新浪财经讯  2010年11月18日，“齐鲁证券2011年投资策略报告会”在上海浦东举行，新浪财经全程直播。

　　以下是策略会全程实录：

　　齐鲁证券2011年投资策略报告会——宏观经济与投资策略

　　龚云华：尊敬的各位领导，各位嘉宾，女士们，先生们，大家上午好。欢迎参加齐鲁证券2011年投资策略报告会，我是齐鲁证券研究所所长龚云华，在此由衷感谢各位的到来并表示热烈的欢迎！

　　本次投资策略报告会是齐鲁证券研究所业务转型后第一次面向机构投资者和高端客户的盛会。我们将与大家分享最新的研究成果，并与大家一起共同探讨2011年A股市场投资机会。首先请允许我介绍参加本次投资策略报告会的领导和嘉宾。国家发改委宏观经济研究院副院长(程东齐)先生。行业专家工业和信息化部副总工程师(程金桥)等欢迎你们。参加本次投资会客户有60多家投资上市公司，110多家保险、券商和阳光私募等非公募机构投资者，齐鲁证券分布在全国各地营业部180多位高端客户以及媒体的朋友们，欢迎你们。参加本次策略会的齐鲁证券公司领导有李玮董事长，邓晖总裁，接下来有请公司董事长李玮先生致欢迎词。

　　李玮：尊敬的各位嘉宾，女士们，先生们大家上午好。非常高兴能在美丽的黄埔江畔举办齐鲁证券2011年投资策略报告会，与各位专家，市场精英一同把脉资本市场走势，探讨2011年投资策略。首先我代表齐鲁证券向出席2011年投资策略报告会的各位领导和各位嘉宾以及新闻界的朋友们表示热烈的欢迎和衷心的感谢。

　　近几年伴随资本市场的改革和发展，机构投资者队伍迅速壮大，我们已经从战略上认识到研发能力将直接决定证券公司未来业务的发展方向和潜力，认识到研究能力和销售服务能力所形成的影响力是决定券商本土定价权，更是培育券商核心竞争力，驱动传统创新业务发展的重要动力。目前公司已建一只在市场上有一定影响力高素质的研究团队，他们有一批新牌分析师，研究产品涵盖宏观经济等方方面面内容。齐鲁证券来自于山东，我们诚实守信，开拓进步稳步发展，目前注册资本52亿元，在全国有140家证券营业部，形成了及证券、基金期货和直投为一体的综合性控股集团。即将过去的2010年我国经济实现了平稳较快发展，预计全年实现10%左右的增长，尤其是消费快速增长和新兴产业上升为下一个五年计划奠定了基础，我们秉承良好的经济发展势头，我们对未来充分信心，有能力迎接海内外错综复杂的经济形势挑战。齐鲁证券举办本次投资创造会就是为关心资本市场发展的朋友们创造一个深化交流，凝聚智慧的平台。今天荣幸邀请到国内知名经济学家，企业家，行业专家他们将给我们带来资本市场的思想盛宴，也希望我们对资本市场的思考能够起到抛砖引玉，引发投资者更深层次的思考，把握更好的市场。

　　在过一个月中国资本市场将迎来20岁的生日，20岁是一个人成熟的标志，对资本市场来讲也是最有活力的时期，虽然未来资本市场发展之路并不平坦，但是我们相信只要我们齐心协力就能收获成功和喜悦，衷心感谢大家长期以来对齐鲁证券的关心和支持，期待大家跟齐鲁证券开展更多的交流，互利共盈，预祝本次论坛圆满成功，谢谢！

　　主持人：资本市场的环境离不开宏观经济，当前我们要对宏观经济的趋势进行准确的把握和建设性的判断，下面有请国家发改委宏观经济研究院常务副院长兼研究所所长陈东琪先生介绍未来，尤其是2011年宏观经济形势并就相关政策把脉和解读。

　　陈东琪：各位朋友早上好，首先我纠正国家发改委副院长，不要讲常务两个字。经济总是在变化的，特别是宏观经济，而且这个变化来的很快，这三年08年的9月14号大家应该记忆犹新，雷曼兄弟公司破产，然后引发了全球经济的恐慌，然后各国采取宽松的政策，在这个政策推动下中国经济迅速的回升，中国经济一季度达到最低6.2%以后逐渐加速增长，仅用四个季度时间增长速度翻了一倍，今年一季度11.9%。

　　经济的快速增长带来了另外一个问题，就是物价的加速上行，包括消费物价生产资产价格、大宗商品，不动产价格，所以这个时候宏观调控要应对新的问题，在这种经济大变动情况下，资本市场也在极具变化。07年10月份中国的股市达到历史最高，上证指数6124点，我们在座各位都清楚。随后在08年的12月28号跌到1664点，下跌73%，经济增长是由14点几跌到6点几。在政府一揽子经济计划和宏观政策以及振兴产业规划出台以后，股市对政策做了非常及时准确的反映，提前在经济触底的2009年一季度之前股市在08年10月底触底，提前三个月。经济随着在政策的推动下复苏以后，股市在去年7月底8月初达到3400多点，这个市场对结构调整产业升级特别是以新能源、新材料、新医药等七大产业的带动下做了充分的反映。股市指出在创业板和中小板的带动下超过了3400多点。之后到现在14个月时间经过了波浪式的变化在今年7月份是2319点，最近三四个月时间上升到3180点之后又在做超乎市场预期的调整，对这样一些变化我们怎么看？当然我说的还只是国内的经济市场，实际上全球经济还在发生不确定性大的变化，也可能大家很关心的是爱尔兰最近主权债务危机的深化，之前是希腊，也许大家关心的是欧洲经济的低迷，美国失业率的高起，美国劳动力市场的疲软。我想经济当中还有另外一个变化，我想首先在我演讲的PPT之前我想提几个简单的关注，一个是美国是劳动力市场最近在发生微妙变化，单周首次领取失业率救济人数减少，非农就业人数增加。美国消费开支环比出现0.2%的增长。

　　第三美国的库存对销售的比比08年最低时候的要低20几个点，现在是1.27，当时最高是1.45。也就是说现在单月库存满足1.27个月的销售，曾经比较差的时候是1.45个月，因此最近库存出现增加趋势。美国9月份库存环比增加0.9，同比增长了6.3，连续9个月的上涨。这次库存的上升是在库存大幅下降持续时间很长的基础上展开的。上一轮经济周期上升有两次美国企业库存大幅下降，第一次是01年2月份到02年4月份，连续15个月库存的下降，那时候刚好是科技网络股的破灭，也是全球经济初期的低迷状况。第二次库存大幅下降13个月，08年9月份到09年9月份，起点时间大家知道雷曼兄弟破产是08年9月14号，企业库存开始大幅下降连续了13个月，一直到去年9月份。库存由下降转上升是很重要的指标，我想我们齐鲁证券的宏观经济师应该注意到了。我个人认为这个变化也可能反映世界经济可能在犹豫当中，怀疑当中复苏。

　　第四点尽管最近几天大宗商品大幅下降，特别是国内的期货有好些品种在某一天某两天当中出现跌停，大家打开CPI指数，综合危机以来最低点比危机前最低点要高，这个月最高点是604，最近有点下降，但是趋势是上升的。大宗商品是对宏观经济景气总量变化的新兴指标。

　　第五点，美国房屋销售有所增长。

　　第六点，美国银行有比较大面积亏损，多数几个开始盈利，所以巴非特在投资当中增加对银行的投资。

　　我讲这六七个当中不被市场注意的变化是想提醒市场经济无论是在繁荣时期还是在衰退时期我们都要注意到它两面的变化，当然我们要衡量的是这种正面的变化和负面的变化对冲之后谁的力量更强，我要说的是随着经济周期性变化，这种对冲的剩余量是随着经济的上升而增加，随着经济的下降而减少。我注意到积极的正面的因素对冲负面消极的因素，最大的不好是政策的不确定性。下面我讲一下这些不确定性为什么，以及会怎么样演变。

　　欧美的通胀是低的，尽管我看到欧元区最近两个月通胀率在1.8，1.9，但是依然是处于政策控制的下行途径，但是另一面经济体是高增长高通胀，这是从年化率来讲，增长速度的加快通胀也在加快，这是一个现象，宏观经济出现一个相向运动，但是我认为可能明年下半年会发生变化。随着经济政策的效果产生，比如说美国不管怎么向全球输出泡沫，但是它带来的需求效应一定会出现的。除了美国定量宽松以外实际上日本在10月初也出台了一揽子经济刺激计划，大概是530亿美元的计划。我想政策会推动疲软中的欧美经济，会摆脱08年下半年，09年和10年前三个季度的状况，当然同时也会给大家带来物价、通胀的上升，因此它会和新兴经济体一样在经过相向运动之后转向为同向运动。

　　中国现在也处在一个宏观经济的相向运动当中，这个指标很简单，我只是想跟大家描述一个什么概念呢？描述一个分段，下面的红线上面的黄线，上面是GDP，下面是CPI。今年2010年一季度前和一季度后出现一个明显的变化是相向运动，之前是同向运动，CPI由负转正，GDP从低转高，今年一季度开始这两者出现相向运动。CPI往上走的强度很强，这个图片我想告诉大家去年10月份以前是负值，但是去年10月份以前GDP在恢复，可见当时GDP的增加主要靠消化存货，开动过剩的产能，之后CPI上升而且最近逐月上升。在3位置上停留时间不短，在这个月上升到4.4，农产品同比价格上升和非农产品加入到上升队伍当中，我预计11月份和12月份CPI仍然会延续上升。多种因素促使CPI上行，本轮通胀来得早，上得快，成因复杂，分别是成本增加，需求上升，预期提高，外部输入。成本增加是指能源原材料涨价，工资增加，环保费用增加等。需求上升是前期货币超发，货币流速加快，购买力提高等。预期提高是经济复苏并转向周期性上升，市场预期逐步改善。外部输入是美国等发达国低利率和货币竞相贬值使流动性泛滥。我们大致能够分析出热钱流入的规模和强度。当新兴经济体和核心经济体这两种政策非均衡不发生大的变化，热钱单向流向会加强，从而我们要做好消费物价和资产价格在新一轮上升周期中上升的政策准备，投资者也是这样的。第三个是预期，预期是一个对市场政策和各方面因素综合的反映，当市场在发生圆周率变化的时候，预期会被调动起来，当政策发生跟前面的惯性不一样或者惯性更强的时候预期也会加强。当市场的差异性带来的投资红利回报差异性很大的时候预期也会增强。我想预期现在在加强，当然更主要的是通胀预期，不是红利预期。总理在去年下半年讲防止通胀预期，这个预期是物价上涨很重要的，虽然是心理的，但是也能够表现在曲线上的重要因素。

　　然后我们讲需求成本，这个大家清楚，这两个东西都一部分是可控的，有一部分是不可控的，可控指政府操作货币政策部分引起的需求包括通过信贷投放带来的货币增加，这当然会造成市场上的需求增加，如果我们认为需求太多太快增长太急的话，控制货币是可以控制这一部分需求。但是有一部分需求是难以控制或者不能控制，比如说我们要扩大内需以解决由于外需变化，出口压力增加从而可能影响经济增长，而我们又想比较好的解决就业，促进稳定增长的条件下，我们当然要扩大消费型内需，消费型内需持续增长很重要动力就是收入，一来自政府的补贴，农机具补贴等这都是收入。二来自于劳动力价格提高，工资增加。三，来自于财产、不动产和所有资产价格上涨的财富收入。这三个收入的增加，特别是其中第二个，劳动收入，工资水平的增加一定会产生购买力，这是我们应当看到的，需要的和推动的。对这一部分需求我个人认为是构成总需求推动经济增长的必备，但是负面的效应是这部分需求同样会拉动物价上涨，需求是两个预期，一个是货币推动的，一个是劳动力价格推动的。

　　当然了，也可以有消费性，投资性，投机性需求，特别是表现在房地产当中，这里面有一些是可控的，有一些是应控的，有一些是难控的。成本是这次物价上涨很重要的因素，但是我这里想说的是这次的成本是二元推动，一方面是物质性的成本，比如说铁矿石、有色金属等涨价，这个不是内生的，是外生的。还有是环境成本，这是应对气候变化发展低碳经济所不得不面对的一个成本，对企业是外生型成本，对国家是内生型成本，我认为今后这个成本会增加，而且增加的量不小。第三个更为重要的是人工成本。我说这个话的意思是什么，无论是需求性还是成本性还是预期性，这次物价上涨具有一部分内生性一部分外生性，一部分可控性一部分不可控性，一部分合理性一部分应当调控的非理性。推动物价上涨的动力不一样，原因复杂，我们在研究方案的时候需要统筹考虑。

　　更为重要的是现在的物价上涨不是一个和经济上行同步单向的，而是相向的，GDP是在下降的，这个线是一个倒V型，去年我们看是正V型，去年我讲我认为是V型反转，迅速达到高点之后出现季度性的下降，我认为这是一个季度性的二次探底，既具有必然性又具有客观性。我预计明年也是季度相向。我们看月度对GDP做出贡献的相关指标，比如说工业，工业是倒U型，去年是一个正U型上升，今年是倒U型下降。单从内生性需求出现一定增长速度收敛的情况下工业增长还会往下。10月份工业增加值13.1，9月份13.9，8月份13.4，一季度超过19，二季度超过19，三季度13左右，季度、月度逐月下降。如果外需的恶化我预计会下降很快。

　　社会消费品零售名义增长快，前三季度17.9%，18.5%，18.3，10月18.6，但实际增长显现下降趋势，趋势在向下收敛。左边是一个剪刀，红的在上面，黄的在下面，红的是民意，黄的是实际。这对我们政策是一个考验，一个是向前一个是向后，一个是向上，一个是向下。我们注意到工业有两个指标，一个指标是PMI，一个指标是电力，这两个月是8.5，最近两个月的下降跟拉闸限电有关。PMI在往上，构成PMI往上的是出口订单有关。宏观经济目前处在相向运动中，程度表现为季度和月度，不是年利率，相向运动表现为这种指标在周期性运动中某一阶段反向的历史，所以我的基本结论是目前经济在下降CPI上升，但是这个上升运动会随着政策效应的变化而发生改变，结果是国内可能会在明年年终开始出现GDP和CPI同步向上。

　　二、未来10、5年和明年经济展望

　　长期我的基本开发是短期的变化由于对危机的恐惧，对政策的过渡反映，对市场信心的不一致性会出现相向运动，但是由于政策的调整是对小周期下降的过急和小周期过快做的修正型调整。到目前为止我讲中国经济开始新一轮维持10周年的周期开始，明年后年整个十二五期间仍然会保持波浪式上升。尽管下一个10年增长速度会比前一个10年放慢，比前10年减速1.5个百分点，不会出现类似日本“失去十年”的情景。和十一五相比十二五增长也会放慢，但是这是由于结构升级调整，但还会保持快速增长，保持9或者9.5%的增长。明年：10%左右，与今年基本持平，加速和减速的幅度都不会很大。

　　未来5、10年中国经济为何还能增长9.5%、9%？我们长周期(长波)时间延续，十二五处于长波繁荣之中，成化城市化、工业化、服务化、信息化和国际化讲继续延续，“数量型”人口红利”完全结束要到2015年后，但是我这里关心的中国经济增长有没有出现今后30年向质量型人口红利转变，大家经常讲结构，商品结构，资本结构，个人要素结构等等，但是我关心的最重要的是劳动力结构，基本想法目前7.8亿从业人员当中教育程度较低的四年后五年后退休，基本上都是经过大学训练的，受过全球化视野的会成为主要的人员，所以“质量型人口红利”、创新和技术进步对经济增长的贡献度将逐步提高，金融(直接和间接金融)增长贡献度提高。美国2006年12月6号3.3亿，中国是13多亿，相当于整个欧洲的人口。美国的债务太多，所以他长期是要贬值，短期是要发债，尽管美元短期升值但是我个人认为市场向上，特别是人力资本既是一个短的刺激又是一个长的推动，但是除此之外我今天想补充说一个十二五未来十年，未来三十年中国金融会出现快速的成长。当年的英国，后来的美国，现在的中国，英国也小，美国也好经济的快速发展崛起一定靠三个支点，五当然整个国家有三大支点，经济热一个是经济，一个是科技，一个是金融，形成一个支撑，因此我看中国想崛起，一定会有金融极大的发展。所以我的想法是金融增长像美国一样，危机前90年到08年美国经济靠什么增长，他靠什么？靠服务，金融服务是很重要的，中国服务业占42，我的金融行业比这还小，那我服务当中的金融业会上升的，因为实体也好，科技也好一定要金融区域化，没有金融资本何谈这一切。但是金融危机让人们看贬了金融，看低了金融，因为金融是个危机，所以看到金融就害怕，但是几年以后你看，几十年以后你看中国的金融。

　　为什么明年经济还能增长10%左右？现在工业增长值由20到13了，发电量由将近20到8点多了。明年加速因素有三个，第一个我也不讲大宗消费，有些分析师已经分析了很透。我认为明年的外需会扩大，出口会增加，美国向上的因素大家一定要看是不是表示持续性，表示周期性，由于国内需求跟今年上涨幅度会缩小，所以进口会放慢出口会加快，除了外需环境更重要的是出口结构升级，出口的东西变了，不是卖钢坯的，我是卖技术含量高的东西，现在连大飞机，小飞机，高铁，这样说明我们的出口能力不搞低价，我搞中价。所以从这个角度讲，明年大家说经济阶段GDP增长到7或者7.5，CPI是上涨4或者4.5，但是我觉得GDP增长是8%左右，CPI3左右。

　　所以我的想法是我认为经济目前处在一个敏感时期，这个敏感是短期的敏感，处在犹豫时期，但是大家看的不是中期性而是短期性，我的想法是宏观经济会研究他自身的历史和节奏向上衍生。因此我的结论是中国经济也好，世界经济也好将会处于第四轮经济周期，当然最重要的是为了保持上升周期的持续性，时间还长，一定要处理好增长和物价的关系，不能出现高通胀，所以控制目前高通胀是为了持续实现持续增长，是为了把市场里面非理性部分清除掉，这样才有利于持续增长。我就想这些，供大家参考，谢谢！

　　主持人：谢谢陈东琪的精彩演讲，感谢他为我们指引经济的方向。2011年作为十二五开局之年讲引导经济的变化和可持续发展。因此我们也面临海外市场货币泛滥通胀危险的很多因素挑战，在此背景下资本市场如何应对，下面我们有请齐鲁证券研究所所长助理，首席策略分析师张治先生做2011年A股市场投资策略主题报告。

　　张治：尊敬的各位领导，各位来宾，各位朋友大家下午好。接下来主要由我跟大家沟通一下我们对于策略的一些观点，尤其是对市场的看法。最近我一直在想这么一个文化，我们做投资这个行当其实它本身是以成败论英雄，结果论胜负的行当，但是对于投资人来讲真正纠结的问题并不在于结果，很多时候我们发现我们知道最后的结果是什么，但是我们不知道结果是如何去实现的。打一个比方，我们说未来5到10年股指是上升的，这样一个判断是没有问题，我们也可以说如果你看10年或者20年我们石油股票的收益一定会超过债券甚至房地产，这个结论大部分也是成立的，问题是我们实现那么一个成果，过程如何演变，这是第一块。从短期讲，我们大概在10月底的时候建议把舱位降下来，然后我们在11月初的时候也做了一些路演，但是总体讲接受程度不是那么高，接受程度不那么高并不是大家不认可我们的逻辑和观点，大家觉得货币发行太多大家炒物价最后结果是通胀上去，通胀上涨就会出台政策然后下跌。也有很多人问我什么时候会发生？当时股票天天涨，大家不愿意把舱位降低，过程还在延续，什么时候扭转坦率讲当时我们没有很好的回答，当时只能说最快只能在11月中旬，现在看这个判断比较靠谱，但是从当时情况看说服力不够的，总体我们靠猜。为什么在11月中旬我们也说不出来，因为过程是要靠跟踪的。所以我想过程是最重要的一个情况。然后我们现在包括我们现在对明年的策略或者明年的市场做一个判断，坦白说他本身也有很多猜测的成分，也需要我们在未来一年和半年内去跟踪，这是我们本身做投资最重要的事情，我相信在不断变化过程中大家把配置做好对明年是非常重要的事情。

　　就明年情况看我们从短中长来判断，比如说看三个月我个人看法是谨慎，谨慎的原因有两个，第一到目前为止我们的通胀水平还没有下来，期货的跌幅比较大，但是我们看到现货没有跌，直到11月中旬我们也相信10月份CPI会更高一些，而且我也相信基于推动物价上涨的理由有成本因素，有预期因素在里面，我相信至少需要3年时间把物价搞下去。第二个判断就市场短期行为看，市场拆借利率出现明显上升，从明年七八月份开始到现在，每一次拆借率上升市场都会剧烈波动，有可能相对短期的，排除过节的因素，它有可能是短期的，但也有可能是通胀比较高这点钱不够用了，或者政策这边开始慢慢紧缩，我自己开发倾向于后一种，在通胀比较高的情况下。如果我们未来两到三个月做一下信贷的收缩市场会怎么样？基本上这是管理通胀最有效的办法，而且如果这个办法出来之后对市场冲击还会比较大。现在我们提直接干预一下物价，当中通胀比较高我们也管制物价，我们必须要考虑最坏的情况，我们做投资总是把风险放在第一位。

　　对于这样的情况我们想说的是在所有板块里面如果有这么几块，即便是消费股他也抗不住，今年以来我们整个经济比较好，房子卖的好，汽车也不错，整个消费增速在18到19之间，最主要的原因是整个市场通胀预期比较高，老百姓不愿意把钱存在银行，要么直接花掉，要么作为投资买一些比较贵的商品，比如说房地产。这样的情况支持他继续走下去。我们看历史上每一次通胀过后我们消费实际增速都会上一个平台，然后我们迎来消费者投资的黄金期。08年市场也有通胀，从09年下半年开始也是一个消费的黄金期，之所以出现这样的情况有两个原因，第一在通胀上升过程中消费有既得效应的，第二物价如果比较稳定，整个消费状况也会比较好，企业那一块也不需要做很多促销，能够体现在盈利上。但是我们必须关注一个情况，每次消费黄金期的接受都是迎来下一次通胀。最近我们观察数据发现觉得物价上涨，刚刚前面讲过我们实际消费已经下来，在这种情况下如果消费者也会受到冲击。

　　对于仓位的调整，我们今天说把仓位降低，但是怎么降？一种是不需要管配置，从九成降到七成，这样做也有一定的合理性。另外你周期股拿的比较多就减掉，资源股拿的比较多先减煤炭然后是农产品然后是有色。还有一个办法是用什么东西来减仓，你去买长债，长期债券在未来一到两个月内有一波行情，至少5%。如果你钱没地方搁，搁在长债里面，未来一到两个月至少有5%的收益。未来提醒大家重视一点，如果通胀老是压不下去导致我们持续紧缩的话，我们要关注一下经济的负面冲击，我们从04年4月份开始做一把货币的紧缩，但是整个通胀还在往上走，当时通胀预期没有下来。这个情况到什么时候发生转变呢，04年8月份的时候通胀是一个高点。我建议大家去买点长期债券。

　　如果看的长一点看未来6到12个月，有一点比较确定的，我们流动性总供给比今年低一些，我们明年总的信贷投放量明年会少一点，整个增速会往下降。做这个判断是因为在海外流动下我们必须这么做，如果不这么做会像东亚国家一样。美国在95年的时候发现经济增速掉下来了，然后没有找到很好经济增长点，96年美国搞了一把货币刺激，现在我们说Q1和Q2根本不是1和2，而是3和4，规模比较大。至少在过去30年美国至少搞过三次，当时效果比较好。与此同时东南亚国家有很多资本流入，当时东南亚国家没有明显控制货币，为什么？当时这些国家都是逆差国家，任何一个逆差国家它比较喜欢看到资本流入和本币的升值，因为它就是靠这个来获得国内的投资，但是出现问题的总是逆差的国家。相反顺差国家出问题只有90年的日本，当时日本找不到什么东西刺激经济同时也比较担心经济上涨比较快，没有办法他搞了一把货币，所以出现那种现象。现在看起来因为整个实业和物价超预期，我相信最后货币还是会降的比较低一些。

　　有两个案例我们可以参考一下，德国80年收购了一把信贷，当时也是资产泡沫比较严重，那结构是什么呢？把股票压在一个相对比较平衡的阶段，没有出现太大的泡沫。比较有参考意义的是日本，当时也是美国放了一把货币，美元开始贬值，开始搞通胀，日本当时的情况是把货币收下来，收完以后股票是怎么表现的呢？我这里有两个指数，一个是日经指数，一个是东证指数，日经指数是下跌的，原因在于我们新兴产业表示非常好，从整个76年到79年新兴产业板块持续超越指数，钢铁和汽车是低迷的，虽然中间有一波反弹。我也相信如果你看大的趋势在明年整个货币增速处在回落的过程中，新兴材料的表现还会更好一些。基本上IT和消费都在30倍和四五十倍，像创业板这种板块本身来讲它的市场容量不是那么高，很少有人做大规模的减持，尤其现在交易所限制了高管的减持，只要货币比较宽松，创业板还会是一个热点，但是我们今天不推荐他，我们今天推荐另外一个板块，是重型机械，我们现在做了一个更新，我们相信说现在目前跟地产相关的板块仍然还是有些问题的，目前我们推荐的主要是核电、风电，海洋工程还有像高铁建设以及后面带重工的股票。之所以推荐，我们以前炒基金产业或者投资都是搞轻资产高科技，这是无可厚非的，因为它的弹性最大，业绩爆发力强，但是炒到四五十倍的时候，重工只有二三十倍的时候你是不是要看一下，传统板块的收入占比还在50%以上，同时今年整体是回落的，业绩不大预期，年初很多人看好，今年下半年都走掉了。这种变化仍然在继续，展望明年后年或者大后年新兴股占比还会上升，在明年大板块里新兴股达到三分之一，由于新兴股毛利比较高，纯利润接近50%的水平，这样的变化他现在是做一个量化的积累，明年后年会有一个基本的过程。

　　这个问题在05年和07年你去担心是有道理的，08年以后，现在国家限制新产能的投放，明年和后年这一块折旧的增速大体在20%出头一点的水平，如果是这样一个水平是可以接受的，为什么这样说呢？在七大新兴产业振兴规划里面我们提出一个数字，把七个产业新兴行业从3%提到8%，假设未来我们在12%的水平，这些行业未来附加值在36，而从财务上讲，工业增加值和利润差距主要有三块，一块是折旧，一块是劳动报酬还有一块是增值税。假设我们中间扣除这三块，增速比工业增加值要高，但是反过来如果我们这一块增速比工业附加值低，意味着我们另一块比工业附加值高。我们看生产税他永远和增值税同步波动的。再比如说折旧，他每年20%左右的增长，如果工业增加值达到30%，利润还会更高一点。我们看七大新兴产业，像新能源汽车，太阳能等等这些东西短期看不到大规模投入的效果，因为没有办法产业化，尤其在十二五投的两年和三年里面没有大规模投入，相反海洋工程，核电等都可以做大规模投入，如果我们实现规划目标这些一定是重点，我们觉得这一块应该有很大的增长潜力。另外大家担心在板块里管理不是很透明，因为是国企，这个情况确实存在，但是我们看到很多变化，大概从今年开始从我们研究员反馈看管理层有变化，他们有压力需要做的更好一些。对于这些装备公司问责可以打到你身上去的，所以我想说明年6到12月你如果做新兴产业投资在大板块里面我们就推荐他。

　　第三块的情况，我们目前整个市场估值情况差异还比较大，从长期看未必是合理的状况，都是比较高，周期股的估值比较低。问题是这种情况，它会不会在某个阶段发生变化？我个人看法在未来一年时间里周期股它至少有一次卖出去的行情，而且这一次行情对我们也是很好的参与，他也是相对比较大的机会。在目前估值这么高的情况下本身估值还是有限的。如果你做一个短期板块或者是格局风格的转换，它的收益反而会更高，对于这种情况有这么几个可能，未来我们压制通胀的手段除了直接管制以外我们不搞严厉的货币紧缩，我们通过加息和准备金的方式来做，这样来做物价可能控制不住，除非你连续加息那个是有效的，如果不是这样那我相信在今年年底的时候我们会投资一把资源品，那个时候会有机会，如果你通过加息未必把通胀压住，另外对于目前国内状况看目前搞了很多节能减排，然后像房子和汽车也卖的很好，工业企业库存是目前最低的，比02年都要低，这种情况是不正常的，我相信在节能减排过去以后他会有一把反弹，这种反弹对资源品有一个很好的支持作用。排序依然是农产品，煤炭和有色金属。另外我们要注意一个问题，尽管价格有波动，但对于板块来讲目前是放量的因素，农产品更不用说了，所以他的高估值就能够兑现，煤炭股也是这样。

　　另外，我们还有一个替代性的测试就是搞增值，搞增值的情况他会牺牲出口，我们目前比较便宜的周期板块除了地产产业板块，就是航空的板块，如果我们发现未来政策变化发现我们用升值板块来处理，我们建议关注航空，航空股票我们在9月份推荐过一次，当时逻辑很简单，第一个是有人民币升值需要，另外我们看今年航空景气程度之所以这么高并不是景气，我们整个行业周转量的水平并没有超过07年，说明板块里面供给收缩比较厉害，而且我们觉得在未来1到2个礼拜，他整个运营增长都是个位数，10月份是一个淡季，到年底航空业板块盈利状况还是比较坚挺，因为世博会也过了，大家很多说是因为世博会的原因航运比较紧张，但是我们现在过完世博会了你再看看他到底是好还是不好，到年底的时候你观察一下，他能不能有一个很好的票价和客座率，如果仍然保持好的票价和客座率，他航空这个板块是可以关注的。目前我们还是中性，但是我觉得有一个可能性我们会把他调高。

　　最后是地产，地产板块基本上今年整整一年没有太好表现，如果有表现大家都有套牢的行情。地产的状况有一个案例可以关注，就是香港当年的情况，我们对地产关心的是地产上升，我们看一下香港在01年到02年库存是上升的，股票指数表示是这样，趋势上价格波动和库存是完全相反，只要库存上升股价总体上是下降的，但是在波段上和成交量是一致的，每一次成交量反弹都导致价格出现明显反弹的机会，如果地产板块有机会最快在明年3月份，第一他是一个传统的旺季，环比销量会上升，目前从目前开工状况看明年二三月份是一个顶点。对于这一个板块里面我们重点推荐是水泥，今年整个新开工是负增长，如果这种情况持续一年班长，水泥板块的爆发力是不弱的，所以这是我们对整个地产板块周期的看法。

　　最后谈一下消费，消费大家谈的比较多，我谈我不推荐的，消费有两个板块我肯定不会推荐，一个是电视机，电视机的高峰期已经过去了，去年或者去年也好整个电视消费主要靠更新换代，现在基本上我们换成了液晶屏，他高峰期应该在今年，所以明年我们对这个板块总体是偏谨慎，尤其是目前整个人工也比较厉害，产品竞争也很多。第二块是汽车，轿车我认为是中性，综合看过去几年消费轿车历史你会发现轿车销量的增速和货币增速是完全一致的，货币增速往上跑货币增速就会往上跑，轿车明年销售应该会比今年低。然后看看轿车上市公司投资情况，今年的偷得是次高点仅次于明年。同时我们看在建工程创了新高，那个时候它会有新产品的竞争也会有成本的挤压，轿车我明年也不推荐。

　　从长期看我们看新兴产业会比较好，重点推荐重工。到年底的时候你发现说我没有货币买资源品，你明年春季你发现美国经济开始稳定下来，我们建议大家买周期股。短期在过程当中我们大家增持长期债券，谢谢。

　　主持人：谢谢张治先生的报告，张治是一个具有影响力的策略分析师，在行业轮动把握上应该讲有非常深厚的功底，相信他的判断对2011年的投资有很大的启发。7月份以来齐鲁证券宏观经济周期新视角一系列报告引起市场广泛关注，同时在一些重点行业的推荐，比如说煤炭等一些行业的推荐上也引起市场的高度关注。像我本人做煤炭分析，实际上有一个很坚强很有功底的宏观经济分析团队。凭借良好的理论功底，刘启元先生构建了独特和宏观分析框架，我们战略性新兴产业和十二五规划很多相关的新兴行业也加大了研究的配置。从产业链角度，从上中下游行业配置讲，齐鲁证券和宏观分析，同周期性行业，原材料行业到中游投资品以及下游大消费都具备了比较雄厚的研究力量。下午还要继续在各个领域接受大家的简约。我想首先在此之前我们继续来分析有关宏观分析方面的研究成果，有请刘启元先生给大家做他的主题报告。

　　刘启元：各位领导，各位嘉宾大家上午好，我是齐鲁证券的刘启元。现在又我来汇报一下我们对中国2011年经济的展望。我们做出判断的依据来自于三条，第一条从经济周期新视角看，我们认为未来两到三年将重回资本支出周期繁荣，2011年，收入倍增计划是起点。

　　今年8月份我们报备了一个专题报告，提出了我们新的经济周期研究框架，我们的研究框架更加注重经济周期的根源。我们模型独特支出在于每两个周期可以相互签套。我们这个框架在美国1948年以来经济运行中得到了完美的体现。我们可以看到中国在改革开放以来已经经历过六次经济周期，我们重点放在1990年以来的两次周期上，1990年到1999年有两个明显特征，平均增速高达43.6%，同期CPI也非常大，1992到1995年CPI为13.1%，而固定资产投资增速高涨和CPI恶性通货膨胀是经济周期两个最重要的周期，因此我们初步得出的判断是1990到1999处于典型的资本支出周期。而中国经济也在高投资之后1994和1995年进入迅速衰退，开始于1997年和1998年的亚洲金融危机更加延缓我们的复苏时期，把1999年作为下一个周期的开始，45年将出现一个重复周期的调整。事实是否如此，2004年到2005年的确出现了存货周期的调整，2008年中国经济也出现一次调整，但是我们认为这并不是存货资本周期的衰退，我们判断理由来自于三条。

　　首先是两个反证法，对比1990和1999年的资本周期衰退，实际上我国经济从衰退低谷到经济过热仅仅经理9个月，从2009年一季度是经济衰退最低股，2009年12月份经济达到一个过热区间。第二如果内生的话难度非常大，4万亿投资投入一半的时候经济就已经过热。因此我们认为这次是由美国的次贷危机引发的衰退，从而对我们出口下降造成一次冲击。基于这个判断我们认为2009年中国政府应对危机的反映有点过头，包括4万亿投资计划包括10万亿的信贷增长，使我国经济经历了一次浓缩的存货周期。体现在原材料库存从削减到积累的过程，企业利润也经历从下游到中游的传导，但并未传导到上游经济就过热了。

　　基于这个判断我们认为中国经济在未来2到三个月会重回经济繁荣，我们判断4万亿刺激计划及经济内生的需求力充足，外部冲击使得上一轮产能建设并不充分，产能较以往更快的达到瓶颈，产能瓶颈促使企业继续原来未完成的投资计划，从而继续推高总需求。

　　从第二条逻辑看，根据我们中期策略研究的结果，收入倍增计划是中国未来五至十年发展的主题，收入倍增计划是避开中等收入陷阱的唯一选择，中国已进入低中等收入国家行列，但收入分配也在恶化，社会矛盾激化，中国未来经济的可持续性正在受到严重威胁。效仿日本实施“收入倍增计划”是缩小贫富差距的最佳途径。日本在60到70年间通过收入倍增计划实现了经济的增长，产业升级，经济实现了二战以来的最快增长，收入也从中等收入国家越升到高登收入国家。中国的收入倍增计划其实已经开始实施，进入十二五规划，引入了最低工资制，扩展了社会保障计划，完善养老保险金，增加农民的收入，拓展农村市场。金融加速器：正在加速和内生扩张，中国经济将在接下来一年中重回繁荣，金融加速器正在加速，价格稳定器内生扩张。

　　资本支出周期繁荣期，投资增速仍难低，企业用于扩张产能的设备投资增加是资本支出周期的主要驱动力。收入倍增计划下投资会更高，1960年到1970年日本固定资产形成平均增速高达19.2%，高于名义GDP增速2.7个百分点，高于私人消费增速4.1个百分点。固定资产形成和存货变动贡献GDP一半的增长，1960年1970年投资贡献GDP约一半的增长。

　　投资的方向之一：房地产。房地产投资增速估算，土地供给：2010年住宅用地计划为18.5万公顷，增长142%，下半年和上半年的供给比例是2.3：1，上半年实际供给增加5.6万公顷、同比增加135%。假设新增土地供给在3年内完成投资，且2011年土地供给至少与2010年相等，则2011年房地产投资相对2010年增长45.6%。假设建设成本下降10%，增速仍可高达40%。

　　投资方向之二：制造业。制造业占总投资的比例在30%，其投资动力主要来自产能扩张下的企业设备投资增加，而这是资本支出周期的主要特点。过去五年中，制造业单月投资平均增速为31.2%，高于整体投资增速4.3个百分点，是社会固定资产投资高速增长的最重要推动力。预计未来三年企业设备投资的增速可能会略低与2002年到2007年，但增速仍不会低，保守估计在25%一上，但行业分化比较明显。

　　投资的方向之三，基础建设。中国2008年的城镇化率为44.6%，正处于城镇化加速发展的阶段，预计未来10年的城市化率每年提高1.3%到1.5%，超过2000年到2008年平均1.24%的增幅。

　　今年的通胀：流动性泛滥下的恶果。短期通胀并不是特别悲观，OECD领先指标经济周期的高点6-8个月，领先经济周期低谷4到5个月，CPI可以认为是总需求与总供给的相对强弱的指标。

　　通胀压力：与产能扩张如影随形，但不是明年。通胀压力特别是上游的价格上涨，压力是资本指出周期的重要特征。1991年到1995年产能扩张高高峰期CPI均值为13.1%，PPI高达14.3%。在金融加速器和内在稳定器的双重作用下，中国经济将在未来一年中重新进入扩张周期。

　　我们对消费的看法并不是很悲观，但是我们认为消费增速会下行，主要原因技术效应消失拉低消费名义增速。2009年一切季度是消费增速的低点，消费额也偏低，较低的基数使得2010年上半年消费增速偏高，全年的名义消费增速也高于往年平均水平。另外一个原因是对汽车消费也不是特别看好，汽车这两年出现了井喷，主要原因是国家对小排量汽车的鼓励，我们预计2011年汽车购置税优惠继续延续的可能性不大。2009年到2010年的井喷也部分透支未来的增长，我们预计明年汽车消费增速在10%到15左右。

　　再看进出口，从绝对值来看进出口都仍然低于趋势水平，处于复苏过程中。出口中长期增速放缓我们已经确定了，首先，在全球主要经济体的压力下，人民币中长期升值的趋势不可逆转，，其次，贸易保护逐渐加强，尤其是针对我国的贸易审查逐渐增多。最后我国也在积极转型，从依赖出口到扩大内需转型，如今年取消了包括部分钢材、有色金属建材等在内的406个税号的产品出口退税。进口长期来看，进口与内需正相关。对货币政策我们预计从适度宽松到稳健。预计未来三年价格工具会缩紧，其调整基于中长期的通胀预期。短期内，美国利率也会影响中国利率的水平，但非主因。在资本支出周期的繁荣期，通胀压力始终存在，利率必须回归正常水平，目前的利率水平仍然偏低。10月20日的加息标志着货币政策正常化，价格工具成为调节货币需求的主要工具。我们认为明年加息1到2次，总的加息幅度为25到50个基点，加息的时点可能为年初和年底。明年对信贷供给的数量化目标将会淡化，因投资需要信贷的直接支持。

　　我们对明年财政政策和未来三年都应该保持积极的财政政策。主要原因是我们对收入倍增计划的研究，收入倍增计划实施之初部分意味着短期内投资的下降，收入倍增计划的核心是刺激企业的设备投资、实现产业结构升级。但升级和转型并非一蹴而就，初期的淘汰落后产能可能意味着短期内企业投资的下降。汇率升值幅度大概在3-5%，人民币升值的短期逻辑，汇率不仅仅是经济问题，还是政治问题。

　　我们对明年经济预测，CPI在3.4左右，是前高后低，GDP预测在9.5%，前低后高。最后做一个特别重要的说明，我们对明年的预测是在短期内通胀可控，我们预计央行近期采取比较严厉的数量化工具来调整，我们对短期内通胀下行的认为也是大概率事件，预计通胀最早时间是明年一季度，二季度货币政策会获得宽松的时间，下半年会是投资的黄金时期，短期应该以谨慎为主，谢谢！

　　主持人：我们发现2011年最大的特征是变化，经济在变市场也在变，企业也在变，作为中国经济金融支柱的银行业应该怎么变，我们将请齐鲁证券银行业分析师程娇翼女士为大家分享大家的成果。我到齐鲁研究所负责时间不长，但是我非常有信心，除了我们有为数不少的品牌分析师之外，更重要的是有一批非常有潜力的分析师，其中程娇翼女士就是之一，作为从事多年行业研究到研究团队的管理者，我的成长经历我有切身的体会，我敢凭借我的成长经历和我对整个行业的理解，预测像程娇翼这样有潜力的分析师将在卖方领域，就在他本身所从事的金融领域的银行业成为非常有潜力的分析师。请大家记住以后你要分析银行业的时候齐鲁证券有程娇翼，下面我们有请。

　　程娇翼：各位领导，各位来宾大家早上好，我是齐鲁证券的银行分析师程娇翼。今天我演讲的题目是穷最则变，变则通，通则久。下面短短的20分钟我讲和大家分享我最新的研究成果。

　　在我今天的演讲中我主要分三个部分，第一部分是我对行业盈利模式的一些思考，并得出三点结论，建立在我的三点结论之上我颠覆银行业的估值，首次提出对银行业分布估值，最后我们对2011年的选股思路做一个梳理。

　　今年8月9月以来银行各种政策信息接二连三，但是在所有政策中我们分析下来我们认为只有资本升级这个政策可能会对银行长期发展产生深远影响，但是不同于市场的观点是我们并不担心因此而产生银行业融资潮，反而更加关注这个政策对行业产生的深远影响。因为融资不能从根本上解决银行的发展根本问题。我们的研究表明商业银行如果想规模增长的同时并不必然降低资本充足的条件是他的资产规模或者是加权风险资产不能超过留存ROE水平。我们观察近几年银行业高速增长后发现规模是银行业盈利最重要驱动力但是这条路以后形不通了，所以我们认为资本市场必须要把对银行过去对规模的高度关注转向资产盈利模式提升上来。说到资产盈利能力也就是ROA，大家首先想到是息差，认为息差是下降的ROA也是差价的，但是我们有不同认识，对ROA提升潜力非常大息差长期下降趋势并不代表ROA长期下降，我们从两个方面来对我们这一判断做出论证。

　　首先从国企来看，大家知道我国银行息差在国际上并不低，但是ROA水平很低，我们为了找到差距真正原因，我们把我国银行业和香港银行业ROA水平各项驱动力比较，我们发现真正差距最大的就在于中间业务。而从这一点也说明中间业务在我国未来发展潜力是最大，而且对资产盈利的贡献度空间也是最大的。

　　其二我们通过一组模拟测算证明息差长期下降趋势并不代表ROA长期下降。非息收入下降到一定阶段并把ROA拉回到一定水平并且提升。我们分析第一组是快速下降，第二组是缓慢，第三是先平稳后下降，在这三种息差下降中我们假设非息收入保持快的收入，比如说20%甚至更高，从测算结果可以看到在前两种情形下刚开始ROA确实会随着息差下降而下降，但是随着非息收入快速增长ROA在2016年左右就会见底回升，并最终超越最终水平达到国际上水平。在第三种情况下ROA基本不因息差下降而下降，这三种情形很有可能就是我国未来息差的走势。从这一点我们看我们对我国银行ROA走势也是不悲观的。

　　在刚才我们测算中大家也注意到我们有一个关键的假设点，非息收入在我国能不能保持20%甚至更高增长，为了回答这个问题，我们对我国银行业当前非息收入做了分块测算，测算的结果请大家参见我的报告，我在这里只提供结论，我们分析下来预计银行3到5年内手续费收入能达到25到30%。

　　在这里我总结一下我们三个结论，单一的采取PE和PB的方法都不能很好的反映银行业当亲发生的重要变化，(1)盈利模式由规模驱动向ROA驱动转变，非息收入将成为ROA最明显的驱动力。既然非息业务仍能保持较快速度的增长，对银行盈利的贡献度也处于上升，就应该给予改部分业务高估值。手续费收入受宏观经济环境和货币政策的影响相对较小，没有太多政策性风险，也是手续费收入应该给予高估值的原因之一。我们认为当前分部估值法时机已成熟。

　　手续费收入的趋势是向上的所以要给予高估值，我们给予20倍到30倍的PE，对于其他业务由于波动性大而且没有趋势可寻，我们不给予成长性估值倍数。在这里大家对利息收入低估值10倍是认可的，但是对手续费20到30倍是心存疑虑的，为什么我们会这样做呢？为了证明手续费业务是给予高估值的，我们想到的方法是把分部估值发反向应用于香港和美国行银行业，从美国和香港银行业分部估值法中得出三点介入，第一手续费收入的稳定性要高于利息收入，第二手续费收入的增速显著高于利息收入时，或者手续费收入连续快速增长时，隐含的手续费收入的估值卑俗都有明显提升，第三总体上手续费收入的估值倍数在20到30倍之间。

　　刚才我们讲了分部估值法的思路，我们应用于各家银行，我们测算出来13家大中型上市银行的合理股价较目前股价平均溢价幅度高达30%。以上是我们对行业应用模式和资本市场估值新的想法和研究成果，下面我们把时间拉回到2011年，来看看2011年银行业绩究竟是怎样，息差和信贷会如何演绎。不管明年信贷是5万亿还是7万亿，供给主导的信贷市场格局难以改变，银行在贷款方面的溢价能力仍然维持。第二，加息周期将开始，火气存款利率不上调和不单边上调存款利率是商业银行息差继续扩大的前提，一年以上定期存款利率提升幅度较大或将促进个人按揭贷款重定价效应体现。

　　这是我们对息差趋势的盘宽，对于资产质量我们整体是稳定，我们认为中国经济人将保持快速增长是银行业资产质量稳定的最大前提，我们考察了其他工业企业的产偿债能力，我们认为加息不会对企业偿债能力造成影响。其次，政府融资平台出现系统性风险的概率大大减弱，2010年的清理将显著降低政府融资平台贷款的潜在风险，出现系统性风险的概率大大降低，后续的监督工作重点将转移至对存在风险的贷款进入整改和保全阶段。房地产市场的调控亦不会对银行资产质量产生显著影响，在2004年到2005年，2007年到2008年的调控情况看，银行的资产质量并没有下滑，近年来房地产开发资金来源对贷款的依赖度已经明显降低，目前开发商自筹资金占比高达38%，为历年来次高水平。

　　基于以上分析，我们目前对明年上市银行净利润整体预测增速是18%，但是大家知道对银行利润预测是建立在外部宏观经济和假设的基础上，我们提供了一个敏感性分析，如果外部环境发生变化，我这张表可以迅速找到对应的银行业业绩，以便大家做出更好的投资决策，这张表仅供大家参考。

　　刚才是我们对行业整体明年业绩的判断，接下来到了真正投资策略的问题，从今年我报告一开始我一直就在讲我们对银行未来关注点从规模转移到ROA上来，我们对2011年的投资策略也是围绕ROA进行的，我们概括为八个字，紧盯息差，着眼转型。从目前时点看利率上上升的，在保证资产负债流动性和监管标准的前提下保持较高的火气存款占比和贷存比的银行，这个角度我们看好招商银行，宁波银行和中信银行。从充分发挥资产业务和非息业务的协同效应，积极探索非息收入的快速增长途径，实现“资本节约”和“ROA提升”的双赢，从这个角度我们看好招商银行，交通银行和民生银行。从资产负债结构正在优化的银行，息差改善潜力较大，这个角度我们看好农业银行，浦发银行和华夏银行。从致力于增加中小企业贷款和零售贷款，在贷款组合中的比重来获得较高的贷款溢价能力，我们看好招商银行，民生银行和宁波银行。

　　最后讲一下我们对2011年投资策略的四个阶段。我们盈利预测显示2011年上市银行ROA提升幅度超过5%的银行有招商银行、农业银行和华夏银行。第二城商行的看点仍是跨区域经营带来的规模扩张。第三，2011年利息收入估值倍数应有抬升，分部估值结果显示多数银行股价的上行空间达30%和50%，非常具有吸引力。第四，综合ROA提升及估值因素，我们重点推荐招商银行、华夏银行、农业银行、浦发银行、宁波银行和民生银行。

　　明天我们邀请了一些银行界人士，大家有兴趣可以跟他们进行交流，以上就是我的报告。

　　主持人：谢谢程娇翼，上午专业会议交流和研究成果的分享就到此告一段落。

　　齐鲁证券2011年投资策略报告会分论坛龚云华：各位嘉宾、朋友，大家下好，下面开始下午的会议。上午跟大家分享了对于宏观策略和金融行业的看法，下午主要涉及到一些具体行业的交流，这个会场是分会场二，主要围绕TMT、新能源、LED等新兴产业领域，跟大家分享研究成果。我们也请来了业界非常资深的行业专家，跟大家做产业方面的交流。首先，有请齐鲁证券研究所电子元器件分析师林健晖，给大家介绍2011年电子元器件行业投资策略报告，他毕业于复旦大学，2009年加盟齐鲁证券，也是我们非常有潜力的分析师之一，下面有请林先生给大家介绍他的投资报告。

　　林健晖：各位领导、专家，大家下午好，我是电子元器件分析师林健晖，非常高兴跟大家分享一下电子元器件201年投资机会。报告的题目就是行业整体增速回落。全球电子行业在恢复性反弹后回归正常增长轨迹，我们现在来看经济指标，制造业PMI指数，经济发达国家恢复的迹象放缓。电子行业核心是半导体产业，三大领域、计算机、手机、消费电子。我们来看三大领域现在的增长趋势。

　　计算机今年二季度增速出现回落，三季度也低于预计，现在手机成为全球覆盖面最广的产品。电视今年也出现回落，预计半导体未来全球电视将回落到4%-6%。我们先来看国内电子元器件行业的估值，现在是处于最高的行业之一，同历史相比较是处于一个高位。2011年整体增速回落的背景下，电子元器件是一个特殊的行业，也就是说，随着科技的进步，将会把新的技术应用到新的产品当中去，2011年不缺乏投资机会，寻找可以掌握新技术，新产品的标地是我们新的投资趋向。

　　09年我国生产手机、彩电、微型计算机超过全球50%，中国已经成为一个电子大国，但是中国不是一个强国。中国接下来的产业发展是什么呢？现在已经进入调整产业结构，集成电路的发展都离不开政府的支持，中国在10月份做了决定，关于加快培育发展战略型新兴产业，电子元器件又是一个基础行业，很多子行业是属于战略新型产业。

　　接下来逐一分享一下几个热点。第一半导体照明LED，正在掀起第三起的电光源革命，它具有发光效率高，更加节能，寿命长，相比荧光灯不含汞，是一个良好的产品。现在经过技术的进步，工艺的改进，产业的竞争，目前LED灯泡的超过荧光灯，成本比较高还是推广的一个大障碍。到2012年到2015年LED价格相当于目前二分之一或者是三分之一。随着价格不断的下降，LED应用领域在不断的扩张，目前已经进入了LED电视背光、照明关键性的时期。LED应用于大尺寸面板数量大于其他应用。LED最大的应用市场是照明市场，随着渗透率的提升，产业链预计到2014年将达到50%，其实LED到未来几年，市场将集聚沸腾，整个产业平均增长率可以达到30%。中国是在35%以上，目前LED应用领域精光照明、显示屏、室内照明，产业链预计2015年拓展到LED背光和室内照明，这两年来说，上游的外延芯片增长比较快。到2010年年底，中国MOCVD的数量将达到300台，2012年将达到900台，2011年蓝光LED产能可能出现过剩。国内在电视背光技术的缺乏不能产业量，使得明年的产能集中在中端的领域。这样的背景下我们的选股思路是：企业规模大及技术力量提升快，率先在背光上有渗透的企业，士兰微、三安光电。

　　IGBT是节能环保的关键性器件，IGBT是一种MOFET与双极晶体管组成的功率半导体起见。优点是驱动功率小、开关频率高，导通电压低，通态电流大。中国从09年-2011年中国IGBT规模年均复合增长率为27%。但是由于技术的缺乏，主要是依赖于外国，为了改变这个局面，国家出台一系列的政策来支持半导体行业的发展。

　　在这里简单介绍一下在这一块有突破的一些公司，比如科达股份，已经实现在消费电子行业的量产，华微电子主要是覆盖设计和芯片制造等等。

　　AMOLED显示的新潮流。目前有的产品是三星、诺基亚，未来它的生产空间很大，预计2014年增长率达到55%，目前全球量产是三星一家，LG和奇美。中国和国际站在同一起跑线上。

　　投射式电容触摸屏，首先从苹果来说起，手机的智能化和电脑的平板化，最大的优点就是支持多点触摸，有非常新的控制体验。目前来说主流还是电阻式触摸屏，但是电容式还在推进，今年是去年的2倍。从材料来讲，国内最典型的公司就是莱宝高科，他们已经处于供不应求的状况。大家也可以关注长信科技、欧菲光等。

　　其他的像是红外等都是大家关注的领域。

　　风险提示，我们这个行业更新替换很快，一个企业跟不上技术的更新，有可能产品会很快的落后，这样会非常明显的影响到公司的盈利水平，这都是有真正的例子的。同时大家也要注意人民币升值的风险，因为有很多的企业都是做代工，做出口，人民币升值过快会导致公司发展不良。

　　我的报告就到这里，谢谢大家。

　　龚云华：谢谢林先生。电子行业元器件有很多的热点，新能源、LED新兴产业给大家稍微介绍了一下，电力设备、新能源行业，我们有连续多年获得新财富排名最佳分析师，也是业内少有专家级的分析师，他就是我们的所长助理、首席分析师刘江啸先生，掌声有请他给大家做2011年他所负责领域的行业投资策略报告。

　　刘江啸：各位下午好，谢谢大家。刚才所长是美言了，我不是专家，最多只能是半瓶水，我最多把对这个行业的认识和结构对大家进行阐述，希望能够对这个行业认识的基础上找到未来可以投资，更重要是可以赚钱的标地，这是作为投资分析师的职责。

　　说到这个行业是比较复杂的一个行业，说实在话，用短短的十几分钟的时间去把这个行业阐述清楚，对于我来讲是比较复杂的一件事情，我们知道这个行业覆盖7、8个子行业，也有众多新技术的产生，这一点一直是我需要面对的一个难题。对于这个行业明年会有什么样的发展？其实今天可能要老调重谈，去年已经确定这个行业新的发展方向，去年我们说到智能电网、核电、节能减排等。今天说一下我对三个方面的认识，风电等是长期发展的方向，但是说一下未来明确增长的子行业，首先看到是核电，为什么？据统计从今年到明年甚至后年已经在建和即将开工的核电站总的装机容量超过7500万，已经超过我们在07年9月份核电规划做的4千万装机，3千万在建的规模，那么未来这一块，我个人认为还要继续突破，会突破什么样的结局呢？我个人认为，对于我们去改变目前依靠煤来作为一个能源的基础，当然未来这一点仍然改变不了，去降低煤电的依存比，同时提高供电效率，减少碳排放，核电是最有效的电源，核电是没有碳排放的，同时核电最大的好处是可以靠近经济发达地区。在未来还有最显著的一个特点，他的成本要比二代少一半，按照要求，二代系统在正常到第四第五台机组的时候，造价是在1300美金，按照现在的人民币汇率来算也不过就是8千元。预计在核电设备国产化达到80%以上的时候，我个人预计，这个总造价有可能还继续的降低，针对上市公司来讲不是好事情，因为总造价的降低意味着市场份额的降低，但是这个分享从明年开始，从核电建设的步骤来看一开始肯定是建造，第三第四年的时候，拥有最多核电容量的发电公司很有可能就改变了我们目前对发电公司的看法，包括估值的看法，核电在目前的成本下在所有新的核电项目中间，它的内部核算的收益率基本是在20%以上，毛利率是在30%，这还只是在15年折旧的情况下。真正年限是可以到50年，延寿是在80年，这样核电发电公司未来会成为我们整个发电公司中间的一个亮点，顺着这个思路去找，就目前而言已经建设的核电站和在建的核电站，现在最大是中建投。短期对于核电的装备而言，明年将会高峰，在建的核电站，统计一下是有3千多万千瓦，马上预计要投的还有4千多万千瓦，核电站的建设周期是60个月，实际考察扣掉10-12个月设计期，后面6个月试，核电一期工程商用投入是12-15年，按照核电的周期设备供货的高峰期从明年开始持续2-3年。从设备制造这个角度来看，看两头，一个是大的，核导，现在三大以上海电器、东方电器、哈电为主，这里最突出是上海电器，它有常规导的制造能力，目前我去考察这些企业的产能准备状况，上海电器是目前从产业化和成套性的角度来讲是最好的。我们知道，未来中国核电明年进入供应高峰期，这样的情况下上海电器在核电方面会有多少的年销售收入，我个人估计是在120亿以上，它意味着一年4-6套。对于重工财务分析，盈利毛利率随着规模的上升而上升的，是非线性的，非线性的净利润会给公司带来跨越式的突破，这个也是重工装备的一个特点。

　　回到股价上面的问题，上海电器A股、H股很便宜，这是它的一个特点，当然H股是我们的第一个选择，我们发现一个行业是处于快速增长期，不能用以前的PE衡量它，有的朋友说它的火电在滑坡，但是能不能被风电弥补、核电弥补，火电发电设备一年销售收入基本上会维持在300亿左右。这两个在上海电器这个公司在今后两年之内会重叠，跟西门子签订了订单，使得他比别的发电设备集团受火电滑坡的影响。中国制造在发电设备制造上已经得到完全的体验，从行业地位来讲，重工具有强大设计能力的企业，延展开来，对于军工、航母的支撑都是不可言语的。明年、后年、甚至大后年核电在有巨大发展的情况下，这些公司以每年30%的速度增长，增长2、3年不成问题。未来的空间起码是50%，这需要时间验证，做过产业、财务分析之后可以得到结果。只要低位拿或者是有足够的耐心去拿，绝对的收益是有的。这是核电大的问题。

　　小的问题就是核电结构件、阀门、有没有机会，这么来说，我们面临都是一些带上核电帽子的产品，关键我们不知道这些单个的产品会有多少市场容量和目前企业销售基数能不能形成足够的增长率。如果一个阀门企业是1、2亿，做核电弹性很大，如果十几亿弹性并不大，对于他们来讲市场容量是有限的，至于说市场容量，可以去看一下我给出的比例，大家可以自己去算。从我收集到的资料可以看到，PPT上面显示，在国产化的情况下这些比例会小一些，这是中国和国外的不一样，所谓阀门的情况，建议大家看一看，三代核电会给我们带来其他设备上面用量的减少，用量基本减少一半。我认为一些好的公司，一定要有比较长的逻辑，给大家一个比较安全的技术。

　　智能电网，它是一次电网的升级改造，有史以来最大的一次，我个人认为建立在过去十几年，我们在IT、元器件领域的一个成长，可以数字化，可以用更高速度的芯片和更加灵感化、快捷的运算方式去捕捉电网运作的规律，可以在最短的时间内形成阻力减少的振荡，加速这个过程，实现电网高效运行。根据不同的发电方式，以后有风电这是不稳定的电源，也有光伏更不稳定，白天有，晚上没有，早上、下午弱，中午强，它的变化非常大。所以要实现电阻级的在未来3-5年是不可能的，没有那么大的电池，即使把锂电池堆积成山也不可能达到。目前可用最大的调风手段可以节省40%的能量，在核电起来之后，核电是不间歇电源，可以提供大量的电源，但是在目前的基础上做到快速的响应和调节还是有一定的问题，目前的情况下，期望电动车白天快冲，晚上用7-8小时慢充，这也是目前看到最有用的手段。

　　智能在这样的情况下依靠电网本身的调节能力和智能化，这里面，刚才说到需要你的控制能力，而我们现在电网保护控制水平已经是全球最先进和最好的，我们已经领先别人5-10年，这是客观的一个现实，因为它的技术是全球领先的，这一点只有在行业内被大家所知道。未来智能电网在我们这样一个国家中间，刚才说到跟电源的匹配、用户的匹配，中间是坚强的电网，电网是统一的，跟美国不一样，他们是分散式电网，一个统一的电网需要一个大脑智慧，要构建一个大脑和做构建大脑的标准和做设计的企业一定是今后全球电网技术的领先者，那么对于这样一个企业，同时有网内企业巨大支撑，2013年、2014年，这些集团销售额可以达到300、400亿。未来这个公司成为一个全球知名的公司，成为一个小的ABB是完全可能的，除了坚守高端之外其他都是在撤退。所以我希望大家可以仔细看一下，也希望大家跟我争论，我是这样看的，不知道你们是如何看的。

　　下面看网外的企业，跟体系构架做全网控制保护的方向相匹配的是哪些东西，最初我个人对智能电网容易的看法是智慧的大脑去智慧灵巧的四肢运作，南瑞是第一，在这样的情况下，我们看到两个标地，在这两个标地的市场未来的前景，希望通过这一次增发和设备的扩展，完成从大脑到执行一系列投入的过程。我们讲的智能电网都是交流，直流是集中在设备上面，设备是由精确来控制的，精确控制是由IT能力决定。这一块，我担心是说原来看到整个市场容量在未来设备发展过程中间会缩小。当然前途仍然很好，因为除了交流控制保护和直流的设备之外看不到其他更加让我兴奋的东西，为什么？在我们国家电网统一招标、采购，其他大设备的厂家都是往外的情况下变压器已经被压的没有利润了，目前为止全国的变压器厂没有利润，甚至有些已经是亏损的企业，对于一些好的开关企业来讲，按照标准合格的开关去制造也没有利润了，这一点是我们体制上面的问题，对于这个体制我是又爱又恨，集中化建设是效率最高，也保障了前期经济的发展，但是它的垄断，以牺牲设备厂家的利益来获得低成本、快速的发展，这对于电力行业发展来讲是一个悲剧，未来会形成一个什么后果，我也在观察。那么对于这个行业，明年会看到其他的企业由于在体系标准制定上面的滞后，规划是在2012年才完成的，明年正好是青黄不接，这给我们在明年上半年找到一个行业由于延期释放，可能会带来一个时点，针对目前的PE说老实话，我也是胆战心惊，不是这些行业没有发展，而是它还有多少空间，毕竟我们是做这个分析不是纯粹的产业分析，明年可能在电力设备智能电网的实施和小的配套产品的研发一些企业，由于体系建设构架标准的延迟会导致业绩实施和释放的延迟带来好的价格机会，这一点我希望可以出现。

　　首先给大家回忆一个动画片《铁臂阿童木》，这个形象是70年代日本做出来的，为什么日本会有这样的步伐出来，它正在经历它的产业升级跟我们面临的问题是一样的，也就是说，我想表述的是说，未来自动化会深入社会生活各个领域，我们已经体会到了从智能的洗衣机、窗帘是电动的，还有光控，数控机床等等典型的应用，这在过去十年已经看到。未来自动化会继续渗透到工业、生活各个领域，那么我的核心观点是说，以自动化控制技术和单个产业中间强大的实施能力为基础的公司是我们的投资标地。第一是技术基础有能力做。第二在专业领域中间有能力做，专业领域意味着两个字“壁垒”，壁垒不一样，在专业领域和专业产业，不同的产业，只要去知道它是在有前景的过程中间做自动化就是牛的，包括电网、煤矿，煤矿有钱，在这些领域中间实施自动化，包括安全、效率，这些公司就是好公司，比如在交通领域的申江，在钢铁企业做工矿自动化的也是好企业，这些再延展下去，在石化领域做，包括做变频，只有在速度和精度上面都达到一定的标准，你的产品才是最精确的，这在数控机床得到完美的体现。为什么说苏联的导弹打不过美国的导弹，因为你的效应速度不够，你跟不上，跟不上是反映不灵活，在这个中间有些企业在孜孜不倦的做事情，但是巨大的销售收入基础使得他在这一方面的突破没有没有足够的业绩增长，这是以股票的观察角度去看它。一些新的小公司尤其是创业板中间的，一个公司在成长爆发的两三年是我们获利最大的时期，复合增长率只能维持几年，这些就是智能化我看到未来的远景。

　　在核电领域做自动化的南瑞、煤矿、会川等等，一旦成为煤矿标配，市场肯定是很大的，我们知道煤矿不缺钱，如果客户缺钱，未来是保证不了的，当然这里有一个很大的难度，跟行业相关，跟控制基础相关，这已经进入公共自动化的领域，希望大家跟我们一起发现这些公司，找到这些公司，体量不算大同时又是上市公司，未来可以带来很好的收益。

　　对于风电上网的看法，用补偿去实现风电的上网，去年风电装机容量达到2200万以上的容量，但是并网只有1700万，还有500万是闲置的，解决不了上网的问题，有两个方面的问题要解决，一个是补偿，一个是电压穿越。

　　今天由于时间的原因，没有办法展开讲，希望我们大家一起在电力设备这一块发掘更多好的股票，当然有一点抱歉，对于光伏这一块我研究不够深入，以后会加强，也希望大家多多批评和指正，谢谢。

　　龚云华：谢谢。今天我们也邀请来了业界资深专家，下面有请LED行业专家彭万华先生和我们分享他对于行业深入的理解。彭先生是教授级高级工程师，国家半导体照明工程研发及产业联盟副秘书长、福建省光电行业副秘书长，中国光电协会顾问，下面有请彭先生。

　　彭万华：各位领导、嘉宾，我今天下午跟大家汇报的就是有关LED产业发展的动态基本情况。

　　有六个方面，第一个方面把LED产业链跟大家讲一下，在座跟LED产业比较接近，因为它是一个节能环保的产品。第六个方面重点讲一下投资的情况，中间讲一下半导体照明产业链和产业现状等跟大家简单介绍一下。

　　目前LED应用在各种显示，大街小巷上面的显示，还有背光源，还有计算机很多都是用LED做背光源，这是第一。第二个就是照明，现在在不同的场合下面使用，节能效果可以达到20%-80%。大家所知道的球泡灯，那个节能可以达到80%。国外、国内都很重视LED。

　　产业链到底包含哪些？包括五个部分：衬底—外延生长—芯片—器件封装—应用产品，核心就是外延生长跟芯片制造，关键的技术是封装。

　　半导体的发光材料四元系InGaAlp发红、橙、黄光和GaN基发蓝、绿、紫、紫外光。显示产品，信息显示、显示屏、交通信号灯、背光源。半导体照明产品有很多，室外景观照明、室内装饰照明、功能性专用照明等等。

　　第三个部分就是国内半导体照明产业现状，09年我国从事LED产业的企业、事业单位超过3千家，器件封装企业超过1千家，从事外延、芯片研究和生产单位有50多家，研究所有十几家，09年7月份LED产业就业人员超过80万。09年半导体照明产业的产值为827亿，增长率为25%，其中芯片产值为23亿元，器件产值为204亿元，应用产品产值为600亿元。09年已公布的投资LED产业为220亿元，其中37%投资外延芯片，11%的投资器件封装，52%投资LED应用产品。

　　做核心技术外延和芯片有哪些呢？主要研究机构有北京大学、清华大学、南昌大学、中科院半导体所、物理所、中电13所、55所、北京工大、山东大学、南京大学、华南师范大学、厦门大学、西安电子科大、华中科技大学和深圳大学等。国内从事LED外延生长和芯片制造的企业，主要有厦门三安、大连路美、上海兰光、上海兰宝、杭州士兰明芯、山东华光、江西晶能等30个单位。

　　目前在媒体上公布的信息有多少？也有30个在筹备的，在常州、上海最多，还有在山西、山东、成都、北京等等都有，台湾头十名外延几乎都来，统计有8个，现在又增加了。美国、日本、韩国，包括中国台湾有十几个做外延芯片厂都到大陆来投资，这是基本状况。去年生产高亮度芯片482亿只，其中GaN蓝、绿芯片182亿只基本情况是这样。

　　LED器件封装，国内LED封装企业的特点是规模小，数量多，现有1千嫁衣裳，有一定规模的，销售在千万元以上的企业约有100家，主要有广州鸿利、佛山国星、厦门华联、四川九洲、惠州科锐等。

　　第一各种都可以封装，第二个有几个封装的水平跟国外几乎一样，采用国产芯片小功率光效可达到110-120LM/W，功率LED可达90-100LM/W，采用进口芯片，封装的光小可达134LM/W，热阻可小于5摄氏度/W，一些企业封装的水平接近国外先进水平，封装技术是LED的关键技术，LED产品质量的70%取决于封装技术。封装白光LED用的荧光粉，国内也有十几家企业正在研发和生产。

　　LED应用产品，第一，原来搞传统照明的企业，现在都在生产和开发LED照明。第二，封装比较好的厂，上亿水平比较高的也几乎在做。第三就是小的个体的有1千多个，这是09恩年国内LED应用项目的构成，景观装饰照明、显示屏、各种照明、手机等便携式电子产品，LCD背光源，交通信号灯、信息指示、汽车灯、其他等。

　　有人预测到2015年LED应用产品将以40%-50%高速增长，至2015年LED应用产品的产值将达到4千-5千亿，LED应用产品的技术开发主要是大屏幕LED背光源、LED灯具二次光学设计、散热结构、驱动电源模块以及系统可靠性。根据LED技术发展和市场需求，近期以LED背光源、汽车等，2010年-2012年以室内商用照明及公用照明为主，并逐步推向道路照明，最终推广至通用照明。

　　标准检测，工信部半导体照明标准工业组公布9项LED的基础标准和产品标准，全国照明电器标委会公布8项LED灯具标准。06年中国申请半导体照明相关专利总数为1437件，07年申请总数为2154件，加上08年和09年总共申请专利数将达到8千件，其中封装专利占39%。

　　检测平台，功能比较完善有几个地方，从事LED产业链的各种基础参数的检测有，石家庄十三所、广州五所、北京四所、厦门半导体照明检测中心等。北京光电检测中心和上海光电检测中心，具有很完善的LED照明灯具的检测手段。还有几个单位在抽检。

　　原材料方面，我们比较差，基本材料、设备、测试仪器。

　　我们的发展特点，第一发展很快，国外光小产业化水平已经达到130lm/w，实验室超过200lm/w，国内芯片产业化水平也达到90lm/w，最高110lm/w。第二国家很重视，各级政府主管部门如发改委、工信部、科技部及教育部等对发展LED产业给予极大的支持，包含资金的投入。第三积极投资，09年有220亿元投资，目前已经宣布并在抽检的外延芯片公司已经超过26家。其中包含美国、日本、韩国、台湾地区的LED公司，还有众多的国内私营资本积极投入。第四应用领域广、市场潜力大。

　　存在的问题还是非常清楚的，第一缺乏核心技术，早期核心技术都是在日本、美国、德国。第二企业规模太小，数量太多。第三关键原材料、设备不能自给。第四核心技术人才匮乏。

　　我们应该重点发展什么呢？LED产业是典型的高科技产业，具有高科技、大资本、高端人才密集的特点，产业的发展必须依靠三者的有效、合理、科学的结合，才能够获得稳定、持续的发展，在产品市场中具有一定的竞争力，才能产生具有国际化的大型LED产业。

　　第一重点技术的研究和开发，第一外延生长，主要是提高内量子效率，使内量子效率逐步达到90%。第二芯片制造，主要是提高外量子效率，使外量子效率达到80-90%。第三器件封装，主要是提高取光效率。第四应用产品，主要是LED灯具，要改变现有照明观念，要解决二次光学设计。

　　第二关键的设备跟仪器要做好。

　　第三扩大产业规模，提高国际竞争能力。鼓励支持现有企业重组，分别对前工序外延、芯片企业，后供需封装企业和应用企业进行适当重组、整合，集中资源、含人力资源、制造设备、资金以及研发力。

　　第四加大高端人才的培养。

　　第六个部分产业投资。

　　第一投资理由，其一LED是高科技产业，又是节能减排政策鼓励发展的产业，它本身又是环保型的产品。其二LED的主要技术指标，发光效率、灯具总能效及光色域组合等的完全需要10-15年。其三从市场分析来看，有人分析LED的显示与照明二大领域的应用的市场潜力超过万亿元，它就是一个蓝光跟黄光组合，现在我们要做的LED要跟太阳光差不多，技术上面有4-15年的时间。如果这些都做到确实可以给我们提供安全、舒适的光源。

　　第二投资内容。除了产业链的五个部分之外，还有重要的配套产业。比如外延原材料、封装材料、支架、底座、陶瓷材料、散热体、设备仪器、驱动电源、LED专用灯具等。这里要讲配套很重要，现在有很多厂家做配件都销售很好，我可以举很多的例子，有人专门做灯的支架有的还做电源，这都是需要组合的，现在很多人投都是外延，现在关键就是要强调投产业链各个环节，这是一个我个人的观点。另外LED的应用产品范围很广、品种很多，要择优投资。

　　第三投资风险，第一了解专利动向，要充分了解该技术领域的专利内容、专利保护和专利纠纷问题，一面因专利纠纷而引发投资风险。第二掌握核心技术，最好要有自主知识产权的核心技术，或者有该领域的高端技术人才，否则重复投资LED的中抵挡产品，其风险很大。第三市场竞争激烈。要充分考虑到中国台湾、韩国等相关企业的产品在市场上激烈竞争，对于投资者具有很大的挑战性。

　　第四投资过热的问题。已经发布公告及抽检的又超过26家，已经签订合同和计划购买MOCVD设备都超过1千台，到底多少谁都说不清，连政府都说不清，实际上据我估计到明年上半年我们国家可能有500-600台，这是核心技术的核心设备，一台比较大一点的是230万美金，两个厂家生产，一个是美国生产，一个是德国生产，刚才讲的厂家，其中有20个厂家会生产，就算20个厂家跟现在30个厂家加起来有50家，没有发展那么快，其增长速度使如此迅速，其焦点为投资是否过热，该问题是非常复杂的，要有研究数据才能进行分析。市场预测2015年LED产业国内市场将达到4千亿元，2020年后将达到1万亿元。今后几年革新了以后，出6英寸怎么办？你2、3英寸一下子就淘汰了，所以投资要根据市场的需求来做。

　　如果需要投资LED有这样几个意见给大家做参考。

　　第一，对LED市场做全面的调查、研究、分析，预测国内外在今后5-10年LED在各个不同领域的市场需求量。

　　第二，对投资前工序的投资者来说，要有该领域自主产权的核心技术，如果没有，应具有该领域的高端技术人才团队。

　　第三，投资现有LED企业，以参股、收购、整合、重组的方式，扩大现有企业的规模，增大研发力量，提高企业的竞争能力，这是必经之路，我认为有钱去投的产业链。

　　第四，投资LED产业链的主要配套产业，如各种原材料、驱动电源、制造设备、检测仪器、LED灯具等，这是很好的投资途径。

　　谢谢大家！

　　龚云华：感谢彭老为我们在LED上面指点迷津，下面有请许彬来跟大家分享一下他对互联网行业发展趋势的解读。

　　许彬：各位领导、来宾，大家下午好！我今天下午给大家汇报的是对2011年对互联网行业发展趋势的解读，下面我代表我们小组阐述一下我们的研究成果。

　　互联网进入2011年已经到了新的发展时期，在这样一个新的时期里面有以下几个特点，第一网民规模达到2.4亿，位居全球第一。第二格局从春秋争霸演变成战国七雄。第三孕育出三大典型应用，信息、娱乐、商务。第四互联网的企业模式也产生三种，分别是产品型、平台型、社区型，在信息娱乐、商务中的平台型是最具投资价值。最后就是出现新的技术和应用，比如三网融合、云计算、物联网将推动中国互联网可持续发展。

　　第一个就是中国互联网的规模，中国网民达到2.4亿，我们看到另外一个数据，中国的网民渗透率只有3.8%，与欧美发达国家和俄罗斯、巴西等新兴经济体相比，渗透率远远落后。预计2015年网民整体规模达到7.5亿，其中城镇网民渗透率将达到70%，农村达到36%。在这样一个巨大的市场面前，任何一个产业投资者都无比重视，而且要积极的参与进来。互联网发展，09年网络经济增长速度40%，增速比较于08年44.5%有所下滑，但是仍然远远高于中国经济8%左右的整肃。

　　第二产业格局从春秋争霸到战国七雄，互联网十五年出现数十家全球上市公司，综合门户新浪  、搜狐、网易登陆纳斯达克，娱乐的盛大、腾讯分别登陆纳斯达克和港股。电子商务阿里巴巴，登陆港股。

　　第三孕育出三大典型应用，信息、娱乐、商务。模式的发展、细分行业、代表企业、发展标杆。企业模式，产品、平台和社区，平台正当道。现阶段平台类公司更加具备竞争优势，长尾效应：用户需求多元化，希望企业提供一站式服务。报酬递增规律，在同一个平台提供各种服务，一方面使企业边际成本迅速降低，另一方面能有效提升用户消费ARPU值。用户聚集效应。

　　第四新技术、新应用、支撑互联网经济长期景气，三网融合、云计算、物联网。

　　核心观点。信息服务，流量是网络媒体的核心价值，对于媒体而言，流量就是价值，对于一个媒体而言，广告团队的建设，如何将信息有效传达给广告主，中国网络广告的发展趋势，在不同的媒体类型里面，综合门户、垂直媒体、视频网站、网络社区。垂直媒体里面，更加看好财经类垂直门户。最后就是有别于普通媒体的用户付费。

　　搜索引擎，互联网进入搜索时代，百度一家独大。搜索与互联网生态，百度框计算颠覆搜索的概念，试图代替其他网站。流量黑洞，用户不再需要访问目标网站，百度将成为一个流量终结者。马太效应，After首页第一条搜索结果将截获90%流量，Before，首页截获50%流量。

　　社会化应用，互联网的下一个爆发点。IM，移动时代来临，腾讯保持霸主地位，一个是中国移动电话用户数，一个是腾讯QQ。微博(http://t.sina.com.cn)，抗衡IM的利器。基础，云计算的软件WEB化和应用化，新的信息创造核心，用户规模庞大，增长迅速，海量碎片华UGC内容，全球仅次于谷歌的第二大搜索量，实时搜索。开放的系统，封闭的iOS系统与开放的Android系统。开放的微博与封闭的IM，注册用户数超过2千万，预计2012年达到1.2亿，35%的内容来自于手机。从长远发展来看更看好微博。

　　娱乐，中国网络经济的核心产业。我们知道09年中国网络游戏市场规模为270亿元，同比增长30.2%，3倍于美国市场，网友用户规模达到2.96亿，半年增长70%，其中40%是费用用户。而且网页游戏等新领域开始发力。其中有两个核心，第一个就是推广渠道，费用用户数量和ARPU值。提升费用用户数量，推广渠道，第一网游主要推广渠道包括网络媒体和网吧，网吧优势很明显。第二成功的网游企业都有比较好的渠道资源。提升整体ARPU值，第一的就是游戏类型，MMORPG与FPS。第二个就是收费模式，道具收费与时间收费。刚才提到网游企业产品的典型企业，它的风险非常大，因为它的业绩是靠每一款明星产品，比如像是巨人的征途、盛大的传奇，如果一个核心产品的开发失败将直接影响它的业绩下滑，所以都进行平台化的运作，平台化运营，提升网游边际收益，，行业领先者都采取平台化战略，腾讯以IM核心的娱乐平台，盛大是开放平台。

　　商务，商务将是互联网下一个加速引擎。第一个就是低渗透，高增长，使用B2B企业有43%，使用再现交易企业6%，再现交易规模9%。B2B电子商务增长19%，使用B2B服务企业增长13%，使用再现交易增长22%。B2B行业属性决定并非赢者通吃。

　　B2B核心要素，付费用户数量和ARPU值，付费用户数量，依赖于销售方式和续签率，合适的销售方式能够有效提升新签用户规模，阿里巴巴、单价低的国内客户采用电话销售模式，单价高的外贸客户采用直销。焦点科技，90%以上为海外客户，扩大直销团队建设。第二个就是ARPU值，有两个影响因素，一个是企业在你这个平台上面的效果。第二在这个平台上实现交易量，以及所享受的服务。在渗透率低的时候，ARPU值依赖于增值服务提供能力及付费服务。在渗透率达到一定程度，ARPU值将表现在类商业租赁企业租金水平的上涨。

　　B2C产业发展历程，我们认为C2C行业培育已经结束，下一个行业拓展将落在B2C的肩上，像是当当、卓越都在建物流、充规模，像是典型的1号店就是网上超市。B2C企业分为两类，一个是独立B2C，第二个就是平台式，独立式比如京东商城，平台式就是淘宝商城。看国外，比如美国，就是独立的B2C，亚马逊战胜了平台式的现在中国处于一个十字路口，到底是平台式的占优势，还是独立式的占优势，目前大淘宝已经形成了支付、物流、信用、建站、金融等基础应用和服务体系，商业是大同B2B和B2C、C2C业务链条，平台是淘宝以开放平台为基础。

　　核心观点，我希望在接下来大家注意听，因为我们要介绍一个比较好的具有投资价值的股票。A股里面有几个表现非常好，比如小商品城、东方市场、轻纺城、颤巍巍、海印股份六家，我们认为这支股票比它们更具投资机制，认为是目前中国A股最具投资价值的商业股。

　　焦点科技，为什么是它呢？首先来看B2B商业模式是什么？很多人认为它是一个媒体，我们认为它是一个商业物业企业，它的商业模式跟小商品城、海宁皮城是一样的，它是一个商业物业的企业。同时它比海宁皮城这样的增长速度规模更快更大。业绩增长更加的确定，所以更具有投资价值。焦点科技、阿里巴巴、谷歌，前三家企业交易额是后六家的5倍，交易额增长率是后六家2倍，平均净资产收益率也是后六家高于他们10%，同时在垫支商务领域市场占有额40%以上，后六家在专业市场仅仅占6%，前三家的市值跟后六家的市值是一样的。现在前三家平均租售比，租金与销售额的比例是后六家的10%，增长空间很大，在这样一个市值被严重低估的里面我们要选择什么样的标地呢？作为一个企业会有多家供应商，比如一个品牌同时会入驻多家，在B2C电子商务领域也依然会有这样的情况，有70%的企业选择2家以上的电子商务服务，有55%的企业会选择2家上付费电子商务服务。所以赢者通吃是站不住脚的。我们拿新浪、搜狐和谷歌相比，他们所有的客户都是广告主，都是B，当新浪在中间的时候，搜狐在哪里？当年新浪非常的出名，当时搜狐默默无闻。当谷歌在资本市场受到热捧的时候，百度在哪里？新浪五年120%，搜狐五年386%，谷歌五年72%，而摆渡五年1520%，为什么出现这个超额收益率？一个就是因为TOB企业不是赢家通吃，由于在品牌方面和资源方面的优势，投资者对他的预计非常高。第二个领头羊被寄予了过高的期望。像是阿里巴巴，阿里巴巴有阿里学院，它就承担培育者，又培育从业者，也培育客户。那么我们为什么这么看焦点科技呢？首先从商业模式来讲，B2B商务企业不是一个媒体，是一个商业物业企业，它与传统市场相比，交易量更大，增长速度更快，净资产收益率也更高。焦点科技从09年开始加大销售团队的建设，2010年直销团队是超过800人，2011年将超过1千人，有经验的销售人员数量也会持续增长，这些将会促进他的付费用户的持续增长。ARUP值，随着用户规模的提升，平台做完以后也会像小商品城一样提升租金。

　　顺网科技，我们说它是网络游戏领域的苏宁，娱乐云的领跑者。看点一，中国网游领域最核心的通道控制者，堪比苏宁电器在中国家电产业的地位，顺网科技覆盖了中国网吧总数的54%，控制网游核心渠道。苏宁电器从家电产业发展来看渠道为王，顺应行业来发展，苏宁刚上市是长虹、TSL、长虹三者的8%，但是现在是三家总市值的还多。顺网科技甚至有可能与盛大、网易、巨人三者市值相比还要高，虽然它现在是7%。看点二，商业模式正由增值媒体型往类苏宁电器联营模式转化。看点三，公司产品正由网吧领域向个人中端领域迈进。

　　东方财富，第一财经门户遇全新蓝海，期待高流量带来高收入。高流量份额与低收入份额的差距蕴含潜在投资机会。财经类垂直门户中，东方财富用户流量和黏性均位居第一，09年应收份额仅为12%。未来的主要看点在于只移动财经和基金代销业务。

　　谢谢大家。

　　龚云华：感谢许彬对互联网行业发展趋势的解读。互联网不仅仅影响到我们的现在，也已经影响到我们的孩子，我想到摩尔庄园已经让我们的家长很头痛了，这也代表了一个趋势。下面我们进行茶歇。

　　(茶歇)

　　陈永倬：大家下午好，下半场的会议由我来主持。互联网的发展有三个阶段，第一个就是1.0的阶段，浏览、下载和消费，刚才许彬讲了以战国七雄的兴起为标志，焦点科技可能是留给中国互联网最后一个ICT投资机会，第二个就是Web2.0交互、分享为核心，主要的应用微博、大众点评网、人人网这样的应用。这个领域我们最看好的是新浪。今天下午讲的主题主要是围绕第三代互联网Web3.0，虽然是初见端倪，但是已经看到一些趋势，在第三代互联网当中，根据业界专家的一些观点，它有三个标志，第一就是物物互联，第二云端计算，第三移动互联。物物互联是将真实的物理世界和虚拟的互联网世界进行融合，就是物联网。第二个特点，云端计算是我们的中枢和神经，第三可以在各个时间地点快速介入我们的互联网。下面有请陈锦桥先生上台为我们做物联网主题报告。他一直主管全球电信产业的战略规划，先后担任了一系列国家重大课题。下面掌声有请。

　　陈金桥：我们对于物联网在中国如何发展，战略规划和关键技术做了一些研究，今天到这里跟大家分享我们对大问题的判断，从行业投资的角度谈一些我们的看法。

　　物联网的概念从所谓的电子标签提出来的，真正把这个完整概念提出来是在05年提出。从99年到09年十年间，各国政府对于物联网这个概念和国家战略和行动计划所提出一些主要的行动，大家可以看到尤其是近几年，从08年以后，已经进入行动计划实施阶段。

　　传感器网络、物联网、泛在网络，传感器是最初的物联网形态，范围最狭窄。物联网稍微宽一些，泛在网络更大一些。大家更多了解是运营商主推的从人人通讯到机器与机器通讯，这是提供一个所谓的蓝海，仅仅有这个是不够的，所谓机器通讯和物联网。打一个比方来说，空气中的每一米阳光，空气的尘埃都是有IP地址对应的，以及刚刚提到这么多的设备要进行信号处理和传输，这是需要有一个很大的空间，这就是为什么各国政府对IPV6这个地址的争夺，现在国际正在确定规则。

　　对物联网简单的架构，分为三个层面，网络层、应用层、感知层。感知层面有大量的中小企业参与，网络层面是电信网和互联网，在应用层面做得更多信息处理、应用集成、云计算、解析服务、网络管理、Web服务。它包括两类模式，一个是后台网络智能决策，一个是现场终端职能决策，人对物理世界的实时感知、精确管理智能控制。对于物联网进一步的理解，包括三个世界，一个是真实的物理世界，另外一个就是数字化的空间，虚拟空间，其中包括实物集成、语义集成、数据集成，在其中在任何时间、节点，任何终端销售服务。影响物联网发展的关键要素，从政府部门来讲，工信部是一个行业管理部门，它对物联网的关键技术标准和标识的争夺、安全保障都是有职责的。

　　物联网还是一个产业体系，包括制造业和服务业，其中很大部分是与信息产业相关的，当然也在做一些新的产业，比如在制造业里面，感知制造大家最熟悉，在语义相关的，本身要有网络通讯设备和计算机设备，但是在高新技术产业领域来讲我们还是薄弱的。从产业体系来讲，中国没有达到一个稳定的基础，我们做整个物联网产业还是比较薄弱的。

　　全球互联网市场，目前处于一个起步阶段，真正的起步是在05年，RFID电子标签是比较成熟的，发达国家比较的领先，比如美国、日本、欧盟。举例来讲，从运营商的角度来看他们已经开展了物联网，大家可以看到，第一是普遍有历史，第二在物联网应用仪器仪表、智能电网从行业应用方面去深入，这是它的国际经验。日本和韩国在RFID启动比较早，我们看两个数据还是比较喜人的，日本是移动钱包活跃用户是1700万、6800万移动智能卡，采用RF功能POS商家是60.8万，市场规模08年是84亿美元。

　　我们来看中国的情况，目前中国物联网，在整个产业门类，工业、服务业等都有一定的应用，目前相对做得比较好就是在电网、交通设施、环境保护、安全方面我们做的比较好，因为这些部门有一个特点，它的基础设施能力建设是跟信息系统支撑一起做的，而且都是采用集成的方式来做，而且有强烈的需求。现在对移动互联、宽带的依赖非常重，包括对于改变企业经营管理的流程很重要。现在推出家庭的解决方案，联通推的智能捆绑。

　　中国物联网应用尚处于初级阶段，一个是传感器方面做的比较好，比如上海浦东机场防入侵应用，以及世博会的应用，还有排污监测。RFID应用已经成为美、英后全球第三大应用市场，MZM应用已经规模开展，终端超过500万。

　　智能交通如何处理对交通的监控，后台的调动，车辆数据实时的处理。智能电网，计划在下一个五年计划全面建成智能电网。大家来看PPT，集装箱智能供应链管理，每一个环节都需要有电子数据，如果把物联网好好应用，对于提升货物、客运、港口通关有非常大的促进作用。海关监控里面涵盖所有，包括公路运输、进关、定位技术、视频监控等等，所以这张图，现在国内的一些公共管理部门、经济部门、监控部门在应用这样的手段。

　　目前中国电信整合资源，提供系列化物联网产品，智能家居、医疗、城市、环保、交通、司法、农业等等。中国联通，以移动互联网为基础的物联网应用，基于中国联通的3G技术优势和产业发展趋势，以移动互联网为基础的聚合服务市场将是物联网的重要发展空间。中国移动，物联网应用已经取得的明显进展，今天对于中国移动来讲，最大的问题出现了，就是无线宽带网不够宽，TD-SCDMA是属于比较脆弱的一个产业，从性能稳定方面是有影响，所以中国移动是起步比较早，但是受到了影响。中移动在第三产业的系列化物联网应外，在各类服务产业，中国移动推广了丰富的产品业务，包括车务通、物流、远程医疗、校讯通、智能家居等等。因为他们无线宽带有问题，所以希望用Wifi来弥补。

　　物联网，有人说是集成发展中的黄金六代，今后是泛在化，通讯的服务得到极大的拓展。大家对物联网不同的预测，这里有一个数据，是美国权威咨询机构预测，2020年世界上物联网的业务，跟人与人通信的业务相比，将达到30：1，仅仅是在智能电网和机场防入侵系统方面的市场就有上千亿元。我们在做深入研究的时候，感觉数据比较的零碎，物联网能否形成万亿级的新兴市场，刚才所说的，其实肯定可以达到万亿级，关键是如何看，已经看到的部分相关产业远比想象的小，比如全球市场，传感器600亿美金，RFID接近60亿美金，M2M服务43亿美金，云计算服务75亿美金，看起来还是有空间的。

　　全球物联网服务业起步比较低，但是增长很快，目前缺少大规模物联网应用实践物联网应用服务领域还没有形成明确的产业主体和产业规模。发达国家掌握了全球基础软件、高端应用软件和高端行业综合集成服务。云计算、智能华绿色IDC是物联网重要的应用基础设施。09年全球云计算服务市场规模为75亿美元，2013年将达到140亿美元。目前云计算服务架构与技术、商业服务均由发达国家主导。以商业智能为代表的数据分析处理是物联网重要的支撑产业，其市场已经超过ERP和CRM成为最具增长潜力的。

　　制造业表现强劲，有些成功的案例，比如苹果系列，只要苹果推出一个i系列，都疯狂的追捧，这样的东西作为智能终端的处理，还是平板电脑，都受到普通消费者和行业的欢迎。

　　国内物联网产业布局是初期，结构性瓶颈。产业门类基本具备但都是产业出行，当前相关市场不到1千亿，很多还只是物联网的雏形。基础产业长期瓶颈和大系统综合集成能力的缺乏。现在有很多国外的公司，包括风投产业投资基金的，都看好这个领域。

　　国内RFID产业规模比较大，增长迅速，我国RFID市场增长比较快，09年达到85亿，同比增长2%。嵌入式系统规模比较大，严重依赖于国外。仪器仪表包含20个门类，企业数超过5千及小型企业数量占比达到90%。嵌入式系统，硬件也是依赖于国外技术，芯片、平台软件、开发工具与国外有很大的差距，95%的嵌入式CPU都是进口。通过比较发现差距很大。

　　国内物联网应用将从网络设施转向集成服务。物联网服务业，通信网络服务，M2M终端超过400万并高速增长，应用基础设施服务，云计算领域，技术研发和商业应用均滞后国外，尚未形成规模化的商业服务。软件与集成服务，收入接近万亿但处产业链低端。

　　所以对物联网产业的几点投资建议。物联网全面兴起还需要时间，投资物联网不能押宝短线热点产品。应跟随市场周期、运营商策略和政府扶持性政策来选择对物联网相关企业的投资重点。RFID等传感器产业是市场初期的第一批受益对象。物联网终端产品将大行其道，受到行业用户和服务提供商的共同支持。M2M服务市场是目前增长最快的领域，运营商将其作为业务重点。物联网应用与行业信息化紧密结合是电信运营商市场拓展的重点。嵌入型系统和软件服务作为瓶颈环节，将受到政府的大力支持，国内相关研发企业将受益。

　　我今天报告的内容就到这里，谢谢大家。

　　陈永倬：感谢陈总的发言，云计算，在整个物联网当中是叫做应用角色，下面有请云计算的专家，中国软件网的总监和总编曹开彬先生，他跟踪中国软件服务业有13年，现在任中国软件网的总裁，中国软件网是中国软件的一个垂直门户，里面有5、6万个软件企业的产品。时他旗下还有一个网站，中国云计算的门户网站。下面有请曹开彬先生。

　　曹开彬：谢谢主持人的介绍，今天非常高兴借齐鲁证券投资策略报告会跟大家介绍一下我们对云计算的研究。

　　上午我听了很多专家的介绍，有很多人说到云，在座有没有投过云方面的公司或者是股票？还是非常少，现在云计算大家说了很多听了很多，但是云真正是什么样的东西，云包含哪些技术、服务，它对我们整个产业又会造成什么样的影响，什么样的公司会从中受益，其实很多人还是云里雾里。所以今天花一点时间跟大家分享一下我们对云的一些认识。

　　三个方面：第一ICT产业基本概况。第二云计算包含基本内容以及产业发展的现状。第三云计算  对整个IT类上市公司会带来什么样的影响。

　　我们现在是在做中国软件网，这个网站是03年开始做的，总体定位是软件行业一个选型平台，用软件到我们这个平台，相当于软件业的阿里巴巴。

　　这是我们看到ICT产业的一个全景图。分成几个部分，最底层是硬件，有PC、终端产品，外设、消费电子。还有软件，有应用软件、中间件、基础软件、嵌入式软件。个人用户信息服务，有电子商务服务、基础电信服务、外包服务，个人用户的判断标准，谁便宜就用谁。中小企业用户，网络娱乐服务、固网增值服务、专业服务。它的产品、市场能力就成为一个核心要素，为什么用友软件那么好，它的管理软件、财务软件产生很好，销售、服务人员很多，中小企业是一个纯粹市场化的主体，所以需要是市场化运作的能力。大客户，网络增值服务、移动增值服务、维修维护服务。

　　这是目前整个全景图，接下来做深入的剖析，从整个ICT发展历史来看，有一句古话说，合久必分、分久必合。在80年代IT是一个非常合的一个状态，IBM、日立、NEC等等国外的公司，提供从芯片到硬件、软件、服务一套东西给用户，后来到90年代，开始了所谓专业、产业细分，硬件出现了PC、半导体，软件，微软起来了。什么是软件巨头，年营业额可以达到10亿美金，这个就是叫做软件巨头，每次产业细分都导致的一个巨头的产生。像是GOM，产品生命周期管理，PDC这样的公司，每一个细分领域都可以找到巨头，CM客户关系管理，90年代产业细分到此为止很多巨头产生。但是现在整合到什么状态呢？IT分三大块，硬件、软件、服务，这是一个整合的特点。

　　如果到云，现在提到云的时代，也把它分成三个层次。第一，最底层是数据中心，然后是通道，访问运营商，上面就是各种服务。对于个人、消费者、企业用户，它是跟很多软件公司打交道，现在看到很多软件公司在强调它要强调或者做云，其实本质上来讲，未来ICT的产业，未来的走向肯定是整合的走向，现在软件公司整合非常厉害，互联网公司也整合非常厉害。还有一些硬件的公司其实也在整合。

　　接下来是分别分析，桌面软件，现在360跟腾讯QQ争的非常厉害，这是客户端的争执，大家对于什么叫做客户端软件了解吗？国外一般叫做桌面软件，更多是要在你的笔记本、电脑上面安装这个软件。比如QQ，它有一个客户端要安装，桌面软件有几种类型，OS、沟通协作类(电子邮件、IM、网络电话软件、网络会议软件)、生活娱乐类(音乐、视频、游戏、地图软件)、信息处理类、技术工具类。在客户端，在云的时代，什么是云？云重要的本质就是去掉客户端，用浏览器登陆你的网站就可以使用。

　　云时代仍然需要的三类客户端软件：信息处理类、生活娱乐类、技术工具类。为什么存在呢？我衡量的标准是说，这些客户端在不联网的状态下仍然要用的软件它就会存在，云的本质是说通过互联网来应用软件，只要能联网，联网能取代就很难再存在。

　　现在国内在中国市场，从当前来看桌面软件上市的公司非常少，其实国内桌面上市软件比较大的金山软件，它是软件业当中的民族英雄，它去美国上市了，它上市是靠网络游戏，并不是靠WPS。我认为在未来3-5年之内，国内也会有一些靠桌面软件上市的公司，比如现在一些CAD的公司，以前桌面软件干不过美国人，在现阶段正版化，为桌面软件带来机会，现在有些公司规模做到2、3亿，完全有能力上创业板，一上市肯定是非常好的公司。为什么腾讯现在称为是互联网帝王，那是因为他锁住了6、7亿的用户，只要有人用QQ他就可以无穷无尽的挣钱，所以客户端为什么那么的重要就是因为这个。锁定客户端的本质就是无法转移，最有黏性的三类客户端的软件，IM、Office软件、封闭类软件，像是网易，他的邮箱用户量非常大，邮箱一旦用上有很多邮件在那里，他不愿意转移，我现在经常用谷歌的邮箱，里面有几千封的邮件，如果你让我用QQ的邮箱，那我那几千封邮件怎么办。所以因为你付出了就不愿意去做。比如Office文档，因为人家都在用它，所以这种东西是难以转移的。封闭类的软件，苹果为什么现在这么红，为什么受到大家的追捧，就是因为它采用了封闭的软件，iPhone就得用它的东西接上才能上传才能听，因为这个封闭导致了它有一批客户群，所以这个封闭系统也是很典型的。如果哪一个公司具有这三者，它的成长空间就非常大，并且在中国的成长空间也是非常大的，因为中国的人数最多，国外很多行业分析师说，国内的互联网公司拥有客户端数量最多的就是腾讯。所以有客户端黏性的公司投资价值非常大。

　　这是中国IT产业的情况，总体来看，中国还是以硬件为主，软件和IT服务几乎还不到一半。总体来看，整个企业级的软件还处于成长阶段，其实现在国内的企业软件面临一个非常好的机遇，未来五年整个中国软件行业，跟以前很大的变化在哪里？以前客户，企业级客户买、用软件都是被逼的，政府部门说要搞信息化、系统所以上来了，你要跟沃尔玛合作，就必须上一个供应链的系统，如果要跟一汽合作，就要上一个订单管理系统，都是被这些政府部门和企业引导的。从这几年开始，整个用户对IT的认识有了根本性的变化，用户开始意识到软件的价值，他愿意给软件付钱，现在很多中小企业，就像北京有很多公司，开公司三件事情，买电脑、上财务软件、财务系统，所以用户愿意花钱买软件。我一直有一个观点，在未来五年之内，实际上是我们中国软件业黄金时期，客户要买。我们的客户厂商具备了一定的基础，在很多领域，我看到一个增长率市场规模，有很多细分的软件，ERP这样的软件，用友公司用友软件我个人非常看好，为什么？中小企业非常的多，现在都要上财务软件、人力资源管理软件、ERP软件、OV软件等，它要上各种各样的软件，因为需求存在，企业级软件公司进入，进入到一个人海战略时代，看到一个软件公司未来值不值得投资，看它分支机构有没有在增加，这是第一。第二产品线有没有更加的全面。还有一点，现在云来了，对于软件行业是一个冲击，传统软件行业是靠许可证的付费方式，而云来了是按需付费，这对传统软件业是很大的一个冲击，这是一个不好的消息。

　　从IT服务来讲，在未来也会成为一个很大的市场，尤其是外包，现在国内有很多外包的公司都开始在做，尤其现在有很多外包公司在国外上市，在国内上市的也有，比如浪潮软件、东软软件等，他们都是在外包领域做的非常好。因为从全球来讲外包做得最好的就是印度，但是从未来来看中国会成为一个最强有力的竞争市场，因为第一中国价格便宜，第二支持人数非常多，这种因素会支撑我们在外包市场成为一个很重要的基地。第三中国是一个巨大的市场，这对外包有很大的推动作用。

　　以上是ICT产业状况，下面讲一下云的状况，云就在我们的身边，每天都是在用云，公共邮箱、互联网公司，云是有几个本质，刚才许博士也提到，科大的语音云等等，我们衡量一个公司是不是云，云通俗来讲就是互联网公司，未来的互联网公司都是云，但是是不是一个完整的云状态还有待估计，现在在国内还没有完整的云公司，而在国外亚马逊、谷歌是一个完整的云公司。美国NST曾经出过一个云的基本特征，云有几个基本特征，云现在还没有一个完整的定义，但是有几个基本的特征，如果符合这些基本的特征就是云。按照基本特征去衡量国内的互联网公司，他们还没有做到。

　　现在很多公司都在打造云的概念，中软说他们要提云，很多公司都在云，但是我给大家一个经验介绍，运用要分清楚三个主题，第一就是云的使用者，在座的各位，我们中小企业就是云的使用者，提供邮件服务，提供音乐、视频服务，各种服务的使用者。第二个就是提供者，提供者是提供各种云服务的人，像是163、谷歌、微软、腾讯等这些公司，他们是属于提供商。还有一类是建设者，他们是帮助这些云的提供商，帮助他们建云，比如腾讯，现在上海对云非常重视，推出一个“云海计划”，各个地方都在推，但是他们的云是什么，现在很多的人基本上是属于建设者的层次，比如IBM，现在全球跨国公司来讲，IBM说云是最多的，它是做什么呢？它在中国一点云都没有提供，它在中国所做的就是中国电信要做云，他就是说中国电信你要建云，我给你建，我给你存储、软件、硬件等等，他们很明确，中国企业要建云，中国政府要建云，那是要花很多钱，你投资给他让它来建，在投资的过程卖硬件、软件、服务。科大要做云，你到底是做什么云，是做提供者是？还是建设者？北京最大的一家公司也说要做云，它要做电视剧的云，那我们也要问你是作为云的提供者还是建设者？所以这里面，只有分析清楚了这个，比如做云的提供者、建设者，定位不同，导致你的战略、产品、市场行为都会不同，所以这个没有搞清楚，我们就要云起来，那纯粹是在炒作跟一个概念。这样的话，对不同的对象，如果你是一个云的提供者、使用者、建设者，对于不同的对象云计算有不同的价值，本质上来讲云肯定是未来的趋势，但是作为使用者而言，比如像是中小企业，在座都是证券公司，齐鲁证券，我们要用别人的云，它的好处是什么呢？它是可以降低成本，原先要自己建一个案例系统、建一个交易系统，投资1千万，如果用云的方式，用云的模式去构建，只要一年付50万，但是每年都要付钱，它带给你是一次性投入的降低，应用马上升级。对于提供者而言，是改变了商业模式，现在用友软件也在提云，说他们也要跟云结合起来，那他们提云是什么呢？如果它的定位不是说那么的清晰，那到底是要做云的提供者，还是建设者？如果做一个云的提供者，对它而言就是商业模式的改变，用友在做了，比如金蝶这些都是上市公司，它现在自己也成立一个专门做云的网站，你上这个网站，现在有一个短的域名，k.cn，进入就可以进行一系列的管理，可以进行租用，这种商业模式的改变，对于它整个公司都是一种变革星的东西。

　　云跟物联网也涉及到很多核心技术，从现在来看有很多核心技术还不是非常的成熟，为什么说现在很多核心的应用还没有建立在云的基础之上也是这个原因，比如虚拟化的技术，像是集成的技术，在线开发的技术，制造化管理的技术，这些当前来讲都不是完全的成熟，为什么会说纯粹意义上的云呢？比如IBM宣传很多的案例，比如在无锡建立一个云，曙光说他们在成都建了一个云，作为做动画云，这些都是一些概念，但是或多或少用到云的技术，但是还不能说纯粹意义上面的云。

　　云是商业模式的变革，现在全世界软件公司谁最难受呢？微软是最难受的一个公司，因为微软是发明了许可证销售的模式，但是现在在美国，云成为一个普及性的东西，现在国内的消费者跟美国消费者相比有非常大的不同，美国的企业他们用软件默认选择互联网服务，但是在中国还是默认买一套软件，自己安装自己部署，但是在美国已经不是这样了，未来选择就是租用。现在租用有三种模式，广告收费、服务收费、佣金收费，我非常看好第三种模式，未来这种模式会成为一个非常重要的主体，未来互联网公司就是一个中介服务，焦点科技、阿里巴巴等他们下一步发展空间和模式，会作为服务外包的一个部分，不仅仅是说提供简历，而是包括找到合适的人，帮助找到人以后收取一定的佣金，这会成为未来整个互联网领域、软件领域、云计算最有想象力的模式。当前中国也对云的使用也有很多的担心。云形成三种主流应用，Saas(在线应用软件)、Paas(在线运营平台)、Iaas(按需提供各种服务器、存储、IDC等各种租赁服务)。

　　云时代的生态系统，有几类厂商非常的重要，第一个是终端的提供商，未来云的终端是什么形态到现在也没有定论，大家都是拿笔记本工作，但是现在也有人拿iPad出来工作，再过几年我们带什么出来工作呢？现在还没有定论，这是一个非常重要的载体，未来到底是电子书、平板电脑、PC笔记本等等，这是一个有变数的东西，但是非常的重要。未来的终端虽然不能确定，但是肯定不是PC一统天下的局面，肯定是丰富多彩的局面。电信骨干网络运营商，这些具有通道杀伤力的运营商非常厉害，因为他们有渠道的掌握权，如果想上网就要通过他们的渠道，所以他们非常具有杀伤力。云中心服务提供商，Saas运营商，iPhone里面有上万个应用，其实就是来自于Saas运营商，所以这个也会是非常的重要。服务器、存储、网络、操作系统、数据库这样的公司，在原先传统IT里面是非常重要的东西，但是现在像是服务器，云计算来了，实际上对于传统品牌造成很大的冲击，云计算他们的IT能力相对来说非常的强，所以对品牌要求大大降低，他们反而会追求价钱低，满足功能就行了，比如谷歌，谷歌的服务器，它就是谁便宜，能满足需求就可以，所以现在IBM就遇到了问题，本来他们是卖服务器的，而且卖的非常好，而现在云计算出现，他们就会遇到冲击，而会给国内一些服务器厂商带来机遇，只要满足需求、价格便宜就可以，所以我认为这是机会。在新的生态系统下会带来新的机会，而些厂商会失去机会，这是我看到的一个生态系统。

　　总体来看，云，当今还处于一个导入的阶段，因为很多关键的技术还没有成熟，大家还是在思考，至少到2015年会进入一个相对来说比较成熟的应用东西出现。

　　云计算对各类上市公司也有不同的影响，从两个纬度来看，一个挑战，一个是机遇。我认为对互联网挑战最低，机会最高，像是携程这样的公司，提供服务类的公司，它会非常有前景，它本来提供是一种业务，但是它是基于IT的后台，云计算给他们带来的优点是说，成本大大降低，但是响应能力、服务能力、服务品质、服务体验大大的提升。所以对互联网公司来说是一个利好的消息。但是对于数据公司、外包公司，因为云的到来，要有很多的外包公司为它服务，未来云的运营商，就像电信身边围着一堆供应商，所以云也是一样，身边会也一堆人为它服务。挑战比较高的是企业级的软件遇到的挑战比较大，如果说企业级软件做ERP、HR这些公司，如果没有在云的时代做好布局，对于他们的挑战会非常大的。另一个是行业解决方案的提供商，这是目前上市公司最多的，像是电力行业、电信领域都会面临很大的挑战，他们必须提供云的方案，现在传统的行业解决方案他们对云的技术、方案了解度还非常不够，所以我跟很多公司有交流，我认为国内的解决方案上市公司，他们对云的认识还处于一个非常低的水准。所以如果这些客户们，比如国家电网，说以后要建一种私有云，把自己的IT系统变成云的系统，那么它的系统能不能跟上我认为很成问题。IT服务的公司，比如神州数码专注于服务等，做IT服务的公司也是有挑战性，云的到来服务的模式发生变化，对桌面软件来说也有挑战，谷歌在美国做了一个很厉害的事情，他要自己组建一个传输网络，这样的话就没有运营商的事情了，在国内现在政策不允许这样做，但是这个例子说明，运营商现在靠着政策的垄断，有通道的特权，如果放开通道，现在三网融合对运营商有很大的影响，比如电视，以后也可以上网，也可以做操作，那可能我们就不见得通过电信的宽带，我就用广电的宽带可以做，这样对电信来说确实是一个巨大的挑战。当然电信也把云当作一个机会，如果应用好了云，可以用通道资源提供更多的服务，不仅仅是提供移动服务，还可以提供各种各样像是阿里巴巴的服务，腾讯的服务，所以对他们又是一个机会，如何把控会成为他们重要的一个方面。

　　从全球来看，云时代的竞争格局，拥有独特资源会成为一个胜者，我对运营商比较看好，因为他拥有独特的资源，其他的东西都可以买过来，我缺硬件、软件、平台，我就花钱买过来，但是没有这种通道是买不过来的，所以谁拥有独特的资源谁会在未来成为一个最有力的竞争者。

　　以上就是我对云计算的看法，供大家做参考，希望对大家的工作有所帮助。谢谢。

　　陈永倬：谢谢曹总。在移动通信和移动互联的背景下有哪些新的商业模式和新的投资机会，下面有请曹军波先生来跟大家讲述一下，他在网络领域也有多年的研究，他也在各种峰会发表他的洞察力和观点，下面有请曹院长给我们发表三网融合下的移动互联网发展趋势和投资价值这样一个主题报告。

　　曹军波：谢谢。非常高兴有机会跟大家分享一下关于移动互联网这个话题。我是艾瑞咨询的曹开彬。

　　现在进入互联网的时代，我们也在往互联网过渡，如何让大家更深入的了解互联网使，毕竟移动互联网本质还是互联，研究这么多年大家都在讲互联网是什么，在回答这个问题之前，可以先去讲一个小故事。在远古的时候，人类之间是没有任何沟通、交流障碍，人类的语言都是一致的，人类的力量达到了极致，所以策划要修建一个塔要达到天堂跟众神交流。众神听到这个消息非常的惊恐，于是把人类沟通语言变成了非常烦琐、繁杂的不同的语言。由于沟通的障碍，造成这个塔没有建起来。这个故事其实告诉大家，人类如果在沟通、交流上有限没有取得一致的话，那么人的力量将是有限的，神没有想到虽然设置了这个障碍，但是人类朝着这种极致化在不断的努力，所以产生了信息革命。第一次信息革命，可以更低门槛达到人类的信息交流、互通这样一个平台。文字、印刷术、语言的出现都是顺着这个思路去走。

　　雅虎时代，更多是线上的媒体和线下媒体进行对比，大家在进行搜集的时候要比去看电视、杂志速度快的多，这就是我们所说的Web1.0。而3、5年之后又出现了比门户效率最高的沟通方式，他就是谷歌，因为它帮助人类更有效的获得信息进行交流，因为以前只是一个自由的浏览、工具的浏览，但是谷歌帮助你重建信息内容，所以搜索引擎成了整个互联网里面杀手级的应用。同理，腾讯，IM之所以成为杀手应用，它起了人类手机无法替代的作用。当谷歌有可能向微软发起挑战的时候，特别是它提出云计算，整个目光都放在谷歌巨头企业的时候，发现互联网又变化了，facebook和微博成为了大家的焦点，为什么这两者可以向谷歌发起挑战？可以这么解释。大家知道facebook今年4月份的流量，它已经超过谷歌，成为全球流量最大的网站，这个是很要害的事情，谷歌全球独立用户数是10亿，但是每个用户PV值是15-17，facebook它的独立用户是全球5亿，平均PV值是4，这就意味着，互联网上的流量发生变化，未来几年，有可能是50%以上的流量会来自于facebook。但是提醒大家注意一点，facebook上面的内容和信息，谷歌是摄取不了的，因为它不是开放的，facebook是有谷歌无法达到的沟通交流应用。大家知道，facebook也好、微博也好，它只是关系的一种拓展和关联，信息的价值它和谷歌搜索权重PR值是不一样的，这个时候及时搜索它的理念和facebook上面所体现出来客户重新分配和流量分配要从谷歌向facebook转移。大家都对facebook感觉到惊异的时候，微博又起来了，短短的2年，微博目前1.8亿的用户，最近时年画增长是150%，facebook最终一年同比用户增长是70%，facebook和微博之间的变化是什么，为什么现在facebook和微博之间开始互掐。

　　所以我再去讲这样一个路线，帮助大家梳理的是什么？互联网如何帮助用户进行更低门槛、更高效信息的交互，以及信息的产生，以及它的分享，这是本质。当我们说到微博的时候就进入我们的主题移动互联网，微博和facebook关系不一样是因为微博移动互联网要比facebook更隆重，facebook144受限制，发短信就是大家使用手机最基本的应用，微博可以直接通过手机系统来接入。微博它在整个信息交互上比facebook机制更加的开放，你想关注谁就关注谁，想评论谁就评论谁，所以微博比facebook交流更加的透明化，这是符合互联网发展的规律。

　　未来微博之后还会有哪些企业呢？不管企业形式是什么样，但是这个规律要遵守。如果从刚才讲的这个规律去看移动互联网，我们讲三网融合和移动互联网，三网融合的概念已经很早就提出了，国外也有相关的实践，那么在硬件和技术层面来讲，三网融合不是任何的问题，关键就是政策问题，这是三网融合的实质，但是三网融合要逐渐被移动互联网所取代，在电视上面去看IPTV、接入互联网，这种形式与移动互联网相比，很多概念相对来说从用户的角度来讲并不稀奇，这个时候大家的应用水平和信息交互的需求达到新的境界。所以在谈移动互联网说三网融合大家更关注的是监管，它比网络融合、业务融合更加的实质，我不想用更多的笔墨、内容去阐释三网融合，把更多的焦点放在移动互联网上面。

　　移动互联网，这张图是引用转载演讲当中最长出现的，这是说一个观点，一个人可以上网的移动终端在呈几何数上升，今后作为一个需要交流的人而言，主流人群在3个以上，所以它跟PC是不一样的，所以出门是带电子书还是手机，这意味着很多终端目前无法在移动便携性和操作性达到大一统，还做不到。在我们所认为的移动互联网时代，多终端是其中一个特点，另外一个特点就是在移动互联网时代，互联网发生变化，移动互联网产业链要比互联网更加的复杂终端制造商、运营商以及互联网公司、专门在移动互联网进行开发的企业一头扎进来，这个时候，产业链至少要大2、3倍，都知道，统一的接入设备不可能实现，但是被移动互联网是打破了。这样的一个竞争，其实就是由苹果和谷歌打起来了移动互联网时代下的全局市场竞争格局，所以这样时候大家可以发现，所有想在移动互联网里面想去做竞争的企业，它面临的选择无外乎都是平台竞争策略，包括现在大家知道的腾讯也是，包括所有的运营商中移动、电信也好，国外的运营商，他们都推出自己的，终端运营商也都毫无意外的推出，终端移动互联网，你要把控住CP应用环节，你只能是在平台上做足文章，平台为王。

　　今年有几件大事大家必须要关注，第一个就是facebook市值超过了谷歌。第二个就是苹果市值超过了微软，里面蕴含了一个信息，大家看财报，苹果自己留3%，7%是留给应用开发者，三七开成长速度有多少？去年分成10亿美元，其中1亿分给了中国的开发者，把植物大战僵尸挤下了第一名的排行榜。今年，看到苹果第二季财报，应用分成金额是25亿美金，第三季度数据还要再看一下，它的增长速度，大家可想而知，今年分成如果超过100亿美金，那就意味着，整个苹果总收入里面，卖硬件和服务类的收入的比例结构的变化，它不是一个硬件公司，它是一个一个硬件和软件平台完美结合的公司。美国的信用卡的支付习惯相当普及了，中国可以吗？无论是你的OVI、其他各种厂商，包括互联网公司做的开放平台，要想用户掏钱，想让用户通过第三方支付渠道来支付，前提是必须要有帐户，有帐户前提是要有借记卡。所以种种的因素导致中国类似于苹果平台去推动移动互联网发展的问题，谁能把支付的问题解决掉，苹果的模式就可以完全搬过来。

　　行业基本面分析，各位对数据已经应用非常熟悉了，在这里讲一些核心的点，大家感兴趣可以再去看详细的数据。做移动互联网研究，为什么在今年如此关注移动互联网，也是发现种种拐点的迹象在今年和明年都会出现。2011年，预测中国整个桌面互联网经济和移动互联网经济市场的规模增速会发生一个变化，移动互联网规模增速要超过了桌面互联网，所以这是一个非常本质性的变化。那么在用户数上来判断，我们做一些类推可以发现，在2012年桌面互联网用户和移动互联网用户比较接近，在第三年移动互联网用户就要超过桌面互联网，所以这些都是趋势性和行业性的变化。在这个时代里面终端厂商是要被革命化的，以前谷歌去革微软的命，没有想到被苹果革了，苹果现在推出这一套，基本上所有的PC厂商也面临着要么就是否定自己，要么就是重新获得新生尴尬的抉择，反倒是在中国市场没有PC业务笔记本业务做MP3、MP5的企业抓住了机会，像是爱国者等很多公司，拼命往平板电脑转型，他们没有任何的负担、包袱。大家往往在绝望的时候，往往会发现机会。

　　基于终端的几个类型里面，智能手机一直是大家关注的问题，当使用了苹果操作系统以后，再返回使用以前的系统是很困难的，所以还是在系统的应用上要完全符合移动互联网发展的趋势，这个趋势就是点击、应用。刚才说了三大事件，再补充一个就是有一个杂志发表的文章，题目叫做“Web，因特网永生”Web代表谷歌、雅虎时代，因特网就是代表应用服务永生，基本上就是基于各种类型的终端，智能手机、平板电脑、电子书它的按钮，这个时候Web的页面无法适配终端，更多需要应用帮助用户更多的获得，这套理念，它所支撑的是苹果的模式，支撑是facebook的模式，支撑是微博的模式，支撑是一种平台模式。所以在去研究移动互联网的时候，要关注这些细节的变化。我们现在所有的Web页面是第四代，第五代最大的特点是呈现对终端智能的适配，它不需要进行软件的安装直接播放视频、音频、交互的内容，这跟云所提供的服务是一脉相承的，它所隐含产业的机会，谁能够在新一代网页支撑下，能够在应用进行相关的转换抓住机会，它会迎来一个爆发点，这是指一些游戏的公司，特别系网页游戏、小游戏，因为他要进行网页的开发，他可以省去多适配的成本。

　　在目前的情况下，谷歌操作系统是全面爆发阶段，出货量已经超过苹果终端的出货量，所以势头很猛，在势头很猛的情况下，谷歌操作系统分成两波，一个是2.1、2.2，另外一个就是3.0。这就意味着，我现在的手机都使用谷歌操作系统，我是集成了安卓的交互平台，你如果使用谷歌3.0，要么就是接受非常先进的操作系统给用户带来体验，另外就是使用以前的操作系统，这也是谷歌非常具有策略性。所以移动互联网史上，开放和不开放是伪命题，关键是谁是挑战者、谁是被挑战者，关键就是思考。最近的3Q大战，关键是看谁是挑战者，谁是被挑战者。移动互联网的关系也是一样，客户端的力量应该是互联网最核心的力量，因为它是掌握互联网最后一个入口的堡垒，如果有客户端就意味着你有浏览器，你如果有浏览器，意味着你可以有所有的导航页面，意味着你可以有搜索引擎，可以有互联网多种多样的服务，这种形式下，这种竞争是白热化的。另外就是IM不愧为是杀手级的应用，用户你无法去抛却它，不能说不使用它，搜索引擎也没有像是IM，搜索引擎可以替代，IM没有办法替代，所以就导致了竞争白热化，现在移动互联网就是二次大战时期，所有人都在站队，尤其腾讯是帝国，它这次在大战之中，哪些人站在360那一段，搜狐、网易、新浪等等，所有的网游、门户网站都全部支持360，大家去看为什么舆论一面倒，因为你接受的都是网上信息，网上信息是以门户信息为主，主流信息，新华社、人民报没有发出任何的信息，这就是问题的实质。

　　讲的比较多一些，但是这些信息会给大家带来更多的启示。整个移动互联网时代最终的发展方向还是个性化的服务，移动互联网时代还是互联网本质的延伸，人在进行分享、交流、创造信息的时候，门槛被进一步的降低，它的效率会进一步的扩大，在这种情况下对于个性的解放、个性消费的解放、个性消费服务的激发达到空前的阶段，这个时候创业的人大部分都集中在高度个性化的移动互联网应用上。包括李开复的创新工厂，包括很多互联网企业都是把自己的注意力放在这一点上，基于个性化的应用上，相对这个门槛比互联网时代来讲，有它自己一个新的特点，你说它门槛高，比PC里面随便做一个网站高，门槛低，由于可以借助很多平台去做业务，其实也是有足够的空间。

　　最后，去讲一下整个移动互联网投资案例，这一块更多是早期市场，2010年移动互联网细分行业的投资占比，最高的是终端设施企业，也是绿色的，无论是在笔数和金额上面都占据最高位。在最近四年里面在整个移动互联网公司还是早期投融资公司，它还是一个早期的项目，不能很快的获得现金流进行上市，这也是给大家一个提醒，为什么现在移动互联网被大家叫好而不叫座的原因。无线增值是大家看好的一块，手机游戏由于有移动互联网的出现，由于开放平台的出现，比在互联网时代里面有更好的成长空间，为什么互联网时代手机游戏总做不好？一个就是终端太多，这么多的机型，没有办法去做。第二个就是资费问题，手机只能通过运营商带机费，但是移动互联网就出现了新的机会了，这个也值得大家去关注。

　　我的演讲就到这里，希望可以给大家带来一系列的收获和启发。谢谢。

　　陈永倬：谢谢曹院长的精彩分享。今天下午的会议就到这里结束了，感谢大家的光临。   

　　周涛：各位领导，各位来宾，大家下午好。我是本会场的主持人周涛。经过半天的演讲和短暂的午休，我想大家应该很辛苦，首先非常感谢大家选择我们主题会场一，本会场涉及到地产、煤炭、钢铁、化工、造纸、医药等等这些传统产业，所以相对于会场二，本会场以传统为主，但是我相信大家的选择是正确的，传统产业同样会为大家带来良好的投资机会，因为本会场聚集了齐鲁证券的大部分精英，齐鲁证券组建了一只有博士、硕士和海外归国人员的专业化队伍，他们将为大家提供专业的服务。

　　经过上午的演讲，大家对宏观策略和金融有了初步的认识，我想大家下午最关注的行业应该是关乎民生问题的房地产，政策的调控还将继续甚至会延续数年，什么样的公司能胜出，什么样类型的地产是我们的标的，因此我们特意请多了基强联行的陈詠乐博士，他擅长海外基金在中国的投资，被誉为该领域的领头人之一，尤其对香港和美国的住宅市场有充分的认识，接下来有请陈博士为我们做主题演讲。

　　陈詠乐：各位嘉宾，各位参加的朋友们大家下午好。我非常开心非常激动有机会在台上跟大家分享我对商业房地产的研究跟交流。我回国10年，这10年给我的感觉，我还记得以前在美国洛杉矶机场下飞机的时候，当时差不多20多年前，我们去到那边机场只有英文、日语，现在有我们的普通话，把中国人放在各大机场作为主要公布点乘客源之一，我也是觉得10年前回国的决定是完全正确的。

　　我们要了解，特别是房地产的发展跟到底他到了哪一个阶段，从经济领域发展中人均收入和可支配收入，中国有的特性是美国、香港、日本完全没有的，中国的版图跟人民的生活习惯，跟每个省每个区，跟对于住房商业等等的行为要求都是非常不统一的，不像美国大卖场沃尔玛，你去到哪里都是一模一样的，如果在中国做商业房地产你每个区域都是一样的，我相信你可能只有两三个点撑的住，就是说我们的特性非常强。

　　接下来我跟各位分享一下美国30年经济发展在投资方面是怎么样，跟我们回来中国会怎么样。1978年石油危机开始启动的时候，我们看到道琼斯指数是772.44，1979年道琼斯是834.04，1982年道琼斯指数833.43，10年后价值3870美元。这跟我们理解，以前美国人说这个东西是美国生产的，80年代开始很多东西是中国制作。1984年是1182.42，1987年是2014.09点，因为计算机产生了股票的飞跃，97年是7440点。1990年道琼斯是2545点，10年后是10707.6点。可以看得到从78年到99年美国的黄金发展，他用了20年，生产行业带动消费行业。90年代后是怎么样的？92年道琼斯是7276，10年后是7701点，过了2000年后美国市场非常波动。98年道琼斯是7945点，10年后是8378点。

　　所以我们看到到底什么样的GDP水平能带动消费，商业房地产的发展和蓬勃基础于两大元素，第一是有人，这个我们中国完全不缺，第二就是这些人的经济状况和承受的能力，有了这两个自然会带动商业房地产。很多的开发商解决了本身他做住宅房地产以外作为长远投资的一个开放投资领域。从行业上我们看到美国也好，近一点我们看香港，其实香港在金融海啸时候，我们发现抗跌能力最强的是什么？基本上用商业房地产作为出租物业，有固定收益板块的一些股票公司。还有的是不局限于香港本地的商业市场的出租物业，同时带有发展国家，就是中国的投资商业房地产物业。我们可以看到比方说恒隆地产等，这些都是在金融相对萎靡的情况下他们有抗跌能力。这个是房地产这一块，从06到09年很多外商投资的增长率也非常快，从04、05年600多个亿到09年900多个亿，红颜色的是在房地产部分，外商房地产进来中国其中一个投资领域不一定做住宅，是以商业房地产为主，我们可以看得到在我们身边淮海路跟南京西路的商业办公楼区基本上每两栋楼是香港开发商盖的。

　　随着经济发展加速，城镇人均可支配收入有了突破。一个家庭可支配的金额如果一年2万块跟你能够超越到3万块他的消费能力不是成正比的，这些是我们分析大势，最后我们中国现在要看中国商业房地产开发到什么阶段，其中一个我们考虑人均支配收入。红颜色板块占64的GDP，主要经济群体也是在沿海边上，中部地区是44.5%population32%of  GDP。

　　另外一个美国经济的周期发展。美国黄金20年就是在80年代初差不多2000年之前就结束了。我们选择了IT公司的新经济作为带动者跟美国主要经济发展的产业，今天我们全球金融泡沫当年小布什从国家层面，每10年美国有一个主导行业，主导行业带领美国的经济快速发展，当年用了金融。但是金融在10年中爆破了，为什么呢？我们可以看到有150多年的雷曼兄弟都抵不住这个海啸。一个地方集中在一个行业上作为带领行业发展的，其中非常危险的是它如果发展跟规范的不理想会产生泡沫，这些泡沫也会化为乌有的。09年美国新总统奥巴马主推的新能源、生物医药。

　　商业房地产的领域，现在我们可能专做商业房地产的公司上市，他们的融资渠道很局限，这跟美国商业房地产发展从六七十年代的时候一样，从一走进去80年代开始美国的商业房地产跟中国一样，光做商业房地产没有跟金融结合是做不大的，因为商业房地产一个基本要素需要投进资金。我们可以看到这是美国1990年到2000REITs指数和标准普尔指数股息率比较，在美国，REITs产品当时为什么这么受吸引？一个投资者当中年的时候他倾向于保守投资，而把委托权给了基金和银行理财产品，主要是针对一些低风险有专业管理，看的明白的行业REITs，每个REITs有不同的分部，当然我们也可以探讨一下REITs的产业组合是怎么样，当这个行业成熟了，产品成熟了，你们作为分析人员去看那个REITs是好的，为什么好，从哪个角度看好，我待会儿也会跟大家讲讲。

　　REITs主要投资方向有办公楼，购物中心占14%，写字楼占13%，区域性商场占6%，独立商业占4%，也有做酒店公寓的，这些都是REITs可以投入的方向。在过去10年当中海外基金投资者来中国投项目，我们可以看到其中有43%是投办公楼，办公楼对于商业房地产投资市场里面人家看的最简单的运作，另外一个是商业，我们觉得这两块加起来对于海外基金经理的投资比例占了55%。

　　其中一个案例想跟大家分享一下，今天的演讲跟一般很数据化的演讲不一样，我用一些案例，看一下这些公司怎么做成产品，而他们怎么样包装一些商场，他们的规模是什么样的。其中一个市场做的很成功的是凯德置地，他资产在中国，经过新加坡的交易市场去发行REITs。这里分别有八个物业，我们可以看到北京、上海、武汉，主要几个都在一线城市，有几个也在二线城市，总面积是537353平方米，总市值是56.92亿元人民币。资产的增值泡沫是必然的，只是他涨到哪个程度，利息也非常低，按照金融资产的增值投资者有两块，一块是投资在一些股票和债券，另外一块我每年有没有很实际的收益回报。

　　另外一个是长江实业的置富产业，2003年8月12日在新交所上市，2010年4月20日在香港纽交所上市。他们有14个商场，很多国内的开发商他们做大型住宅很了不起，但是一谈到做商业地产，因为住宅当中肯定有一定的配套量，这些配套量的商业日后怎么做经营管理，长江实业也经过这方面的，当年盖了很多第一城物业和马鞍山广场都是为了满足住宅需求盖的商场，这些商场给很多开发商压住砖头，如果一个发展速度比较快的开发商很需要现金流的流动，正好在成熟的环境下融资市场和金融市场允许这些开发商二次融资。

　　我们中国还没有这个政策，还没有到成熟的程度，那怎么投资商业房地产，在市场上有一样东西我们现在流行做的，就是私募。PE作为合作基金协助开发商发展，我们做了几个案例，一个是将40亿的私募拓展，以准备国内的REITs市场如果成熟了，这些产业都可以通过私募基金的安排去做第二次融资，把私募基金的投资退出。作为开发商我们可以信到的基金，而你们作为投资商、证券商，这也是其中在提早切入二次市场当中可以在这里分一杯羹。一般的操作也是这样，经过一个私募体，我们把管理层分开负责资产管理。

　　公司里面的资产管理是非常重要的，作为投资人看一家公司的商业房地产，他跟住宅的元素很不一样，住宅只要有购买的人群就会升值，当你做商业房地产，你要维持这方面租金的增长，你要看公司的管理团队怎么样使得租赁他商场物业的认不是一次消费的。所以我们看商业房地产是经过一个流程，这个流程从收购开始到通过一揽子的资产管理然后做二次融资。当中一些公司能否有足够的增值，他是怎么样包装，他对物业改造敬业理念是什么样，这个我觉得跟分析住宅的开发商，他们要上市的角度也不一样，这一块我们要看的是商业房地产很注重你买商场，他牵涉到很多法律的问题，公共位置的装修等等，这些都会影响到这个物业的价值，同时又影响到商业房产公司它的整体价值，所以这些公司在收购当中里面的一些流程有针对尽职调查，财务投资框架的设立，资产管理，测试再融资方案等等的分析。反映一个商业物业的真正价值是物业里面的租客它的组合，他付租金的组合，他的公司背景，这个很重要。一般我们说重大租客占商场40%到50%之间。

　　一个商业地产要成功必须要跟REITs成功，商业地产要成功它的管理团队应该怎么样，我跟大家分享一下我们在中国有哪些城市，哪些地方投资领域比较好。我们把长三角跟渤海做了一个比较，渤海我们看了六个城市，长三角也看了浙江、上海等，当中分析下来我们看到在不同的城市当中长三角6个城市，南京、宁波、杭州、无锡、上海、苏州，这些做商业地产都是我们所看中的。渤海区北京、天津、沈阳、青岛、济南、大连，这些都是有潜在发展的地方。

　　今天时间有限，信息量也比较多，我希望今天给到大家一些相应的基本资料，谢谢各位。

　　周涛：感谢陈博士的分享。对于地产股要怎么样分析，接下来有请齐鲁证券的丁晨，她的题目是寻找调控背景下的闪光点：高周转与商业地产。

　　丁晨：各位领导，各位来宾大家下午好，我是齐鲁证券房地产行业分析师丁晨。今天很荣幸也很高兴在这里跟大家分享我对这个行业的一些看法。2010年进入了调控年，楼市跌宕起伏像过山车一样惊险刺激，到今天这个时点我们更关心调控的持续性，未来的量价走势，还有行业的投资机会。我们的观点是我们认为在十二五规划期间调控是常态，未来五年调控是行业发展的主题地而在调控之下量价会趋于平稳，上有政策压制，上有需求支撑，这个调控被消耗的时候，我们所要做的是寻找调控背景下的闪光点，高周转与商业地产是我们所要关注的焦点。

　　2011年我们认为调控依然是行业发展的主旋律，房价问题今年已经上升到一个政治的层面，因为它所引发的民生，金融风险以及通胀等问题对经济可持续发展越来越不利，那么我们要问这次调控要持续多久，我们就要探究房价的根源问题，我们认为现在的这些政策对需求压制基本上做到了极致。07年中国基尼系数达0.48，且在逐年增大，三分之二省和直辖市基尼系数超越0.4警戒线。经济适用房竣工、投资、新开工占比连年走低，目前保障房只能覆盖20%的低收入家庭，需5年至10年才能基本覆盖现所有低收入人群。

　　我们看到十二五规划将着力解决房价刚刚我们说的上涨的两个根源问题，因此我们认为未来五年调控依然是常态。所以说从2010年开始调控还远远没有结束。我们对市场的看法是市场将在调控背景中温和前行。首先从需求端看我们觉得有近忧而无远虑。短期看政策叠加抑制短期需求，销量再次探底。长期来看十二五规划城镇化仍是重点，这为行业确定了长期向上发展的趋势。供应端我们认为2010年这个行业处在补库存的阶段，2010年新开工和销售面积达到一个高位，大概在1.7左右，而从各个城市出清周期来看，我们看到从今年开始出清周期缓慢爬升，总体来说库存压力没有达到08年高位水平，依然处在较低水平。我们认为2011年的水平是刚刚说的新开工和销售面积比率达到1.5水平。今年从补库存到积极消化库存转换。但是供应结构方面我们认为要看开发商资金链水平。目前来看开发商资金链仍然趋金，从对资金来源看，自筹资金达到36%左右，是08年的高位，但是我们认为不会出现被动倾销的局面。积极消化库存同时保持合理的开发和供应节奏将是2011年开发商所面临的局面。

　　我们引入动态模型对2011年销量进行了预测，在三种情形下，也就是悲观、中性和乐观假设下，销售面积依然处于平稳的变化，所以2011年销量走势的平稳，因为市场对短期事件效应非常明显，所以说我们不排除2011年上半年有一个探底的过程。而我们从新开工面积对整体的市场供销也做了预测，因为供应端需要由开发商资金链决定，因此2011年实际供销比达到1至1.1左右，市场还处于供求基本平衡的状态。总体上在需求端和供应端均保持稳定的情况下，我们判断2011年房价将趋于稳定，市场软着陆是个大概率事件。

　　2011年调控依然是行业发展的主旋律，市场将在调控中温和前行，双高时代面临终结，万科类高周转模式将在调控中制胜。政策压制高利润高杠杆，提高周转率才是未来ROE提升的唯一出路，未来的企业竞争将靠企业自身运营能力的比拼。而我们看到高周转模式在调控中有两大核心优势，首先是超强的业绩恢复能力，我们以国外住宅建造商龙头(帕尔地)为例，09年他业绩反弹幅度远远高于整体市场，而消化周期也远远低于整体市场。万科他在08年和2010年新政之后住宅销售额也远远跑赢了市场，逆周期发展能力很强。

　　第二大核心优势是逆市扩张能力，区域市场和客户产品线都得到了广泛的延伸，市场占有率超过了当时第二位，霍顿的两位。万科我们看到08年以来逆周期扩张非常明显，在土地市场今年截至到10月份为止土地储备是09年的1.7倍。为什么高周转有这样两大优势呢？我们认为主要是对市场有高度的敏感度和高效的管理模式，还有土地的风控。06年万科将管控模式从项目公司的二级传统模式转向三级模式，因而大大突破了区域扩张的瓶颈。对于高周转模式，均衡未来的发展，所以土地风孔能力非常重要。我们看到万科成本基本上在2000到3000元左右，而可供开发年限始终控制在3年左右。因此，企业处于一个近可攻退可守的状态。因此我们比较高周转和低周转的模式，制成模式高周转主要来来源于企业自身能力因素，而低周转高毛利模式是多数企业来源于外部行业和政策的因素。

　　今年商业地产行业的增速已经远远跑赢了住宅市场，而未来我们将认为它将持续受宏观经济向上和流动性充裕的情况，商业地产吸金量很大，我们主要看好两类，首先是一级市场甲级写字楼，一线城市甲级写字楼投资回报是10%以上。另外也看好二三是城市的商业地产。对于资本市场判断我们认为2011年价值回归，政策方面我们认为风险在逐步释放，调控常态化已在预期中，同时政策本意不在于扼杀行业，短期压制换来的是行业长期可持续发展，十二五规划已确定了行业长期向上的发展趋势。基本面方面我们觉得是供需双稳，量价平稳，市场将处于软着陆。估值目前板块估值相当于08年末基本面最差时候的水平，而实际情况远优于当时，基本面和股价不可能长期背离。经济走强和流动性充裕决定了资本市场的上性趋势，而市场整体走强有利于地产股估值中枢的提升。

　　我们2011年价值回归，关键词——高周转、商业地产。重点配置是高周转类龙头是万科，保利地产和荣盛发展，商业地产类我们推荐二三线城市综合体龙头世茂股份，以及一线城市甲级写字楼龙头的金融街。具有资金优势和规模优势，业绩确定的低估值区域龙头我们推荐的是首开股份、鲁商置业、冠城大通、中南建设、中天城投和滨江等。

　　刘昭亮：各位领导，各位来宾，大家下午好。今天非常荣幸由我来跟大家一起探讨2011年煤炭行业的投资机会。

　　我们今天讨论主题是寻找资源品的价值重估机会，首先谈一下核心观点。第一点中国需求巨量惯性增长，2011年主导亚太煤炭市场格局。第二点，未来五年煤炭行业内生增长仍旧强劲。第三点景气超预期，煤炭是最值得投资的资源性行业。

　　自2000年发展中国煤炭经历了快速发展时期，不仅仅是量的增长而且是质的飞跃，之所以把煤炭行业称作黄金十年，它是利益转型中的受益者。其中非常重要的因素，它不仅仅是煤炭下一个需求的快速增长，其中另外一个因素产业整合，兼并重组，政策稳步推进。特别是十一五期间从中央到地方煤炭产业政策稳步推进，特别是2008年以后以山西，河南、山东、内蒙等地区煤炭资源全面铺开，目前处于煤炭工业十二五规划治理当中，为了更好把握煤炭发展方向准确定位煤炭板块的投资价值，我们认为有必要对过去五年以来煤炭产业的发展做一个简要的回顾。

　　在过去五年中，煤炭整顿关闭和淘汰落后产能取得了明显成效，从2006年到2009年全国共关闭小煤矿7466处，淘汰落后产能约3亿吨。煤炭单井规模由2005年的不足9万吨增加到2009年的21万吨。自山西煤炭资源整合以来，山西煤炭资源迅速集中，形成四大亿吨和四个5000万吨级大集团，产量占比75%以上。河南矿难频发加速推进煤矿兼并重组，六大集团资源占比85%以上。由此全国大型集团的布局初步形成。

　　在煤炭资源整合持续推进的情况下，煤炭行业进入门槛以及生产效率大幅度提升，全国煤炭机械化程度也大幅提高，大型煤矿采掘机械程度达到95%以上，中性煤矿达到80%以上，小型煤矿机械化、半机械化程度达到40%以上，2009年平均劳动效率比2005年提高50%，矿井资源回收率达到40%以上。全国人均产煤数量从2000年的16吨/人上升至2010年的57吨/人，人均年产值从1.32万元上升至11万元。煤炭行业的总收入从2000年的1210亿元增长到2009年1.54万亿，年复合增长率32.6%。利润总额从5000万元提升至1827亿元，年复合增长率148%。

　　煤炭行业黄金十年：利益转移趋势中的“收益者”，煤炭行业的盈利能力一直处于上升趋势，工业化和城镇化的进程，能源需求高位增长。煤炭行业在产业链中的议价能力增强，产业整合、兼并重组从无序竞争到有序竞争。

　　以上是我们对过去十年煤炭行业发展做的一个简要回顾，下面我们谈谈未来五年煤炭行业的发展将是什么样的方向。我们认为煤炭行业内生增长仍然非常强劲，为什么这么说呢？我们从政策到技术到创新。

　　第一个是政策，未来煤炭工业十二五规划，产业整合，兼并重组仍然将持续。从目前煤炭资源向大型集团集中，国家对煤炭出口配额的减少都可以看出国家对能源的控制力度仍然在加强，未来五年内煤矿的数量将从目前1万处减少到4000处。根据2010年10月国务院发布的文件，未来煤矿企业年均产能提高到80万吨以上，特大型煤矿企业集团煤炭产量占全国总产量的比例达到50%以上。

　　在未来五年中，跨区域并购，企业强强联合将是十二五期间非常重要的趋势，未来将出现多个大型煤炭航母，企业竞争将从无序竞争到垄断竞争再到寡头垄断是未来发展的必然趋势。外延式扩张机会非常大，煤炭资产证券化的过程是增厚股东价值的过程。对于未来十二五期间煤炭产业政策的解读，我们认为国家将对煤炭行业兼并重组的支持力度将会逐步加快，对于很多政策都会落到实处。其中包括以财税金融政策支持煤炭企业并购重组，我们预测在未来五年中在煤炭转型转型路上，大型煤炭企业再融资会比预期容易。

　　对于未来煤炭发展思路我们认为应该在巩固和提高传统能源同时加快推进煤炭产业升级，其中我认为从目前情况看，像神华集团煤电化卤港航一体化发展模式，陕西煤业化工集团以煤炭开发加煤化工延伸为主导，多元化推进的发展格局。山西大同煤矿祭坛塔山工业园的循环经济模式。这些都是未来发展的趋势。

　　节能减排，煤炭企业可以享受洁净煤技术的“红利”，洁净煤技术分别是煤炭加工，煤炭高效洁净燃烧技术，煤炭转化技术和污染排放控制和废弃物处理等技术。

　　以上是对未来五年煤炭产业发展的一些观点。

　　下面我们谈谈全球煤炭贸易格局，中国需求将占主导地位。

　　自2009年下半年以来，中国煤炭进口大幅增长，今年前三季度全国煤炭进口量超过1.21亿吨，同比增长42%，我们预计2010年进口量达到1.5亿吨，2012年将达到1.8亿吨。中国煤炭进口增加需要内需非常旺盛，目前中国煤炭进口量占到亚太地区贸易量30%以上，未来中国进口需求将逐步对亚太地区煤炭价格产生深远影响。从亚太地区的供求关系看，中国进口量仍然将维持高位，虽然需求增速放缓，但是边际消费增量仍然可观。资源整合以及运输瓶颈制约国内有效供给量，供需缺口将主要通过进口来满足，而出口将维持低位。根据我们保守计算，中国未来三年煤炭消费累计增长6亿吨，这个数字相当于整个亚太地区的煤炭贸易量，这个量非常大。从2010年整个亚太地区煤炭贸易格局看，无论是动力煤还是炼焦煤的消费需求基本符合我们的预期，但是在消费终端方面出现了一定转移，特别是中国以外的炼焦煤消费需求较为强劲。因此我们对部分部分地区的进口预测做了一些调整。由于煤炭需求的快速增长中国煤炭进口急剧增加，动力煤进口占比由2008年亚太地区贸易量的8%迅速攀升到2009年20%。我们预期主要进口国中国、印度煤炭进口大幅增长，其中印度在今后两年保持两位数的高速增长。

　　我们认为，目前全球经济处于复苏过程中，需求应该是具备持续稳定增长的特征，然而供给端将受制于主要地区港口、铁路等基础设施建设，气候等突发性因素都有可能引发供需紧张的局面。中国以外国家及地区粗钢产量占比提升，焦煤价格仍然表现强势，显示其他经济体对炼焦煤需求增强。我们预期除欧洲以外的其他区域钢铁产量增速回升，将加大与亚太市场的中国、印度抢夺资源的程度。

　　煤炭行业的国际视野：通胀、美元贬值与原油价格，美元贬值、通胀预期下原油价格上涨，两年的量化宽松货币高增长的累计效果，资产价格的惯性增长仍将持续，从历史的角度看，货币收缩周期的上半程仍将伴随着资产价格的上行。弱美元、高油价格将支撑煤炭价格走强。美联储推出的进一步量化宽松政策将进一步压低美元，很可能推开2011年原油价格站在100美元上房。澳大升值将推生国际煤价，澳大利亚是全球最重要的煤炭出口国，其中动力煤出口量占全球动力煤贸易量的20%，炼焦煤占全球焦煤贸易量的64%，与铁矿石定价机制类似，我们认为澳大利亚在煤炭出口市场具备足够定价话语权。从2000年以来，澳元经历了三次大的升值趋势，其中每一次大的升值过程中都伴随着煤炭价格大涨，而且，澳元升值背后逻辑有着坚实的资源价值基础。目前澳元汇率已经创出了近十年来的新高，但国际煤炭价格距离2008年的高点仍有较大的距离。我们认为，在国内进口量维持高位的情况下，国际煤价上涨很容易传导至国内市场。

　　投资策略：景气超越预期，兼并重组机会多。通过对基本面的判断，我们认为2011年煤炭价格很有可能出现超预期的上涨，行业基本面仍将强劲。同时我们对2011年煤炭行业的基本面持较为乐观的预期，从而看好煤炭行业整体性投资机会。综合而言，在看好整体性投资机会同时，我们关注重点的是(1)产业整合，兼并重组加速的背景下，资产注入条件已经较为成熟的公司。( 2)业绩具备较高弹性的企业将在煤价上涨过程中更家受益，(3)拥有优质焦煤、无烟煤等稀缺品种的企业。我们建议重点关注西山煤电、中国神华、国阳新能等。

　　以上就是我的报告，谢谢！

　　龚云华：谢谢各位，提到煤炭它按捺不住激动的心情跟各位汇报，以后这种机会越来越少了，为什么呢？因为你们看到煤炭接力棒我很快要交出去了，大家看到齐鲁证券研究所新人备出，我很羡慕他们，也为他们感到荣幸。我在想你们以后看煤炭公司，看煤炭行业不仅仅要记住煤炭行业有龚云华，还要记住刘昭亮。我感触颇深，我从煤炭管理层那边学到了很多东西，让我做管理也好，做业务也好相对来讲沉稳踏实。另一方面在座我相信有很多煤炭的粉丝，你们的关注也使我们非常有激情，使我们半夜去写报告，去写研究的力量所在。刚才我和周副所长交流的时候，他让我上来讲两句，我借这个机会一个感谢，第二个是再一次告诉大家齐鲁证券研究所大有希望，我们的目标就是为你们创造更好的价值，谢谢！

　　主持人：感谢龚所长，接下来是钢铁行业的笃慧，笃先生在2011年出了两篇报告，第一篇是关于矿石的，名字叫做疯狂的石头，另外一篇报告是谁动了我的奶酪，说的是钢铁行业的本质。接下来笃慧先生另一篇报告是钢铁创世纪。

　　笃慧：尊敬的各位来宾大家好，我是笃慧。在100多年前中国在整个社会内忧外患时，我们知识分子掀起戊戌变法，同样我们现在也面临内忧外患，内优是产能过剩，外需是钢铁价格低。我们在这篇报告里对比了像欧美这些日本发达经济提的钢铁工业对于我们钢铁工业寻找些差距，这些差距是我们前进的方向。这些领域起步较早，将在未来竞争中获得很好的竞争优势，这将是我们未来投资的标的。

　　我们回顾10年钢铁发展史对今后发展有所借鉴。中国钢铁过去10年是黄金10年，钢铁产量从1亿吨上升至6亿吨，里面核心驱动是中国假如WTO后外需扩张推动制造业产量提升，产量提升之后经济体资本开支大幅增长。这部分投资包括企业的资本支出和政府支出。外需和内需的变化是我们未来关注高铁需求变化的关键方向。结合我们宏观研究小组的观点，明年整个外需情况和我们认为是增速放缓，主要原因来自于今年恢复非常快，而且基数偏大，同时人民币升值幅度较大，对明年出口会产生巨大的影响。内需我们宏观研究小组认为整个国民收入倍增计划未来几年内提高国内消费能力，但是这并不是一蹴而就过程，整个2011年我们认为这两种内需和外需所驱动的资本开支将会推动整个钢铁行业是温和的增长。中国钢铁行业不是完全市场配置资源的过程，它是市场和行政共同配置资源的过程。如果市场配置资源是小型企业，如果行政配置资源代表着大型国有企业，大家从几十年经济运行中可以看到计划经济体，它的整个运营效率往往低于市场配置资源的企业。可以看到下表，民营钢铁无论是人均产刚量还是控制率都高于钢铁大型企业。在成本拉平的情况下，小型企业成本优势开始显现，今年陷入一个混沌的状态，如果是纯的市场资源配置过程，往往效率低下的企业驱逐出市场，但是在中国是不可想象的。在资源配置体系下会拉长行业低迷的时间。

　　对于明年行业资源配置方式带来行业的无序发展，我们明年统计大概仍然有7千万吨增量，考虑到产能释放时点在5千万吨左右，政府意识到政府钢铁产能面临相对过剩。钢铁它的经济体体量不同，第二在地方政府和中央政府两者利益不是很统一情况下，从历年看淘汰落后产能效率非常低，因此明年淘汰产能7千万吨我们认为做一个打折处理。我们认为40%是一个可能的结果，也就是说明年我们新增产能在2千万吨左右。明年需求的变化用两种方式进行测算，第一种方式用宏观自上而下的方法，通过行业固定资产投资和用钢的相关性。明年预计钢铁需求大概增长7%左右，总量在4500万吨。总体看整体行业明年运行形势比今年有所改善，但是考虑到现在存量产能依然偏大，行业是一个低利润运行的状态。因此我们认为这种低利润运行不可能持久的，行业必然酝酿一些变化，但是朝哪个方向变化，我们认为未来欧一个假设条件，中国经济可以发展成美国或者日本发达经济体，未来中国钢铁行业也可以成为现代化的钢铁行业。我们和竞争对手的差距必然是我们具备成长性的方向。我们认为在资源以及产业集中度和产品结构方面我们的差距最为明显。

　　首先我讲一下资源，我们8月份推荐的铁矿石，海外矿这方面没有增量，为什么呢？因为海外矿和国内矿不同，它的产量非常大，投资规模也比较大，他需要完善的公路、码头设施，投资周期要3到4年，也就是2011年铁矿石需求产量增长对应是08年的投资，08年大家知道遇到金融危机，海外矿石企业资金链遇到了大量的断裂，力拓当年找中铝，当年整体投资下降导致2011年海外矿供给增量有限，如果是矿柱我也会选择好挖的矿挖，这样保证的结果只有一个，矿越挖越贵，深越挖越深，明年我们认为铁矿石价格在1400人民币左右。在70年代日本同样遇到目前钢铁工业的窘境，他们  应对方法是钢铁企业联合商社对澳洲、南非等一些企业投资，可以看到日本铁矿石保障力度达到40%以上，而中国只有区区10%不到。同时铁矿石保障可以达到85%，而中国只有区区14%。我们认为明年在成本这一块拥有资源性企业将在成本竞争性胜出。

　　另外一方面整合也是我们关注的重点，整合的本质是资本在整体的行业中更加有效地配置，比如说日本钢铁企业60到90年代整合过程见证了这一代，他们通过兼并整合他们通过优化组合在产品和他原材料采购以及物流共享方向达到了共赢。而中国钢铁工业整合目前来看还是以行政为主，行政为主最大缺陷只是一个产能简单的加和，并没有起到优势互补的作用。因此我们希望明年看到一些改观，提高钢铁行业运行效率方面起到一定作用。

　　产品进化方面，我们认为产品结构和70年代日本转型期有很大相似之处。当70年代日本钢铁产量停滞不前的时候，日本的钢材品种也发生了一些变化，随着日本制造业特别是汽车行业的崛起，日本钢材产品中转用钢占比不断提高，由07年底之前的不到10%提高到接近20%。我们所谓的一些生产汽车板的企业主要生产汽车内板，在汽车外板还需要进口。同时由于随着专用钢比重提高，下游领域收窄，传统的流通的方式已经不能满足未来需要，日本钢厂95%以上是通过综合商社或专业商社销售的。综合商社或专业商社通过参股、投资等方式控制钢材加工配送企业在国内销售。另外通过海外分支机构在海外市场进行销售。钢厂则主要集中于生产与市场战略执行上。日本经销商不只是简单的买断钢产产品。

　　总结下来，2011年行业总体呈现高成本，高钢价，低利润的局限，虽然供需环境较今年有所改善，但在冶炼瓶颈无法产生的情况下，整体盈利能力较低，低利润的状态下，行业或将产生变革的希望。我们我概括投资策略是差距中寻找成长性，在此基础上延伸三条投资思路，概括为上求资源、中求整合，下求产品。资源类钢企推荐：创兴置业，金岭矿业，凌跟股份、西宁特钢等矿石类企业，整合类公司推荐受益的柳钢股份、三钢闵光等。产品类胜出的公司主要包括宝钢股份及钢钟结构转变受益的加工配送类企业澳洋顺昌等。

　　以上就是我的报告。

　　主持人：谢谢笃慧，接下来有请齐鲁证券研究所的谢刚，谢老师做主题演讲，2011年度农林牧渔行业投资策略。

　　谢刚：各位来宾大家好，我是谢刚。我们今天的标题比较复杂，子行业高景气+哑铃型特征+再融资扩张=211年农业股选股思路。

　　在此我回顾一下通胀预期下，农业股超额收益明显。《2010年农林牧渔行业报告，关注通胀预期下的农产品涨价机会》，农产品涨价的宏观理解，产生通胀预期。农产品涨价的微观理解：利润沿着产业链自下而上流动。自09Q4到10Q3农业股相对沪深180指数的超额收益超过110%，上游的水产品、种子龙头领涨，中游和下游也跑赢了180指数。

　　展望：2011年通胀预期不减，农业股三条线全面开花

　　2011年上半年通胀预期不减，驱动因素之一是生猪存烂小幅上升但整体供应仍然偏紧，明年猪价仍看掌。因素之二是国内明年水稻、小麦最低收购价预计上涨10-15%。驱动因素之三是天气、流动、限制出口政策的推动下，国际粮价飙升。农业上中下游三条线全面开花可期，上游水产品、种子等盈利激增，具有明显的抗通胀特征。中游：机遇成本缓解和需求拉动，养殖业、饲料业、食用油盈利强劲反弹。下游糖、蕃茄酱、苹果汁量假升可期。

　　水产品：抗通胀的资源品，海参需求景气度最高

　　还真作为高端产品，目前正在进入普通家族，并由山东、辽宁等区域泛全国化，酒店和餐饮消费也快速崛起。我们预计2011年中国持平，约为15.9%，国内还陈仍呈现供不应求态势。

　　虾夷扇贝我们判断2011年全国虾夷扇贝产量将增长到32万吨上下，同比增长13.43%，而2010年上半年全国星级酒店销售额增长率约15.9%，预计需求增速与酒店增速匹配，则2011年虾夷扇贝禅絮仍保持相对平衡。

　　海蜇2010年海蜇因受降雨不均产量锐减30%，价格从9.6元/恭敬上升到13/恭敬，预计2011年海蜇总体量增价升，供需仍偏紧。

　　鲍鱼浮筏鲍鱼养殖技术攻克后，全国鲍鱼产量扶摇直上，整个行业呈过剩局面，在需求稳定增长的背景下，鲍鱼价格剧烈波动，从300元跌到150再反弹到200元/公斤。

　　我们总结一下，结合各细分产品供求增速的量化分析，对2011年各水产产品行业景气度进行大致排序，海参、海蜇、虾夷扇贝、鲍鱼，海带苗、对虾。若按水域储备进行排序，分别是獐子岛、大湖股份、好当家、东方海洋、壹桥苗业。若按海参养殖水域进行排序，东方海洋、壹桥苗业、好当家、獐子岛。

　　玉米种子：2010年我国玉米种子库存降至五年最低位

　　库存持续下降：2010年我国玉米种子可供种量为15.7亿公斤，预计需种量为10.5公斤，余种量5.2亿公斤，库存持续下降至近5年最低位。需求刚性增长从2000年到2008年，我国玉米增产幅度名列大宗粮食之首，受益于良种化率的提高，对玉米种子的需求量仍稳定提升。

　　制糖业：巴西、印度丰产难改全球食糖供应紧张

　　巴西本榨季大幅增产已成定居，但产量低于与其，这构成国际糖价走强的基石。预计2010年到2011年榨季巴西产两量3940万吨，增产8.2%此前预期12.7%，巴西国内食糖消费量1211万吨，出口量预计为2685万吨，分别增长2.7%到10.5%。预计印度10/11榨季大幅增产至2500万吨，需求恢复性增长到2421万吨，据此印度将重返出口市场，由上榨季的净进口450万吨，转为净出口150万吨。预计全球10/11榨季食糖产量增长5%至1.58亿吨，低于先前预期的1.61亿吨，预计10/11壹桥苗业全球食糖需求量为1.57亿吨。选求库存消费比仍处于低位，预计全球食糖库存消费比由09/10榨季的15.8%升至2010/11壹桥苗业的16.3%，但仍处3年来历史次低水平，表明总体供应仍然紧张。

　　养殖业和饲料业，肉价上涨+成本缓解=利润回暖

　　猪肉涨价近四成，截至10月30日全国22个主产省的生猪均价为13.17元/公斤，相较3月份的9.48元最大涨幅已达38.92%，部分地区最大涨幅已达45%。今年鸡肉涨价23%左右。伴随猪肉价格的上涨，同期鸡肉价格也一路扶摇直上，白条鸡最新价格11.8元/公斤，相比较去年低已累计上涨22.9%。生猪养殖已连续四个月盈利，2010年11月1日，全国平均猪粮比6.72：1，已连续四个月养猪盈利，自繁自养出栏头均盈利涨至262元/头左右。

　　食用油在中秋、国庆节假日的拉动下，全国使用食用油价格全面上涨，一线城市普遍丈夫在15-20%左右，最高者达30%，金德发展旗下的西王、中国玉米油旗下的长寿花两大品牌合计占中国玉米油份额的70%，在由散装向自主品牌小包装过渡中将是玉米油行业的最大受益者。

　　子行业景气度排序，水产品、种业、糖、食用油、饲料、蕃茄酱、浓缩苹果汁。第一类机会，重点推荐推长预期下具备“资源品”特征的上游水产品、种子，重点公司獐子岛，东方海洋等。第二类机会，明年上半年看好重油的养殖、饲料、食用油，国内秋粮增产，明年大宗粮食价格涨幅有限，对重油饲料、养殖业来说，成本上升空间收敛；同时猪价高位运行将使得养殖效益迅猛提高，饲料需求也水涨船高。推荐公司海大集团、新希望、大北农等。第三类机会，下游的农产品深加工，基于成本推动而非需求拉动，农产品涨价将直接驱动股价上涨，细分产品包括糖、蕃茄酱、苹果汁。推荐行业是南宁糖业、中粮屯河、海升果汁等。2011年上半年，通胀预期不会减弱，行业配置上建议首选上游的水产品、种子，建议稳健型投资者关注中游的养殖股和饲料股，交易型选手可把握第三类机会。

　　哑铃型案例：獐子岛

　　中国农业公司里缺少真正的哑铃型企业，我们只能选取尽可能接近这一准的“准哑铃型”企业，以下案例都如此。獐子岛前端水域资源优势+后端市场优势。前端水域资源优势，2006年刚上市时，獐子岛共拥有65.63万亩水域，经过持续几年的海域扩张，目前储备近240万亩，预计2012年达到300万亩左右。在扩张海域资源提升行业门槛的同时，獐子岛也开始了“由资源向市场”的转型。公司在大连、华北、山东、东北、上海、北京、厦门、华南、西南设置营销中心，通过专卖店、商超转轨、活品经销等多条销售网络，实现了国内全覆盖。加大广告投放和品牌宣传，以上营销努力最终转化为公司产品的溢价销售能力。比如还海参、獐子岛牌“御享淡干海参”市场零售价达9829元/500克，好当家同样规格的海参售价4998元/500克，东方海洋的在4299/500克。加盟经销商反馈，獐子岛给予加盟商的利润空间比同行薄，但品牌和营销强势，消费顾客比较认可，因此销量有保障，而部分其他同类品牌的加盟商虽然进货折扣较多，利润空间巨大，但消费者认知度低，放量困难，因此加盟风险较大。

　　其他一些案例大家可以看一下在会议资料里面有。下面说一下重点公司简析及推荐排序。2011年我们的交集选股思路从高景气子行业中，挑选符合“哑铃型”架构、营销正在改善、今明两年有再融资倾向的公司。

　　其一，我们挑选的重点公司基本上都源自景气度排序居前的子行业：水产品、中业、糖、养殖、食用油、饲料等，其中海参的需求景气最高。其二，我们把是否符合“哑铃型”或“准哑铃型”特征作为筛选农业股的第二道标准，如果营销改革正当时、未来营销有望逐步发力的企业，也是我们重点推荐的对象。其三，今明两年有再融资意向的公司，其成长性会得到保障和加强。

　　综合以上三重因素，2011年我们重点推荐獐子岛、东方海洋、好当家、金德发展、圣农发展、顺鑫农业、海大集团、新希望、大北农、国联水产、通威股份、海升果汁，雏鹰农牧、隆平高科等公司。

　　以上我对农业行业的看法，谢谢大家！

　　主持人：感谢谢老师，茶歇我们中间取消掉，因为时间关系大家可以自行安排，感谢谢老师的精彩安排。接下来是化工行业的演讲，李璇是我们化工行业的研究员，复旦大学的博士，善于把握行业的运行趋势，风格严谨数据详实。接下来有请李璇为我们做主题演讲。

　　李璇：各位领导，各位来宾大家下午好，我是齐鲁证券化工行业研究员李璇，很容易跟大家探讨2011年石油化工行业投资策略。石油化工是一个大行业，相信在这里我们不能把行业所有特点为大家做一个一一描述，所以希望在下面20分钟时间里我们通过间断交流跟大家分享我们对于行业的理解和明年投资思路的把握。我们总结一下，希望从成本和需求两条投资主线寻找合适的投资标题。

　　2011年对于整个宏观经济形势的判断大家观念比较一致，我们引用早上宏观专家的一些观点，我们认为明年国内外经济形势仍将继续向好，以煤炭、石油为代表的资产品价格仍将上升，因此在这样的宏观背景下我们的观点是明年由于上游原材料成本上涨以及下游需求持续改善将会继续推进价格上涨或者保持高位运行。但是化工产品价格普涨企业盈利能力出现分化，我们建议有两条投资曲线，寻找有成本相对优势与原料替代优势的品种。第二是等待产能过剩行业的需求拐点与周期性行业阶段性机会。我们继续看好未来三年住房投资，住建设的强劲增速将支撑相关产业的需求。

　　我们对整个化工行业做了简单的梳理。我们发现整个化工行业的结构呈现出一个比较有特点典型的椭圆形或者刚刚提到的纺锤形特征。绝大多数化工产品属于制造业。我们发现上游原材料价格波动会极大影响中游，在这样的背景下，明年油价上涨的话可以选择的投资标的是成本向下传导比较强的投资产品。我们认为寻找需求从下游到上游传导的投资是一个比较好的投资方向。我们从油价出发，从基本面角度看，明年全球经济将持续复苏，而每年将继续疲软，流动性将继续过剩，价格的区间会上升85美元，国际油价上涨也会带动过类天然气以及煤炭价格的上涨。具体对于明年油价走势判断，我们认为油价走势受到事件性的影响，我们觉得重点关注一些事件包括全球经济以及美国政府经济的走向，欧元区经济以及货币的走向，当然中国因素也是必不可少的因素。从基本面上看供需面还是向好的。由于美元大幅贬值，欧佩克对于原油资产预期不是那么强烈。我们预期明年在原油供需结构上仍将保持平衡这有利于油价上涨。我总结一下明年油价涨跌由世界性因素驱动，但是短期波动会由于季节性需求以及金融因使短期波动增大。

　　随着全球经济的复苏，今明原油需求复苏，2011年全球正增长，北美负增长，中国未来需求继续大幅度增长，2010年占全球新增39%，2011年占全球新增32%。油价上涨有利于上游资源类个股，油价上涨为相应油田服务，以及替代能源提供比较好的行业背景，所以说我们也看好相关行业与公司。以上是我们对于上游行业的判断。

　　下面我们讲一下重油行业，油价上涨推高原料成本，原料比价优势显现。短看气，中看煤，储量、污染、运输等问题使得煤炭与天然气等热值价格始终低于石油，2011年油价上涨，煤炭与天然气价格上涨，但仍低于油价。比价优势，下游化工品的全球定价，以煤炭/天然气为原料的化工品替代油头化工。

　　成本推动：煤化工原料替代优势与产能过剩并存，煤炭消费以电力为主，国内富煤少油缺气，煤价的波动弱于油价，所以我们看好煤化工的优势，但是传统煤化工焦炭、电石、合成氨产能过剩，新兴煤化工甲醇、二甲醚产能都过剩，我们看好煤制煤制乙二醇、煤制气等进口依存度大的品种，以及以甲醇为原料，具有原料成本优势的部分产品。

　　下面我们主要谈一下整个需求对于化工行业的拉动。明年我们看好住房投资对对化工品需求的拉动，保障性住房建设规模加快，固定资产投资增速23%以上，房地产投资增速25%以上。同时化工行业固定资产投资也将保持一个比较高的增速，明年主要化工行业子行业开工率将继续回升。再下面我们总结一下主要的化工子行业驱动因素和投资逻辑，首先是氯碱行业，氯碱行业是比较重要的基础化工行业，对于整体来讲氯碱整个行业结构性矛盾比较突出，我们预计在十二五期间，氯碱行业在结构优化、产业升级上推进，遵循向上游一体化以及向下游精细化延伸。PVC是氯碱行业的主要之一，PVC将受益于油价上涨和固定资产投资拉动，2011年关注成本优势与阶段性机会。对于烧碱行业我们判断未来烧碱国内产能将西部转移，扩大出口是一个大趋势。对于合成氨，未来的复苏依赖于外需推动，近期化肥由于农产品模式对于需求拉动而出现价格的持续上涨。甲醇行业：目前的境况可以用内忧外患，在国内严重过剩，价格受到国外低成本价格的冲击，对于甲醇行业唯一几个亮点是可以观察整个包括甲醇汽油的拉动，我们对于甲醇行业明年的投资是等待，等待需求与政策观点的出现。对于乙烯，国内子给率低将受益于经济复苏与行业景气回升。

　　2011年看好油价上涨对产品价格的推动与房地产对化工品需求的拉动，推荐上游资源优势企业和中游制造优势企业，还有化工工程服务类企业。以上就是我的发言，谢谢！

　　主持人：谢谢，下面有请程彬彬。

　　程彬彬：各位来宾，各位领导大家下午好，我是齐鲁证券商业研究员程彬彬。很高兴跟大家分享商业零售行业投资策略，报告标题清晰看出我们对于明年的投资机会。

　　这是我们这篇报告的目录，这里我重点为大家介绍我们看好家电连锁企业的理由和投资策略。首先对零售业的发展做一个简单的梳理，我们认为零售业态生生命周期与经济发展紧密相连，人均GDP是业态发展的重要指标。根据日本经验，人均GDP超过3000美元后，零售业态逐渐丰富，比如说向专业店，便利店等大量涌现。然而由于我国城乡差异和区域差异较大，因此在发达国家同一市场环境中不同时期出现的主流零售业态在当今我国零售业态可以并存。目前中国传统业态仍以百货、超市和专业店为主，基本与日本在人均GDP达到3000美元时各业态的发展情况相吻合。在经济发达地区购物中心将快速发展。

　　中国零售行业未来发展

　　零售商发展与零售相关的商业地产较传统地产公司优势体现在六个方面，一是选址优势，二是品牌优势，三是招商优势，四是业态组合优势，五是经营优势，六是模式创新优势。根据国际经验我们认为未来网购市场中将出现传统零售商的身影。

　　下面我们着重介绍一下家电连锁行业的观点，我国网购近几年才快速发展，而该行业对企业资金、技术壁垒爱国较低，无店铺零售大量涌现，我国消费市场大，很多区域实体门店有较大发展空间，使得传统零售商通过开店能保持业绩较快增长，因此拓展网购市场动力不足。未来我们看好传统零售商大力发展网购渠道，大型传统零售商的品牌、客户体验与服务、物流等优势是无店铺零售无比比拟的。我国家电连锁企业未来发展潜力来自于行业集中度提升，经济发达城市寻求细分市场和单店效益提升，对三四级市场的开拓。我国家电零售市场集中度仍有较大提升空间，通过比较中美日家电零售市场集中度，我国家电零售市场集中度仍然不高。

　　我国家电零售市场集中度仍有较大提升空间，我国家电零售行业整合将呈以下特征，第一我国区域零售特性较强，使得家电连锁行业整合过程将较长。二，行业整合将先从相对弱势或经营不善的区域家电连锁企业开始。三，对于优秀区域家电连锁企业，只要持续稳健经营，不过渡追求规模而忽视利润，不做能力范围外的扩张，现阶段被整合概率小。根据测算，经济发达趁势门店数趋于饱和。

　　家电连锁成长仍在继续，三四级和农村市场空间较大，但竞争激烈，物流和服务是发展关键。对于传统家电企业来说要想打开局面，物流和服务是客户的关键。

　　下面我们简单为大家介绍一下超市行业的主要观点。首先我们判断预计未来超市行业收入平均增速在10%-15%，潮湿企业同店增速与食品类CPI相关性高。2008年商务部将外资零售企业开设新店的审批权下放至省一级主管部门，导致对外资零售企业开店的实际限制和审批周期大大缩短，外资超市2009年逆势扩张。

　　2011年零售行业投资策略，目前，百货、超市和家电连锁仍将是我国零售业的主导业态，投资机会较大，超市行业防御性强，投资机会更多取决于CPI的走势，因此2011年，着重关注百货和家电连锁行业的投资机会。家电连锁对行业的整合能力、扩张能力，管理能力和物流及信息平台建设水平是选择公司的重要标准，另外，也看好位于经济快速增长地区、多业态晶莹的区域家电连锁龙头。随着城镇化加速，超市业态仍有较大发展空间，对超市行业整体投资趋势主要看CPI走势，具体到公司上，展店能力和多业态经营能力则是关键。

　　以上是我的报告，下面有请我的搭档刘宜娟。

　　刘宜娟：大家好。我为大家介绍一下百货行业的发展。我们选举了三家百货行业做说明，只有采取有效战略的百货企业才能获得长足的发展。王府井和大商股份是大家很熟悉的，尤其大商股份由于采取快速扩张的战略之后2009年销售规模已经在国内排名第一。广州友谊虽然在外沿扩张上没有很大的亮点，但是在品牌结构调整上有非常明显的前瞻性，1987年的时候就引进迪奥，随后随着消费升级引进高端品牌，盈利能力在国内百货行业是第一位的。

　　百货行业在过去保持如此高的增速，未来是否还会保持高增速，我们的答案是肯定的，主要从以下方面论述。从第一点我们可以看出日本百货行业高速发展期有20年时间，我国百货业真正的发展从2003年以后开始。另外我们想从国际类比看，美国从美国西尔斯百货看，在1941年门店超过600家，美国百货龙头成长路径快速扩张有16年，为什么我国龙头企业为什么没有有这么长的时间呢。第二个我们认为百货行业能够快速增长的第二个观点是从整个消费环境来看，我们认为由于经济的发展，中产阶级人群会逐步扩大。根据我们对于美国数据的统计，美国消费者在购买奢侈品的时候他的第一需求还是选择百货门店，因此我们认为在新的消费时代来临之下百货行业是成为最为受益的年代。

　　百货企业快速增长以后将进入新的发展阶段，我们这里对百货行业发展阶段划分，我们认为2010年以后百货行业进入第三个阶段，那么在这个阶段之下由于供求关系变化行业竞争格局会不会。因此每个阶段对形成公司核心竞争力的要素侧重点也不一样。我们结合现在百货企业的估值情况我们重点推荐三家公司，一家是友啊股份，一家是广州友谊，还有一家是王府井，谢谢大家！

　　主持人：谢谢两位分析师的讲解。下面有请朱嘉。

　　朱嘉：大家好，我是朱嘉。造纸板块相对比较小，但是不妨碍这个板块大家对它的关注。稳增长是前提，意味着十二五期间造纸行业仍然是大踏步发展，调结构是主旋律也意味着这个行业进入战略转型期。

　　在十一五期间整个行业规模增长是非常快速，因为在十一五期间整个行业是为了解决整体供给不足，从07年开始整个行业逐步进入结构性过剩，因此在十二五期间整个行业进入战略转型期。结构调整集中于三个方面，首先是原材料的调整，包括木浆及废纸占比有望得到一定幅度的提升，其中特别是国产原材料的比例有望较大幅度提升。在产品结构方面，将加大对落后产能的淘汰力度，鼓励高端产品的规模扩张。在企业结构方面，政府将继续支持国内企业通过兼并、联合、重组和扩建等形式做大做强。

　　落后产能淘汰我们认为这是有望超预期的地方，在十二五期间我们预计淘汰的落后产能将达到800-1000万吨左右，且有望超预期。最新消息，后期落后产能的淘汰可能根据龙头企业的扩产情况及进度进行具体的调整。

　　第一，在整个十二五期间，行业供给增速是趋于下降的，十一五期间行业呈现出超常规发展的态势，年仅产能及产量增速均超过两位数，在较短时间内解决了行业整体供给不足的问题。我们预计2011年到2015年，新增产能有望在3000-3500万吨左右。

　　第二块趋势集中度有望加速提升，主要途径有两条，第一条是龙头企业积极扩产，抢占市场份额，第二政府淘汰落后产能。

　　第三政策将全面向龙头企业倾斜。龙头企业是调整产业结构，完善产业布局，提升行业集中度必然的执行主体。

　　看完整个行业中长期发展趋势我们看一下整个行业短期情况，在明年我们判断供需情况依然是供给增速大于需求增速，依然处于供过于求。这里特别提到供给虽然在明年有望达到两位数，但是10%的增速较前期有了较大幅度下滑。在成本方面原材料价格判断上，在木浆这一块由于国内外新增产能释放乃至国外关闭产能逐步恢复，我们认为明年木浆价格呈现平稳的趋势，它的短期价格波动取决于两个方面，首先我们纸品年内周期价格浮动会影响到木浆价格。在废纸这一块整个后期依然看涨，首先一点国外供给增速下降幅度比较明显，国内短期内没有办法突破瓶颈，供给这一块是略显不足，而需求增长依然维持较高水平。

　　在各纸种情况分析我们依然看好白卡纸，这里要特别提到由于整个市场对于铜版纸做了悲观的预期，但是是否明年真的这么悲观还需要我们后续的观察。这是各个纸种年内的消费周期，消费周期给大家展示出来的目的在于大家能够更好把握行业在一年阶段性的投资机会。白卡纸需求旺盛，维持较高盈利水平，2011年基本无新增产能，下游行业较快增长促使白卡需求旺盛，需求保持两位数增长。生活纸这一块并没有特别的上市公司，所以大家谈的比较少，但现在已经有了，我们认为后期生活纸会成为行业投资热点，整体看生活纸后期的市场空间比较大，同时行业集中度比较低，产品特性是属于快速消费者，因此他的宾派和渠道显得尤为重要。

　　人民币升值将对我国造纸产生了两方面的影响，一个方面是降低国内纸厂原材料的海外采购成本。第二是削弱我国出口织品的价格优势。策略方面我们维持行业“增持”的投资评级。有三条主线，首先是关注产品市场景气度高的公司，另外关注产能扩张幅度较大的公司，同时也关注有资产注入预期的公司。推荐的公司是博汇纸业、晨鸣纸业和美利纸业以及岳阳纸业。

　　接下来我们看一下轻工行业分析方法，鉴于整个轻工行业多，公司属性较强的特点，我们选择了险公司再行业，再公司的分析方法。我们的思路是选择行业发展空间较大的公司，另外选择公司规模正在大幅度扩张的公司，另外选择公司渠道建设较完善的公司。

　　首先我们看包装行业，行业处于大蓝海阶段，绿色包装成为发展趋势，我国包装行业后期将依然保持快速增长。美盈森占据微笑曲线两惯的好公司，包装一体化模式是公司的核心竞争力，占据微笑曲线两端使得公司维持较高的盈利水平。还有合兴包装，核心竞争力在于他在全国快速复制的能力，行业处于一个大蓝海阶段为公司扩张提供良好外部环境，因此公司快速扩张也就意味着公司业绩的高速增长。

　　另外我们看一下家具，家具出口逐步恢复，国内增长是重点。我国是全球最大的家具制造国，占比达到了20恩%，经济危机后，我国家具出口正逐步恢复，国内销售增长保持较高水平，国内增长成为后期关注的重点，渠道建设是重中之重，推荐公司是美克股份。

　　玩具行业：创造力和想象力、品牌与渠道最关键。国内市场后期发展空间较大，动漫加玩具模式值得我们关注。创造力和想象力是比品牌和渠道更值得关注的方面。目前像玩具模型的销售目前达到了10个亿，这在我们国内品牌这一块非常了不起。我们推荐的公司是星辉车模。

　　商业印刷行业：看好直邮和智能标签的未来发展。行业进入壁垒较高，但是衍生服务发展空间巨大，特色数字印刷和整体解决方案服务占比增长明显，另外直邮和智能标签的发展值得关注，我们重点推荐的是东港股份。他募投项目这一块是我们看好的，银行IC卡项目值得期待。

　　最后我们看一下两个行业第一个是假发行业，假发在后期有望成为一种潮流，在这种前提下瑞贝卡这家公司作为龙头企业，他的销售有望呈现爆发式的增长。其次是文具行业，产品加服务成为行业发展的方向，我们推荐的是齐心文具。

　　由于时间的关系，我的演讲就到这里，谢谢大家！

　　主持人：谢谢朱嘉，接下来是纺织服装行业，我们的分析师是徐晓艳，徐晓艳将对纺织中的朝阳产业家纺行业进行分析。

　　徐晓艳：下面有我和大家探讨2010年度家纺行业的投资机会。

　　中国家纺消费将迎来黄金十年，据我们估算2010年-2010年家纺行业支出复合增长率为15.58%，2011年家纺消费支出增幅为20.03%。未来三年限额以上家纺批发零售额年复合增长率达到20%，未来十年的增速有望达到18%。我们从家纺市场增长动力和前景，家纺行业所处的阶段和未来发展模式以及竞争态势来分析，由此得到家纺行业的投资策略，首先分析一下家纺消费主要动力。

　　我们认为家纺消费主要动力包括宏观和微观，其中经济总量的平稳增长促使居民整体消费水平的提高，城乡居民收入将普遍较快。根据美国数据人均GDP突破3000美元时，家纺消费进入快速增长通道，人均GDP达到6000美元到18000美元，家纺消费支出增速最快。2009年中国人均GDP达到3680美元汇率水平不变，照近十年复合增长率测算，至2013年中国人均GDP将达到6000美元，达到18000的时间为2022年，中国家纺发展将迎来黄金十年。

　　中国家纺市场扩容速度敏感性分析

　　中性及乐观的情况下计算，中国家纺市场扩容速度在16.04%-22.48%，限额以上家纺批发零售总额的增速一般高于总体行业平均增速的3%以上，因此未来三年限额以上家纺批发零售额增长加快，年复合增长率20%，未来十年的增速有望达到18%。

　　家纺市场迎来品牌竞争时代，品牌现状是差异程度太小，品牌是保证竞争优势强有力的手段，品牌暗示了一定质量的产品和服务，简化了购买决策流程和降低了风险，促使满意的消费者重新选择该产品。当前中国家纺品牌同质化竞争严重，国外品牌未来可能会垄断高端，国际品牌在一线城市高端人群中的认知度很高，价格敏感性很低，国内原油的强势服装品牌不断让位于进入的国际服装品牌的情形可能在家纺市场中重演。

　　家纺的运营模式是适合自己的才是最好的快速增长时期，产能规模与渠道同等重要，品牌竞争时期产能作用弱化，规模驱动时期渠道为王，渠道管理由粗放到精细。

　　中外品牌发展阶段对比，国外市场份额向品牌零售商聚集，多元化阶段表现为家纺品牌类企业的经营近年来停滞不前，而具有强大销售能力的百货超市和连锁商城脱颖而出成为家纺消费的中坚力量。国外整体销售，国内家纺销售停留在单个或少数产品搭配的销售层次，单个品牌生命周期和目标客户的有限性导致公司实施多品牌战略，采取轻资产模式，建立强大的品牌和渠道的壁垒以保持优势地位。企业对家纺产能、品牌和渠道的并购的可能性大于向上游的延伸。国外家纺发展模式分别是多角化经营，一体化经营，特定高端，最后是以沃尔玛为首的渠道为王。我们认为短期内家纺一体化经营实施的可能性较小，掌握品牌建设、产品设计和市场分销环节，将生产环节外包，获得核心的竞争优势。品牌定位和渠道运行为企业发展的重点，而向上游面料和印染延伸的动力较小，品牌策略是维持特定的风格和形象，对公司收入贡献短期内不大，经理品牌强化阶段之后，有可能再度迎来渠道为王时代。

　　品牌风格各异，罗莱和梦洁品牌定位是面向不同收入阶层的大众人群，而富安娜住追的产品风格和特定的对象特征。适时进行品牌战略调整，增强市场适应性，罗莱定位大众化品牌，未来更看好中档产品市场，品牌的收入弹性较大，富安娜产品富有特色，在细分市场中占有率较高，特定产品对象的偏好限定其增速可能低于罗莱，梦洁更注重产品质量，高吨品牌的盈利能力增强，但是销量增幅比较稳定。产能规模罗莱、富安娜大于梦洁。

　　当前三大家纺企业的产能，梦洁与富安娜和罗莱差距较大，富安娜和罗莱相差不大，某快速增长时期，顾客对品牌的意识不强，拥有自己的产能意味着更高的品质、更低的成本和更强的供货能力，因此这时期产能与渠道作用同等重要。而在稳定增长时期，品牌意识增强，产能规模作用有所弱化。罗莱和富安娜产能规模具有优势，是保证未来成长性的重要方面。渠道分布区域特征明显，罗莱加盟网络的建设和管理更胜一筹，富安娜的直营渠道更有优势，销售策略的不同造成渠道盈利能力有所差异，渠道布局区域特征明显，渠道分布所处区域消费实力和未来消费实力的变化影响公司收入和盈利。三大家纺公司都选取了直营和加盟的销售渠道，但是在销售政策、销售框架、产品定价等方面具有差异。现在并不能评判孰优孰劣，只能说明适合自己的才是最好的，只有适合公司品牌定位和产品特征的销售模式，才能促进公司快速发展。对于直营比例，一般认为保持在20%-30%较为合适。

　　罗莱先扩视规模后练内功，而富安娜和梦洁是先练内功后扩规模。短期而言，规模扩张仍是竞争的焦点，长期来看，品牌定位的准确性、运营模式的恰当程度以及运行模式是否适合品牌定位将是决定公司胜出的关键因素。随着时间的推移，三者在品牌定位、生产方式和渠道拓展等方面的差异也会使公司的差距逐步扩大，只有固守主业，战略清晰的公司能在激烈竞争中先行胜出，成为真正的中国家纺龙头。2010年到2012年罗莱、富安娜和梦洁收入的复合增长率分别为30.88%、29.21%和35.58%，净利润的复合增长率为35.65%，29.17%和29.0.%。

　　我的报告到这里，谢谢大家！

　　主持人：谢谢徐晓艳，下面有请胡德军。

　　胡德军：非常感谢大家能够坚持到现在，我是齐鲁证券研究所的研究员胡德军。我们今天的主题是集中和升级，我们核心观点要把握这两点，政策是把行业推向其中最有利的方式，政府说一句话大家都要听。原料药它需要变，这个变有哪种方式，一个把产业集中起来，另外一个你转型到其他的方式去。我们的观点一个是从散乱到集中，另外医改这一块是非常重要。第三块他的盈利能力怎么提高。

　　在高速增长的时候我们有时候需要冷静下来看一看，因为这个行业需要规范，不可能永远都粗增长。在制药工业在污染物排放方面制订标准。我个人认为安徽招标有一个非常重要的示范作用，比如药价上了30%，产品也变少了，招标的企业也越来越少，它使用的是技术投标，然后是商业标，我认为两个趋势非常明显，一个是中标趋势非常明显。第二价格也是在下降，特别是看到一些非常普通的药品。我们说集中的趋势是不是你空口这样说啊，后来我们发现国家又出来了《关于加快医药行业结构调整的指导意见》，基本药物销量前20位企业所占市场份额应达到80%以上，要求淘汰高耗能、高耗水、污染大、效率低的落后工艺和设备，严格控制新增产能。由于普药生产企业最多，其中抗感染药物占比最大。

　　医改带动医药产业链良性增长，医疗卫生体制改革有四个方面，第一是促进基本公共卫生服务逐步均等华，提出要提高信息化水平，第二加强基层医疗卫生机构建设，第三初步建立国家基本药物制度，第三鼓励社会资本进入医疗服务领域。

　　二、医改推进市场扩容。

　　2009-  2011年8500亿增量投入，一是建立基本医疗保障体系，二是建立基本药物制度，三是健全基本的医疗卫生服务体系，四是健全均等华基本公共卫生服务体系，五是用三年时间探索出一条公立亿元改革的基本路子。

　　市场扩容推动下龙头企业受益才刚才开始，医改刺激消费潜能，未来政府支出占比将不断提高。全民医保刺激医疗药品消费潜能，被长期压抑的医疗服务需求将继续得到释放，普药类产品继续扩容，医保目录加速产业分化。中国卫生总费用中各人指出比例达38%，政府支出比例小于30%，随着政府卫生投入的不断加大和居民健康消费支出的增长，卫生总费用占GDP的比重将在2020年提升到6.5%的水平，政府支出比例超过40%。

　　三，下游需求拉动，2011年7-ACA价格弹性依存

　　我们预计7-ACA2010年和2011年的国内需求分别为5500吨和7200吨，同时国外需求约500-1000吨左右，2011年7-ACA总需求量预计为7500吨以上。目前正在7-ACA产能扩张的企业有健康元、联邦制药和鲁抗，2011年整个市场产能将达到8800吨，去掉部分即将淘汰的化学法产品，总供给约7600吨。我们认为目前各地招标工作还不明朗，如果按照安徽模式，未来需求还有10%-20%的增长空间，价格有望反弹，由于抗生素销售具有周期性，春季和冬季一般是抗生素销售旺季，因此我们认为2011年7-ACA行情可能在Q1和Q4。

　　维生素产业整体呈现供大于求，我们认为2011年机会可能在VE，理由为1、相比于其他维生素产能过剩情况，VE目前基本供需平衡，市场基本为BASF、DSM、浙江医药和新和成占据。2、VE成本受原油价格波动影响较大，未来价格上涨预期强烈。3、以越南、泰国为首的东南亚国家正在大力发展家禽饲养业。4，原有VE主要出口国需求基本保持稳定。

　　四、产业升级，特色原料药和大宗原料药面临机遇

　　特色专利药需求主要为海外，未来把握市场机遇和提升自身技术水平是适应市场的关键因素，同时产业升级将是我国制剂出口的破冰之旅，未来行业整体利润率有望得到提升。大宗原料药产业未来将进入成本控制时代，具备良好工艺的生产企业将有机会不断扩大市场份额。特色原料药产业面临专利到期大好机遇。

　　投资建议，企业转型未来发展不断向好，鲁抗医药，华北制药，现代制药等。产业升级我们推荐海正药业，华海药业，海翔药业等。波段性机会推荐新和成，浙江医药等。

　　以上就是我的介绍。

　　主持人：下面我们有请刘总。

　　刘石：今天非常高兴能和大家一起交流，我一直做产业没有做过投资，我一直没有买过股票，我知道股票很赚钱，但是我觉得做熟悉的比较好。

　　我今天讲如何评价种子产业和种子企业。作为一个企业管理者怎么分析种子产业未来的发展和如何评价种子企业，我在这里不做各种买入和卖出的建议。

　　今天介绍内容主要是中间这两部分，前面有一页介绍我自己，中间介绍种子产业和种子企业。自我介绍一下，我在农业行业里误打误撞了很多年，作为外行我自己并不十分惭愧，因为我并不会受到行业里面固有思维模式的约束，我师傅怎么干的我就怎么干，第一我没有师傅，第二别人干的事情我很多搞不明白，干脆一边学着干一边看看有没有新的干法。我过去假如过孟山都，在我加入的时候还没有什么技术，在中国我当时做他们的农化产品，四年做下来业绩还是非常不做，但那时候美国上市了，然后要做主业，没人懂这个东西，然后把我调到那个行业。非常荣幸公司技术非常好，结果我们通过谈判合资公司建立新的营销模式等等业绩非常突出，把抗虫棉首先推向中国市场，而且非常成功，刚开始遇到一些困难，但是后来非常成功。第二段经历在2001年底加入了杜邦先锋，然后建立团队，经过八年发展，每年业绩都是翻番，复合增长率超过100%，这是很不容易的，我想在任何一个行业这都是一个值得骄傲的业绩。我们在整体营销里面我自己总结他不叫原始创新，他是集成创新。今年四月假如到隆平高科，我对自己总结是任重道远，很多事情要从头来过。

　　下面介绍如何看待种子这个行业，首先我介绍一下其实行业和行业之间有很多共同点也有很多不同点，我们讲营销基本上两大类产业，一类是B2B，一类是B2C。B2B面对的是企业，B2C直接针对个体消费者如何进行营销，然后他买到这个产品以后直接用来消费，其实就是这样一个简单的划分。真正说营销上面研究比较透彻做的比较好的我是B2C的。我在做这个行业的时候我向很多行业学习，其实农业我们非常落后，师傅告诉我们怎么做就怎么做，通过向其他的行业学习，向其他国家学习然后再加上自己创新这个东西很容易成功，我觉得成功其实挺容易没有那么复杂，只不过我们的眼界是打开的。种子行业他的不同之处是他既有B2B又有B2C，他的产品不是用来直接消费而是进入再生产过程，和B2B一样，但是面对购买者是每一个个体，他在信息获得的渠道方面，在决策过程方面最重要是这两个因素和B2C非常相近。这里红色的部分就是它比较接近的，它正好具有这两个行业的特征。如果不了解这两个行业的特征对它的营销手段，它的目的和所起到的作用不了解的话，我们就有可能很多盲目性或者根本就是说不想去了解师傅怎么干或者硬性模仿，没有了解到每一个营销手段真正的含义是什么，所要达到的作用是什么。那么具体再讲一点农资，种子只是其中一个行业，还有农药和化肥，化肥和农膜基本上是一致的，我这里没有必要过于追究细节，大家也不是具体搞营销的，里面我把利润率和风险这个地方标了一下，利润率和风险是不一样的。每一个行业都有每一个行业自身特点，如果我们不了解这个特点按照原来的思维模式做很容易犯错误，种子行业犯的最大错误是对于他的风险了解的不够。在计划经济时代下基本上生产多少销售多少，按照国家计划不用进行风险控制，但是实际上真正进入市场化，种业风险非常高，因为我们在种子生产过程中，种子本身受到天气的影响，我们产品表现，不是说产品好一定表现好，因为它受到环境的因素，不完全取决于自己的产品。更重要的风险是你在生产的时候你的种子卖向市场的时候还要生产来年的种子，就是我赌我这个产品今年销100万，我赌明年表现好生产300万，但是如果一旦表示出了问题就是积压，前面做的几年的盈利都赔出去了，传统的模式是低价格，低利润率的营销模式，20%几的毛利率。基本上种业过去10几年来从行业上讲是一个净亏损，赚钱的是个别公司个别厂商，大部分是赔钱的，所以在改制之初有大约2000多个小公司基本上赔干净。

　　接下来，我们如何认识种子产业的地位？我们看一下失衡的粮食供需的平衡。我觉得这是一个老生常态的问题，仁厚增加、经济发展和饮食习惯的改变，这些问题我们没有必要花太多时间讨论，在供应上也是失衡天平的。供应方面恶化的因素都是不可逆的，人均耕地面积下降还有环境的恶化，还有淡水资源的减少。举一个简单例子，华北地下水在过去40年开采下降到50米，按此速度发展去在未来40年还要下降100米，等到地下水到200米的时候就很难开采，这个资源损失不不可逆的，将来对我们整个农业产业影响非常大，但是现在国家对此认识不够。唯一在天平上起一点点制衡作用的就是种子和生物技术，只有这两个技术可以在天平上稍微起一点作用。

　　我们举一个简单的例子，关于中国玉米未来需求的挑战，我们最上面这条红线是玉米种植面积，中间一条绿线是玉米总的产量，粉线是中国肉类产量的变化，最下面的是玉米的单产，我们通过这几条线组合可以看到几个结论，第一个结论中国过去15年来玉米总产量是绿颜色的，增加的净增值部分50%由于单产的提升得来的，50%是由于种植面积增加得来的。如果这条线继续画下去单产增加还会提升但是它的提升速度会逐渐下降。但是种植面积增加基本上是以牺牲大豆种植为代价，大豆种植越来越少，80%都是进口。我们看第二个结论，我们玉米总体变化不是由于单产决定，而是由于种植面积的增减决定的。第三个我觉得最重要的是看这两个括弧，这是左边的比例之间的变化，玉米生产的80%进入饲料行业，我们看左边玉米生产当时虽然比现在还要低一些，但是它相对于我们那个小括弧是1：3.6的关系。但是20年以后你看右边这个比率发生巨变，虽然都在增加，但是动物蛋白增加幅度远远大于玉米，这是一个非常危险的系数。

　　那么我们再来看关于种子技术和生物技术与也可持续发展之间的关系，这也是我个人做的一个研究。我们把影响农业生产的主要因素放到这一张图里面，横坐标叫增产效率，越靠右的这些要素它对于农业生产的增产效率所起到的作用是越大的。那么我们看最靠左边说明他的增产效率有限，栽培技术的演变需要数十年的时间，中等偏低的比如说农机，农机可以提升生产效率，但是对于单位种植的增产提升幅度也是有限的。接下来是化肥，化肥曾经起到非常重要的作用，中国农民使用化肥是美国的1.7倍，以后再增加化肥他对于增产所起的作用效率就会大大降低，农药控制病毒草害曾经起到非常重要的作用，但是随着生物技术的出现作用是在下降的。灌溉非常重要，但是仍然没有办法和种子技术和生物技术进行相比。我们最重要要看纵坐标，我们把它起名叫资源或环境指数，越靠下的措施对环境造成的影响是越负面的，或者说他所消耗的资源要越多。农药化肥是毫无疑问的对环境起到破坏作用，农机其实也是一样，农机制造和使用对环境也是有影响的。灌溉虽然不直接造成环境破坏，但是他不断造成水资源的浪费。未来没有任何一个产业在农业领域里能和种子技术和生物技术来相比。从可持续发展来看种子和生物技术在未来数十年都是可以持续发展的产业。

　　如何认识中国种子业的现状，这是世界主要种子公司的一览表。全面认识中国种子产业现状的三个视角。我们还要从整个产业发育程度进行比较，小孩虽然长高了内脏是否发育健全，我们看我们整个产业根本没有一个整体的布局，产业链也并不健全。你的小孩虽然长高了，但是你能不能适应说国家未来栋梁的需要，这跟下游产业需求相比，我们现在产业整个从能力上讲是非常有限的，所以我们从另外三个角度去看，除了纵向比较，这是产业链和供求关系比较，中国种子产业实际在处在非常非常落后的阶段。

　　未来一些发展趋势。中间这条线是传统种业在未来15年基本上没有什么变化，下面这条主线是生物技术这些年的变化，最上面是两个加在一起，可以看出来过去15年世界种业市场上真正增量都来自于生物技术产业而不是传统产业，给我们指明了未来发展的方向重点是什么。

　　归纳下来世界种业发展现状和趋势，第一是种业迅速集中，逐步形成了技术和资源的垄断，这个是非常明显的现象，世界上能够被收购的公司基本上被孟山都收购了一大被，先锋收购了几个，基本上能被收购的都被收购了。第二生物技术持续强使，改写传统种业的游戏规则，包括打破了作物、品种和地域的隔阂，有生物技术和没有生物技术的竞争不在一个档次，而且他进一步发展潜力十分巨大。美国一个农业经济学家在几年前通过他的详细研究做出这样的结论，他说根据前十年农业生物技术产业研究发现，他的出现给世界整体经济和社会各个领域带来的变化超过了当年电脑技术出现所带来的变化。对生物技术相对来讲可能了解有限，但是他未来发展潜力十分巨大。最后是种业整体发展提速，产业分化明显。这是我们未来大的机会所在。

　　如何认识种业产业链。我们种子产业链在我们国内目前还没有形成，国外包括了除了零售以外的所有部分。我们国家基本上由于过去计划经济体制打破了以后缺乏真正有实力的龙头企业。产业链方面基本上没有形成链，搞研发的可能研发还行，制种基本上委托别人制种，然后批发给其他公司，基本上没有售后服务。所以在中国目前还是一个非常初级阶段。

　　如何发展种业产业化，现在国家也在提，大的公司也都在提，但是我认为现在只是炒作概念，实际上我们整个产业发育概念不成熟，真正的产业化还没有提到议事日程，产业化需要条件，第一个条件就是集约化，如果是小作坊的分散经营不可能形成产业化。第二是现代化，只有集约化了以后现代的科技手段管理才会真正到位，规范化的操作才能被实施。在现代化的基础上才能够把整个产业串起来，所以在现在我认为国内没有一家公司能够做到产业化，必须要客观公正看待这样的问题。

　　关于评价中国种业基本结论。与发达国家和过类其他产业相比，我们还是比较落后的，差距仍然比较大，其他的一些产业包括刚才介绍的一些快速消费者包括家电和医药，我们农业整体都是落后的。但是落后同时带来了机遇，种子产业未来发展和增值机会较大，在世界上全球范围里都在发展，社会需求非常强劲，但是这个机会看大家是不是能够抓住，本身的投资标的有待考察，目前如果按照国外的行业标准，我们国内公司都有自己的优势也有自己的劣势，整体讲差距还是非常大，说哪一个公司好，哪一个公司我不敢说一定好，说问题很多吧他还有自己的优势，所以总体讲看各位深入评价一些现有的上市公司和将来可能上市公司的机会。

　　下面进入如何认识种子企业的能力，如何评价种子企业，这是我个人总结了一下从以下五个方面进行评价，可能和其他的行业评价有一样的地方也有不一样的地方，这个我会一一介绍。包括研发能力，战略能力，生产能力，营销能力还有团队能力。首先研发能力，现在中国研发有一些有经验，很认真的科学家研发出了还不错的品种，中国科学家非常聪明但是整个研发体系不平。左边是国外的研发体系，它有一个信息中心，所有的组合和测试，数据的收集和分析，数据交换最后材料交换都是围绕数据中心进行大循环。国内基本上以育种家为单位形成了一个一个独立的小组，比如说吉林省或者河南省农科院玉米研究所或者研究室它里面有多少个育种人就形成多少个小单位，基本上都是游击队的作风，每一个人各自为战，然后请几个农民工搞。我举一个简单的例子，现在有一个人发了微博，现在浦东掉了一袋货款，大家盲目的去找，每一条路都跑了一遍，如果大家做分工协作，我们做一个分工的话，很快就能够形成地毯式的搜索，如果大家没有协同作战，都是在同样的地方转圈，这个地方你打井我打井，他也打井。所以中国不断形成这样的怪圈，整体的社会资源被浪费掉了，一个公司也存在这样的情况。现在中国整体科研体系上面出现问题，而不是聪明不聪明的问题。我们在考察公司的时候，要看科研体系是不是在一定程度上能够整合资源提升效率，只要在这一方面做好，它将来的发展前途近期一两年出品种不敢说，但是从长远来看它的潜力更大。质量控制体系这是最重要的，第二个是计划实施能力，目前在中国也比较重要。成本控制能力，在许多行业并不重要，而在我们那里是次要的问题，关键营销能不能把价格和利润率提升，那么成本问题就是小问题。主要讲前面两个质量控制体系和计划实施能力，质量控制，首先看一下国内和国外的质量差异，国内举一个例子，85%的芽率，国际是95%，这个中间的差异是多少，比我们的质量标准高，高了10%，这是一个大错特错的概念，它的标准比我们高绝对不是10%，而是3倍的概念，我们作为一个客户去想一个问题，关注不是合格率，而是不合格率、残次率。如果一个医院医疗事故率是1%，另外一个是10%，另外一个医院可以自豪的说我的事故率只不过比他高了9%。我们必须从客户的角度考虑，如果国内种子也专家都有模糊的认识，我们种业是一个朦胧的阶段。我自己做一个评价，估计至少有三分之一是管理问题，不要小看三分之一，如果我们每年都能把三分之一的损失避免掉，能够给我们带来多少的净利润增加。

　　如何评价战略能力，我们可以从各种角度讲，但是从我们种业讲主要从两个大的方面，第一个是整合能力，第二个是创新能力。整合能力包括两项内容，一个是战略结盟的能力，战略结盟是我跟外部，我们每个企业实际上自己的能力是有限的，我们是不是能够跟国内一些科研院所达成战略合作，跟国外一些有相关技术的公司形成一些战略的结盟，这是一个重要的领域，完全靠自己去白手起家做事情有很大难度，虽然精神可嘉。我们种业一方面受到语言方面的限制，可能很多人，很大公司的高管都没有出国，还有思维方式和胸怀的问题。还有内部整合，有些分子公司运作本身衔接的不好，自己就有很多内耗，还有创新能力，创新能力当然包括原始创新还有集成创新。原始创新最主要是研发方面，我对研发方面一窃不通，我也不期望原始创新我们能够达到多好，我更看重的是继承创新，就像苹果，他开发出这么多的好产品很多都是集成创新，原始创新是其他公司做的，小公司买回来，其他一些公司把他的技术拿过来用，真正他在市场取得优势竞争地位靠他的继承创新，其实我们种业也应该走这条路，完全靠着你的品种比别人好才能卖的好，那我们的营销和管理人员做什么。那如果品种不好，一个地区按道理说一个品种最好，那其他所有的人都可以回家了？绝对不是。每一个品种，每一个公司它一定会找到自己生存和发展的空间，这就是我们的责任，其实我们在集成创新方面可以做很多事情，实际上先锋在这方面也是这样成功的。

　　举一个例子，这就是一个原始创新，更重要是一个集成创新的例子，这是先锋成功的窍门之一。中国一直做粗放式的播种，每年播种耕地是350万亩到400万亩之间。每年下来大概会是100亿以上。但是这项技术推广起来有难度，手工播种的农民比较容易，基本上两年可以改变农民的习惯。担子小的播两粒，但是他到地里面一看每个种都出苗，第二年他就相信了。但是中国一半土地用机器播种，基本上三四粒种子一个槽，在这种情况下怎么办，一定要联合开发单粒播种机，联合开发找到了一个厂商，他仿制了一台放在展览式没有用过，我们说我们将来帮你推广，他半信半疑的做了，第一年我们买了20多台，第二年又订购了100多台给农民使用，而且请了有经验的播种机到场里座谈再进行改良，改良以后我们推出了单粒播种机，农民每买一台我们公司补贴1千块钱，原价也就3千多块钱，我们补贴了1千多块钱变成2千多，厂商在推广期间把它的毛利500块让出来，他说我为了推广这个东西不赚钱，结果农民1千多块钱就能买一台最新播种机。第一年推广了2600台。第二年继续推广，推广了8千台，第三年推广了12000台，每台机器补贴1千块钱。竞销商增加了销量非常高兴，播种机厂商扩大了销路，而且很得意，在报纸上面宣传，先锋获得市场份额非常高兴，而且也节约很多社会资源，随着量的增加越来越多。技术进步，整个产业效率得到提高，这得到一个六赢的局面，当然最高兴的还是先锋公司，因为它赚了很多钱，应该说，史上极为成功的一个营销案例，为什么这样讲？每台播种机刚开始的时候播400亩来计算，每亩带来公司的盈利15元左右，那么每台机器每年盈利6千元，一台播种机大概能使用8-10年，按照5年来做计算，五年下来带来的盈利是3万元，每台机器补贴1千元，所以不仅短期效益值，而且提高了竞争门槛。一般来说，在营销上面几个层次，第一个层次就是卖产品，我有这个东西你也有这个东西。第二个层次卖技术，提供解决方案。第三层次卖品牌，LV的包不比老太太的包多装东西，但是价格是它的几千倍。第四个就是标准，建立一套新的标准在这个行业当中。

　　如何评价团队？我认为有四个方面，专业能力、职业化程度、核心领导人、大股东，看一个公司，专业能力在它的这个行业还可以，但是要看全局，研发、生产、营销、管理等方面都要看。职业化程度，有些公司家族式的企业缺乏管理能力，对于未来的发展有很大的影响。还有一些国企，领导人都是指定的，相当于什么副处级等等。还有核心领导人、道德水准，大股东，企业的愿景、企业激励机制。

　　如何评价营销能力？国内产业一般走下面这条路线，基本上打价格战，降低成本，血汗工厂和偷工减料，国外基本上是通过创新提升价值，然后满足客户，品牌忠诚度然后超强竞争力，最后是蓝海。

　　举个例子，如何进行价值营销，国内种子基本上是6块钱一公斤，但是每亩大概是3公斤的种子，先锋说我们种子质量高用一年就行了如果我跟你同等收入可以卖18块钱，能不能做到呢？当然做到了，但是实际的成本大家看国内基本上是在4块钱左右，国外会高一些，但是高也高不到哪去，但是毛利率要高很多，我们现在知道大概是70%还多，国内大概是20%到30%的样子，而且还发现增产了。实际上不断充分价值的创造获得涨价和盈利的空间。

　　最后总结一下关于营销，营销层次与境界基本上靠这几个方面，一个是劳动力，包括富士康他追求的是劳动力的效益，再接下来是资源效率，还有西北的瓜果和蔬菜。再往上是靠能力来得到，包括技术和产品，包括品牌的价值，其实更高层次追求的是产业结构效率和品牌价值。或者在下游你控制的渠道包括一些布局网点，包括中粮到南美想进行粮食生产结果发现港口和铁路都是四大粮行控股。还有标准，像高通它在专利布局等获得的领先。

　　并购种业公司的考虑因素，我们觉得在很多方面它的价值别的公司看起来比较好，认为是有限的，其实我们在研发方面，第一我们看购买了什么样的好品种，还有是不是有好的研发能力，这个是更深入的。那么生产方面，现在生产基本上委托农民去做，实际上生产基地本身不是公司专署的，你获得一个公司并不能获得生产基地。中国现在的加工能力基本上为零。加工技术现在除了国内的加工技术层次非常低，通过并购来获得加工计划也是没有什么价值的。最后是营销，网络现在基本上是公共的网络，经销商既卖你的也卖他的，通过并购获得网络的话基本上是不限制的，只要是好产品都会抢着帮你销。还有品牌，品牌要看每个公司的不同，所以从我们整个种业看跟其他行业不太一样，我不反对但是并不欣赏这种并购，因为你拿回来的东西实际上价值是有限的，因为它的特点是轻资产重流动。

　　变化的特点是进步如抽丝，溃败如山倒，当前产业发展的不足是过于依赖品种。最后介绍一下隆平高科未来发展的战略，第一我们要进行产业内部的整合，刚才我讲到公司内部我们的效率并不是很高，这是我们自身要做改进要加强的。第二走价值营销的路，不是追求量而是追求价值的提升，价格和利润率的改观。第三是生物技术，整体讲纵向提升价值是三大步，基本上做三个工作。横向讲要拓展玉米产业，这是我们要重点发展的，也是我们非常熟悉的，另外一方面是国际业务，中国水稻在世界上是领先的。

　　谢谢大家，不对的地方请大家批评指正。

　　主持人：再次感谢刘总的演讲，也感谢所有的专家和研究员，也感谢各位参会嘉宾耐心的听讲，大家辛苦了。希望我们的专家和研究员专业的演讲能为大家的投资有所帮助，明年我们还会有六所上市公司跟大家分享。