“《国际金融研究》杂志理事单位年会”于2011年5月21日在南开大学经济学院召开。上图为南开大学副校长佟家栋。(图片来源：新浪财经 梁斌 摄)

　　新浪财经讯 “《国际金融研究》杂志理事单位年会”于2011年5月21日在南开大学经济学院召开。上图为南开大学副校长佟家栋。

　　以下为演讲实录：

　　佟家栋：非常感谢大会给我这个外行一个发言的机会，因为我不是搞金融的，我们搞国际经济学不可避免遇到一个问题是新兴市场应该的汇率制度选择，这个问题我们差不多有四五年研究的过程。今天给各位金融学的专家们提一个问题，新兴市场经济的汇率问题是新兴市场国家的主要问题。它既涉及到内部平衡又涉及到外部平衡。这样一种汇率制度，如果过去经验看它是新兴市场国家多数采取相对固定的，但是从它变动的方向来讲究竟朝哪个方向变动，是固定好还是浮动好。如果大家认为浮动汇率更能反映市场的特征，是从相对固定或者相对稳定转向浮动。如果是这样的转变它有没有过度期，或者分一个阶段，或者它在这个过程中有一个中间汇率制度要选择。有成功的经验吗？这是我们想探讨的问题。

　　第二个方面，前人做了哪些研究成果？第一个，静态汇率选择理论，实际上静态汇率选择制度是基于这样一个基本的观点，它对于稳定经济起到一个什么样内在稳定器的作用。这样一个内在稳定器一是作为这样一个尺度，当经济冲击来自内部时，选择固定汇率比较好。当经济冲击来自外部时，选择浮动汇率比较好。因此，人们可以看到一个基本事实，对外经济依赖度决定了汇率制度的选择相对固定还是相对浮动情况。

　　从动态角度讲，过去一些学者他们在新的开放宏观经济学选择时期，他们选择了一些把经济运行和汇率决定联系起来的方式，强调汇率与生产率和技术创新因素密切关系。这些研究我们还没有一个真正回答汇率制度究竟该朝哪个方向和怎样选择的问题。

　　新兴市场经济内部和外部平衡是这样一个基本发展态势，新兴市场最大特征，制度转型或提升中实现经济的快速增长。实际上新兴市场经济很重要一个特征是在制度转型中实现经济的快速增长。而快速增长中，贸易又是我们快速经济增长中一个重要的引擎或者推动力。因此从这个角度来讲，新兴市场经济增长源泉对外贸易还是非常重要的。但是大家不要忘了一个问题，核心是带来经济的问题和增长，或者实现内部和外部平衡。在这样的平衡中自然有一个汇率制度选择问题，对于新兴市场国家来讲，他们汇率制度选择很大程度上是保持外贸稳定，使外贸有尽可能小的风险一个很重要的稳定期，因此伴随着贸易发展，特别是劳动力产品出口的发展，这些新兴市场国家一个很重要的特点有一个贸易顺差，从而有一些外汇的积累。这种外汇的积累也意味着经济，特别是对外贸易持续增长。但是他也表明一个问题，对外贸易依赖度越高，实际上你面对外部冲击给你带来的风险越大，外部风险增大了，接下来是汇率制度如何选择才能抵御，或者平抑外部风险。这种外部风险在汇率制度跟不上你经济发展，或者对外依赖程度不断提高的情况下，你可能面临着为维护某种相对稳定的汇率，不得不耗尽外汇，或者是增加对货币的投机性的刺激。而这些的一种刺激，如果一个国家要保持大量贸易收支顺差，又积累起大量外汇。如果要保持固定汇率，这种外汇储备可能进一步外流，所以这样以来出现升值的冲击，或者是升值的投机。因此，无论这个国家怎么样，只要你对外依赖程度不断提高，要么面临着升值的冲击，要么面临贬值的冲击。因此，汇率制度一定会获得应该伴随着你对外依赖程度的提高，相应把你汇率制度调向比较灵活的选择上。

　　无论对外贸易能否持续顺差，都会给新兴市场经济带来调整汇率的危险，否则我们面临着冲击。案例有两个，一个是泰国1997年的情况，他带来了你在相对固定汇率条件下对你整个贬值的冲击。另外一个问题是中国目前面临升值的冲击或者威胁，因此汇率制度的调整有他一定的必然性。但是他的条件是什么？方向往哪儿调？这是我们要探讨的问题。新兴市场经济靠对外贸易开放的越多，其原有固定和弹性汇率制度越需要改变，以便能够应付更多，或者可能比较频繁的，来自外部的冲击。无论是供给方面还是需求方面，对外贸易依赖程度越高，对外投资依赖程度越高，对外经济程度依赖越高，你面临进口品的问题，或者出口品需求双向的，不同时间段的冲击。因此，新兴市场经济汇率调整的方向一定是朝着有弹性汇率制度的转变。我们做了一个冲击，新兴市场经济平均对外依赖程度是74.9%，这个好像大家觉得有点高，实际上大国、小国依赖程度不一样。中国2010年对外贸易依赖程度是49%，比原来我们最高时候是70%还要低一些，主要是因为我们GDP总量提高了，但是它的规模在不断提高。

　　新兴市场经济汇率制度调整问题其实是新兴市场经济要追求内部和外部平衡时候稳定器的调整，或者内在稳定器的调整，而这种内在稳定器的调整，就是经济能否比较快，可持续这样一个在内部相对平衡基础上发展。关于新兴市场经济制度调整汇率，什么时候该调？这也是我们思考的下一个问题，有了方向你什么时候才能调？经济学一个基本观点，当汇率制度调整的成本等于调整所付出的代价时，调整是最理想的。但谁来计算，怎样能够找到这个点？这是我们学者应该特别提到的问题。首先说成本是什么？汇率向上或者向下浮动，或者汇率制度从一个相对固定到相对浮动的调整过程，可能带来通胀，带来出口紧缩，这些都在我们计算的成本中。当然还有其他的，比如说动荡的，或者金融资产流失等等方面。这是第一个，是我们理论上，比较理想的调整临界点。

　　第二个，现实中的临界点。一国出现因货币估值过高或者过低造成的货币投机，从而是经济的波动。但这种经济波动又有一个问题，波动到 程度才说到了临界点？现实的成本就是一个国家货币危机导致了金融，乃至经济波动。就是说你到了阶段程度，因为货币问题，或者因为货币制度不调整的问题带来了你金融不稳定，进而是经济大幅度的波动。这有一个度的问题，因此这时候是政府被迫进行汇率制度的调整，比如说泰国。积极调整经济的临界点，最好的情况是，当新兴市场经济发生金融或货币危机以前，主动或自主地调整会理制度，从而是增强汇率制度的弹性，走向浮动汇率。这是我们一个基本的逻辑上的想法。但是新兴市场经济汇率制度调整是渐进的还是走极端的，一下子从固定汇率调整到浮动汇率。从理论上看，汇率制度的调整涉及经济方面的宏观和微观层面的问题，因此不可能迅速跨越，即使有所尝试，也会在后期进行调整，解决“朝调”问题或转变过快的问题。从实践上看，许多学者都推荐角度，既在汇率制度的选择上非固定既浮动。当按照IMF的统计这种汇率可分15类。这种渐进性不仅是理论也是实践的，比如说智利进行汇率制度调整，他大约过渡期是八年时间，匈牙利是六年时间，以色列五年时间，波兰是九年时间，也就是说不管你选择什么样汇率制度，调整到目标汇率，但这期间有一个时间段，这个时间段表明两个含义，这个汇率制度调整是需要一个时间的。

　　第二，汇率制度调整如下需要时间的话，是不是要分一个渐进性的阶段。这是我们学者需要讨论的问题。浮动汇率制度你要干什么？你要做成什么样的情况是最重要的？当你浮动了汇率制度，你符合标定内外平衡的目标？这是我们非常重要的一个问题。开放金融体系下现在都在关注通货膨胀目标，当开放的时候货币供应量变成全球一体的情况，因此单纯货币供应量是很难控制经济稳定，或者保持稳定增长的一个目标。我注意到刚才王行长也降到了类似这样的问题。

　　我们的结论，第一，新兴市场经济的汇率制度选择问题是副从经济发展需要的“内在稳定器”的选择。你的目标还是要稳定你内部经济和外部经济。

　　第二，新兴市场经济对外经济依赖的逐步提高使其面临汇率选择的两难。一，调整太早了，不利于贸易发展，调整太晚了，又不利于宏观经济稳定，这两点是我们现在面临很大的问题。

　　第三，新兴市场经济的两难变成对经济的实际冲击，并他有可能使得我们被迫进行汇率制度调整。我们倾向这种调整临界点是积极自主的调整，而不需要当我们面临危机和发生危机的时候我们再调整。

　　第四，我们倾向这种调整临界点是积极自主的调整，而不需要当我们面临危机和发生危机的时候我们再调整。

　　第五，这种调整是有一个国家，而这个国家是需要时间的。谢谢大家！