连平：尽快推进资本和金融帐户下可兑换
“上海论坛2013”于2013年5月25日-27日在上海举行。上图为交通银行首席经济学家连平。(图片来源：新浪财经)
新浪财经讯 “上海论坛2013”于2013年5月25日-27日在上海举行。上图为交通银行(7.310,0.09,1.25%)首席经济学家连平。
以下为演讲实录：
连平：谢谢主持人，非常感谢复旦[微博]邀请我，给我提供和大家一起交流的机会。刚才主持人说了这个题目本来是比较大，我只能说金融，金融目前可以说最近一段时间，最热门的话题还是金融改革和金融创新，我想谈一点粗浅的看法供大家参考。
说到金融创新应该说前一阵子最近这几年干得更多事是在批判欧美他们过度金融创新，因为由于过度金融创新以及监管上存在许多问题是导致这次全球金融危机的重要原因之一，当然还有一些观点认为货币政策是元凶之一。但是在中国恐怕和整个目前欧美市场有非常大的距离。我们可能在未来一段时间更多考虑如何拓展金融改革，如何推动金融创新，在中国金融创新是不足的，差距还是非常之大。这个差距不是和欧美之间差距，而是作为中国这样一个经济规模已经达到状态，在全球影响达到一定水平，而创新是一个比较低的水平，这个差距我认为比较大。
应该说，国家领导班子做了调整以后，金融改革大幕已经徐徐拉开。去年底我们看到更多会议提出一些设想与计划，比如路线图、时间表这些，但是最近我们明显看到步骤向前推进，昨天发改委公布整个经济体制改革的总体方案，今年要做一些什么事。在这个中间专门有一个有关金融体制改革的，我们可以看到这次所谓的方案有关金融体制改革任务表述非常清晰。不像过去说的渐进稳步积极稳妥等等这些字眼，现在有具体内容。我们觉得未来金融改革向前推进步骤、方向应该说是比较清晰的。
那么我理解的金融改革可能未来一段时间，说长一点目前一直到2020年，说短一点可能3-5年，总体来说是一个平衡兼顾协同共进的，不太可能像有些人说的一夜之间很快实现，也不可能货币可兑换一下子完全资本可兑换，很快实现我觉得这种可能性不是非常大。那么未来金融改革主题内容是比较清晰的，现在说的比较多，大家耳熟能详，汇率、利率、市场化改革、资本项下货币可兑换，以及和这些有关尤其和金融风险控制有关的，比如有关银行破产、存款保险制度等等一系列属于金融改革中辅助于主题金融改革一系列相关措施这些会非常明确向前推进。我看了一下昨天公布的相关今年金融改革的任务，有很多具体的内容非常清晰，比如利率市场化两条任务很清晰，一个要有关市场基准利率的构建稳步推进。还有一个关于纯贷款利率上下幅度推进。另外关于资本和金融帐户货币可兑换主要涉及到个人对外投资改革。还有涉及到汇率也讲得非常清晰，更多在市场供求基础上形成汇率机制，使得市场供求关系更多成为汇率的基础等等这些讲的比较清晰。
所以，我觉得未来改革路子是逐步清晰起来了，但是这三者之间也是互相影响互相制约的。恐怕在某个方面单兵突进很快发展这种可能性不大，因为互相之间有非常密切的关系。比如利率市场化和货币机制改革有很多关系，如果利率市场化改革步伐太快，利率出现太大波动，尤其在中国现有市场下，市场利率达到比较高的水平往往资本流入压力是比较大的。目前来看差不多是这样一个状况，我们看到市场利率有两个板块，一个板块和货币市场有关，还有银行间的体系内的市场，还有非银行体系市场利率，尤其是货币市场之外，像信托、委托等等所谓社会融资规模除了信贷一块以外融资内部市场利率其实都是很高的。所以导致了最近资本流入压力比较大，于是造成目前这样一个状况，看上去社会融资规模很大，实际上很多领域没有货币，资金更多流向和房地产有关、地方平台有关融资当中去。也就是流入制造业，从短期来看量非常有限的。所以金融机构当中融资结构不合理造成目前的状态，使得不同市场利率状况不一样，因此带来很大的压力。最近决策层在考虑这些问题，我们帮着一起思考这些问题，融资规模这么大，经济增长速度不高，这和我们融资需求融资结构利率有很大关系，当利率出现比较大的波动时，如果货币机制改革没有跟上有会压力很大，会促进国内不合理状况进一步发展。所以这个之间需要很好协调、配合。再比如像可兑换也是如此，可兑换在很大程度上影响资本流动，因为资本流动是双向的，我们长期以来的改革可以说是往后追诉，从改革开放以来将近30年左右，其中很重要一个开放的方面就是不断放宽资本流入限制，然后提供很多优惠，事实上资本可以通过各个领域进来。我们流出去这方面管理比较紧，尤其我们现在谈到个人对外投资的制度，去年温州改革已经提出试点，这块如果能够放开，过去思想不结果，现在企业高度市场化，个人市场化行为完全是可以在正常规范范围内管理，所以现在推动这方面。这个使资本流动可兑换方面提供方便，然后一定程度上改善资本流动的状况，而不是单面流入压力非常大。这些相互之间需要有紧密配合，有协调的加以推进。我觉得要平衡兼顾，兼顾方方面面，除了刚才说的几个改革相互兼顾之外还要兼顾其他方面，比如银行业。
前两年说改革需要大力度推进，可以不必考虑银行业承受的压力，但是最近我们看到银行业盈利能力明显下降，中间业务拓展速度不快，不良资产压力非常大，远没有见底。所以银行业金融遇到情况和去年向比完全不一样，和前年比更不同，在这种情况下改革要向前推进必须考虑到银行业的承受能力，我说这个话不是要保护银行业，因为此一时彼一时，目前情况已经发生非常大的变化，要考虑银行业能否承受，以前要把银行业切一块蛋糕出来，现在要考虑另外一个问题，银行业能不能承受改革大力度推进带来的压力。
那么，我觉得未来利率市场化会稳步推进，短期内不大可能迅速实现。为什么呢？一些最基本东西没有搞好，比如基准利率，债券市场利率难以形成央行调控市场的基准利率。还有存款保险制度也都没有建立，现在已经有方案，估计今年可以很快向前推进。推进之后至少还得看运行几年才能够考虑利率市场化大踏步向前推进，因为还得看看这个制度推行以后是否合适，市场是否接受，大家是否认同，运行效果到底如何，所以还得看。还有银行破产制度等等，所以我觉得其实利率市场化目前来说没有什么太大的难度，就是对它本身来讲，我放开什么样的利率，存款利率上浮10%，或者下浮0.7彻底拉开，都不难。目前这样一个市场环境，银行业金融状况是否合适向前推进，压力会否太大，主要考虑这些问题。所以说不太专业的话，不在利率市场化本身，而在利率市场化一系列配套设施是否建立完善。
汇率形成机制改革我觉得路子很清晰的，但是我们话要说回来，目前没有太多可以拓展的空间，有人说一揽子货币，我们现在还不清楚一揽子货币到底是什么？前几年我偶尔有一次得到从决策管理层传来的信息到底知道这是什么构成，现在越来越不清晰。和美元脱钩短期是做不到，在美元作为世界关键货币，在到处发挥重要作用下，在美国有这么大的美元国债投资下，你说要和美元脱钩是非常难的。当然我们可以更多去看实际有效汇率，所以汇率机制改革我个人认为往后一段时间波动浮动进一步放宽，和运营市场供求关系作为市场基础因素结合在一起，但是必须配合资本项下可兑换向前推进，是否创造一个比较好的合适的资本流动环境，使得我们汇率向前单边升值压力不要太大，这样双向波动更多用市场供求关系决定汇率，我觉得相对比较容易一些。否则单边压力非常大，你越是放开波动幅度对你的压力非常大。
最后想多说几句关于资本和金融项目可兑换问题，这个最近说的比较多，我想大家看到一些报道，有一些非常权威人士组织课题组，我也参加了金融论坛，中间一大批专家都是大家非常熟悉的，比如监管部门领导，有的是过去领导在推进大的方案，其中非常重要一条基本金融帐户下可兑换，这件事从去年已经开始运营，这个内部讨论会不是给市场看主要给决策层看，已经有了比较清晰的思路。当然作为监管层来讲，可能这个问题阐述理由和我们所看到的理由还是不一样，我还想说一点，我个人认为从目前来讲资本和金融帐户可兑换向前推进，他的迫切性在哪里，我梳理出5条。第一条，国内财富规模越来越大，越来越多拥有对外进行投资的需求，用企业形成对外进行投资这是一种形式，但是还有很多形式就是个人，需要个人形式对外进行投资，这个需要监管部门给他提供方便。过去长期以来我们管的非常严，个人可以说几乎没有，到现在还是如此。现在有钱人越来越多，对海外投资，房地产收购兼并，私募基金等等一系列投资需求很大，你要给他逐步减少麻烦。
第二条，平衡国际收支的需要。刚才已经说到，我们从资本流动情况下，去年第四季度以来改变了前年第四季度资本流入压力比较大的状态，现在又变成前些年资本流入压力很大，我认为未来很长一段时间是常态，资本压力大的状况在未来还是偶尔出现。比如出现一年或者一年半载，但是较长一段时间还是以流入为主，这和中国经济增长速度和中国整个收支状况包括汇率未来走势和货币政策持续相对偏紧一些等等有关。今年压力非常大，我们怎么样疏导，一方面对境外大规模流入管理，那么是否我们流出规模可以扩大一些。通过这个平衡资本流动状态，不要使得资本流入压力太大，这是当前来讲非常迫切的。在未来汇率形成机制改革是处在相对比较平缓状态下推进，能够顺利向前推进就要造成一种环境。
第三条，宏观管理上的需要，因为宏观管理在国际收支持续双顺差的情况下，央行不得不在市场上进行调整。未来压力很大，考虑宏观调控把资本金融帐户下管理放松推动资本能够进一步走出去，使得流进流出能够相对平衡，减轻压力也是非常迫切。
第四条，人民币国际化。人民币现在出去了，在外面规模越来越大，这个货币不能在资本金融状况下可兑换。
第五条，监管部门这条是不说的，我觉得这条非常重要。我们如何很好在高度透明情况下管理国际损失。国际金融理论有一个观点，经常帐户可兑换，资本帐户可兑换已经形同虚设，中国这些年情况越来越严重，今年1-4月份外贸出口数据碰不拢，前几年专家做研究没有意思，因为监管部门都不公布这些数据，道理很简单，已经没有必要多说这些，贸易资金流动中间有一大块和资本流动有关。资本管的很死没有别的办法，要进来希望更多投资汇报只能通过贸易形式，贸易形式要做假太容易，这里不多说。
其实我们看中国国际收支，经常项目和金融资本帐户，过去小的可怜，可以说微不足道，不值得一提。而现在流动规模是整个经常帐户规模3/4，经常帐户中有一块和资本项目有关，事实上资本项目总额已经超过经常帐户。这种情况下要实施非常严格资本流动管理，自己把自己搞清，因为放开了允许在很多领域可以流动，有多少资金投入房地产，有多少资金出去，现在都走贸易搞不清楚，和资本丢动没有关系，但是事实上都有关系，但是你不知道这些钱进来去了哪里，钱出去又去了哪里。现在迫切性越来越强，我是很赞成尽快推进资本和金融帐户下可兑换，我觉得未来3-5年形成基本可兑换我很赞同。我认为未来对中国经济风险最大，能够对中国经济带来危机性大的冲击，系统性冲击就是资本流动，我们看国际上很多国家，开放贸易，先走贸易路然后走国资路，经常帐户可兑换先搞，最后这个国家经济受到最大打击就是由于资本项下可兑换完全放开，或者比较盲目放得过宽，一夜之间资本大规模流出，然后带来经济很大冲击。人是有毛病的，有的人“三高”，将来经济体出问题也是三高，物价水平高，劳动成本力高，没有竞争力，到处物价非常高，使得投资者望而却步非常重要原因，投资只会慢慢撤走不会大力度进来。第二，资本价格高，中国房地产可以认为全球高的重要表现，但是股市还不高，但是未来条件只要成熟也会走上去，也会超出市场一般的预期。第三个本币汇率高，目前人民币持续升，但是升值幅度控制住，一时间回头看已经很高，将来一旦出现三高，恰恰这时候资本帐户门户大开，这些资本既然有这么好的回报，因为手中有资产有很好回报，既然人民币汇率非常高兑换其他外汇是很好价格，至少这两点会促使他抛售人民币资产然后流出去。过去很多国家就是这样，日本也是吃了这个亏，墨西哥、泰国等等。所以我觉得我们还是要积极但是也需要非常谨慎，就是对资本市场始终不要认为没有法制，始终不要认为一定管得住，没有任何可以动摇对这块领域监管力度，我觉得前车之鉴需要认真吸取。
最后我想说一下改革对未来创新带来一些机遇，我想改革对中国经济未来积极作用不言而喻，通过金融资源配置的优化，通过效率的提高，使得中国经营体制更健康的运行，能够更好服务于实体经济。那么在哪些领域带来金融创新，我初步想了一下至少有五个方面推动金融创新。
债务市场创新会蓬勃发展，利率市场化需要非常大的债券市场，将来我们说货币资本金融帐户下可兑换，境外有很多资金进来投资，我们去投资美国一样，美国国债就是很大投资领域，规模要大同时要有很多产品，现在来看短期产品比较偏少，尤其像国债，利率体系也不完善，这些方面我觉得未来不断需要壮大而且需要许多新的产品，这是一块。
第二块，外汇市场，汇率形成机制汇率波动越来越大会改变银行业面对，很多产品有，但是企业不愿意做，因为汇率波动比较小，他去承受波动风险和银行做保值一样，对他来讲没有多大意思。如果汇率波动幅度比较大就比较有意思，和外汇市场套期保值业务未来会非常快的发展。中国外汇市场长期以来规模比较小，主要不是现货主要是期货延伸产品比较小，未来随着汇率机制改革推进，资本向下可兑换，这个未来市场会不断活跃起来，新的产品会不断增加。
第三块，资本管理市场，前面我们提到财富手段增加，未来汇率、利率市场化程度高，资本管理方面需求越来越大，像过去很多产品放在银行里，很多资金放到银行里，现在去做理财产品，那么未来资产管理市场会出现新的比理财产品带来收益更高，未来有更多的产品出来，需求推动创新。
第四块，延伸产品，和利率市场化相关衍生产品有比较大的发展空间。我觉得中国肯定要吸取西方金融危机的教训，在衍生产品发展上要比较谨慎，我想最重要将来发展一个方向还是套期保值，这是最基础的或者说风险最小衍生产品，再高一级延伸产品根本看不懂延伸产品，中国未来长期金融发展过程中控制越严越好，这样避免更多机构遭受损失。因为所有这些产品可能对你去投资这个产品来讲带来汇报不是非常十分乐观，但是承担风险非常之大，而这些机构为你做这些延伸产品承受风险很小，但是汇报非常高，我们很多人被他们呼朋唤友。前阵子香港有一个例子，8千万港币投资的产品，某一家银行做了最后亏损不少还欠银行两倍的钱，这些产品是比较高比较复杂的在未来市场我认为还是要严格监管。
关于金融改革和金融创新问题我先说这些，说错大家批评指正，谢谢。
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