新浪财经讯 由民建中央、科学技术部、广东省人民政府和深圳市人民政府共同主办的“第十二届中国风险投资论坛”于2010年6月2日-6日在深圳举行。上图为中国国际金融有限公司首席经济学家哈继铭。

　　哈继铭：大家早上好！会议主办方让我讲一下宏观经济的问题，我们知道，风投主要是微观层面的投资，当然它与宏观是分不开的。我今天想讲的题目可能对眼前的经济走势要有一个判断，今年乃至于明年。我们未来经济增长速度如何、结构变化出现什么样的情况、通货膨胀如何？针对这些变化，政府应该用什么样的政策来引导经济更加健康的发展，这些是我今天想讲的主要内容。

　　因为时间很有限，我的材料虽然很多，但是我不可能面面俱到，我只是把结论性的东西给大家做一个介绍。

　　眼前的中国经济情况如何？从眼前来看，一些滞后指标，似乎还是反映中国的经济增长很快、通货膨胀压力很大，比如说我们看到4月份的CPI高于3月份，5月份可能会高度4月份，甚至6、7月份比5月份还高，这是滞后指标反映的通货膨胀压力。我为什么说是滞后指标？因为我们在年初的时候就知道中国今年的通胀是在年中的时候见顶。因为去年年中的时候，我国物价水平是最低的，所以这种基数因素自然而然会导致CPI在年中的时候会比较高。但是到了下半年，尤其是到的4季度，它会逐渐的回落。所以今年的通货膨胀呈现出倒V字型的形态。另外，我们看现在房价的涨幅，在4月份的时候，房价涨了12.8%，明显的比前三个月还要快，我们现在看到的数字，最新的也就是4月份，5月份还没有看到，5月份、6月份房价还能不能像4月份涨得那么快呢？我觉得不太可能，我觉得从环比上来看，都有可能出现下降。并且现在交易量已经出现明显的下降，这也就预示着未来的房价不可能像前期那么快速的上涨。另外，我们现在看到的出口增长数据也是增长比较快的，增长百分之二三十，但是这个数据还没有充分反映希腊以及其他国家的债务危机可能带来的地区财政紧缩政策的效果。

　　接下来我们会看到5月份什么样的出口数据呢？我觉得比4月份还要快，这个不足为奇，订单在三个月、半年前就下了，你到5月份看的数据的增长，实际上反映的是半年前的订单情况，到了下半年，出口还能不能涨这么快，这也是一个问题。

　　我们现在看到一些领先指标，比如说固定资产投资扣除价格因素，增长在20%以下，去年是在35%到40%，增速下滑很快。现在固定资产的在建项目、新投资项目在右边这个图都出现了明显的回落。房地产销售，我刚才简单带了一下，还有汽车销售也是在明显销售的，汽车销售在5月份下降了14%，更广泛的指标就是PMI，我们国家自己有一个PMI，汇丰银行也做了一个PMI，这两个数据都显示目前经济出现了回落。接下来外部环境还会对我们造成深刻的影响，第一是美国经济接下来怎么走。我觉得美国经济到了下半年是会明显放缓的。第一它财政刺激的力量在逐渐的减弱，第二它的债库存在接近尾声，美国的这些数据是环比，就是每个季度和前一个季度比，它不具有基数的因素，环比的增速下降，就显示它的经济增长势头在下降。

　　另外再看我们的出口情况，这跟美国的经济增长情况有关，另外也跟我们的汇率有关。最近这段时间，人民币对几乎所有的货币都有升值，因为这些货币对美元有了大幅的贬值，这些都会一定程度上削弱出口产品的竞争力，这种削弱当然还结合国内一些其他的因素，比如说最近一些企业不得不给工人大幅的增加工资，这也会削弱这些企业的出口竞争力。

　　接下来我想谈谈通货膨胀的情况，我觉得中国要看准这个问题，必须把短期和长期分开，我觉得我们短期的通胀，今年是一个倒V字型的走势，长期来看，我觉得中国是有通胀压力的。短期为什么说是压力不是很大，倒V字型呢？第一，我们看到中国的通胀无非是两个因素带来的，一个是输入型的通胀，我们进口大量的原材料、油、铁矿石，这些价格在最近这段时期出现了明显的回落，无论是油价还是铜价都出现了回落，所以我们输入性的通胀压力是有所减轻的。而且人民币实际上已经被动升值，也一定程度上降低了输入的通胀。另外就是我们国内的食品价格对CPI也有很大的贡献。我们看到，最近这一个月，就是5月份这4个信息，无论是农业部还是商业部，我们的农产品价格都出现了明显的回落，所以我觉得短期的通货膨胀压力也不是想象中那么大。另外就是我们把中国放在更加全面的分析框架里面来看，因为中国经济现在是日益融入全球，尤其是加入WTO后，我们的出口加进口占到GDP的百分之八九十。贸易的加强会使得经济的总体价格水平与国际的价格水平出现越来越强的同步性。这个理论是在我们中国加入WTO之前和之后得到了明显的验证。2001年之前，我国物价水平与OECD国家的相关度17%，到现在达到了69%。现在在这些国家出现了较弱的通胀压力，甚至通缩，美国的CPI是负的，欧洲也在通缩的边缘，在这些大的经济体徘徊在通缩的边缘下，中国出现很严重的通胀，这个可能性是很小的。所以，从短期来看，我觉得通胀压力将会减弱、经济增长将会放缓。

　　对于欧洲的情况，很大程度上取决于对这场债务危机接下来的演化过程，有一点是很明显的，这些国家都要勒紧裤腰带，减少财政支出，还要降低福利水平，这样对我们的出口也会造成影响。另外，这些国家的问题是否已经充分暴露出来了，这一点还不好说，我们在这个图中看到，希腊对外净负债很高，达到GDP的73.5%，其实西班牙和葡萄牙比它还高。所以这些问题也不能说现在都完全暴露出来，这些国家最后是不是有几个会出现坏账？就是还不起外债。我们在这个图中的灰色部分是根据哈佛大学教授看了过去几百年几十个国家曾经出现的外债坏账的违约概率，这个图显示横轴上那个60%是说当外债占到GDP比例达到60%的时候，你看一下纵轴，出现坏账的概率就达到40%，当外债比率占GDP达到80%的时候，它违约的概率就达到60%，达到100%的时候，违约概率达到80%。我们现在看到的像葡萄牙，外债已经占GDP的240%，希腊是176%，西班牙是174%，这都已经很高了，按照历史经验来判断，他们可能都面临着出现还不起外债的情况，最后无论是重组什么怎么样，重组就是一种违约，这样的情况出现，是不是评级机构会进一步的降低对这些国家的评级？如果这种情况出现的话，我相信欧元还得贬值，欧元贬值通过不同的渠道会影响到我国，第一，我们直接对它升值，就会影响我们的出口，第二，欧洲产品和日本、美国的产品具有很强的替代性，你有空客，他有奔驰，你有丰田。

　　其实欧洲的一些发达国家也好不到哪里去，因为他们手里拿了很多欧洲5国的债券，一旦欧洲5国出现了问题，像法国、西班牙的银行体系就会出问题，所以这几个欧洲小国家不能被踢出去，如果踢出去他有了坏账，你跟着一起倒霉。

　　接下来我想谈一下政策展望，短期来看，人民币实际上已经对许多国家的货币升值了，即使对于一揽子货币，我们算了一下，升值幅度在过去的半年达到5%，在目前这个情况下，尤其是外部环境，美国、欧洲，尤其是欧洲可能会出现二次探底，是不是会影响到我国也出现二次探底？这种风险是在增加的，不确定性是在增加的。所以我觉得我们原先对人民币的升值10个点的判断是在今年的二季度，现在有可能会推迟一段时间。另外一个是加息，我觉得如果今年上半年我们没有能够加息，到了下半年，通胀见顶的时候，那时候加息的可能性也会减少。至于房地产抑制的政策，我们觉得中央的政策还很难加码。中国的房地产是一个让人既爱又恨的行业，它涨得太快，导致老百姓纷纷抱怨，房价涨得太快，影响他们的购买力，但是它如果是下降的话，可能会对经济造成巨大的影响。房地产以及相关的行业占国民经济的比重太大。所以，接下来如果房价下降，我觉得我们的经济出现二次探底的可能性就非常大。我觉得也许某些地方政府层面还会出一些表面上还是新的政策，但实际上力度未必很大，中央很难再出实质性的更加严厉的政策。

　　我觉得我们搞风投的和在二级市场投资的最大区别，尤其是在看宏观经济方面的重大区别是，二级市场看短期的因素多一些，我们搞风投是几年的投资，看长期的因素比较多。未来3年、5年中国会是什么样的情形呢？我觉得不容乐观。我觉得未来三五年，中国经济增长的速度是要下降的。而通胀是要上升的。为什么这么说呢？其实，这一点跟我国劳动力市场的变化是紧密结合起来的，中国为什么现在有很大的工资上涨压力？因为我们的劳动力供给已经不像过去那么充裕，而且劳动力市场，就是这些劳工的年龄结构出现了很大的变化。我们在90年的时候，中国劳动力的平均年龄是25岁，而且人现在都已经四五十岁了，现在的平均年龄是在34岁。也就是说有很多20年前处于二三十岁的青年人，现在已经步入中年，他们很多人都已经离开了原先的出口生产基地，回到了自己的家乡，留在这些出口生产基地的新一代的打工者是非常之年轻的，是上一代打工者的下一代。他们首先在人数上要少于上一代，因为中国有计划生育政策，第二，他们多半是独生子女，对于收入的要求，对于工作环境的要求，吃苦耐劳的性格，可能也是与上一代不同的。我们看到供应量少了之后，竞争力自然下降，但是收入水平还要提高，长此以往会使得物价水平上升、通货膨胀上升。我觉得过去10年中国是高增长、低通胀，未来10年可能是低增长、高通胀。这个大的宏观环境似乎对我们投资不太有利，但并不是说就没有机会。劳动力成本上升，我觉得至少会出现三个现象，第一，中国消费水平上升，因为我国的消费力比较低，很大一部分原因就是一般老百姓的收入太低、贫富差距太大，所以这些低收入者一旦收入上升，而他们的边际消费率是最高的，会带动消费的上涨。第二个，我觉得服务业会有很大的发展空间，为什么从劳动力和工资的上涨能看到服务的发展？其实道理很简单，经济学有一个很著名的理论，它说在制造业发展到一定阶段的时候，工资开始上涨，但是制造业的价格本身很难上涨，因为制造业是出口导向型，它是可贸易品，是全球定价的，所以制造业的工资上涨多半会导致利润萎缩，而不是价格上涨。但是劳工在一个国家是可以相互流动的，制造业的工资上涨必然带动非制造也的上涨，而非制造也是国内定价的，它是非可贸易品，这就可以使非制造行业的利润上升。这就给非制造业，这解决服务行业创造了未来的发展机会和空间。第三个是劳动力成本的上升一定会导致企业更多的用机器、自动化生产来替代劳工。所以，未来我们的机械和设备行业也会有很大的发展空间。