上图为为交通银行首席经济学家连平(图片来源：新浪财经 洁琳 摄)

　　新浪财经讯 2010中国私募基金高峰论坛暨首届私募基金“金阳光奖”颁奖典礼于2010年4月17日在上海召开。以下为交通银行首席经济学家连平演讲实录。

　　连  平：尊敬的郑新立主任、尊敬的各位领导、专家，女士们、先生们，大家下午好！很高兴有这个机会，来参加2010中国私募基金高峰论坛，就大家关心的一些问题做一些交流。刚才郑主任对中国未来世界经济发展中的地位和趋势做了一个宏观的、非常好的分析。我觉得非常有启发。我在这里结合最近中国经济运行的一些情况，和大家谈一些我个人的和我们交通银行研究的一些看法，供大家参考。

　　一季度的形势，这两天数据已经出来了，大家也都非常了解了，有几个大的方面的数据。这些数据，我们怎么看？下面我谈两个方面的问题，第一个，经济态势，最主要的就是关于经济增长运行的情况以及下一步形势的判断，其次就是经济运行态势有关的、我们未来的一些政策可能的走向以及我们的看法。最后简单的说两句关于私募基金的问题。

　　首先，对于整个运行的态势，简单的概括，一季度的数据出来以后，我们的看法是经济加快增长，物价温和上升，这是目前经济增长态势的基本判断。但只是对一季度的数据做出的判断。我们可以结合许多有关的运行态势来分析。

　　先看一下我们的曲线，一季度运行的状况。我们看到，这一次的确是实现了V的反弹，而且是在比较短的时间内。上一轮1997年亚洲金融危机之后，中国经济逐步往上走，但它是经过一个过程，其中季度增长两次在6%，再一个比较低的位置。我们很多人讨论，经济是不是还会有第二次探底？上次的确是两次探底。持续有几年的时间，经济增长维持在7%到8%的水平。但这一次，下挫得非常快，回升也非常快。连续四个季度，今年第一季度达到了最高峰。

　　对GDP贡献的三架马车来说，拉动GDP的主要还是投资和消费，是以内需为主。我们预计2010年的投资依然还会起到重要的作用，在三架马车中，它还是一架马车。尽管增速比2009年明显的下降，但全年还可能维持在25%的投资增长增速。这个增速，从以前的历史看，也是一个不低的速度。其次，消费，还在中间，在增大，它的拉动力在增大。出口在今年所扮演的角色，跟去年不一样，去年是向下的一个拉动，3.9%的拉动，今年肯定是一个正的增长。

　　我们认为，今年的投资在去年大规模基本建设项目铺开之后，一段时期以来关于地区规划发展的拉动下，未来的投资仍然会保持较高的增速。短期内，希望中国经济的投资增长速度能降到一个相对比较低的水平，是不切实际的。消费还会比较稳定的增长，尤其是最近两年来，中央采取了许多政策，而且目前积极的财政政策的重心是向着消费的。所以还会继续进一步的刺激消费。今年的出口，相比较来说，是三架马车中不确定性相对比较大的一方面。但对出口似乎相对乐观一些。上星期四我们总行见了国际上目前最大之一的投行，他们告诉我们，他们机构对美国经济运行、增长分析在全球来说，是比较乐观的，但最终出来的数据，还要好一些，他们认为今年经济的恢复可能会超过市场预期。如果说美国经济运行比较好，对全球经济的拉动、对中国的出口意义中国向美国以外的其他市场的出口，都将是有利的。今年三架马车的拉动对GDP的贡献，比去年的贡献相对要高一些，拉动力要强一些。

　　新开工项目、投资速度在快速增长，汽车、房地产消费还在进一步拉动内需。2009年以来，中国经济中出现了一个亮点，就是汽车行业对国民经济的拉动。以往日本经济、德国经济在两次大战以后，经济得到了迅速发展，其中非常重要的就是两架行业的马车，一个是房地产，一个是汽车。这两个非常重要的行业，拉动整个国民经济持续保持较高的发展。因为这两个行业，对国民经济的诸多行业都会产生积极的拉动作用。现在看来，似乎是这两个行业齐头并进的态势。

　　从最近的数据看，经济现行指标预示经济将继续回升，预示着未来两个季度到三个季度经济增长状况是比较好的。PMI指标4月上旬已经公布，这里面涉及到很多具体的指标，比如新的定单，表明需求是在迅速的恢复，上升的过程中，未来的需求还会扩大。另外就是新的出口定单，表明未来的出口状况也是比较好。除了这个以外，还有涉及到原材料供应，这说明企业现在正在进行新的投资过程。制造业的恢复状况，也比较强劲。

　　以上就是我们三架马车的情况、行业的情况、经济现行指标的分析。今年GDP的增长，保8绝对是没有问题的。10%以上的增长能不能实现，会不会有两次探底？两次探底的可能性应该说是越来越小了。经济保持两位数的增长，这个应该说还是有可能的。我们根据最新的变化，做了一些相应的，估计今年的GDP会达到8%到10%，说明增长的势头是非常强劲的。这个时候，如此强劲的增长，未来的趋势，我们是不是会担心它是快了一些？我们需要加以认真的关注。

　　第四，我们再看一下物价。影响物价上升的因素很多。我们觉得物价现在进入了一个上升的通道，而且这个上升的通道是比较迫切的。CPI迅速回升，尽管一季度是2.2，但和去年相比，去年年终全年的负增长情况看，今年是增长非常之快的。还有PPI，增长更大。

　　首先一个拉动的因素就是需求。产出缺口在逐步的修正，会推动这样的上升。这条红线如果回升，达到正的水平，缺口就会修复。未来对产出缺口运行态势，需要加以认真的关注。但是有一点，毫无疑问，目前经济增长速度比较快、迅速增长的过程中，这条红线向上是很高的。其次是流动性，对于物价有拉动作用。这条红的M2，深蓝色的是M1，浅蓝色的是CPI，CPI在两条货币供应曲线之间发生变化，幅度也有所差异。它的滞后时间，我们大致算了一下，是一年左右。M1是在2008年底和2009年初触底以后迅速的反弹。同样CPI是在2009年底开始迅速上涨。对CPI影响非常大的，就是食品价格。食品价格我们给出了前两个周期性的运行变化，第三个周期现在已经开始向上了，又开始了一个向上的周期。

　　再看国际上的价格，国际大宗商品价格对中国的物价影响非常大。今年如果物价几乎不动的话，那么今年的CPI、股票最高的时候也要有两个百分点以上的上涨。同比来看，翘尾因素对今年的CPI因素、价格因素还是有影响。年中比较高，两头相对低一些。在今年下半年相对低，还要把政策干预的因素考虑进去。如果没有强有力的政策的干预，或者比较有针对性的政策干预，这个估价不会轻易的下来。还有一个重要的方面，金融方面，去年几乎每个月大家都屏住呼吸看信贷是什么变化，今年以来也基本如此。从已经出来的一季度的数据看，整个信贷规模比去年明显的上升。监管方面的政策还是比较有效果。但我们还要进一步看一些实质性的内容，如果从实质性的新增贷款看，比去年同期并没有很多的增长。因为去年一季度票据发了1万多亿，今年票据不仅没有发这么多，而且在存量的信贷中，又压缩了6000多亿票据。今年因为票据这个因素，实质性的贷款跟去年同期相比，没有明显的上升，大概2.5万亿的规模。信贷对实体经济的支持力度，并没有很明显。当然，票据压缩了，会通过各种途径进入市场，但毕竟非常难加入。

　　还有一个M1和M2的“倒剪刀差”将继续。这一块虽然现在有所收缩，但它仍然达到了700亿缺口。M1在上面，就意味这M1的增长速度高于M2。上一轮2006年以后到2008年的时间里，M1一直运行在M2之上，市场发生了一些什么呢？其实它是市场运行状态的一种反映。这段时间，房地产市场就是在06年、07面全国、上海都出现了一轮较大的上涨，同时06年以后股票市场出现了大幅度的上涨，上涨最高峰是07年10月份，6000多点。这段时间里，资产价格发生了变化。同时，物价在这段时间中，在07年二季度以后出现了大幅度的上涨，到2008年上半年又开始了新的一轮更大的上涨。两轮的上涨，都出现在这段时间中。最近这个倒剪刀差又显现，而且短期内不可闭合，未来是否会保持一个比较稳定的状态还需要进一步观察。不管怎么说，它是一个市场运行态势的反映。对于这个我们要关注，关注M1和M2是否还会继续扩大“倒剪刀差”的状态。

　　最后，对于增长和物价给出了一个预测。GDP今年可能会达到10.8%，2009年是8.7%。这次遭遇百年未遇的金融危机的冲击，中国经济依然最低水平保持在8.7%，而且回升之后一步就上了两位数增长，这意味着中国经济增长的动力是非常强劲的。如果把它跟上一轮，97和98年的运行态势相比，上一次是经过5年以后的运行才走上两位数的增长，03年以后，有了一个5年的高峰。而现在一步就上了两位数，而且我们认为今年这个两位数，明年、后年，如果我们的政策比较得当的话，按照中国经济目前内生式增长的动力，继续维持两位数的增长是很有希望的。CPI是3%到4%，同上一轮相比，这一轮的物价同样出现了比较快的增长。总的讲，经济增长的内生动力、增长势头都很强，但要防止增长过快。另外，要防止通货膨胀。而且这一次物价的上涨，和上一次不同的就是需求的成本，成本拉动中有一个新的因素，特别需要关注的，就是劳动力成本。从国际上许多发达国家的经验看，劳动力价格的上涨，一旦上涨形成一个比较快的趋势后，对经济运行有很大的影响。而且对于我们在全球的经济力也会有很大的影响。

　　基于这样的状态，我们觉得未来的政策重心是不是应该放在防止经济过快增长上。3月初有一些媒体采访，我说，从目前情况下谈不上过热。但我们要防止经济未来会走向偏热。这种可能性，还是存在的。从政策来讲，应该针对这个方向有关注。

　　我说一下货币政策。货币政策现在趋势已经比较明朗。从去年的年中开始用央票进行收紧的调控，到了今年初两次上调存款准备金率，而且最近又开始启动了三年前的央票，虽然每一次动用这些工具都有一些比较直接的原因，但总的来说，货币政策趋向于收紧的趋势应该还是明朗的。经济既然未来有走向偏热的可能性，每一项政策工具的使用都要有针对性。比如三年前的央票，最近也有很多专家说汇率和利率是不是要动。这个分析没有错，但直接挂钩，说经济里有非常直接的货币上的东西，现在还说不上来。人民币升值的步伐很快，央行外汇要进行对冲，要有工具，而且不要短期的，三个月收上央票三个月后又出来了，这个不好，而且成本很高。现在央行的对冲操作，一部分要对过去已经收紧的现在放出来，另外还要对新增加的外汇，一季度7000多亿，也要进行对冲。回笼的力度在3月份比较大。未来这种工具，作为一个公开市场操作的以央票为背景的工具内容，应该要给予关注。

　　存款准备金率从现在看，目前的大银行是16点几，小银行是14点几。上一轮最高的是98年最后一次上调1个点以上，后来为了经济增长下调了几个点。这个在历史上来说，是比较高的。16%、17%是相当高了。这反映了整个金融体系、银行体系的流动性非常宽裕，以至于央行不得不把存款准备金率调在很高的水平，把钱收在央行手里。在上一轮存款准备金率上调，06年开始，起点是10%左右，最高调到10%几。后来是越调越高。现在已经达到了16.5%，未来还有多少空间呢？有几个研究机构做出来的分析，说一般的水平达到20、30%是极限。但我们认为到这种极限的可能性不大。

　　再从现在的很多商业银行的流动性机构、存款状况来看，大银行流动性比较充裕，但一些中小银行流动性比较紧，对他们来讲，现在不是说进一步上调存款准备金率的问题，可能他们还希望有一点下降。差异的管理，不可能无限的持续下去，毕竟商业银行是上市公司，适当的有一些差异的对待是可以的。在中国，信贷控制管理依然是非常重要的。在西方的银行业里，他调控的最主要的手段是利率。而中国的信贷比存款准备金率，发挥的刚性作用更为强烈。现在信贷的管理虽然占了全年的34%，如果算7.5万亿的话。如果是8万亿，这个比例在30%左右，正好符合监管的要求。实际还要看实体经济的需求。

　　还有就是利率。中国的利率，看这张图，红的利率都不太高，低也不太低。我们最低的时候还是2.5%，最高是一年期的4%。但这个过程中，CPI出现了大幅度的波动。物价是有大幅度的波动，但利率的变动相对较小，同时利率往往是在CPI出现较大上涨之后的一段时间，才开始上涨。这是最近十几年来中国利率变化的一个规律。中国的利率提升，往往跟在美和日后面。现在我们的利率是明显高于美国的水平。利率这项工具，就像用药一样，西药总是有副作用的，有的大一些，有的小一些。对中国目前的情况看，如果利率进一步的提高，央行会带来更大的压力。这个工具既然有一定的副作用，这个药，能少服就少服，能往后拖就往后拖一点。现在随着物价的上升，未来政策收紧中必然会动利率，升息早晚要到来，估计是在年中前后。

　　最后有一个判断如果市场的噪音慢慢平息下来、慢慢消失了，往往就是启动汇率机制改革的很好的时机。可能那时候就悄悄启动了。人民币升值总体的趋势是比较明显的，但这个升值的节奏、幅度我们要密切关注。美国方面的强烈的无理要求，在中国方面一定阶段，考虑到我们整个国家的利益，目前态度非常明朗，但目前各类机制还有待考虑。

　　最后说说私募基金的发展。在中国来说，私募基金有很多积极作用，对优化我国的证券市场和机构、提高市场流动性，可以提供给投资者多层次的投资需求，有助于促进我国金融衍生品市场发展，提高金融服务的产业深度。现在看来，政策环境、市场环境各方面还是比较有利于私募基金的发展。目前对私募基金的市场需求，还是比较旺盛的。资本市场的持续向好，对私募基金投资提供了广阔的空间。股指期货和融资融券的推出，也为私募基金提供了更多更好的投资选择。政策中对提高居民财产性表述中，暗示了对私募基金的支持。多层次资本市场的建设，也需要私募基金积极的参与。对未来私募基金的发展前景，我们是非常看好的。郑教授刚才对私募基金的所有制、形势进行了分析，它是我们未来发展的一个方向，它未来必然是代表先进公有经济发展方向，它的前途必然是光明的。

　　谢谢大家。

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