“第九届中国国际金融论坛”于2012年10月28日-29日在上海召开。上图为摩根大通中国首席经济学家、大中华区经济研究部主管朱海斌。(图片来源：新浪财经)

　　新浪财经讯 “第九届中国国际金融论坛”于2012年10月28日-29日在上海召开。上图为摩根大通中国首席经济学家、大中华区经济研究部主管朱海斌。

　　以下为演讲实录：

　　朱海斌：大家下午好！非常高兴有这个机会，我今天可能要讲的主要还是着重于前半部分，欧元区最近的一些发展，然后我们的一些初步的判断，欧元区的危机下一步是怎么走。

　　欧元区的危机，同09、10年开始，如果用好莱坞大片，最合适的一个片名《完美风暴》我们看过去两三年一轮轮的巨浪，欧元区一阵好一阵坏一直拖。

　　回顾年初，年初当时对欧元区当时市场上有一种看法，欧元区最有可能两种极端的状况，一种往好的方向，进入欧元区的财政一体化，跟最终的政治一体化。另外一个就是往差的结果，就是整个当时，很多人提到，希腊脱离欧元区，当时的市场概率最高，80、90%，整个欧元区解体，当时市场判断是两种情况之一。现在出现了一些相应的变化，目前整体来看，目前一轮的欧元区的短暂的危机已经暂时度过，但是从根子来说还是一个长期的问题。

　　从欧元区的本质的过程来说是一个三个层面的问题一个是银行体系的危机；第二个是主权债务的危机；第三个是南北欧国家，北欧德国法国、荷兰对南欧竞争力方面的差别，造成南北欧之间经济失衡的问题。前两个问题是在短期内它的波动，尤其对金融市场造成的是最直接的问题，第三个结构性的失衡是一个中长期的问题。目前来看，欧央行推出OMT，直接货币交易，而且欧元区各个国家也同意开始在往银行体系统一监管方向达成一些原则性的协议，从这里推出的措施来看，在前两个方面的危机，银行危机和主权债务危机已经大大降低了。我等一下会具体会解释OMT的出现，对市场有这样的效果。

　　但反过来我们判断OME，它有它的利处也有它的弊处，对于短期内缓冲银行体系、主权债务危机有比较好的缓冲，但是中长期的解决结构性失衡会造成相应的道德行风险。

　　为什么OMT对于解决短期债务危机、银行危机有一个缓冲的问题。解决主权债务危机，这也是北欧国家一直坚持让南欧国家做的事情。如果达成往财政恢复，主要取决三个方面的因素，目前你的债务水平和目标债务水平中间的差距是多大。第二个政府的主权债务的利息支付水平，第三个你国内的经济增长率。这三个要素之间，也很容易理解，如果你目前的债务水平高出你的目标值太多，你的债务调整过程就需要更长。另外利率和增长率之间的关系。如果利率远远高出经济增长率，相应对于经济主权债务解决是一个很大的一个挑战。在推出OMT之前，我们当时计算过，在南欧国家，普遍来说经济处于副增长，市场的融资成本，当时我们一个基本的信息角度来说，会高于经济增长率，高出大概200个点左右。我们当时做过一个内部的测算，如果在欧洲五国，法国、意大利，他们要达成最终60%的GDP债务目标的话，每年需要在财政解释方案上需要的数字非常大，如果以意大利为例，今年要达成基本的债务盈余要达到GDP5.9%，基本盈余就是政府每年的收益减出支出不包括利息支付的部分必须要达到GDP的5.9%，今年意大利只能达到2.3%，它离目标还差很大的差距。

　　OMT推出之后，其中有两个要素有根本性的变化，第一个是对市场利率，对债务利率的影响，基本上从OMT出现之后，市场利率平均下降200个点左右，这是一个很重要的一个很正面的消息。

　　另外，更多是一个隐含的意思，我觉得OMT的推出包括欧元区目前种种的措施，表明了潜台词对于南欧国家，尤其是欧洲国家解决债务危机达成的目标方面相对容忍度更高一些。以前我们都知道德国一直坚持60%的警戒线，一定要达成。目前来看，我们看有可能这个目标会相应地放宽，如果我们再做一个假设，OMT之后，一个是利率降低200个点，另外一个就是说如果说在短期之内，可以允许它的债务达成减持目标而是提高80%的话，对于所有的主权债务危机国家来说它的整个调整的过程会相应地更长，更缓和的过程，这对于目前尤其是在欧元区经济处于一个衰退甚至于明年我们会有很弱的复苏阶段，相对来说在这种主权债务调整的利率和最终达成目标稍微放松条件来说两个是很重要的先决条件。

　　还是以刚刚意大利的例子为例，如果说满足这两个条件，意大利基本的基本盈余只需要达到2.5%，以后几年可以慢慢的实现财政的基本平衡。

　　所以说OMT，对于主权债务调整是一个有点像改变了一个游戏规则。从这方面来说，我们对于目前，欧元区短期之内风险大大降低的一个判断的主要原因。

　　但从另外一个方面来说OMT尽管对于银行危机和主权债务危机的风险是降低，但反过来另外一个方面，可能会对市场造成另外一个道德风险，第三个更根本性的问题，中长期的结构性失衡的问题上，可能会导致各个国家之间改革的意愿，继续往下走的意愿在降低。刚刚提到了欧元区结构性失衡的问题，当时随着欧元统一之后，南欧国家和北欧国家之间，南欧国家的福利上升，劳动力成本大幅上升，相对于北欧国家来说竞争力一直在下降，虽然过去几年南欧国家，包括西班牙其实在国内，结构调整也做了很大的努力，包括降低工资，降低福利的支出，目前基本的市场判断，南欧国家和北欧国家之间的竞争力还存在20、30%的水平，南欧国家将货币贬值20、30%才可以和北欧国家在同一起跑线。但现在汇率调整不成为一个选项，如果解决这个方案的话，两个途径。

　　一个让南欧人变成北欧人，另外一个让北欧人变成南欧人，两种方法必选其一，从南欧人变成北欧人是说南欧接着降低劳动成本，降低福利支出或搞通货紧缩，基本上通货紧缩大家都不同意是一个好的政策，因为会导致经济进一步疲软，会导致整个欧洲在未来五到十年都会衰退，这个不是大家选择的一个做法。另外怎么样让北欧人变成南欧人？德国九十年代初十年基本上工资不动，南欧国家都是退休年龄是60岁，法国提高到65岁，最后还是新总统后来上台把它取消了，第一个是提高北欧的工资，或者是提高北欧对通货膨胀更大的容忍度，比如说我们刚刚提到了南北欧之间如果存在20%的竞争力的差别的话，如果每年德国的通胀率普遍高于南欧国家2个百分点，经过五年，基本上这个竞争力有50%左右可以通过通胀率的差别加以调整。

　　目前来看比较大的担心，因为当期的，特别是金融市场上，包括银行体系危机和主权债务危机，暂时性的近期风险处于下降的阶段，所以在解决中长期的结构性的问题上，南北欧的国家的步子有可能会放慢，这是当前比较现实的一个可能的一个风险。

　　我们刚刚提到两种可能，一种让南欧变成北欧人，一种让北欧人变成南欧人，从现实来说，仅仅依靠某种途径都相对来说不太可能，更现实的是南北欧之间达成一个妥协，双方各让一步，南欧也动一下，北欧也适当调整一下自己的政策，这个是更现实的解决方案。但达成妥协，一般来说从现实来说需要在危机强化的阶段达成一个结构性调整。目前为什么结构性风险加大，短期主权债务危机在缩小，银行体系的风险在缩小，南北欧之间是否还是有强烈的愿意达成一个中长期的结构性调整。结构性调整都是往往很困难，无论是对南欧还是北欧都市很痛苦的过程，我觉得这个是在未来三到五年，甚至更长一段时间，更值得关注的一个问题。

　　最后总结一下，对于欧元区大概在未来几年会是以一个什么样的态势？我们刚刚提到上半年的时候，基本上两个极端的可能的结果一个是欧元区解体，另外一个是欧元区迈向统一，从目前来看，我觉得第二种可能性更大一些，至少从目前的欧元的各个国家的主要政治层，经济层来说对整个往一体化的决心还是在的，但是这个步伐会远远慢于市场的预期，可能会是很长期的，五到十年，甚至更长的过程。我先讲到这里！