交通银行于10月16日在北京中国国贸大酒店举办“沃德财富博览会”，新浪财经全程直播本次活动，图为交通银行首席经济学家连平演讲。

　　连平：尊敬的各位领导、专家，大家下午好！刚才几位嘉宾做了非常精彩的发言，出神入化，整个思路还在里面还没有转出来，换频道还来不及，可能大家也有这样的同感。

　　我在这里想跟大家做一些交流，主要是涉及到利率市场化方面的问题，最近两率的问题讨论得比较热闹，一个是汇率，人民币在6月19日央行宣布推进进一步的汇改之后，到最近人民币升值相对比较大，速度比较快一些，所以引起了境内外许多讨论。在这里我暂时不表，主要说说关于利率的问题。

　　利率最近讨论得也比较热闹，主要是两个原因，第一个就是在最近可能持续了一段时间的所谓的负利率，引起了很多的讨论。第二，就是五六月份，尤其是六月份，在银行间出现了存款大战，于是出现了很多的观点，利率是不是需要浮动，银行的利差需要不需要缩小，是不是需要单边的加息，主要是指存款等等。后来又说利率要加快步伐推进市场化，我们说利率市场化，也就是讲利率的自由化，也就是说市场融资双方根据银行业的竞争情况，以及供求双方对于资金需求的不同的要求来谈利率。并不是说中央银行就不再公布基准利率，照样还是有基准利率，但是在这个基础上，利率的上下浮动，供需双方可以自己谈，就是说向上向下无论是存款和贷款，应该说都没有限制。利率市场化是一个很长的发展过程，我们通常说“化”是一个发展的过程和趋势，不是指某一个时间点要实现一个什么样的目标，而是一个通常是指一件比较大的事，会有一个较长的发展过程。在中国来说利率市场化早已经开始推进，可以说已经有了十来年的历史，可以说在很多方面的利率，包括国债、金融债、企业债，基本已经市场化，根据市场的投票，最后出来的是市场的利率。当然，这个利率受到央行相关的基准利率的影响，但是可以在这个基准利率上下执行浮动的。

　　对银行业来说，利率市场化也在推进。现在贷款利率向上浮动是没有限制的，向下浮动有10%的限制。存款上限是管住了，但是存款向下浮动也是可以放开的。也就是说最后剩下利率市场化，有两个最关键的领域，也就是贷款的向下浮动超过10%，或者是不是可以完全的自由浮动，第二就是存款向上浮动。这两个是现在是被限制住的。为什么要把这两个限制住，或者说利率市场化推进到今天，或者说前几项很多的市场化的举措，其实早就已经实现了，最近这几年为什么止步不前，停留在这个水平上，主要是因为这种完全的自由化、市场化，风险是必须要加以高度关注的。因为在整个经济当中来讲，银行业是一个非常重要的行业，他是创造货币功能的一个金融机构，其他的除了银行业以外的所有的金融机构，一般都会具备创造货币的功能，只有银行业。其次，对整个社会经济体运行来说，是要有一个支付结算的体系，如果银行业没有支付结算的体系，所有都通过现金来结算的话，这个社会不知道要倒退多少年。所以银行体系的稳定，对于货币政策的实施，整个经济的稳定运行是非常关键的，所以不能有很大的波动，甚至于出现一大批银行的倒闭，这些都是不能接受的。我们通常讲经济危机有很多种，严重的叫金融危机，金融危机又有很多种，最严重的是银行危机。在中国尤其是银行业，特别是尤其受到关注的，因为这是客观的现实摆在那里，中国的融资结构，主要是以借贷为主，通过银行的融资占到整个融资结构的80%以上，直接融资在90年代初到现在20年的推进，步伐不可为不快，尤其是股票市场，债券市场在最近两年推进得比较快。但是，到现在为止，通过股票、债券等工具发展的直接融资，在整个融资当中的比重依然还是没有超过80%。在西方国家，尤其是在美国，这个比例甚至于达到了一半，有的年份超过了一半。在欧洲国家银行体系相对比较发达，比较强大，所以间接融资还是占50%以上，但是和中国相比，这个结构完全是不能比的。

　　在这样的状态下，我们对在银行间，银行这个市场来推进利率市场化，就不得不要更多的加以小心和谨慎了，因为历史上有太多的例子可以证明，利率市场化推进之后通常会遇到一个阶段的整个金融体系的麻烦，整个经济运行的麻烦。我们可以看到在美国储贷危机，80年代推进了利率市场化之后，尽管储贷出现了各种各样的危机，但是也有利好。还有北欧国家，是非常好的，可以说是全球经济运行的榜样，无论是社会福利，人均收入都是非常好的，但是曾经有过利率市场化推进之后，使经济运行体制有很大的问题。还有中东土耳其，还有韩国，还有中国的台湾省，也都有痛苦的经历。这是国际经验，使得我们不不得非常谨慎地推进这件事。利率市场化还和整个货币政策和宏观运行有很大的关系，推进利率市场化的过程中，一般认为利率水平是会下降的，尤其是贷款利率水平是会下降的，但是如果说这个阶段宏观上需要控制经济过热，是需要促进经济增长，这个时候运用货币政策就不得不对利率的政策进行关注，希望经济增长要高速的时候，希望能够降温的时候，要把利率抬上去。但是利率市场化有可能导致利率水平下降，对宏观政策的效益就会带来一系列的负面影响。所以这些问题都是在促进利率市场化的过程中不得不加以考虑的。

　　当前我们推进利率市场化的条件和几年前相比应该说有了进一步的改善，比如说整体运行的情况比较稳健，经济增长速度相对处于较高的水平，银行业经过多年的改革，尤其是大型的银行比较健康，整体实力比较强，承受的能力比过去好很多。还有非常重要的就是银行业的监管，在最近这些年来有了很好的推进，无论是对于合规的管理，对于公司治理的管理，对于风险的管理，应该说规范性明显的提高了，标准越来越严格了，这对推进利率市场化是比较好的条件，但是尽管如此，我觉得我们还是需要非常情形地静下心来看看，推进利率市场化还有哪些是不足的，是不具备的，是存在缺陷的，我想是三个方面。

　　第一就是市场，现在我们的金融市场体系应该说是越来越完善，但是有一个中国的特点，就是货币市场，资本市场，银行的存贷市场，还有急待发展的延伸产品的市场，这些市场相互间的沟通，应该说和西方的成熟市场相比差距非常大。如果说这个沟通有限的话，利率市场化的推进，在各不同市场之间相互影响的敏感度就比较差，所以利率市场化推进的效果就会比较有限。还有一个非常重要的，就是刚才讲到的融资结构，就是目前直接融资还急需加快步伐发展，如果说利率市场化推进之后，贷款利率的水平明显回落，企业发债跟企业去融资，可能成本没有多大的差距。加上毕竟信贷还比较方便和容易，这样就会阻碍直接融资发展的步伐，所以这也是需要加以考虑的。从微观来说，两类企业，一类是我们指的工商企业要获得贷款，在中国的特点就是央企，国企，地方政府背后主导的企业规模是比较大的，我们看到所谓规模以上的企业，绝大部分都是这样的企业，相对来说对利率的敏感度要差一些。尤其是对于地方政府背景的企业，在某一个阶段可能更关心的是能不能拿到这个贷款，而不是贷款的成本有多大，这样就会影响利率市场的效果。再一个是银行，可能存在的不足会更多一些，如果利率市场化了，最后的定价完全可以放开了，究竟定价定在什么地方，就需要你自己来考虑，这个时候对信贷的风险成本，费用的分摊等等都需要做到非常精致。能够非常准确的判断我这笔业务做下去之后，我能够赚多少钱，现在看来还是有很多不足的，尤其是现在我们数据上的不足，长期的积累数据上的不足，长期积累违约的概率，数据不足出来的结果就有很大的缺陷。这是定价能力方面还需要不断的加以推行，还有中国现在的商业银行有一个很大的特点，就是同质性非常强，基本上这些银行所做的业务，大概都是差不多的，你做的这些，我也做这些，你搞综合经营我们也搞综合经营，同质性越高，加上刚才讲的定价的能力不足，往往会使经营能够过程中会出现一定的盲目性，这个盲目性出现之后就会出现在利率市场化之后，大家要竞争了，非理性的竞争就开始了。

　　如果说我们回顾一下过去很长一段时间，或者说我们看一看最近的两个例子，在2007年到2008年，整个信贷紧缩是非常强的，对整个信贷的投放进行了很强的限制，在这种情况下，经济增长又需要信贷，信贷的利率就大幅度上升。在有些地方上升到已经不能再上升到太高了，已经很难看了，就把这些该收的利率通过咨询的费用收入收进来，其实他们也是利息收入。在2009年为了刺激经济增长，信贷全面放松，我们现在都在说2009年信贷九点几万亿是天量的形态，就是在这一点出现了许多成本非常低的信贷，比如说票据融资，只有0.5到0.6的利率水平，其实银行的收益是倒挂的，是入不敷出的，但是照样也在放。这种经营行为我们能称得上是合理的吗，是理性的吗，我想显然不是。所以对商业银行来讲，未来定价的能力，同质化经营都会在未来利率市场化之后，银行的经营行为产生一定的负面影响。

　　目前中国的商业银行收入结构跟西方国家不一样，西方的利差比较小，西方的利差是比我们小，后面我要讲到这个问题，但是他们的收入结构跟我们不一样，现在中国的商业银行通过中间业务，就是不通过放贷获得的收益只有占到整个银行业的20%还不到的比重。但是在西方国家，甚至于在我国香港地区都在35%以上，高的达到50%。他们是通过中间业务，收费业务获得的，同时整个的收入结构是比较合理的，所以利差小一点，对他来讲完全可以承受的。但是对于中资商业银行来讲，利差小了影响就太大了，这些都会对未来的利率市场化进程产生影响。还有就是宏观，这个问题可能是更难回答的问题，我琢磨了一下也没有真正彻底地想明白，但是有几个问题我是想明白了。现在中国的情况储蓄率很高，经济增长速度很高，境外资本流入，每年都保持在一个比较大的规模，最近由于升值，经济走稳好像流入的速度又在加快，流动性是十分宽裕的。经济增长对于贷款的需求又比较旺盛，再加上我们的融资结构，要融资基本上是押在整个银行业的，80%的融资是通过银行业获得的。这种情况下我们就看到了货币政策。

　　第一，是控制信贷的需求，对每年总的信贷，在窗口指导下给予一个信贷的总量，比如说现在提出的一个总量是7.5万亿左右，这是控制整个，抑制住需求的。信贷不要放这么多，因为需求可能比这个还要大，多放一点是完全可以的，但是不能太多。另外一个方面，我们现在的存款准备金率已经达到了17%，有了银行是17.5%，这在国际上来讲可能也是很少见的，在中国来讲，历史上是最高的，为什么这样高呢，就是刚才讲的流动性比较宽松，境外流入比较多，要对冲，用存款准备金率的方式把这些钱收进去，按照中国的存款60多万亿来计算的话，现在这样高的存款准备金率要10万亿的资金锁在央行。这说明了整个市场的资金需求和供应，货币政策通过比较严厉的手段加以调控。大家想想利率市场化是什么东西，是一个供求关系来决定贷款的价格，决定存款的价格，是个市场化的东西，现在这样高度的，严格的管理的情况下推行这样市场化的东西合适吗，显然不是一股道上跑的车，放在一起，本身供求就有非常大的扭曲，这个利率市场化是搞不好的，是不是贷款市场化完全由供求决定，不管它，把贷款的总量取消，存款准备金率这样高的水平有点过度，是否降下来，让市场自己进行调节。我想按照中国经济现在增长的需求，流动性宽松的现状，肯定很快经济就会过热，信贷很快就会多放几万亿，需求摆在那里，各地区的规划，现在都是苦于没有资金，地方政府融资平台，可能明年，尤其是2012年到2013年对资金的髁球将会是非常大的，那个时候经济增长速度可能达到两位数以上，甚至是更高，这显然也是不可取得的。所以说这种宏观状况，对于全面彻底地推进利率市场化显然是不合适的。

　　就像前面所讲的，其实有一些过程在推进利率市场化的过程中遇到了很多的困难，吃了很多亏，积累了很多的经验，我们要引以为教训。我们要有充分的准备，要完全的实施的话肯定会带来一定的波动，或者说是比较严重的波动，是把这个波动期放在当前，还是放到未来的一个什么时期，是放在现在条件相对来说不太具备的时候，还是到未来条件相对比较好的时候加以推进，我觉得这都是需要谨慎加以考虑的。当然，讲了这些不足，不是说我不支持利率市场，我觉得利率市场化还应该进一步推进，因为确实中国经济太需要这些市场化的东西了，需要推进利率市场化，来使得货币政策的实施的效果能够更加好，使得我们直接融资和间接融资的比例能够向更加合理的方向转化，尤其是当前人民币汇率机制形成的完善，也都需要利率市场的推进等等。包括企业的改革，银行业的经营，这些都需要通过利率市场化的手段，慢慢的对他们产生一些积极的影响。刚才所讲到的很多内容，跟这个互相互为因果，相互影响，还是应该坚定信念，稳步的推进利率市场的建设。

　　从当前来说，对宏观经济的平衡使得宏观的条件更好，这需要做很多的努力，对微观经济主体，包括企业和银行业要加大力度进一步的推进内部的体制机制改革。推进市场化，商业化，还有非常重要的一点，就是要推进直接融资。直接融资的发展对利率市场化有到币有一定的促进作用，因为这块推进之后，更多的直接融资的发展，使银行信贷的需求减弱，商业银行自己就会感到如果利率还不能进行浮动的话，竞争力就会非常有限，这个时候自然自己会产生希望把贷款的利率往下，希望把存款的利率往上浮，这样银行和非银行的，其他的从事类似的融资活动金融机构进行竞争，这时候自己就会产生这种需求。下一步全面实施在短期内是不可能的，但是也可以在局部加快推进的作用，比如说存款，对中长期的存款，两三年以上的存款，能否上浮的界限打开，不要给予限制，或者说给予一个幅度，10%或者是20%，可以作为尝试。对商业银行来讲，中长期的存款比例相对来说还是不高的，而且把这个利率稍微抬高一点，对于银行能够使得资产和负债能够比较好的匹配，也会产生一个好的作用，因为银行就是这样的特点，吸收的大部分是短期的存款，放出去的可能比较多的是一年以上的贷款，如果不注意的话，可能会导致流动性的影响，这样做的话对改善这个状况是有利的。再比如贷款的利率，现在下浮10%，能否适当的再放宽一些，20%是否可以，总之是稳步的加以推进。我觉得利率市场化还是要在坚定信念的基础上，从大局着眼，渐进，稳步的加以推进。至于所说到的负利率，讨论市场化，负利率有一定的说法，其实我们觉得负利率问题怎么看，在学界，银行界对这些问题都是有争议的，现在通常理解的负利率就是CPI高一年期的，高多少就是多少，这是简单和机械的理解。事实上，我们说负利率的问题是利率水平的问题，利率水平有多高比较合理，但是利率市场化的问题，所解决的是利率决定的问题，利率由什么来决定，是一个基础和中长期的问题。不要用解决基础和中长期问题的手段来解决利率水平的问题，这完全是两回事。负利率问题怎么解决，主要是通过调整利率水平，就是基准利率的水平，如果说要解决负利率，就把这个利率调高，存款利率调高。现在有没有可能在短期内就把负利率变成正利率，我说基本上没有这种可能，就像刚才几位专家演讲当中提到的一样，甚至于有的还认为CPI我们的容忍度要放到4%和4.5%，大家想想有没有可能我们存款利率在最近一到两年内翻一倍到四到五呢，我个人认为可能性非常小。这种所谓的简单和机械理解负利率的状况，在过去长期以来是很常见的，在发达国家也很常见，英国现在就是负利率，对这个问题的看法，我想不要去左右，把它跟利率市场化这样一件大的事情搞在一起。负利率的问题，主要是利率水平的问题，当经济比较热，利率提到很高水平的时候，负利率状况是会得到一定的缓解的，但是要真正的做到完全正的利率维持很长一段时间，也是比较困难的。

　　像收入分配这些问题，当然是要通过财政政策，收入分配政策加以解决的，利率问题包括货币政策对利率的调整，调高还是调低，完全是根据宏观，适当的兼顾储户，居民的，储户的利益只能说是适当的兼顾。再说银行业的利差大的问题，可以说绝大部分的研究者，从业者有一个说法，现在的利差水平是中等偏低的，历史上中国如果是看基准的存贷款利率的利差最高的时候是3.6%，现在简单的算算，大概存款和贷款之间就是三个百分点，考虑到商业银行获得大额存款的时候利率是比较高的，有的3%以上，有的甚至达到4%，成本是比较高的。这样一来银行的净息差，就是银行的净收入就是2.4%，跟发达国家相比略低一点，他们是1.5%到2%。但是和大部分的发展中国家相比，我们是比他们明显的要少，他们都在3%以上，甚至达到4%或者更高，这是和经济发展的环境，银行的资产质量，客户的信用程度等等各方面都有密切的关系。但是，我们也要注意到，在发达国家有一些特殊的时期，比如前一阵时期，这个利差就很大，吸收的存款利率是非常低的，但是放贷时候的利率是非常高的，因为风险很大。甚至于有的时候要把利率高到你不愿意向我贷款，所以说利差在一段时间是非常高的，现在我们的利差是中等偏低，未来一段时间利差可能有所收缩，但是也不一定，如果货币政策为了抑制未来经济过热，或是偏热，抑制通涨，提高紧缩，利率水平提高比较快的话，就有可能导致利差进一步扩大。当然，我相信这个方面央行可能会采取差别性的做法，就是把存款利率的调整幅度提高一点，过去也都做过这样的调整。

　　总的来说银行利差收缩的空间，未来三到五年空间是不大的，再说现在商业银行面对的风险，最近为什么大家看股市上，银行股前一阵子总是上不去，最近的表现还不错，很长的时间上不去，银行的业绩各方面都很好，资产质量也不错，但是投资者都不看好，这主要是对未来预期有些担忧。房地产持续的调控，对银行究竟会带来什么样的负面影响。银行有银行的一套说法，但是境内境外的很多研究机构指出了很多可能会遇到的问题，我们总体认为风险可是控的。再比如政府融资平台，现在的压力并不大，2012年，2013年，甚至往后看，是否会使银行的不良资产有所反弹，我认为也是需要加以关注的。这些因素都导致了对银行未来看法的不尽之处，因此对商业银行来讲有一定的盈利，应该说对银行业的稳定，金融体系的稳定，应该说有是好处的。最后我再简单的说一句，对于近期利息调整的可能性，我个人认为最近经济运行的状况虽然发生了一些变化，三季度以来，最近大家都对经济增长的担忧已经有所减轻了，但是对未来物价上涨的担忧是在增加，最近的很多研究结果表明，CPI有可能到年底逐步的有所回落，但是不会有明显的波动。最近我们的利率工具的使用，很关键的是受到了境外一系列因素的影响，一个是最近我们看到西方发达国家的复苏相对比较缓慢，遇到了很多的不确定性，这对我们的出口会有影响。第二，汇率在接下来一定会对出口带来负面影响，因为汇率，一打仗，未来预期不稳定，作为出口商最重要的是关心价格，现在波动定不了单，生意受到影响，出口受到影响。还有最近随着人民币升值步伐必须快，资本流入比较快，我们想如果利率调升的话，进一步扩大中美之间的利差，扩大中日之间的利差，与欧洲之间的利差，扩大这个利差的话会带来什么，有人说进来的资本主要是进行资本市场，也不要说由于利差扩大之后，市场都是多样性的，利差达到了非常可观的水平下，必定有一定的资金不投入资本市场，就投入了资金市场，是有两个选择的，资金有高风险高收益的，也有低风险低收益的。还有出口，未来有比较大的不确定性，对今年来讲会带来新的需要关注的因素，刚才几位专家讲了，投资已经明显的回落了，如果出口在第四季度有非常明显的回落，尤其是进出口有非常明显的回落的话，今年经济增长可能又会带来许多的不确定性。会带来一些，或者是一丝阴影。在这种情况下调高利率恐怕是不合时宜的，我认为年底短时间内调高利率是不可行的，就说这些观点，供大家参考，谢谢。