“第七届中国上市公司市值管理高峰论坛”于2013年5月25日在北京举行。上图为中央财经大学证券期货研究所所长贺强。(图片来源：新浪财经 梁斌 摄)

　　新浪财经讯 “第七届中国上市公司市值管理高峰论坛”于2013年5月25日在北京举行。上图为中央财经大学证券期货研究所所长贺强。

　　以下为演讲实录：

　　贺强：谢谢各位，并购是资本市场的永恒主题，并购可以说具有重大的意义。微观层面上它有利于企业的扩张和转型，宏观上说有利于市场纳新，有利于产业调整结构。我们中国的资本市场20多年了，我们都是亲历者，今天我想把20多年以来股市的投资理念的变化之中的并购如何发展给大家做一个简单的梳理。

　　我们20多年的股市投资理念可以说它的发展变化分为三个阶段，第一个阶段就是从1990年底一直到1995年底，这五年是中国股市试点阶段，而且投资者、上市公司还有证券公司对资本市场的很多理念实际上都不太懂，所以有很多错误的认识来指导投资。在这个阶段，我们股市里的并购就已经产生了，最早就是在1993年9月爆发了保安大战，这是一场恶意并购，随后不久又产生了一场善意并购，突然哪一天中午，两个公司董事长手拉手出现在上海证券交易所，开了中国并购的先河。但是这个阶段，并购很不规范，因为没有什么太多的法规，而且并购也不广泛。到了第二个阶段，96年到2001年，我把它叫过度投机理念盛行阶段，股市与经济严重背离，GDP从9.6%连续下滑至7.3%，企业业绩也不断下降，但股市却一路走高，在这一阶段，机构以做庄博取差价为主，大股东以掏空长势为主，上市公司以造假圈钱为主，市场上业绩好的公司无人炒，业绩不好的公司炒翻天。 

　　在过度投机的氛围下，庄家普遍采用的手法是通过并购给股民讲故事，庄家讲穷棒子的翻身的故事，爆炒、ST、越穷越革命，越穷越造反，因为越ST越可能被并购，庄家讲触网的故事，上市公司一并购触网，估价就翻番。在这一阶段、虚假并购盛行，并购的目的主要是为了编制并购题材，在二级市场炒作获取暴利。

　　到了第三个阶段，逐步形成了价值投资理念，从2001年以后股市连续下跌，引起大家的反思。另外特别是这时候成立了证券投资基金，投资基金开始宣传投资价值，价值投资理念逐渐深入人心，随着投资理念的改变，我们股市并购也发生了重大变化，从虚假并购为主进入到实质性并购为主，而且从行政化并购为主到了市场化并购为主的阶段。在这个阶段，我们并购得到了长足的发展，股市的并购从恶意并购到善意并购，从资产重组到财富重组，从民资并购到外资并购，从国内并购到国外并购，特别是并购后的整理方式不断的扩展。这个阶段，股市的并购逐渐真正发挥出了并购的应有功能，但是我们认为，在目前股市并购虽然在不断的扩大，但是仍然存在一些问题。比如说我们历史上研究国际上的重大并购案例，我们认为现在并购有一个非常值得注意的关键的问题，可是往往大家都忽略了，就是什么呢？资产评估，并购中的资产评估水太大，这是一个核心，你并购是否虚假，是否涉及到利益转移，并购是否合理，其实完全在于资产评估是否合理，所以资产评估的问题，我觉得值得非常深入的研究。

　　另外，我们认为现在股市的并购不断的发展，现行的法律有关并购的法律，已经逐渐越来越开始束缚我们并购的发展，法律有些滞后。比如证券法，下面我就提几个方面供各位参考。一个是证券法仅规定了上市公司收购一种手段，未规定重组、回购、分立、合并等其他多种类型，导致潜在的上市公司收购人无法根据自身情况和需要选择合适的并购重组手段，影响了并购重组的效率和优势的体现。二是《证券法》使收购成本过高，按照现行《证券法》控股股东在增持上市公司股份要遵守锁定规定，长时间的锁定期增加了收购活动的机会成本，目前收购对价的支付方式也仅限于现金，单一支付方式则增加了收购活动的现金成本。另外，对于上市公司被收购而退市后因故长期无效收购的剩余股份，现行《证券法》没有强制出手的规定，也增加了收购方的收购成本。三是由于收购的高成本现状，造成大部分收购人没有意愿或没有能力进行邀约收购，即使有能力邀约收购，也可能因为期限或余股的问题而导致收购长期无法结束或甚至最终失败。潜在收购人由此望而却步，上市公司收购制度的实施效果与预期存在一定的差距。为此，我们建议修改《证券法》中有关并购的规定：

　　第一，增加规定多种上市公司并购重组手段，在收购制度安排基础上，增加重组、回购、分立、合并等类型；

　　第二，创新并购融资，补充增发新股、存量股份等多种对价支付方式。

　　第三，接见德、英、美等发达资本市场立法，增加《证券法》条款，规定在一定条件下，余股可强制出售给收购人。

　　第四，对于已经拥有上市公司控制权的大股东增持行为应适当放宽锁定期限的规定。