图为国金证券汽车研究员吴文钊做主题演讲。(新浪财经 刘琛摄)

　　新浪财经讯 国金证券于2011年6月15日到6月17日在海南三亚举办“国金证券2011年中期策略会”。图为国金证券汽车研究员吴文钊发布题为《静待估值反弹，把握跨周期成长》的报告2011年下半年汽车行业投资策略。

　　以下为发言实录：

　　吴文钊：各位来宾大家下午好，接下来由我讲一下汽车行业策略，今年以来汽车行业出现比较明显紧急回落的态势，上半年汽车板块的走势不是很好，所以我们接下来今天主要讲三个方面的问题，一个就是造成今年以来汽车行业紧急下滑的原因，第二紧急下滑的幅度，第三就是行业景气回升必须具备的条件以及可能时点，另外加上我们对全年的简单预测以及统计策略，我们现在讲第一个问题，我们今年以来汽车行业下滑的趋势非常的明显也是非常确定的，这里不多说了，对他的理由来看市场已经有普遍性的共识，这就是多重负面因素叠加造成的，这一点我们也是认可的，我们这里主要讲造成这样一个行业下滑的根本原因，我们的观点根本原因是高通胀以及由此引起的紧缩性调控，我们首先从理论上来讲我们知道汽车是一个产业链很长产值很大的的国民经济这样一个支柱性的产业，当这个总的来讲汽车行业景气程度和宏观经济指数比较相关，整个宏观经济通胀汽车行业必然受到影响的，两个方面来说一个方面需求角度来讲高通胀首先直接削弱就是乘用车需求，乘用车影响需求两个能力就是消费能力消费意愿高通胀两者都有一个明显的削弱，我们商用来讲紧缩性的调控我们必然意味着银根紧缩，这些对于商用车来讲它的需求也会有直接的削弱，我们另外来看成本的标准，成本标准高通胀意味着生产成本的上升，最简单的就是原材料成本上升，这个汽车行业来讲这个成本比较难以转嫁出去，这个高通胀引起紧缩性调控是需求成本两个方面同时挤压这样汽车行业，所以必然导致行业的调整，另外我们来看加剧今年调整的因素就是无外乎刺激政策的退出一些城市限购政策出台，最典型就是北京的限购，我们的测算应该是影响行业三四十万辆行业1.5%到2.5%日本地震影响我们做过测算全年销售大概二三十万辆，今年汽车销售量会下滑大家不至于到负增长的局面。

　　第二个方面问题就是说这个行业重新回到这个通道需要满足一些条件我们观点就是等待高通胀的回落，我们前面讲的现在造成行业调整的根本原因还是高通胀，这个我们可以从两个层次来说，我们首先判断这个行业，我们判断这个行业景气变化趋势或者资产投资者关心就是这个因素，汽车行业净利润增速和销量增速走两非常一致的，而且前者的增速波动幅度远大于后者，汽车销量上升的时候利润增速迅速增长这个表现为行业景气度提升反过来行业景气度回落，尤其汽车增速销量下滑的时候这个销量下滑非常大很容易变成负增长，我们看到行业景气度提升我们必须看到汽车销量持续性回升我们再看另外一个方面汽车销量增速跟CPI增速之间的关系，我们看这个图我们汽车销量跟CPI之间这个关系不是说简单的的同向还是反向的问题这两者关系比较明显，就是CPI处于比较高位置的时候汽车销量增速必然快速下滑，我们这个图CPI4画一个线，CPI达到4汽车销量增速必然是往下的，我们这里来看我们看到汽车销量增速回升必须看到CPI回落的合理范围之内，我们可以理解为CPI至少回落4%以内，我们结合国金证券宏观团队对这个判断这个至少要在4季度。

　　我们看第三个方面问题今年下滑会到什么程度，我们这一点是相对乐观一点，我们觉得下滑虽然还会继续延续但是不会出现04、08年那种大幅度下滑，我们现在经济下滑的风险应该说比08年金融危机轻得多宏观调控力度比04年要好得多这一点好一点，另外一个方面汽车行业本身运行指标更为明显，今年以来汽车行业关键指标走比较好的，典型行业产能利用率行业库存还有行业价格指数，我们重点看产能利用率我们产能利用率决定这个行业关键指标，我们去年行业利润率达到了历史高位，我们乘用车我们算96%，今年大概91%左右，我们比去年有一定的下滑，我们跟0408年比还是存在一个高位，我们也对明年产能利用率简单的讲一下，我们对三十几家乘用车企业他们产能扩张做过系统的统计，我们统计出来的话今年2011年乘用车企业产能比去年增加200万左右，明年比今年增加300万辆左右，这个我们判断明年整个行业产能利用率比今年还是有一定程度降低，总的来讲降低幅度不会很大，我们预测明年销量增长10%的话我们明年产能利用率84%这个07年差不多如果增长15%跟09年差不多，这个产能利用率鉴于07、09年行业水平之间，比今年有一点下滑比08年还是稍微好一点。

　　我们看到库存指标这个图当中看得比较清楚04、08年这个库存反映比较高，09年以来我们汽车行业这个库存比较稳定也是处在合理的范围之内，另外一个就是我们汽车价格指数的走势也是非常明显，我们08年之前我们汽车价格处在一个快速下滑的阶段，所以导致了08年其实整个汽车行业盈利能力下滑比较大，我们进入08年以后整个汽车价格体系比较稳定了，我们今年形势来看我们今年汽车价格指数走势比较微，这个是汽车行业正常的状态。

　　这个里面还要特别提一点就是我们觉得现在汽车行业唯一的一个刺激政策就是节能汽车补贴政策其实对于保障整个行业盈利能力发挥很重要的作用，首先一方面这个作用覆盖范围非常广，现在一共六批400多个车型这个占到乘用车销售的60%，我们的了解其实大部分的企业，大部分的车型进入节能车目录的前后他们终端销售的机会幅度变化不大就是三千块钱补贴大部分都是留在整车厂自己手中，这个三千块钱对于每辆车来讲力度不消，我们现在平均车价八万这个净利润就是3.75%，我们打一个折这个对提高行业净利润1%到2%之间，我们整个行业净利润水平也不过6%左右，这个对于保证整个行业盈利能力还是起到非常大作用，这个政策还在执行去年可能性很小，只不过提高一些补贴门槛这个政策非常有作用，综合以上几点我们判断整个行业景气程度有小幅度下滑应该是一个软着陆不会出现一个严重的下滑。

　　讲完以上三点我们对于整个汽车行业简单的疏理乘用车我们今年趋势很明显，无论轿车、SUV还是交叉性乘用车销量都是大幅下滑包括SUV唯一比较好现在结构上来看还是继续优化当中，一方面就是小排量车的提升另外一个方面就是自主品牌市场份额还是持续的上升已经稳居第一，讲一下大家关注的就是明显的两级分化，我们物流重卡比较低迷，工程的重卡比较热销，我们固定资产投资增速还是保持比较高，我们全年固定资产增速至少与2001年持平，我们总得来讲工程重卡热销可以持续全年保持10到15%增速，货流量重卡确实比较低迷，这个也是多方面，我们认为关键原因现在高油价高过路费高尔罚款造成重卡盈利能力大幅度下降，现在重卡用户跑运输不赚钱的，不赚钱缺乏货车动力的，我们了解去年前年如果拉煤重卡平均每个月盈利两三万之间，今年基本上只有一半，如果一些其他车型去年同期一辆车赚一万块钱今年五千块钱，如果运气不好根本不赚钱甚至亏本有可能，未来展望我们觉得半年物流车还是值得期待的，原因首先原因现在总得经济形势还是上升的，另外一点就是现在前面提到的很高额的过桥过路费包括一些罚款现在已经引起了国家高度重视，我们看到国务院刚刚出台八条措施促进物流业健康发展，而且其中特别提到要降低过桥过路费，这个过桥过路费我们在重卡业务成本里面占到30%比例，这个比重比较大，如果这一块有效降低话对于改善重卡业务盈利能力比较大帮助，最后一点基本上上个月开始几大重卡厂商都是开始比较大规模的促销，我们这些作用之下重卡终端销售还是可以改善，预计全年的销量预计在10%之内。

　　我们看大中客，国内需求比较低他基本上再出口，这个出口比例比较高，07年达到36%2010年达到23%今年客车出口比较一般，一季度下滑3.86%，主要原因跟中东北非一个动荡局势有关，因为我们客车出口主要在这些地方。

　　接下来我们对全年销量一个预测，我们雨量1937万辆增长37%我们预测综合考虑这个行业长期增长趋势以及季节性季度规律做应该说实现可能性比较大，今年比较理想的销量。

　　我们进入一个投资策略，我们策略分两个分析，我们现在坚定看法我们六月初通过周报发出这样一个声音我们认为汽车板块估值反弹已经到来，我们的理由是两个方面，一个方面考虑汽车板块一定业绩下滑的风险，现在整个汽车板块估值仍然历史低点附近，另外一个我们认为六七月份汽车销量增速将会提升，五月份汽车销量负3.98%我们预测六月份汽车销量还有可能是负的，但是不会下滑的幅度不会超过六月份了，应该在负2%以内，七月份应该一个正增长这是我们看到两个月连续汽车销量增生，还有一个估值水平还有汽车行业明显改善至少短期内能够看好这个迹象，这个估值反弹条件具备了，我们鉴定看好这个，我们反弹角度重点看好这个公司还是乘用车，乘用车整车企业以及乘用车零部件的综合企业，我们长远一点来看如果看到整个行业重新回到一个上升通道我们前面观点必须等到通道的回落包括紧缩性调控的放松，这些条件具备之后我们汽车行业还是迎来一个新的汽车上涨行情，我们汽车行业还是处于一个快速成长周期这样一个大周期没有改变，我们整个行业长期发展前景比较乐观，我们推荐来看上海汽车、江淮汽车等，我们明天上午会安排一个汽车相关公司跟大家交流。谢谢大家！