11月22日中国经济学家年度论坛在中国人民大学逸夫会堂报告厅举行。新浪财经独家直播本次会议。图为北大光华管理学院名誉院长厉以宁做主题演讲。(来源：新浪财经 王有涛摄)

　　新浪财经讯由董辅礽经济科学发展基金会、中国社会科学院研究生院、北京大学经济研究所、中国人民大学经济研究所、武汉大学经济研究所、上海交通大学安泰经济与管理学院联合主办，由中国人民大学经济学院、董辅礽经济科学发展基金会承办中国经济学家年度论坛11月22日在中国人民大学逸夫会堂报告厅举行。图为北大光华管理学院名誉院长厉以宁做主题演讲。

　　厉以宁：我今天要讲的题目是《从当前中国信贷问题看货币流量分析的局限性》。

　　第一个问题，当前中国信贷量的分析。自从进入2009年第三季度以来，国内经济学界就有一种议论，都认为2009年前两个季度的信贷量偏多了，货币流量偏大了，货币政策应当及时进行调整，转向从紧，这种分析是从总量的角度做出的，其实并不符合中国当前的实际。2009年前三个季度的统计数字表明，中国经济运行在第一季度已经触底了，第二季度、第三季度连续回升的，这是事实，需要指出的是，中国经济目前回升的基础还不巩固，主要反映于以下几点：

　　1、经济回升主要依靠投资带动，消费在经济回升中起的作用比较小，而出口起的作用更小，投资所造成的需求只是中间需求，只有消费和出口造成的才是最终需求。

　　2、在投资为主带动的经济回升中，所依靠的主要是政府投资，并且政府投资到现在还没有起到以政府投资为杠杆启动民间投资的作用，甚至在一些地区和一些行业政府投资对民间投资有挤出效应。甚至地方政府对民间投资还设置障碍进行排斥，这正是当前中国经济回升的基础不巩固重要证据。

　　3、就以政府投资来说，政府投资的主要去向是基础设施工程的建设，当然政府将基础设施大量投资，对保证中国经济长期增长是有积极意义的，铁路、高速公路、公路、飞机场、港口的建设等，有助于增加中国经济持续增长后劲，但是促进消费需求的增长必须扩大就业，基础设施建设的投资，并不能增加很多就业的机会，目前要扩大中国的就业，必须推进民营经济的发展，扶植和帮助中小企业、劳动密集型企业以加快发展服务业，依靠政府投资起不到这样的作用。

　　这里可以离开讲稿稍微讲一点，比如说投十个亿，如果说基础设施能增加几个就业，假定这十亿能放在扶植个体户，把政策放宽一点，每个个体户增加一个帮手，全国可以增加上千万人就业。增加就业的问题，主要不是靠政府投资，而是政府投资杠杆带动民间投资。

　　中国的经济回升基础并不巩固，所以适度宽松的货币政策目前不宜改变，究竟怎么样看待信贷量偏多这一事实呢？结构分析可能比总量分析更有用，关于当前中国信贷量应该从信贷结构的角度进行分析。首先，我们要弄清楚在银行放出的信贷资金中有多少真正进入到了实体经济领域？又有多少停留在虚拟经济领域，如果本来应当进入实体经济领域，但却进入了虚拟经济领域资金，占信贷资金一定比例的话，那就应该采取针对性的措施，让他们及早转入实体经济领域，否则只会使股市、楼市产生泡沫，在这种情况下，单纯产生货币政策总量调控，仅仅货币流量，是无助于问题的解决。

　　第二，银行放出的信贷资金中，究竟有多少真正给中小企业、民营企业，尤其是民营的小企业，有的资料还显示，银行资金中有一部分规定是贷给中小企业的，2009年，贷给中小企业的资金已经完成任务了，指标已经满了，但是实际情况并非如此简单，最近在辽宁和广东做了调查，因为中国中小企业涵盖面太广了，99%以上都是中小企业，中小企业有多大呢？三千人以下就是中小企业，少到几个人。我们在地方调查的时候，是给了中小企业贷款，都是中等偏上企业得的，中等偏下企业很少拿到，小企业根本没有。在广州开座谈会的时候，和小企业家就谈了，因为我是教授，他们讲话就没顾虑，你们的流动资金靠哪儿来？他们说我们一靠互助互帮，第二高利贷。高利贷利息那么高，公安局不管？他说公安局管什么呢？你们双方是有协议的，自己定了多高的，你们两方自愿的，你老婆孩子吗，在，没有被绑匪作为人质，你手还齐全吗，手没剁掉吗，没有，那就不管，因为绑了人质就犯法了，不还钱把手指头砍一下，那叫犯法，真正小企业没有得到贷款。对于这个问题就可以知道了，中国中小企业的资金短缺问题，并没有解决。

　　银行放出的信贷中，即使有较大部分进到了实体经济领域，也要进行结构分析，要弄清楚有多少信贷资金进入到产能过剩或者产能即将过剩的行业，有多少资金进入到了属于短板的行业或者急需信贷支持的高新技术企业，如果说有短板行业或急需信贷支持的高新技术企业得不到贷款，产生已经过剩或者即将过剩的行业得到的信贷资金比较多，这种情况下单纯的紧缩信贷是没有用的。

　　还应当指出，货币政策的转向是经济生活中的大事，它的副作用一是改变了人民对经济前景的预期，而预期的改变对经济造成的影响有时是难以预料的，经济学和自然科学不一样的，比如讲天气预报，如果说明天、后天是假日，大家都说我们希望天晴，希望天晴，如果明天该下雨还是下雨，不一定所有人希望天晴就会天晴，但经济现象不是这样子，如果大家都说，物价要涨，涨了，都说通货膨胀要来了，马上人的心理就起变化了，每家多买一袋米，市场的米马上就紧张了，米价钱就上去了，如果说某一种矿产资源短缺了，企业多囤一点，超正常储备，卖矿石的人就囤积起来暂时不卖，马上矿石就涨了，所以人民的预期是会改变经济现状的。所以，在这里，我们要警惕通货膨胀，但绝不要说通货膨胀就要来了，因为通货膨胀来不来，我们还要观察一段，我们心里有警觉，要注意这个问题，但并不等于来了，如果大家一传十十传百，通货膨胀来了，物价要涨了，物价就真的要涨了。

　　宏观调控政策方向，适度货币的政策、积极的货币政策不能变，再观察一段再说。货币政策无论是总量调控还是结构性调控，贵在掌握时机，当断即断，不要总是议而不决，货币政策决定了就要做，不能等的，但是也不要老是议论，议而不决对经济有害的，改变预期，使人们预期紊乱，改变人民的消费行为和投资行为。

　　接下来谈第二个问题，针对当前中国信贷量偏大应该采取的结构性调控措施，根据以上的分析，中国的信贷量偏大，主要是信贷资金结构不合理的问题，应该怎么办呢？所以说要采取货币政策的结构性调控。我们知道，传统的货币政策都采取总量调控，存款准备金率的变动，总量调控，存款利率、贷款利率的调整是总量调控，信贷规模的控制更是总量调控。总量调控也有用，但是局限性大，要结构调控。比如刚才所说到的，假定信贷资金没有进入实体经济，而停留在虚拟经济领域内，在炒资产，产生泡沫，总量调控就没用了，必须采取结构性调控，贷款方、银行要追踪调查，我的贷款到哪儿了，怎么样用的，根据这条线来查，资金用到什么方向，没有用到实体经济领域，用到虚拟经济领域就收回，不能把资金投到虚拟经济领域。中小型企业的贷款同样也应该这样，不是单靠指标，而是真正解决问题，比如银行结构是不是合理？大银行对大企业，中等银行对中等企业，小银行对小企业，今天中小企业得不到贷款，问题是中小银行太少了，你讲的中小银行多一点，村镇银行，比如说可以成立地方性、区域性、股份制的商业银行，这个稍微多一点，把地下金融引到地面上加以引导，中小企业的贷款问题就解决了，这是结构性的调整，总量调控是没用的。刚才说到，产能过剩的行业，他得到继续的贷款，急需发展的短板行业难以得到贷款，这就需要专门的结构性调整措施，结构性调整措施，严格按照国家的产业政策，属于过剩行业就不能够得到贷款，要把好这个关，所以说这一条是有效的。

　　第三个问题，关于流动性偏大还是偏小的问题，做进一步的分析。流动性大小是近年来中国经济学界关心的问题之一，如果判断流动性太大了或流动性太小了，经济学界是有争论的，至于流动性大、流动性小，究竟对中国产生多大的影响呢？我们应该做进一步的分析，有3个问题值得我们注意。

　　1、从2008年国际金融危机对中国经济冲击可以看出，流动性偏大和流动性不足是并存的，而且是迅速转化的，根据我们在2008年第三季度在沿海的一次调查，当时就讲，刚刚提导流动性偏大，很快的时间一下变成流动性不足，怎么变得那么快啊？我们仔细调查结果发现，因为决定真正的现金够不够不是信贷总量的问题，不是货币流通量本身的问题，而是货币流通量和货币流动速度两个因素决定的，货币流动速度变慢了，因为经济开始紧张了，资金链都断裂了，当时叫做现金为王，就得手持现金。对银行来说，货币投入市场，而真正的市场流动货币又不多，企业现金为好，导致货币流动速度大大变慢了，变得非常快的，根据流动性资金采取紧缩增长，这种做法没有效的，反而是有害的，对这个问题应该这样解决。

　　2、我们必须考虑到名义利率和实际利率和企业信贷成本之间的关系是复杂的关系，中国经济运行的特点，名义利率是中央银行规定的贷款利率，也就是中央银行信贷规模之内的企业贷款所支付的利率，相对于通货膨胀率而言，名义贷款利率是比较低的，哪家企业按照名义利率得到贷款，无论从什么角度来讲这家企业都是核算的，问题恰恰在于多少企业能够按照信贷规模内配额，按照名义利率支付贷款，实际利率是指借贷双方通过协商而议定的贷款利率，也就是市场决定的贷款利率。双方以这种利率实行的借贷不在中国银行信贷规模之内，实际利率高出名义利率若干个百分点是常见的，所以，企业由于感到资金紧张，信贷规模又有限，所以只好接受实际利率，实际利率是增加借贷成本，在中国的经济转型过程中，中央银行的信贷规模控制起着重要的作用，信贷规模扩大了，实际利率和名义利率之间差距就会缩小，企业的信贷成本就会降低，如果信贷规模缩小了，名义利率升高了，实际利率升高得更快，这对企业的成本增加了负担，在多钱我们在研究问题的时候，不能够只看货币流量的大小，而要看究竟我们名义利率和实际利率差别有多大？要根据实际利率的情况决定我们信贷规模的控制。

　　3、货币流量分析，对通货膨胀作用是有限的。根据凯恩斯理论，它是调节总需求，调整总需求的话，它当然要看货币流量的分析，决定是不是提高银行准备金率，提高利率，是不是要控制信贷规模等。这只是对需求拉动型的通货膨胀有一定的效果，从二十世纪六七十年代以后，发生很多通货膨胀，不是单纯的需求拉动型的通货膨胀，它可能是成本推进型的通货膨胀，成本推进型的通货膨胀在生产要素的价格在上涨，要素价格的上涨，靠紧缩是没用的，美国在七十年代时曾经发生过滞胀，成本推进的通货膨胀，就带来经济的停滞，凯恩斯的政策就没用了，这就出现其他的各种学说，包括新凯恩斯主义。在结构性的通货膨胀，凯恩斯的政策也没用了，因为结构性的通货膨胀，某几种关键产品价格上升带动其他价格的上升，还有输入型的通货膨胀，问题根源不在国内，是外面的输入，因为需要进口一些产品，受到的影响。所以说，我们要警惕通货膨胀的来临，但是警惕现在还没有到通货膨胀，假如到了，我们一定要分析，将来可能发生的通货膨胀是什么通货膨胀呢？是需求拉动型的吗？是成本推进型的吗？是结构型的吗？还是国际输入型的，分清楚以后什么是有效的，所以货币流量分析曾经起过作用，但是一定要看出它的局限性。谢谢大家！

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