后面有N个人得奖，为这里面是科斯定理的贡献是最大的，你可以掰着指头数一数，有七八个人都是因为科斯定理拿了诺贝尔奖。这个科斯定理里面的基石实际上在三中全会里面非常清晰的表现出来了，主要是没用这个表述。主要是划清两个边线，一个是政府跟市场的边界，一个是政府跟社会的边界。所以这个理论厚度系空前的，前面都没有达到这样的水平。第三个是执行力度，会是空前的，超过了十一届三中全会之前的各届三中全会。

　　从这三个方面来看，我想这个三中全会之后我们对执行的改革和变革有更多的期待。对金融而言，这里面对我们来说有重要的意义在哪些方面？我提两点。第一点，我建议大家认真读一读周小川行长发表在人民日报上11月28日的文章，那里面关于顶层设计表述的非常清楚。第二点，我个人对金融改革做了一个个人的总结，不一定是那么全面，但是我想这个总结大家可能比较容易记，或者是容易理解。我把它总结为金融新四化。

　　第一个化是什么？实际上是利率市场化。利率市场化对整个的金融生态环境的影响会是革命性的，中国目前的金融市场环境大家知道，实际上银行系统在里面占绝对的主导地位，银行还会继续成长，但是银行在资本市场里面占的份额应该会逐渐地减少。证券、保险、资管、信托等等其他加起来的比例目前是8%，这个8%很快还会上到15%、20%、25%、30%，所以这里面会带来一个非常辉煌的发展时期。五道口的校友在金融界，因为五道口是黄埔军校，现在跟清华强强联手，更是黄埔军校中的黄埔军校了。所以这方面来说我们在金融界的影响力很大，在券商、保险、资管等等方面也会很大，而且这里面也会带来巨大的机会，这是第一条。

　　第二条，我把它总结为货币国际化，也是为了跟第一条对称，一个是利率市场化，第二个是货币国际化。实际上是人民币国际化，资本向下的改革，还有人民币汇率国际趋势。这个带来的利益不光是说你将来资金可以自由进出，是因为这个改革会带来新的巨大的改革红利。这个新的改革红利一方面会促进金融生态的变化，另一方面也会带来一系列新的产品和新的制度的变化，这里面带来的红利，我认为市场是远远低估，空间是巨大的。

　　第三化是国际资本化，三中全会的公报里面有N条是讲国际的，核心的逻辑是以后要走资本化运行。从原来的管人管事管资产变成了管资本，虽然这里面有一字之差，但是体现的含义有非常大的差别。中国有两大股权交易市场，一个是在上海，一个在深圳。深圳的指数今年涨了将近100%，上证指数今年涨了基本上是0，上证指数里面有大型的国企在里面上市的。国企里面有不少的公司如果讲市值的话是低于一倍。实际上这里面有很多的国企有很多的资产，这不一定是坏资产，跟银行的NPL的概念是不一样的。这部分资产如果给它盘活存量的话，实际上会带来非常非常好的回报。再加上国企里面的管制机制也会改革，这里面会带来新的变化，所以这里面也会有很多新的机遇。尤其是国企这方面如果改进的更好，整个的机制捋的更顺的话，我相信国企里面也会出现一些新的，甚至现在已经上市的一些好的公司，而且给整个资本市场的生态环境也会带来革命性的影响。所以这是第三化。这三化可以把它称之为三中全会里面的三个定理，也可以作为一个科斯定理的引申，也可以这样讲。这三个定理推下来会推出一个引理，这个引理是什么呢？我把它称之为投资证券化。

　　我们大家知道，实际上中国资本市场虽然过去十年、十五年，发展的欣欣向荣，当然也遇到一些挑战。总体而言，从投资的角度出发，过去十年、十五年最好的投资标的，实际上是买房子、买砖头，有人把它称之为投资砖头化。就我们在这里面做投资的人我们知道是很辛苦的，就从卖房也好，买房也好，这都很辛苦。将来实际上前面三化推下来发力发的好的话，投资标的会改善，产品会增加，实体经济与虚拟经济之间的结合会更好，这方面做下来的话，我相信中国资本市场的投资时代就会来了，所以这个投资时代实际上是你投资的金融产品，而不是继续买房子了，这个会带来深刻的变化。所以我的个人理解是在金融改革方面我觉得可以有新四化值得大家去认真想，而且新四化里面蕴含了大量的机会。

　　沿着新四化往下推的话，当然我知道中国的金融市场改革还有很多的事情要做，这里面第一个要做的就是捋顺跟融资之间的关系，以前我们更多的关注到融资，以后我们要更多的关注到投资，至少两个是并走的。如果这件事情要做好的话，这里面有一个技术性的问题要解决。上市和退市应该是并行的，参加我们班的同学大家可能都会问到这个问题，我一般都会问大家一个问题，就是1990年到2010年，美国资本市场发展的非常好，而且纳斯达克[微博]是非常火的时候，美国资本市场上市的净融资量是多少？一般答案上了我课的同学都知道，实际上美国上市净融资量是负的，换句话说是小于零，上市融资的量小于退市的量。而且，NIAC纽交所实际上上市的总量，在上面交易公司的总量没有发生什么大的变化。就说生和死总数是差不多的，1：1。纳斯达克生和死的比例是1：3，也可能NIAC是1：3，纳斯达克是1：1。就换句话说这里面你要解决生的问题，也要解决死的问题。退市未必是不光荣的事情，美国有好的企业退市的，比如成熟的企业现金流很好，里面回报10%～15%，股东给它很大的压力，它高增长时间已经过了，但这是一家非常好的公司，但这家公司它可能想要做私有化，在银行借5%的钱或者市场发5%的债，把股权先收购回来，然后给予少数的股东和管理层，可能里面带来的回报是15%～20%，而且没有什么风险，这是非常好的资产，这样的资产未必要在股权市场再继续待着。所以这里面退市有差的要退市，好的也有一部分因为生态环境的变化也可以退市。所以这里面投资、融资的关系捋顺，上市、退市的东西也要捋顺。这里面还有一个是打通国内相对分割的资本市场，尤其在债市上面，联通国际市场，这个起来很重要的。连通国际市场实际上跟货币国际化是有关联的。

　　所以我的理解，十八届三中全会里面关于金融改革这部分，实际上为五道口的同学们开辟你们事业新的辉煌，创造一个前所未有的机遇。你们如果以前已经辉煌了，你们将来会更辉煌。如果以前你觉得辉煌不太够的话，未来的十年、十五年是你们最辉煌的时代。

　　(见PPT)最后一页我给大家送几句话。城门动开，城外花开，理因开放，把握放开。着力点把握放开，开放是很重要的，没有开放是走不远的。后面从投资的角度出发给大家送四句话。看北京、学上海、投深圳、做小开，梦里面朝大海，醒来春暖花开。谢谢大家。