交大证券金融研究所所长杨朝军（来源：新浪财经 孙洁琳 摄）

　　新浪财经讯 2011年6月2日，由21世纪经济报道主办的“21世纪中国资本市场年会”在上海举行。图为交大证券金融研究所所长杨朝军。

　　杨朝军：各位同仁，大家好！

　　今天我和大家交流的是关于中国金融证券化发展趋势下的中国金融创新，我想跟大家交流两个要点。第一个要点，我们刚刚过去的2010年将是中国金融发展史上重要的一年，中国金融证券化发展的元年。第二个要点，在伴随着金融证券化的过程，中国的金融创新也是完全开始的，但是现在中国的金融创新在资本市场还存在一些问题。

　　第一部分想和大家讲一下关于中国金融证券化发展的趋势，先介绍一下当今世界的金融发展趋势，这个图是这段时间研究世界金融的总结，现在世界欧美发达国家从1950年到七十年代初是经济金融化的过程，70年到90年这20年是金融证券化的过程，1990到2010年是投资机构化。

　　中国发了这么多钞票，为什么前几年没有发生严重的通货膨胀，这是因为中国的经济金融化过程中大量使用商品流通货币保留下来的，但是现在到了新的阶段。对于金融证券化就是说在金融业里面，传统的金融、行业银行和保险发展相对迟缓，而证券业的发展速度相对加快，所以我们融资可以看一下。整个90年代国际金融市场数据，大量融资不是通过商业银行信贷，还是通过资本市场，通过发行证券。

　　第二个指标就是一个国家的资产证券化比例，就是上市公司的总市值和国家GDP的比值，这个数据代表了这个国家实体经济和实物资产通过金融创新、证券产品从不能流动的资产同时转化成为高度流动性的金融资产，是一个证券商品。

　　这里有一个数据，香港、新加坡、英国的数据已经超过100%了，中国在2007年6000多年的时候已经超过了100%，但是现在又回落了，我相信总有一天，这个数据会再次超过100%，像欧美发达国家的数据。

　　最后是当今世界的潮流是投资机构化，这个国家的投资主体都是有投资机构的，我们这里有一个数据，机构投资者，美国前三十家最大占30%的比重增长到110%，这个动向在美国已经持续了20年。

　　我这里给大家看一个数据，在金融理论方面也是很有价值的，当今世界重视的人不是太多，我们看1999年有两个很简单的数字，商业银行的总资产第一次被共同基金资产超过，这是在美国，这是本世纪转折时发生的重要事件，这个数值到今天谈论的人都很少，但是我个人一直认为这是重要事件。中国现在共同基金的资产最多10万亿，但是商业银行的储蓄存款就在80万亿，所以中国今天的状况和欧美发达国家是相同的，这也预示着中国的未来也会朝这个方向走呢？说明美国的商业银行到1999年已经无法活下去了，所以修改了法律，从2000年美国的商业银行可以进入证券化，也为2008年的金融危机打下了基础。2007、2008年美国爆发了金融危机不至于是大风暴，只是证券发生危机不至于把整个国家拖入泥潭。

　　投资机构化，我们在座也有很多是投资基金的班子，所以我的感觉是中国的金融证券化开始以后，投资机构化的时代终将会到来，但不是现在，我估计在未来的十年还是金融证券化的过程开始。

　　1990年到2009年是中国经济金融化，发行了大量的钞票，发行过量之后迫使中国传统的金融发展模式必须改革，所以2010年金融证券化到了不得不走的路，所以我认为2010年开始中国将会经历10到20年的金融证券化阶段，这是大的发展潮流和趋势。

　　在过去的二十年，在世界金融证券化的趋势下，中国确立了加快发展直接金融这一国家金融发展战略。对于这个问题的认识，从1999年的5.19行情已经奠定了中央最高领导层对国家改变发展方向的影响，所以现在第一财经频道00年我做过主题报告，我说5.19是政治运动，这是国家的金融化战略。包括我们的股权分置改革，中央最高层冒了极大的风险，表明了还是顺应时代发展潮流，知道中国金融发展的趋势和中国的金融发展战略。

　　对于后危机时期，这张PPT是09年的时候给上海局长上课的时候，09年的时候我预测10年有大规模的市场融资，中国刺激内需必须走金融证券化，所以资本市场从2010年已经接过了这个接力棒的角色。中国政府在金融创新方面很谨慎，为什么现在进行创新了呢？这是不可再拖了，必须要推出来，中国更高的战略决策需要我们加快金融创新，所以今年仍然是中国大规模融资，扩大资本市场。

　　现在中国人民银行发了这么多钞票，现在中国的人民币发行钞票和实物一年的比例是2.5：1，发到现在美元发行总数和实物商品比例是0.5：1，我们发了美国5倍的钞票，美元三分之一的钞票在国外流通，所以美国国内的美元不到0.5。这就是为什么美国可以支撑，中国不能支撑，中国假如把信贷收缩就要受到这么大的影响，这说明中国靠传统金融支持国家经济高速发展的时代已经过去了，我们不可以采用过去发钞票的方式。以前发这么多钱，通过金融化的改革，需要大量的人民币，人民为了生活借了很多钱，你今天发了这么多钱，这个时候通货膨胀控制不住，所以需要对金融有场大的革命和改革。

　　中央银行在今年初提出了社会融资总量控制，我认为这很明智，说明领导已经意识到中国金融的发展已经进入了新的阶段，股市融资也是很重要的，包括股票市场能否成为我们的池子容纳这么多过多流动的人民币，这些问题都是我们可预期的，可期待的，前提就是不管领导们个别的想法怎样，从宏观的角度我坚信中国金融证券化的潮流不可抗拒，所以在座每一位在证券投资界工作的人士，我们中国这个产业才刚刚开始。

　　第二部分谈一下中国资本市场的创新，另外金融创新必然伴随着金融证券化，这个过程就是金融证券化的过程。对于中国资本市场创新，我觉得我们有一个路径优化，我记得2004年开始负责研究中国的买方、卖方交易，我提出中国金融创新有路径依赖，不可以随便想到什么就把什么东西拿出来，因为有些东西是先后顺序。首先整个证券市场应该是股票市场发展，现在股票主板、二板都推出来，今年主要推三年，中国证券市场的股票创新告一段落。如果经过明年的巩固，包括前面大家提到中国地方政府天量的贷款都需要通过债券解决，晚一点时间中国大规模的债券市场，不一定是企业债，包括地方政府的融资平台都会展开，这将是中国证券市场又一大发展的时期，面临着巨大的商机，券商的交易量，当今美国债券市场是股票市场的4倍，所以现在大量人才在股票里，我们现在需要大量博士生进入债券，为中国债券市场的大规模发展抢占人才，我认为到2013年中国的债券市场肯定有大的发展。第二是股票主板市场完善就是创业板的推出。

　　我个人认为在股票市场内创新，创业板是宏观层次的创新，这是市场创新。接下来要创造第三板，这里也有巨大的机会。在中观层次有一个交易机制创新，在微观层次就是股指期货，这是产品创新，推出的意义也更大。

　　对于融资融券接下来多讲几句，因为04年开始做了很多的研究，当时是上海证券交易所、证监会委托上海交大为主做的研究，2006年国务院公布了关于中国金融市场的买空卖空信用交易机制的内容大部分也是我们帮助完成的。买空卖空信用交易机制是整个金融系统创新的基础，因为没有它，必要条件都没有，不存在其它的优势。我们说股指期货成功需要现货市场，没有这个是不行的，否则不能达到套利的目的。

　　香港曾经是世界上唯一的一个国家或者地区采用了先推固执期货，后推买空卖空，1996年我在香港做了三个月的研究，为什么1987年香港会崩盘，很大的原因就是香港是当时推出了固执期货，这里我们就强调先推买空卖空，再推股指期货。我们看看中国，中国推出了是好事，但是做法上有问题，我们是同时推出股指期货和买空卖空，而且买空卖空是虚的。江西铜业当时可以套利，但是无法操作，所以功能就没有，我们建议迅速扩大买空卖空的标地，第一次至少300间可以全部卖空。同时把融资渠道迅速打开，这样我们的券商业务渠道将大大发展，这对券商的业务未来也是很大的增长空间。

　　谢谢！